АО «КРЕДИТ ЕВРОПА БАНК» планирует 19 апреля 2013 года размещение нового выпуска облигации серии БО-5. Ставка купона (до оферты через 2 года) планируется в диапазоне 9,75 – 10,00% годовых. Далее мы приводим анализ ключевых финансовых показателей Банка по итогам 2012 г., а также оценку привлекательности облигаций эмитента для покупки.

- КЕБ в 2012 г. наращивал активы темпами, соответствующими общей динамике банковского сектора России. На 01.01.2013 г. активы КЕБ выросли до 117,7 млрд руб. (+20% г/г), что обеспечило Банку 45-е место в рэнкинге крупнейших банков по версии Интерфакс.

- Кредитный портфель КЕБ за 2012 г. вырос до 102,5 млрд руб. (+27% г/г). В структуре портфеля наибольший рост пришелся на выдачу кредитов физическим лицам +47% г/г. Доля розничных кредитов в структуре портфеля за 2012 г. выросла с 68% до 78%. По объему портфеля автокредитов КЕБ занимает 6-е место (данные РБК.Рейтинг на 01.01.2013 г.)

- КЕБ реализует консервативный подход при оценке заемщиков и выдаче кредитов. В составе кредитного портфеля более 50% приходится на обеспеченные ссуды. Высокие стандарты андеррайтинга и значительный накопленный опыт позволили КЕБ в 2012 еще более усилить качество кредитного портфеля. Доля кредитов, имеющих просрочку более 90 дней, снизилась с 3% до 2,8%, что в несколько раз лучше показателей отраслевых аналогов.

- КЕБ характеризуется сбалансированной структурой активов и пассивов по срокам погашения. Хорошую ликвидную позицию КЕБ поддерживает запас денежных средств и МБК, а также короткая дюрация кредитного портфеля и регулярный денежный поток клиентов, погашающих кредиты. Структура активов по срокам погашения выглядит следующим образом: 30% активы со сроком до 3-х месяцев, 28% - активы со сроком от 3месяцев до1 года, 37% - активы со сроком 1-5 лет.

- Структура фондирования КЕБ диверсифицирована: 37% приходится на средства клиентов, 30% - на выпущенные собственные ценные бумаги, 23% - на средства, привлеченные от других банков, 8% - субординированный кредит. Средства клиентов в 2012 г. продемонстрировали скромный рост на 10%. Основной же рост заемных источников фондирования был обеспечен за счет привлечения субординированного долга и заимствований на публичном рынке.

- Собственный капитал КЕБ на 31.12.2012 г. составил 17,8 млрд руб. Показатель обеспеченности капиталом (Total CAR) за 2012 г. улучшился с 18,2% до 23,3%. Обеспеченность капиталом по РСБУ также с запасом превышает требования ЦБ РФ, показатель Н1=15,2% на 01.03.2013 г. Высокий уровень обеспеченности собственным капиталом КЕБ поддерживает за счет капитализации прибыли. Кроме того, в 2012 г. Банк успешно разместил субординированные еврооблигации на сумму $250 млн со сроком обращения 7 лет, которые пополнили капитал Банка второго уровня.

- Чистый процентный доход КЕБ за 2012 г. вырос до 9,1 млрд руб. (+19% г/г). При этом рост административных расходов (+2% г/г), а также увеличение отчислений в РВП с 1,2 до 2,2 млрд руб. не позволили Банку нарастить прибыльность. Чистая прибыль за 2012 г. составила 2,8 млрд руб., что сопоставимо с показателем прошлого года. На фоне роста капитализации Банка в 2012 г. генерация прибыли на уровне 2011 г. привела к снижению показателя RAOE с 18,2% до 16,5%. Несмотря на некоторое снижение рентабельности, КЕБ продолжает оставаться эффективным. КЕБ генерирует порядка 88% совокупной прибыли глобального банка Credit Europe Bank, занимая всего 31% в активах материнского холдинга.

- В 2013 г. КЕБ планирует продолжить качественный рост бизнеса. Увеличение кредитного портфеля КЕБ в 2013 г. прогнозируется на уровне 35%, маржа должна достигнуть 10%, а чистую прибыль планируется увеличить на 20%.

- Позиционирование займа. Маркетируемый уровень доходности по новому займу КЕБ серии БО-5 (YTP 9,99-10,25% годовых) предлагает премию к ОФЗ в размере 420 – 445 б.п., что выглядит интересно для банков второго эшелона.

Позиционирование облигационного займа

У КЕБ в настоящее время в обращении находится пять выпусков рублевых облигаций номинальным объемом 24 млрд руб. Самый короткий выпуск серии БО-3 торгуется с доходностью 8,84% – 9,22% годовых (дюрация 183 дня, оферта 11.10.2013 г.), что предполагает премию к кривой ОФЗ в размере 316 – 354 б.п. Более длинные займы (серии БО-1, БО-2, БО-4, 06 с дюрацией около одного года) торгуются с доходностью в диапазоне 8,93 -9,62% годовых, что содержит премию к ОФЗ в размере 365 - 390 б.п.

Новый выпуск облигаций КЕБ серии БО-5 при маркетируемой ставке купона 9,75 – 10,0% годовых предполагает премию к кривой ОФЗ в размере 420 – 445 б.п. Таким образом, премия к собственным обращающимся выпускам КЕБ составляет 30 – 55 б.п., что выглядит интересной компенсацией за удлинение дюрации займа на один год.

При сравнении КЕБ с банками, имеющими сопоставимый уровень кредитных рейтингов (Ва3/ВВ-) и схожую бизнес модель (МКБ, ОТП Банк, Банк Русский Стандарт, ХКФ Банк), мы отмечаем, что КЕБ демонстрирует меньшие темпы роста кредитного портфеля и объема привлеченных средств клиентов, чем лидеры отрасли, а так же отстает по уровню прибыльности. Однако, с точки зрения кредитного риска, консервативная стратегия обеспечивает высокое качество активов КЕБ. Так в 2012 г. КЕБ показал NPL 90+ на уровне 2,8%, что является одним из самых низких уровней просроченной задолженности не только среди розничных, но и среди универсальных банков. Согласно МСФО-отчетности за 2012 г. банки 1-2 эшелона демонстрировали следующие уровни NPL 90+: Сбербанк – 3,2%, Райффайзенбанк – 4,5%, ХКФ Банк – 6,6%, ОТП Банк - 16,6%. По уровню обеспеченности собственным капиталом (Total CAR=23.3%) КЕБ также превосходит все вышеперечисленные банки. Принимая во внимание сильный кредитный профиль КЕБ, справедливый уровень доходности нового займа серии БО-5, на наш взгляд, должен лежать на кривой доходности облигаций ОТП Банка, МКБ, Банка Русский Стандарт. В настоящее время ни один из выпусков облигаций банков второго эшелона сопоставимого кредитного качества не предлагает доходность выше 10% годовых и премию более 400 б.п. Последние сделки с облигациями Банка Русский Стандарт серии БО-4 проходили при доходности 9,40% годовых (дюрация 638 дн.), МКБ серии БО-5 - при доходности 8,95% годовых (дюрация 415 дн.), ОТП Банк серии БО-1 - при доходности 8,88% годовых (дюрация 454 дн.).

Резюмируя вышесказанное, мы считаем, что участие в новом выпуске КЕБ серии БО-05 может быть интересно даже по нижней границе прайсинга.