Отраслевые торговые идеи по рублевым облигациям: «РиМОВ»

Кредитный риск уровня «BBB»:

• Москва (BBB/Baa1/BBB): активность в субфедеральных выпусках Москвы находится на низком уровне – восстановить интерес инвесторов к данному сегменту могут лишь новые размещения (объем программы заимствований города на 2011 г. – 50 млрд. руб.). Хотя явный downside по доходности облигаций Москвы отсутствует (средний спрэд к кривой ОФЗ составляет 40 б.п.), можно обратить внимание на наиболее ликвидный выпуск Москва, 62 (117,9/7,24%/2,7), а также на самый короткий Москва, 58 (101,4/4,40%/ 0,25), который является альтернативой ОФЗ для размещения короткой ликвидности (премия к ОФЗ – 85 б.п.).

Кредитный риск уровня «BB»:

• Калужская обл., 2 (-/-/BB-) (100,9/6,71%/0,49): короткий ломбардный выпуск привлекателен для стратегии buy&hold - обеспечивает премию к кривой ОФЗ в размере 226 б.п., что выглядит очень широко для кредитного рейтинга эмитента на уровне «BВ» при среднем значении 130-140 б.п.

Кредитный риск уровня «B»:

• Беларусь, 1 (B1/B+/-) (99,85/9,08%/1,67): выпуск Республики торгуется с премией 293 б.п. к кривой ОФЗ и около 100 – 150 б.п. к облигациям российских регионов с аналогичным кредитным рейтингом (Тверской обл., Иркутской обл., Нижегородской обл.). Отметим, что по объему бюджета Беларусь в разы превосходит данные регионы, с другой стороны выпуск пока не включен в Ломбардный список ЦБ. Ближайшей целью по спрэду к ОФЗ мы видим уровень 200 - 230 б.п.

• Костромская обл., 5 (-/-/B+) (101,9/7,74%/1,3): ломбардный выпуск торгуется с привлекательным спрэдом к кривой ОФЗ на уровне 197 б.п. при среднем уровне спрэда для данного сегмента бумаг около 160 б.п.

Облигации в иностранной валюте

Облигации казначейства США

В среду хорошие данные по экономике США затмили беспокойство относительно растущих цен на нефть, в результате чего доходности treasuries скорректировались наверх – доходность UST’10 выросла на 8 б.п. - до 3,47%, UST’30 – на 9 б.п. - до 4,57% годовых. Сегодня рынок ожидает также позитивных данных по индексу деловой активности в непроизводственной сфере за февраль.

Возвращение аппетита к риску инвесторов во многом было поддержано позитивным отчетом исследовательской компании ADP Employer Service, согласно которому в феврале число рабочих мест в США выросло на 217 тыс. при ожидании рынком роста на 180 тыс. Завтра выйдут официальные данные от Минтруда США – инвесторы также ожидают значительного увеличения рабочих мест в феврале.

Внушил оптимизм и отчет ФРС США «Бежевая книга», в котором регулятор отмечает рост экономики, улучшение ситуации на рынке труда и повышение активности в производственном секторе. Ценовое давление при этом остается сдержанным, а рост зарплат – минимальным, хотя ФРС наблюдала тенденции, что производителям и розничным сетям приходится перекладывать растущие затраты на сырье на покупателей.

Вчера Бернанке снова выступил с публичной речью – тема инфляции по-прежнему остается ключевой для ФРС. Так, несмотря на громкие заявления регулятора о возможности новых количественных смягчений для поддержания экономического роста, Бернанке дал понять, что ценовая стабильность является первоочередной задачей ФРС. Вместе с тем, пока монетарная политика ЦБ останется мягкой.

Сегодня помимо традиционной статистики по рынку труда будут опубликованы данные по индексу деловой активности в непроизводственной сфере США, которая обеспечивает основой вклад в ВВП страны. Также Казначейство объявит параметры аукционов на следующую неделю. На текущий момент рыночная конъюнктура способствует дальнейшему ослаблению позиций госбумаг США на сегодняшних торгах.

Суверенные еврооблигации РФ и ЕМ

Как и ожидалось, некоторая стабилизация на рынке нефти незамедлительно спровоцировала спрос на российские еврооблигации. Пока рыночная конъюнктура остается весьма благоприятной для продолжения покупок, однако волатильность последних недель может говорить об обманчивости данных тенденций.

Вчера доходность выпуска Rus’30 снизилась на 9 б.п. – до 4,63% годовых, RUS’20 – на 8 б.п. - до 4,90% годовых, спрэд между российскими и американскими бумагами (Rus’30 и UST'10) сузился сразу на 17 б.п. – до 116 б.п. при разнонаправленном движении бумаг. Индекс EMBI+ при этом снизился на 7 б.п. - до 265 б.п., повторив динамику UST.

При ценах на нефть заметно выше $110 за баррель инвесторы не смогли долго игнорировать недооцененность российских евробондов, росту которых вчера даже не помешало заметный подъем кривой treasuries. В среднем рост составил порядка 0,5 фигуры, что также благоприятно повлияло и на корпоративный сегмент рынка. Новый рублевый евробонд RF-18 на фоне снижения ставок NDF при укреплении рубля также продемонстрировал очень хорошую динамику - последние сделки были по 101,50-101,55. На этом фоне активизировался спрос на рублевый бонд Rushydro-15, котировки которого выросли до 99,5.

