Отраслевые торговые идеи по рублевым облигациям: «банки и финансовые институты»

Кредитный риск уровня «B»:

• Инвестторгбанк, БО-1 (B2/-/-) (101,08/8,76%/1,1**) эмитент превосходит большинство банков-аналогов по размеру капитала и показателю Н1, входит в группу банков-лидеров по размеру чистой прибыли и показателю рентабельности активов, а также имеет диверсифицированную структуру активов и широкую клиентскую базу. Ломбардный выпуск дает премию к кривой банков с рейтингом «B/B2» на уровне 60-70 б.п.

• Внешпромбанк, БО-1 (B2/B-/-) (100,0/9,48%/0,65): выпуск торгуется с завышенной премией к ОФЗ в размере 540 б.п. На наш взгляд, риски связанные с высокой концентрацией ресурсной базы (обслуживает счета Транснефти) и портфелем ликвидности на горизонте до ближайшей оферты находятся на низком уровне. В результате, короткий ломбардный выпуск эмитента в рамках стратегии buy&hold выглядит привлекательно.

• СБ Банк, БО-1 (B3/-/-) (99,94/10,04%/0,90) и СБ Банк, 4 (100,14/10,09%/0,96): доходность по облигациям банка на уровне 10% годовых выглядит интересно при спрэде к кривой ОФЗ более 520 б.п. На наш взгляд, премия за кредитный риск банков с рейтингом «B3/B-» к кривой банков «B2/B» на уровне 180 б.п. выглядит завышенной.

• КБ Ренессанс Капитал, 3 (B3/B-/B-) (100,86/7,9%/ 0,19): рекомендуем держать выпуск с купоном 12,5% годовых до оферты 17.06.2011 г. Также можно обратить внимание на ломбардный выпуск серии 2 (101,78/8,81%/0,94), торгующийся с премией к ОФЗ на уровне 403 б.п.

Первичное предложение

• Первобанк, БО-02 (B3/-/-): ориентир ставки купона - 9-9,5% (YTP 9,2-9,73%) годовых к 1,5-летней оферте. Отметим, что аффилированность Банка с НОВАТЭКом и оказание поддержки бизнеса от акционеров позволяет позиционировать эмитента относительно кривой доходности банков с рейтингом «В2» - текущий прайсинг предполагает премию 50 – 125 б.п. к данной кривой, что в свете ожидаемого сужения спрэдов выглядит интересной инвестиционной идеей.

Облигации в иностранной валюте

Облигации казначейства США

Вчерашнее выступление главы ФРС Б.Бернанке вызвало смешенные чувства у инвесторов – с одной стороны, регулятор не ожидает роста инфляции, что позитивно для рынка, с другой – скорее всего, будет держать ставки на низком уровне «до последнего», что в условиях стремительного роста цен на энергоносители может оказаться опасной игрой с инфляционными рисками. В результате, вчера доходность UST’10 снизилась на 2 б.п. – до 4,42%, UST’30 – на 1 б.п. – до 4,48%. Сегодня с утра госбумаги отыгрывают данное снижение.

В своем вчерашнем выступлении Бен Бернанке заявил, что нынешний рост цен на сырье, вызвавший всплеск инфляции, связан с факторами спроса и предложения на глобальном рынке и, скорее всего, является временным. При этом данный рост не должен трансформироваться в общее повышение инфляции, так как инфляционные ожидания остаются стабильными.

Данное заявление вызвали небольшое снижение доходностей госбумаг США, которое также было поддержано высказыванием главы ФРБ Атланты Денис Локхарт, что восстановление экономики страны сталкивается со «встречными ветрами», повысив уверенность инвесторов в полном исполнении программы QEII.

Бернанке также указал на слабость рынка недвижимости США, который тормозит рост экономики, в результате чего ФРС необходимо поддерживать стоимость фондирования на низком уровне.

В результате, ФРС делает ставку на умеренное инфляционное давление и будет держать ставки на низком уровне «до последнего». Это создает риски как образования новых пузырей на рынках, так и в условиях галопирующего роста цен на нефть может обернуться инфляционным шоком. В этом ключе, доходность госбумаг США достаточно быстро вернулась к своим прежним уровням.

