Отраслевые торговые идеи по рублевым облигациям: «облигации повышенного риска»

Машиностроение

• ГАЗ-Финанс, 01 (-/-/-) (YTM 9,87% при дюрации 0,27 года) – на фоне восстановления автомобильного рынка в РФ Группа «ГАЗ» ожидает выручку в 2010 г. на уровне 85 млрд. руб. (+30% г/г) и рост производства легких и среднетоннажных коммерческих автомобилей (LCV и MCV) на 40% - до 85 тыс. автомобилей.

• СОЛЛЕРС, 2 (-/-/-) (YTM 12,2% при дюрации 2,31 года, бумага входит в ломбардный список ЦБ) – спрэд к кривой доходности облигаций материнской Северстали (BB-/Ba3/B+) на уровне 520 б.п. выглядит необоснованно широко на фоне активного восстановления автомобильной отрасли и реализации новых проектов компанией. Ожидаем сужения спрэда до 300-320 б.п.

Туристический бизнес

• Интурист, 02 (-/-/-)(YTM 13,26% при дюрации 1,37 года) – несмотря на слабые результаты 2009 г. (OIBTDA - $7,8 млн. при долге $148,6 млн.) мы ожидаем роста операционных показателей компании на фоне восстановления туристического рынка и роста пассажирооборота авиакомпаний (+32,7% за 8 мес.). Кроме того, кредитный риск снижается поддержкой со стороны материнской АФК «Система» (ВВ/Ва3/ВВ-) – спрэд к кривой Системы – 630 б.п. По выпуску объявлена дополнительная оферта по цене 98,23% 29.07.2011 г.

Банки, финансы, лизинг

• АИЖК КО, 02 (-/-/-) (YTM 15,3% при дюрации 0,78 лет) - хотя эмитент имеет слабый кредитный профиль (долг - 824 млн. руб., собственный капитал - 21,6 млн. руб.; часть средств заморожена в строительных проектах), бумага интересна тем, что имеет квазисубфедеральный статус. Погашение тела долга и процентов гарантированно Администрацией Кемеровской области (-/-/BB+). При этом 40% займа уже успешно погашено эмитентом в соответствии с графиком амортизации, остаток долга предстоит погасить 23.08.2011 г.

Облигации в иностранной валюте

Облигации казначейства США

Котировки treasuries вчера немного снизились после размещения UST’3 на $32 млрд. Впрочем, сегодня с утра наблюдается снижение доходностей гособлигаций США на фоне обострения долговых проблем в Европе и снижения аппетита к риску. Вчера доходность UST’10 выросла на 2 б.п. - до 2,55%, UST’30 – осталась на уровне 4,12% годовых.

Как только тема с количественным смягчением экономики США была отыграна инвесторами, их взоры вновь упали на проблемные страны ЕС – рынки вновь стали опасаться, что, в частности, Португалия и Ирландия могут столкнуться с проблемами при финансировании дефицита бюджетов. Сегодня Португалия проводит аукцион по размещению госбумаг на €1,25 млрд., результаты которого могут сильно повлиять на настроения на рынках. Что касается Ирландии, то на прошлой неделе Правительство страны предложило план по снижению расходов и повышению налогов на €6 млрд. в 2011 г.

Между тем, спрэд между 10-летними облигациями Ирландии и Германии расширился до рекордных 550 б.п., а Португалии и Германии – до 444 б.п. – максимума с 1997 г.

Мы не раз отмечали, что проблемы еврозоны являются «долгоиграющими» и рынки еще будут не раз возвращаться к этой теме. Вместе с тем, мы не ожидаем, что Португалия столкнется с проблемами при размещении евробондов сегодня – основной проблемой будет оставаться рост стоимости заимствования для стран PIIGS, который, в конце концов, может стать критичным.

Казначейство США вчера продало UST’3 на $32 млрд. - инвесторов расстроило снижение спроса со стороны т.н. непрямых инвесторов, включая нерезидентов. Впрочем, спрос на бумаги превысил предложение в 3,26 раза по сравнению с 2,95х на аукционе 12 октября. Сегодня пройдет аукцион по размещению UST’10 на $24 млрд., а завтра – UST’30 на $32 млрд. При этом ФРС вчера приобрела $6,26 млрд. американских госбумаг.

Мы ожидаем, что котировки госбумаг США продолжат консолидироваться на достигнутых уровнях.

Суверенные еврооблигации РФ и ЕМ

Котировки суверенных евробондов развивающихся стран вчера немного снизились после активного роста на прошлой неделе. Впрочем, лучше других смотрелись выпуски России, которые продолжили сокращать свое отставание от рынка. Сегодня настроения инвесторов будут во многом зависеть от степени обострения долговых проблем в еврозоне.

Вчера доходность выпуска Rus’30 выросла на 5 б.п. - до 4,03% годовых, RUS’20 – на 4 б.п. - до 4,18%, спрэд между российскими и американскими бумагами (Rus’30 и UST'10) расширился на 3 б.п. – до 148 б.п. Индекс EMBI+ вырос на 5 б.п. – до 238 б.п.

