Rambler's Top100
 

Промсвязьбанк: Конвертация долга ГСС в акции компании "Сухой" может поспособствовать снижению долговой нагрузки


[18.09.2013]  Промсвязьбанк    pdf  Полная версия

Долг ГСС на 600 млн долл. перед ВЭБом может быть конвертирован в акции ОАО «Компания «Сухой».

Конвертация долга может поспособствовать снижению долговой нагрузки и отчасти улучшит финансовое положение ГСС – производителя Sukhoi Superjet. Новость позитивная для оставшихся в обращении бондов ГСС.

Комментарий. Газета «КоммерсантЪ» сообщает, что сегодня наблюдательный совет ВЭБа обсудит участие в финансировании производства Sukhoi Superjet, проекта реализуемого ЗАО ГСС – эмитент облигационных выпусков. Главный вопрос — как ВЭБ войдет в капитал ОАО Компания «Сухой» (производитель военных самолетов владеет 71,99% акций ЗАО ГСС), стабилизировав финансовое положение ГСС, не испортив при этом собственной отчетности.

Напомним, что планы спасения ЗАО ГСС от возможного дефолта летом утвердил президент Владимир Путин, согласно которым часть долга ГСС в размере 600 млн долл. перед ВЭБом можно конвертировать в акции ОАО Компания «Сухой» при безубыточности операции для самой госкорпорации. Параллельно ГСС может получить субсидию от ВЭБа за счет продажи акций EADS (производитель Airbus). По данным «КоммерсантЪ», их объем может составить 8,7 млрд руб. (или около 269 млн долл.).

В итоге, ВЭБ может получить 26% уставного капитала ОАО Компания «Сухой», а с учетом субсидий от продажи акций EADS – все 33%. В настоящее время 89,6% акций ОАО Компания «Сухой» принадлежат ОАК, а 10,4% – Росимуществу.

На наш взгляд, конвертация долга ГСС на 600 млн долл. может поспособствовать снижению долговой нагрузки компании и отчасти улучшит ее финансовое положение, которое остается неустойчивым, в том числе при все еще невысоких объемах выпуска Sukhoi Superjet (в 2012 г. было произведено 12 самолетов вместо 25 заявленных). Так, проект по-прежнему остается убыточным (в 2012 г. чистый убыток составил 111 млн долл. (МСФО), в 1 пол. 2013 г. – 188 млн долл. (РСБУ)), а размер долга на конец июня достиг 2,12 млрд долл. В случае конвертации 600 млн долл. долга в акции, ГСС сможет практически на треть сократить размер долга, что, безусловно, позитивно для кредитного профиля компании.

Впрочем, на данной стадии реализации проекта Sukhoi Superjet наибольшее значение играет сохраняющаяся поддержка, в том числе и финансовая, со стороны государства. Об этом в конце августа также заявило и агентство Fitch, выделив господдержку в качестве основной причины, удерживающей рейтинг ГСС на текущем уровне «ВВ»/Стабильный. Ухудшение, более чем ожидалось, финансовых показатели ГСС за 1 пол. 2013 г. по РСБУ также не приведет к пересмотру рейтингов, в том числе из-за возможного нарушения компанией ковенант по кредитам, отступление от которых ранее уже неоднократно одобрялось кредиторами.

Эксперты Fitch при этом отметили «адекватную ликвидность у ГСС», а также предположили, что «компания сохранит доступ к новым источникам фондирования, поэтому вряд ли столкнется с давлением в плане обслуживания долга в краткосрочной перспективе».

На конец 1 пол. 2013 г. ГСС имела денежные средства в размере около 26 млн долл. и доступные кредитные линии на сумму свыше 300 млн долл. против 296 млн долл. короткого долга. Агентство также отметило, что кредитная линия в размере 1 млрд долл. от ВЭБа, полученная во 2 пол. 2012 г., а также ожидаемые взносы капитала от акционера в размере около 200 млн долл. в 2013 г. служат свидетельством продолжающейся операционной поддержки, получаемой группой.

Новость, безусловно, позитивная для облигаций ГСС, остающихся в обращении, но вряд ли можно ждать заметной реакции в их котировках, принимая во внимание низкую ликвидность.

Банк БФА (-/В/-): первичное предложение.

