Комментарий к первичному размещению

РОСБАНК планирует 25 июня 2010 г. размесить биржевые облигации серии БО-1 в объеме 5 млрд. руб. Срок обращения 3 года, оферта через 2 года. Индикативная ставка купона составляет 7,94-8,35%, что соответствует доходности 8,1-8,5% годовых.

Предлагаемый уровень интересен, поскольку даже по нижней границе предполагает премию порядка 50 б.п. к кривой доходности тор-10 банков России. Премия к собственным обращающимся выпускам 8 и 10 серии (торгующимся с доходностью 6,5-7,0% к оферте 16.05.2011 г.) составляет более 100 б.п., что даже с учетом первичного размещения и более длинной дюрации выглядит привлекательно. Высоким уровнем премии к рынку Росбанк, видимо, стремится нивелировать негативные финансовые результаты, полученные в 2009 г.

Вместе с тем, потенциальная ломбардность выпуска, наличие короткой 2-х летней оферты, финансовая поддержка со стороны материнской Societe Generale (S&P: A+/Стабильный/A-1) и наличие избыточной ликвидности у банков будут способствовать размещению выпуска БО-1 Росбанка ближе к нижней границе объявленного диапазона доходности.

Общие сведения

Росбанк — многопрофильный универсальный банк, занимающий 11 место среди банков России по размеру активов. По состоянию на 1 апреля 2010 г. собственный капитал Росбанка составил 42 910 млн. рублей. Основными акционерами банка являются французская банковская группа Сосьете Женераль (64,7%) и российская компания ХК Интеррос (30,3%). В феврале 2010 акционеры договорились об объединении Росбанка и других российских дочерних банков Сосьете Женераль (BSGV, DeltaCredit, Русфинанс). С учетом объединения, которое юридически завершится в 2011 году, Росбанк станет самым крупным иностранным и самым крупным частным банком в России. Его банковская сеть будет насчитывать 750 филиалов, а численность персонала составит 30 тыс. человек. По размеру активов Росбанк вместе с остальными дочерними банками Сосьете Женераль в России уступает лишь пятерке госбанков: Сбербанк, ВТБ, ГПБ, РСХБ, Банк Москвы.

В настоящее время Росбанк обслуживает около 8 тысяч крупных компаний и более 3 миллионов частных клиентов. Среди крупнейших клиентов банка такие компании как РАО Газпром, ГМК Норильский никель, СК Согласие, Седьмой континент, Холдинг МРСК и другие.

Финансовое состояние эмитента

Росбанк характеризуется диверсифицированной структурой активов и пассивов. Объем операций с физическими лицами несколько меньше, чем с корпоративными клиентами, тем не менее, занимается существенную долю и в активах и в пассивах.

Ухудшение операционной среды в прошлом году негативно отразилось на финансовых показателях Росбанка. За 2009 г. активы банка сократились на 5%, а за 1 квартал 2010 г. – еще на 16% (по РСБУ отчетности). К концу 2009 г. объем просроченных кредитов вырос до 8%, по сравнению с 3,3% годом ранее, что выше, чем в среднем по банковской системе РФ (6,2%). Необходимость создания резервов на возможные потери по ссудам обусловила получение банком убытка за 2009 г. в размере 10,3 млрд. руб.

Убытки негативно отразились на капитализации Росбанка. В то же время получение финансовой поддержки от материнской компании позволило Росбанку даже нарастить значение показателя обеспеченности собственным капиталом. Показатель Н1 вырос с 11,3% на 1.01.2009 г. до 14,1% на 1.04.2010 г.

Облигации в иностранной валюте

Облигации казначейства США

Эйфория на американском рынке, вызванная плавной либерализацией курса юаня, быстро улетучилась – инвесторы вновь обеспокоены долговым кризисом в Европе и медленным восстановлением экономики США. Вместе с тем, длинный конец treasuries немного просел по итогам торгов, котировки коротких бумаг не изменились в преддверии заседания ФРС США. По итогам торгов доходность UST’10 выросла на 2 б.п. – до 3,24%, UST’30 – на 1 б.п. - до 4,16%.

При общемировом ралли, наблюдавшемся вчера на рынках, американские инвесторы не стали переоценивать решение Народного банка Китая повысить гибкость обменного курса юаня. Банк оставил установленные границы колебания юаня (0,5% в день) неизменными, что позволит добиться эффекта от данного решения весьма в долгосрочной перспективе.

В результате, рост на рынке акций США быстро выдохся - фундаментальные проблемы Европы по-прежнему довлеют на рынки, поддерживая спрос на UST. Так, агентство Fitch в понедельник понизило рейтинг французского банка BNP Paribas, а Standard & Poor's заявило, что испанским банкам предстоят сложные времена в связи с низкими темпами роста экономики страны. Подлил масла в огонь и член совета ЕЦБ Кристиан Нойер, заявив, что некоторые европейские банки сталкиваются со сложностями при фондировании, что в перспективе может иметь значительные последствия для финансовой стабильности и реальной экономики, как это было в конце 2008 г.

Неплохой спрос вчера наблюдался в коротких госбумагах США – инвесторы ожидают, что ФРС завтра оставит ставку без изменения, при этом может понизить прогноз восстановления экономики страны из-за европейского кризиса. На этом фоне сегодня стоит ожидать хороший спрос на аукционе по размещению UST’2 на $40 млрд. Завтра Казначейство разместит UST’5 на $38 млрд., а в четверг - UST’7 на $30 млрд.