В целом, пока ситуация на рынке будет оставаться стабильной мы ожидаем сохранения спроса на российские бумаги. Вместе с тем, пока трудно оценивать долгосрочность данного тренда.

Рублевые облигации

Облигации федерального займа

В среду рост котировок ОФЗ продолжился на фоне дальнейшего снижения ставок NDF и укрепления национальной валюты. Как и ожидалось, итоги размещения 5-летнего выпуска ОФЗ 26203 стали показательными – по результатам аукциона можно сделать вывод о снижении давления на рынок со стороны нового предложения Минфина, что является еще одним фактором привлекательности рублевых госбумаг.

Средневзвешенная доходность на состоявшемся в среду аукционе по доразмещению ОФЗ 26203 с погашением 3 августа 2016 г. составила 7,62% годовых. Всего было продано бумаг на общую сумму 18,38 млрд. руб. по номиналу при спросе 37,89 млрд. руб. и объеме предложения 20 млрд. руб. по номиналу. Отметим, что доходность по цене отсечения была установлена на уровне 7,64% годовых при верхней границе объявленного накануне ориентира Минфина на уровне 7,65% годовых.

В данном случае этот 1 б.п. может говорить об ослаблении аппетитов Минфина по привлечению средств - ранее регулятор удовлетворял все заявки инвесторов вплоть до верхней границы, стремясь максимально увеличить объем размещаемых бумаг. Таким образом, длинный конец кривой ОФЗ выглядит весьма привлекательно на фоне сохраняющегося крутого наклона кривой. Кроме того, спрэд между кривыми NDF и ОФЗ в длинном конце остается очень широким – 120-130 б.п. на длине 4-5 лет.

Вчера на рынке сохранилась тенденция укрепления рубля, который достиг 33,33 руб. по корзине, сегодня уже достиг отметки 33,13 руб. Стоимость NDF1Y при этом сохраняется на уровне ноября 2010 г. – 4,4% - 4,36%. В целом, мы не ждем, что кривая NDF продолжит сильное снижение и далее, однако длинный конец ОФЗ имеет потенциал снижения доходностей до 50 б.п. только за счет сужения избыточного спрэда к кривой валютных свопов.

Корпоративные облигации и РиМОВ

Вчера рынок двигался преимущественно в боковом диапазоне при сохраняющемся спросе на рублевый долг. Из глобальных идей, мы по-прежнему отдаем предпочтение длинным бумагам III эшелонов, ожидая снижение угла наклона кривой госбумаг: условия для этого на рынке созданы. В целом, ожидаем умеренного роста рынка в ближайшие дни в преддверии длинных выходных.

На денежном рынке объем свободной рублевой ликвидности в ЦБ продолжает постепенно восстанавливаться, достиг 1,26 трлн. руб. – ликвидность постепенно высвобождается после уплаты налогов и возвращается обратно на рынок. Индикативная ставка MosPrime Rate o/n вчера осталась на уровне 3,2% годовых.

Как мы отмечали выше (см. комментарий по ОФЗ), на рынке на текущий момент сложились все предпосылки для снижения угла наклона кривой госбумаг. В свою очередь, это открывает немало инвестиционных идей и в корпоративном сегменте: в длинном конце кривой мы отдаем предпочтение выпускам Вымпелкома 6 и 7 серии, а также ждем позитивной динамики по новым выпускам Газпром нефти при выходе на торги. Так, вчера на форвардном рынке Газпром нефть, 8 и 9 уже торговалась заметно выше номинала – 100,3/100,5.

ХКФ Банк (Ва3/В+/-) опубликовал позитивную МСФО отчетность за 2010 г. Банк существенно нарастил прибыльность за счет сокращения отчислений в резервы. Чистая прибыль за 2010 г. выросла до 9,3 млрд. руб. по сравнению с 5,2 млрд. руб. в 2009 г. Показатели рентабельности ХКФ Банка (ROAA 9.2%, RAOE 28.3%) существенно превосходят среднеотраслевые (ROAA 1.8%, RAOE 12.3%). В течение 2009 г. и начале 2010 г. ХКФ Банк сокращал объем рисков, принимаемых на баланс. Кредитный портфель банка сократился с 73,8 млрд. руб. на 31.12.2008 г. до 57,2 млрд. руб. на 30.03.2010 г. Во второй половине 2010 г. Восстановление спроса на кредиты со стороны населения и усиление маркетинговой активности позволило ХКФ Банка нарастить кредитование. Кредитный портфель во 2-м полугодии 2011 года вырос на 28,3%. Качество активов Банка заметно улучшается. NPL (+90) к концу года снизился до 6,9% по сравнению с 12,9% на начало 2010 года.

В 2011 г. ХКФ Банку предстоит погасить два выпуска еврооблигаций суммарным объемом $950 млн. По информации эмитента в рынке осталось менее половины от данного объема бумаг. Учитывая потребность в рефинансировании долга и амбициозные планы по наращиванию бизнеса мы ожидаем размещения новых публичных инструментов ХКФ Банка.

Учитывая навес нового публичного долга, влияние хорошей отчетности по итогам 2010 г. нейтрально для котировок рублевых облигаций ХКФ Банка, которые торгуются близко к доходности облигаций крупных банков 2 эшелона: Промсвязьбанк (Ва2/-/ВВ-), НОМОС (Ва3/-/ВВ-), Зенит (Ва3/-/В+).