Размещение банка является дебютным и высокодоходным, что отвечает кредитному профилю заемщика из третьего эшелона. Облигации могут найти интерес у инвесторов толерантных к рискам данной категории банков, желающих повысить доходность своего портфеля. Рекомендуем участие в выпуске с доходностью ближе к верхней границе индикатива.

Комментарий. Банк БФА планирует в конце сентября открыть книгу заявок на выпуск облигаций серии 01 объемом 1,5 млрд руб. Индикатив ставки купона составляет 11,0-11,75% годовых, что соответствует доходности 11,3-12,1% годовых к оферте через 1 год.

Отметим, что размещение Банка БФА является дебютным на рынке рублевых облигаций, поэтому остановимся на ключевых моментах кредитного профиля банка из Северной столицы.

Акционерная структура. Мы бы не назвали ключевым моментом инвестиционной привлекательности Банка. Здесь стоит отметить, что Эмитента контролирует пул физических лиц (без контроля у конкретного лица), среди которых может привлечь внимание Коган Е.В. (19,31% по данным материалов к размещению). По данным СМИ, он является сыном В.Когана, российского банкира и бывшего главы Госстороя. Подтверждает отчасти это и тот факт, что костяк управляющей команды БФА составляют бывшие топ-менеджеры Промышленно-строительного банка Санкт- Петербурга. Отметим, что на 1 сентября текущего года Н1 был довольно высоким, составляя 13,1%.

Интенсивные темпы развития. Последние два года Банк развивался темпами, значительно превышающими среднеотраслевые значения. Основной рынок произошел в 2011 году, когда был влит капитал, увеличивший собственные средства почти в 2 раза, получена лицензия на привлечение депозитов физлиц, привлечена новая команда и началась реализация новой стратегии. Таким образом, Кредитная организация не так давно приобрела свое новое «лицо». Отчасти, на наш взгляд, риски повышаются тем, что в 2012 году рост был простимулирован приобретением кредитных портфелей. На наш взгляд, все это может говорить о возможности проявления еще не реализованных рисков.

Высокая концентрация бизнеса. Несмотря на то, что банк получил лицензию на привлечение депозитов, основу его бизнеса по-прежнему составляет корпоративный сегмент. Причем нельзя не отметить здесь высокую концентрацию, которая свидетельствует о зависимости финансовой устойчивости Банка от довольно ограниченного круга клиентов. На 10 крупнейших заемщиков на конец 2012 года приходилось 56% кредитного портфеля. Причем лизинг и девелопмент составляют в совокупности 50% портфеля (26% и 24% соответственно). Почти половина портфеля представляет собой необеспеченные кредиты. Причем в пассивах мы также видим слабую диверсификацию – на 8 клиентов приходится более 52% размещенных средств клиентов. Девелопмент, строительство и операции с недвижимостью формируют 34,5% депозитов и средств клиентов.

Умеренная маржинальность бизнеса. Отметим, что показатели эффективности остаются довольно низкими. RoAA, RoAE и NIM составили по итогам 2012 года довольно скромные 1,7%, 11,1% и 4,4% соответственно. Отчасти на это влияет существенный запас ликвидности, размещенный в денежных средствах и ценных бумагах и превышающий 40% активов. Хотя это давит на маржинальность, однако заметно повышает финансовую устойчивость кредитной организации.

Учитывая высокую концентрацию в пассивах кредитной организации, размещаемый заем поможет Кредитной организации отчасти повысить диверсификацию источников фондирования. Ранее долг по выпущенным ценным бумагам ограничивался лишь векселями, объем которых достигал 4% пассивов.

На наш взгляд, в качестве альтернативы бумагам БФА могут выступатьоблигации Татфондбанка, НОТА-Банка, которые торгуются на схожих уровнях. По нашему мнению, участие может быть интересно для игроков рынка с агрессивной стратегией с принятием рисков не только финансового, но и строительного секторов. Поскольку по нижней границе достаточно альтернатив, то основной спрос сложится, вероятно, от середины предложенного диапазона, ближе к верхней границе.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
30 31 1 2 3 4 5
6 7 8 9 10 11 12
13 14 15 16 17 18 19
20 21 22 23 24 25 26
27 28 29 30 1 2 3
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: