Отраслевые торговые идеи по рублевым облигациям: «телекомы, транспорт и СМИ»

Кредитный риск уровня «BBB»:

• РЖД (BBB/Baa1/BBB): кривая доходности РЖД торгуется с премией к G-кривой ОФЗ на уровне 60-80 б.п., аналогично с Газпромом и ЛУКОЙЛом, в результате чего бумаги РЖД не имеют явного потенциала роста. Интересно выглядят лишь короткие выпуски РЖД относительно базовой кривой госбумаг: РЖД, 16 (YTM 5,56%), РЖД, 08 (YTM 5,56%) и РЖД, 12 (YTM 5,87%), торгующиеся с премиями к ОФЗ в размере 142 б.п., 126 б.п. и 105 б.п. соответственно.

Кредитный риск уровня «BB»:

• МРК Связьинвеста: в конце сентября Совет директоров УрСИ принял решение о досрочном погашении выпуска БО-1 объемом 1 млрд. руб. в дату выплаты очередного купона – 4 ноября 2010 г. по номиналу, что соответственно обрушило котировки бумаги до уровня номинала. На наш взгляд, реальная угроза досрочного погашения (в соответствии с такой возможностью в эмиссионных документах), которая может оказаться весьма болезненна для инвесторов, также имеет место по выпуску ЮТК, БО-4 (YTM 8,52% при дюрации 1,8 лет) – рынок пока не полностью отражает данный риск в котировках бумаги.

• Новая перевозочная компания, 01 (-/В1/-) (YTM 8,77%, дюрация 2,26 года): по итогам I п/г 2010 г. Группа Globaltrans (материнская компания НПК) показала сильные результаты – при рентабельности EBITDA 44% и показателе долг/EBITDA – 1,3х. Хотя у эмитента нет в капитале якорного акционера в виде РЖД (в сравнении с Трансконтейнером), а бумаги не входят в ломбардный список, мы ожидаем сужение спрэда между выпусками с текущих 138 б.п. до 100-110 б.п.

Кредитный риск уровня «B»:

• ПрофМедиа, 1 (B+/-/-) (YTM 11,55%, дюрация 2,43 года): выпуск торгуется с премией около 200 б.п. к эмитентам реального сектора с рейтингов B+ и 120 б.п. – к банковским облигациям, что выглядит неоправданно широко. При включении бумаги в ломбардный список стоит ожидать сужение данных спрэдов.

Облигации в иностранной валюте

Облигации казначейства США

Торги госбумагами США вчера не проводились в связи с празднованием Дня Колумба, сегодня наблюдается продолжение плавного роста котировок treasuries на ожиданиях решительных действий ФРС по выкупу казначейских облигаций с рынка после пятничных негативных данных с рынка труда. Вместе с тем, не все представители ФРС единогласно поддерживают новый этап количественного смягчения, что негативно отражается на рынках. Сегодня доходность UST’10 снижается на 2 б.п. – до 2,37%, UST’30 – на 1 б.п. – до 3,74% годовых.

Напомним, что в пятницу вышли достаточно негативные данные по рынку труда США – хотя безработица в стране в сентябре осталась на уровне 9,6%, как и месяцем ранее, число рабочих мест в экономике США в прошлом месяце сократилось на 95 тыс., в то время как рынок ожидал снижение всего на 5 тыс. Сохраняющееся тяжелое положение на рынке труда лишь повысило ожидания инвесторов в принятии нового обширного пакета мер по количественному смягчению на ближайшем заседании ФРС в начале ноября.

Вместе с тем, далеко не все представители ФРС поддерживают данную политику. Так, глава ФРБ Канзаса Т.Хоениг заявлял, что покупка гособлигаций не окажет поддержки экономике США, а Заместитель председателя ФРС Дж.Йеллен отмечала, что стимулирующая денежно-кредитная политика может приводить к образованию пузырей и стимулировать рискованное поведение участников рынка.

Однако, судя по ранее сделанным заявлениям Б.Бернанке, глава ФРС является сторонником политики QE, в результате чего, мы не исключаем компромисса при принятии окончательного решения – объем программы может оказаться заметно меньше ожиданий рынка (около $0,5-$1 трлн.) либо будет существенно растянут по времени, что может разочаровать инвесторов.

Еще одним важным фактором будет состояние реальной экономики – сейчас начался сезон корпоративной отчетности, который покажет, как чувствует себя бизнес. Пока Alcoa, первой из компаний, продемонстрировала хорошие результаты. Сегодня отчитываться будет Intel Corp.

В целом, мы ожидаем сохранения позитивного тренда по treasuries вплоть до заседания ФРС в ноябре, после чего вероятнее всего последует фиксация прибыли.

Суверенные еврооблигации РФ и ЕМ

Вчера торги на рынке суверенных долгов проходили в рамках бокового диапазона при отсутствии американских инвесторов и важной макростатистики. Сегодня на фоне снижения рынков в Азии и цен на энергоносители не исключаем возникновения желания у инвесторов частично зафиксировать прибыль.

Вчера доходность выпуска Rus’30 осталась на уровне 4,11% годовых, RUS’20 – 4,27%, спрэд между российскими и американскими бумагами (Rus’30 и UST'10) сузился на 1 б.п. – до 177 б.п. В целом, торги проходили достаточно вяло – рынок по RUS'30 вчера открылся при достаточно широком спрэде котировок - 120.875 - 121.375, сузившись затем до 120.94 - 121.25.

