Северсталь (Ва1/ВВ+/ВВ+): итоги 4 кв. и за весь 2015 г. по МСФО.

Северсталь представила результаты за 4 кв. и весь 2015 г. по МСФО – выручка оказалась лучше ожиданий, EBITDA – хуже. Так, за 2015 г. выручка снизилась на 23% (г/г) до 6,4 млрд долл., показатель EBITDA – на 5,2% (г/г) до 2,096 млрд долл., EBITDA margin выросла на 6,1 п.п. до 32,8%. Стоит отметить, что в 4 кв. EBITDA упала на 23,5% к 3 кв. до 401 млн долл., а рентабельность снизилась на 2,8 п.п. к/к до 28,7%. Ухудшение было из-за снижения цен на сталь и сокращения объемов продаж при почти неизменных ценах на сырье. Несмотря на то, что Северсталь по-прежнему показывает хорошую рентабельность, опережающее падение EBITDA по сравнению с выручкой в 4 кв. 2015 г. стало негативным моментом. В 2016 г., по нашим оценкам, выручка и рентабельность Северстали продолжит снижаться при более низких средних ценах на сталь и рисках ввода пошлин на поставку российского проката в Европу и Турцию. Впрочем, финансовый профиль компании по-прежнему будет устойчивым. Размер долга Северстали в 2015 г. снизился на 28% к 2014 г. до 2,45 млрд долл., метрика Чистый долг/EBITDA составила 0,4х против 0,7х соответственно. Уровень долга остается низким, а риски рефинансирования незначительными. В этом ключе евробонды Severstal остаются одним из надежных вложений в сегменте, впрочем, уровни доходности не предполагают апсайда, вероятно, движение котировок вместе с рынком. По доходности на фоне выпуска Severstal-18 интересно смотрится NLMK-18, исходя из исторических спрэдов по бумагам.

Комментарий. Вчера Северсталь представила результаты за 4 кв. и весь 2015 г. по МСФО – выручка компании оказалась лучше ожиданий, EBITDA – хуже.

Так, за 2015 г. выручка снизилась на 23% (г/г) до 6,4 млрд долл., показатель EBITDA – на 5,2% (г/г) до 2,096 млрд долл., EBITDA margin напротив выросла на 6,1 п.п. до 32,8%. При этом стоит отметить, что в 4 кв. EBITDA компании упала на 23,5% к 3 кв. до 401 млн долл., а рентабельность снизилась на 2,8 п.п. к/к до 28,7%. Основной причиной ухудшения результатов в 4 кв. стало снижение цен на сталь и сокращение объемов продаж при почти неизменных ценах на сырье.

В целом, в 2015 г. на выручку повлияло снижение цен на металлургическую продукцию, которое отчасти было компенсировано ростом объемов отгрузки – консолидированные продажи стальной продукции выросли на 4% г/г до 10,8 млн тонн. При этом улучшение прибыльности бизнеса Северсталь в 2015 г. удалось достичь благодаря сильным результатам стального дивизиона при низких ценах на сырье и эффекте девальвации рубля. Тем не менее, несмотря на то, что Северсталь по-прежнему показывает хорошую рентабельность, опережающее падение EBITDA по сравнению с выручкой в 4 кв. 2015 г. является негативным моментом.

В 2016 г., по нашим оценкам, выручка и рентабельность Северстали продолжат снижаться при более низких средних ценах на сталь в сравнении с 2015 г. К тому же есть риски ввода экспортных пошлин на поставку российского холоднокатаного проката в Европу (в размере 26%, согласно СМИ) и горячекатаного проката в Турцию (на уровне 12,43%), что также может оказывать давление на прибыльность компании. Отметим, что в 2015 г. на экспорт пришлось 33% выручки Северсталь, 17% – на Европу, в стальном дивизионе доля Европы составила 15% выручки. В свою очередь, менеджмент компании, согласно Интерфакс, заявил, что Северсталь может найти другие рынки, куда будет экспортировать продукцию, в частности, поставляемую в Турцию. Может быть перераспределение внутри рынков: снижение доли Ближнего Востока и роста остальных стран Азии. Тем не менее, мы считаем, что финансовый профиль Северстали в 2016 г. по-прежнему будет весьма устойчивым.

Размер долга Северсталь в 2015 г. снизился на 28,5% к 2014 г. до 2,45 млрд долл., при этом метрика Долг/EBITDA составила 1,2х против 1,6х в 2014 г., Чистый долг/EBITDA – 0,4х против 0,7х соответственно. Стоит отметить, что за 4 кв. метрики Северстали кардинально не изменились и остались на прежнем довольно комфортном уровне.

Короткий долг Северстали в размере 507 млн долл. (включая евробонд Severstal-16 порядка 247 млн долл.) полностью покрывался запасом денежных средств на счетах в размере 1,65 млрд долл., также у компании имелись невыбранные кредитные линии общим объемом 683 млн долл. Кроме того, Северсталь продолжать генерировать значительный операционный денежный поток, который в 2015 г. составил 1,85 млрд долл.

Данных финансовых ресурсов вполне достаточно и для выплаты дивидендов за 4 кв. в размере 17 млрд руб. (свыше 220 млн долл.), а также реализации инвестиционной программы на 2016 г. в объеме 43 млрд руб. (более 565 млн долл.), большая часть которых пойдет на стальной дивизион (около 26 млрд руб.). В частности, по данным компании, будут построены комплекс покрытий металла и вторая установка «печь- ковш», модернизирован стан холодной прокатки 1700 на Череповецком металлургическом комбинате. Отметим, что уровень долга Северстали остается одним из самых низких в секторе, а график погашений не предполагает пиковых выплат.

В этом ключе евробонды Severstal остаются одним из надежных вложений в сегменте, впрочем, уровни доходности не предполагают возможности для самостоятельного апсайда, вероятно, движение котировок вместе с рынком, который чутко реагирует на ситуацию с нефтяными ценами. При этом по доходности на фоне выпуска Severstal-18 (YTM 4,27%/1,96 г.) интересно смотрится бонд NLMK-18 (YTM 4,77%/1,88 г.), исходя из исторических спрэдов по бумагам.