С одной стороны, бумаги РФ продолжают сохранять потенциал роста относительно рынка ЕМ в целом, с другой – обострение проблем в ЕС может свести на нет эффект от QEII. Впрочем, сильной коррекции на долговом рынке ЕМ мы не ожидаем.

Корпоративные еврооблигации

НОВАТЭК (Baa3/BBB–/BBB–) одобрил решение о выпуске еврооблигаций на сумму до $1,5 млрд. на срок до 10 лет. Скорее всего, средства пойдут на финансирование сделки по покупке 51% в уставном капитале ООО «СеверЭнергия». Бумаги НОВАТЭКа не представлены на рынке еврооблигаций, что создает дополнительный интерес к дебютному выпуску компании. Несмотря на то, что кредитные рейтинги ЛУКОЙЛа и ТНК (Baa2/BBB–/BBB–) практически совпадают, мы ожидаем, что новый выпуск должен торговаться с премией к кривой ЛУКОЙЛ-ТНК в размере до 50 б.п. за более скромный размер бизнеса НОВАТЭКа.

Рублевые облигации

Облигации федерального займа

Вчера на рынке ОФЗ преобладало снижение котировок при низкой активности инвесторов. Завтра Минфин предложит рынку 2 выпуска – 4-летний ОФЗ 25071 и короткий ОФЗ 25074 с погашением в июне 2011 г. объемом по 15 млрд. руб. Мы ожидаем, что спрос на короткий выпуск будет более высоким, однако весь объем, вероятно, Минфину разместить не удастся.

Интерес к короткому ОФЗ 25074 с погашением в июне 2011 г., очевидно, будет высоким за счет длины займа. В то же время, ликвидность в данным выпуске наблюдается невысокой, в результате чего инвесторы могут потребовать дополнительную премию на аукционе.

При этом рыночная конъюнктура пока не располагает к покупке более долгосрочных ОФЗ – ставки по годовому NDF находятся выше 4,3%, а национальная валюта не спешит укрепляться, консолидируясь на отметке 36,24 руб. по бивалютной корзине.

Корпоративные облигации и РиМОВ

Котировки корпоративных облигаций и облигаций РиМОВ вчера практически не изменились – на рынке наблюдается низкая активность игроков. В условиях низких доходностей и узких спрэдов в I-II эшелоне все больший вес на рынке приобретает стратегия carry trade с дальнейшим построением «пирамид», в результате чего объем сделок РЕПО продолжает обновлять исторические максимумы.

Объем свободной ликвидности в банковской системе остается на уровне 850 млрд. руб. и не спешит восстанавливаться. Вместе с тем, ставки на денежном рынке постепенно снижаются - MosPrime Rate o/n уже достигла 2,9% годовых.

Отметим, что рынок рублевого долга I-II эшелонов продолжает двигаться в узком коридоре при низкой волатильности, что заставляет инвесторов искать новые стратегии для повышения доходности своих портфелей. Становится популярной стратегия carry trade и построение «пирамид» через сделки РЕПО (объем РЕПО вчера составил 157 млрд. руб.). В целом, это не представляет угрозы стабильности рынку, однако снижает активность вторичных торгов.

Внешпромбанк (В-/В2/-) открыл книгу заявок на покупку облигаций БО-01 объемом 3 млрд. руб. Срок обращения выпуска – 3 года, оферта – через 1 год. Ориентир по ставке 9,25–9,75% годовых. Внешпромбанк в 2009 г. выиграл конкурс на расчетно-кассовое обслуживание Транснефти, что придало мощный импульс развитию банка и, главным образом, определяет его текущее финансовое состояние. По МСФО активы банка с 01.07.2009 г. по 01.07.2010 г. выросли в 2 раза и составили 56,7 млрд. руб. Численность персонала за этот же период выросла с 292 до 498 человек. Источником роста активов стало увеличение средств клиентов в банке с 17,5 до 46,9 млрд. руб. Среди ключевых рисков Внешпромбанка можно отметить размытую структуру собственности и слабую диверсификацию активно-пассивных операций. По РСБУ на 01.10.2010 г. средства корпоративных клиентов составляют 81% от всех обязательств банка, а в активах 51% приходится на денежные средства и эквиваленты (в т.ч. 17,7 млрд.руб. - средства на корсчетах в банках-нерезидентах) и еще 33% на кредитный портфель, который на 75% состоит из корпоративных кредитов. Новый выпуск облигаций Внешпромбанка серии БО-01 привлекателен короткой офертой (через 1 год) и потенциальной «ломбардностью». В то же время, учитывая неликвидность обращающегося выпуска Внешпромбанк-1 и неопределенность в отношении будущих перспектив сотрудничества с Транснефтью, покупка нового выпуска интересна, пожалуй, лишь ближе к верхней границе маркетируемого диапазона.