После вчерашних комментариев представителей ФРС доллар смог заметно укрепиться, что негативно повлияло на сырьевые рынки.

На этом фоне сегодня на рынке может быть предпринята попытка частично зафиксировать полученную прибыль. Вместе с тем, суверенная кривая России сохраняет свое отставание от бумаг Мексики и Бразилии в пределах 50 б.п., в связи с чем, бумаги остаются недооцененными.

Рублевые облигации

Облигации федерального займа

Вчера на рынке ОФЗ наблюдалось преимущественно плавное повышение котировок. Вместе с тем, национальная валюта сегодня продолжает демонстрировать тенденцию к ослаблению из-за внешних негативных факторов. Напомним, завтра Минфин предложит рынку выпуски ОФЗ 25072 и ОФЗ 25075 общим объемом 30 млрд. руб.

Несмотря на вновь начавшееся плавное ослабление рубля после достижения локального минимума по корзине в четверг, ставки NDF остаются весьма комфортными для рынка - стоимость годового контракта по безпоставочному свопу остается ниже 4,2% годовых.

На этом фоне, если негативные тенденции на внешних рынках не усилятся, завтра мы ожидаем хорошего спроса на доразмещаемые выпуски ОФЗ. Вместе с тем, вероятно, весь запланированный объем Минфину разместить не удастся.

Корпоративные облигации и РиМОВ

После недели плавного роста на рынке корпоративных облигаций и РиМОВ сегодня появился повод для легкой коррекции на внешнем негативе при снижении курса рубля. Вместе с тем, несмотря на появлении «оферов» рынок остается сильным, в результате чего мы ожидаем консолидацию рынка на текущих уровнях.

Объем банковской ликвидности сохраняется на комфортном уровне – чуть меньше 1,2 трлн. руб. Ставки на МБК также остаются низкими – индикативный уровень MosPrime Rate o/n находится в диапазоне 2,6%-2,7% годовых. Ослабление рубля из-за коррекции на внешних рынках пока по-прежнему не оказывает существенного влияния на российский долговой рынок.

Мы ожидаем, что рынок будет консолидироваться на достигнутых уровнях. При этом рост аппетита к риску продолжит расти на фон крайне низких доходностей по бумагам I эшелона - инвесторы продолжают искать инвестиционные идеи во II и III эшелонах.

Для более консервативно настроенных институциональных инвесторов остается лишь участие в первичных аукционах, а также активное присутствие на рынке РЕПО. Так, наблюдается рост объема сделок РЕПО со 90-100 млрд. руб. до 120-130 млрд. руб. в день. Это позволяет несколько повысить доходность портфелей инвесторов, однако также снижает их кредитное качество из-за выстраивания «пирамид».

На первичном рынке среди ближайших размещений интересно выглядят новые выпуски Вимм-Билль-Данна ПП, Вымпелкома, ВЭБа и ТМК. Вместе с тем, наполнение книги по ТГК-5 может столкнуться с трудностями в связи с переизбытком других бумаг ТГК КЭС-Холдинга на рынке.

Комментарий к первичному размещению ТМК

ТМК открыло 11 октября книгу заявок на покупку облигации серии БО-01 в объеме 5 млрд. руб. Закрытие книги заявок назначено на 22 октября, размещение займа планируется 26 октября. Срок обращения выпуска – 3 года. Ориентир по ставке полугодового купона составляет 9,4 – 9,8 % годовых.

Предлагаемый прайсинг по облигациям ТМК серии БО-1 смотрится интересно. Доходность на уровне 9,62 -10,04% при оферте через 3 года предполагает премию 80-100 б.п. к доходности металлургических и добывающих компаний с сопоставимым кредитным рейтингом (Мечел «В1», Евраз «В/В1/В+», СУЭК «В1»).

Премия по новому выпуску биржевых облигаций ТМК выглядит достаточной компенсацией за риск ТМК, имеющей меньшие масштабы бизнеса, меньшую рентабельность и высокую долговую нагрузку по сравнению с вертикально интегрированными металлургами.

Благодаря восстановлению спроса на бесшовные и сварные трубы на ключевых рынках ТМК демонстрирует заметное улучшение финансовых показателей в 2010 г. Мы ожидаем сохранения тенденции по усилению кредитного профиля ТМК в среднесрочной перспективе.

По данным компании, российские мощности (обеспечивающие порядка 60% продаж ТМК) обеспечены заказами до второй половины 2011 г., так как Газпром и Транснефть продолжают реализовывать проекты строительства газопроводов Бованенко-Ухта, Сахалин-Хабаровск-Владивосток и Починки-Грязовец, а также нефтопроводов БТС-2, ВСТО-2 и Пурпе-Самотлор. На фоне восстановления цен на углеводородное сырье, активного освоения месторождений сланцевого газа и ограничений на импорт спрос на продукцию североамериканского подразделения ТМК IPSCO также находится на высоком уровне.

По МСФО-отчетности за 1 полугодие 2010 г. выручка Компании выросла на 73,6% по сравнению к аналогичному периоду прошлого года и составила $ 2 566 млн., EBITDA выросла со $ 146 млн. до $ 415 млн. Компания сократила финансовый долг на 2,9% по сравнению с началом года и оптимизировала структуру заимствований. Доля краткосрочного долга снизилась с 41% на начало 2010 г. до 23% на 1.07.2010 г.