АФК Система (Ва3/ВВ/ВВ-): итоги 4 кв. и за весь 2015 г. по МСФО

АФК Система отчиталась за 4 кв. и весь 2015 г. по МСФО – результаты оказались лучше ожиданий рынка. Так, выручка в 2015 г. выросла на 9,7% (г/г) до 708,6 млрд руб., показатель OIBDA – на 6,7% (г/г) до 176,4 млрд руб., при этом OIBDA margin составила 24,9% («-0,7 п.п.»). В 4 кв. 2015 г. выручка сократилась на 0,7% (г/г) до 192,7 млрд руб., OIBDA выросла на 19,6% (г/г) до 35,6 млрд руб., OIBDA margin увеличилась до 18,5% с 15,3%. Снижение выручки связано с неравномерностью признания доходов РТИ. Благодаря положительной динамике доходов МТС, хорошего роста выручки Детского мира, а также покупок с/х активов снижение показателя было не столь существенным. Позитивным стало увеличение маржи за счет Детского мира и с/х активов. Общий долг АФК составил по итогам 2015 г. 557 млрд руб. («+20%» г/г), метрика Долг/OIBDA – 3,2х против 2,8х в 2014 г., при этом за минусом денежных средств на счетах в размере 122,8 млрд руб. Чистый долг/OIBDA было на уровне 2,5х, что является приемлемым уровнем. Короткий долг АФК на 86% покрывался денежными средствами, риски рефинансирования невысокие. Мы не ждем особой реакции в евробондах AFK-19 (YTM 5,11%/2,71 г.) на отчетность, спрэд между AFK-19 и MTS-20 находится на исторических минимумах (чуть выше 30 б.п.). Похожая картина в рублевых облигациях АФК, премия которых к выпускам МТС на уровне 20-40 б.п., наибольшую доходность предлагает выпуск Система Б1Р1 (YTP 11-11,05%/2,11 г.).

Комментарий. АФК Система вчера отчиталась за 4 кв. и весь 2015 г. по МСФО – результаты по ключевым показателям (по выручке и OIBDA) оказались лучше ожиданий рынка.

Так, выручка корпорации в 2015 г. выросла на 9,7% (г/г) до 708,6 млрд руб., показатель OIBDA – на 6,7% (г/г) до 176,4 млрд руб., при этом OIBDA margin составила 24,9% («-0,7 п.п.»).

Вклад в рост выручки, по данным АФК, внесла консолидация Segezha Group (с 4 кв. 2014 г.), рост доходов МТС (в основном от передачи данных и продажи смартфонов) и Детского мира в результате экспансии на внутреннем рынке. При этом рост OIBDA также обеспечили РТИ (улучшения были в сегментах «Оборонные решения», «Информационные и коммуникационные технологии»), убытки МТС Банка отчасти были нивелированы хорошими результатами Таргин, Интурист.

В то же время выручка Системы в 4 кв. 2015 г. сократилась на 0,7% г/г (без учета Башнефти) до 192,7 млрд руб., а показатель OIBDA вырос на 19,6% г/г до 35,6 млрд руб., OIBDA margin увеличилась до 18,5% с 15,3%. Снижение выручки в основном связано с неравномерностью признания доходов РТИ. В то же время благодаря положительной динамике доходов МТС, хорошего роста выручки Детского мира, а также покупок с/х активов снижение показателя было не столь существенным. С положительной стороны можно отметить увеличение маржи за счет Детского мира и с/х активов.

Отметим, что по итогам 2015 г. у АФК в доходах снизилась доля МТС с 64% до 61%, корпорация продолжает двигаться в направлении диверсификации портфеля актив. В частности продолжаются инвестиции в аграрный бизнес (в 2015 г. вложено 8,7 млрд руб.) – агрегировано выручка сегмента уже составила 8,5 млрд руб. при OIBDA 3 млрд руб., OIBDA margin – 34%.

В 2015 г. Корп. центр Системы получила 39,8 млрд руб. за счет монетизаций активов (на 11,1 млрд руб. – Детский мир, NVision) и дивидендов от дочерних компаний (23,6 млрд руб. от МТС; 5,1 млрд руб. – непубличные активы).

Консолидированный долг АФК по итогам 2015 г. вырос на 20,4% к 2014 г. до 557 млрд руб., чистый долг – на 26,7% до 434 млрд руб. При этом метрика Долг/OIBDA достигла 3,2х против 2,8х в 2014 г., Чистый долг/OIBDA – 2,5х против 2,1х соответственно, что в целом, является умеренным уровнем.

Короткий долг Системы в размере 143 млрд руб. на 86% покрывался денежными средствами на счетах (123 млрд руб.), также имелись банковские депозиты в объеме 122 млрд руб. При этом график погашений долга Системы остается сбалансированным, риски рефинансирования долга невысокие.

Долг Корпоративного центра по итогам 2015 г. составил 116,8 млрд руб. при этом денежная позиция была 50,6 млрд руб., но без учета 38 млрд руб. в виде депозитов (включая долгосрочные депозиты от «Урал-Инвеста»). Данных средств достаточно для погашения долга в 2016 г. в размере 26 млрд руб., включая оферту в августе по выпуску Система БО-01 на 10 млрд руб. и погашение бондов Система серий 03 объемом 19 млрд руб. по номиналу (ранее уже были две оферты – выкупалось бумаг на 10,9 млрд руб. и 6,5 млрд руб.). Также ресурсов будет достаточно и для выплаты дивидендов за 2015 г., которые, по заявлению менеджмента, будут больше чем в 2014 г. (4,54 млрд руб.).

В целом, мы не ждем особой реакции в евробондах AFK-19 (YTM 5,11%/2,71 г.) на отчетность, хотя результаты оказались несколько лучше ожиданий. Спрэд между AFK-19 и MTS-20 находится на исторических минимумах (на уровне 32 б.п.). Незначительная премия сохраняется и в рублевых облигациях АФК к выпускам МТС (на уровне 20-40 б.п.), наибольшую доходность предлагает выпуск Система Б1Р1 (YTP 11-11,05%/2,11 г.).