Кроме того, укрепить котировки treasuries сегодня может также статистика по вторичному рынку жилья, где стоит ожидать негативных данных: банки продолжают распродавать залоги, а стимуляционная программа уже завершена.

Суверенные еврооблигации РФ и ЕМ

В отличие от рынка США, площадки развивающихся стран вчера успели закрыться в хорошем плюсе. Сегодня стоит ожидать снижения на рынке суверенных долгов ЕМ в рамках коррекционного движения. Фундаментально на этой неделе внимание инвесторов будет приковано к результатам размещения бондов Нидерландов, Португалии и Италии.

Доходность выпуска Rus’30 вчера снизилась на 10 б.п. – до 5,2%, RUS’20 – на 6 б.п. – до 5,31% годовых, спрэд между российскими и американскими бумагами (Rus’30 и UST'10) сузился на 12 б.п. – до 196 б.п. Индекс EMBI+ снизился на 4 б.п. – до 311 б.п.

Сегодня мы не исключаем небольшой коррекции на рынке суверенных бумаг ЕМ. Вместе с тем, не ожидаем сильной просадки бумаг за счет высоких цен на энергоносители.

Пока основное беспокойство инвесторов связано с возможностью привлечения средств на рынке европейскими странами. На прошлой неделе эти беспокойства были частично развеяны успешным выходом на рынок Испанией. На этой неделе будут размещаться Нидерланды, Португалия и Италия. Не исключаем, что благодаря недавним мерам ЕЦБ аукционы пройдут успешно. В результате, мы пока оптимистично смотрим на рынок суверенных долгов и ЕМ, в частности.

Рублевые облигации

Облигации федерального займа

Ставки NDF вчера так и не смогли закрепиться на рекордно низких уровнях, скорректировавшись наверх. Активность в секторе ОФЗ в понедельник оказалась на низком уровне - инвесторы аккумулируют силы для аукционов ОФЗ, которые состоятся в среду. В целом, мы ожидаем умеренно позитивный фон при плавном росте котировок в течение текущей недели.

Вчера при открытии торгов в России на резко позитивном внешнем фоне ставки по годовому безпоставочному контракту NDF существенно снизились - до 3,65% годовых, сходу пробив психологический уровень 4,0%. Однако закрепиться на данном уровне им не удалось – к закрытию торгов годовой NDF составил 4,04%.

На этом фоне активность в секторе рублевых госбумаг была низкой, что также связано с началом сезона отпусков – дневной оборот торгов в основном режиме торгов составил всего 700 млн. руб., было заключено 33 сделки.

Впрочем, вероятно, игроки копят силы для участия в аукционах Минфина в среду – регулятор предложит к размещению - 2 выпуска ОФЗ 25071 и ОФЗ 25074 на общую сумму 40 млрд. руб.

Корпоративные облигации и РиМОВ

Торги в секторе корпоративных облигаций и облигаций РИМОВ вчера проходили в спокойном режиме. В связи с сезонными факторами участники рынка не склонны способствовать резким движениям на рынке, в результате чего при сохранении умеренно-позитивного внешнего фона в ближайшее время мы ожидаем плавный рост котировок на рынке.

Объем банковской ликвидности сохраняется на уровне 1,2 трлн. руб., индекс ставок по однодневным кредитам MosPrime остается на комфортном уровне - 2,6% годовых, а стоимость бивалютной корзины вплотную приблизилась к отметке 34,0 руб.

В результате, рынок рублевого долга остается достаточно сильным – инвесторы продолжат подбирать интересные бумаги в I эшелоне, а также II – Башнефть, Трансконтейнер, МРСК Юга, ХКФ Банк и пр. Первичные размещения по большей части также интересны, хотя уровни предлагаемых доходностей давно не балуют инвесторов – это отражает общий избыток рублевой ликвидности, а также дефицит новых «качественных» имен на рынке.

НОВАТЭК (BB+/Baa3/BBB-) вчера открыл книгу заявок на покупку биржевых облигаций серии БО-01 на 10 млрд. руб. Размещение на ФБ ММВБ запланировано на 29 июня. Ориентир ставки купона составляет 7,75% - 8,25% годовых при сроке обращения бумаг 3 года. По масштабам бизнеса НОВАТЭК существенно уступает ЛУКОЙЛу (BBB-/Baa2/BBB-) и Газпром нефти (BBB-/Baa3/-), хотя уровень долговой нагрузки у компаний находится примерно на одном уровне (долг/EBITDA – 0,7х – 0,8х). В результате текущий прайсинг предполагает премию к кривой ЛУКОЙЛа и Газпром нефти на уровне 65 – 117 б.п. Отметим, что по размеру бизнеса НОВАТЭК сравним с компанией АЛРОСА (B+/Ba3/B+), прайсинг по 3-летним бумагам которой немногим выше НОВАТЭКА – 8,51% - 8,77% - при более слабом кредитном профиле. В результате, предложенный прайсинг по выпуску НОВАТЭКА выглядит весьма интересно, и мы не исключаем размещение бумаги ближе к нижней границе указанного диапазона.