Сегодня ожидается публикация протоколов к последнему заседанию ФРС. В целом, ожидаем услышать умеренно-позитивный тон регулятора относительно экономики США. Отметим, также, что рост доходностей UST может сдерживаться продолжающимся долговым кризисом в Европе, а также сохраняющемся ростом цен на нефть, который может затормозить восстановление экономик развивающихся стран.

Суверенные еврооблигации РФ и ЕМ

Еврооблигации развивающихся стран продолжают плавно подрастать в рамках бокового диапазона. Высокие цены на энергоносители делают привлекательными облигации «сырьевых» стран, однако инвесторы опасаются инфляционных рисков в США при росте базовой кривой treasuries.

Вчера доходность выпуска Rus’30 снизилась на 2 б.п. - до 4,61% годовых, RUS’20 – на 2 б.п. – до 4,78% годовых, спрэд между российскими и американскими бумагами (Rus’30 и UST'10) остался на уровне 119 б.п. Индекс EMBI+ при этом снизился на 2 б.п. – до 256 б.п.

Цены на нефть сохраняют уверенное поступательное движение на фоне событий в Нигерии и Габоне, которые могут сократить поставки нефти из этих стран. На этом фоне бумаги России, а также Мексики и Бразилии выглядят достаточно привлекательно – ожидаем в ближайшее время сужение спрэда по данным выпускам на 10-15 б.п. к кривой госбумаг США – до минимумов апреля-мая 2010 г.

Дальнейшее движение во многом будет определяться макроэкономическими новостями из США, а также общей геополитической обстановкой в мире.

Рублевые облигации

Облигации федерального займа

Рост котировок ОФЗ вчера продолжился – рублевая ликвидность на рынок продолжает притекать, а спрэд к ставкам NDF по-прежнему выглядит привлекательно. Сегодня ожидаем приостановки роста в преддверии завтрашнего размещения 7-летнего выпуска ОФЗ 26207 на 20 млрд. руб.

Ставки NDF вчера торговались на прежних комфортных уровнях – 4,14% по годовому контракту и 6,2% - по 5-летнему. При этом, несмотря на сильный рост котировок ОФЗ с начала месяца, спрэд между кривыми ОФЗ и NDF остается привлекательным (125 б.п. на длине 4-5 лет), а наклон кривой ОФЗ все еще остается крутым.

В результате, не исключаем, что накануне аукциона по ОФЗ 26207 на 20 млрд. руб. и объявления прайсинга Минфином инвесторы сделают небольшую передышку в покупках. Вместе с тем, потенциал роста у рынка по-прежнему сохраняется, что при наличии избытка ликвидности продолжит давить на доходности бумаг.

Корпоративные облигации и РиМОВ

Спрос на корпоративные облигации и облигации РиМОВ остается высоким на фоне благоприятной рыночной конъюнктуры и снижение кривой ОФЗ. Потенциал для снижения доходностей все еще сохраняется, однако игроки будут пристально следить за динамикой котировок ОФЗ и ставок NDF.

На денежном рынке объем свободной рублевой ликвидности в ЦБ продолжает роста, достигнув 1,42 трлн. руб. Индикативная ставка MosPrime Rate o/n по-прежнему остается стабильной (на уровне 3,15% годовых). В отсутствие налоговых платежей приток рублей на рынок может продолжиться.

Мы продолжаем достаточно оптимистично смотреть на рынок на фоне избытка ликвидности, хотя и не исключаем технической частичной фиксации прибыли игроками. В целом, мы оцениваем потенциал снижения доходностей по I-II эшелонам на уровне 30-50 б.п. при текущей ставке РЕПО ЦБ.

Куйбышевазот-инвест (-/-/-) планирует 14 апреля 2011 года разместить выпуск облигаций серии 04 на сумму 2 млрд. руб. Ориентир по ставке первого купона облигаций находится в диапазоне 8.75 – 9% (YTP 8,94-9,2%) годовых к 3-летней оферте. В феврале эмитент уже открывал книгу заявок на выпуск серии 3 при более широком ориентире по купону – 8,75 – 9,25% (YTP 8,94 - 9,46%) годовых к оферте через 3 года. Размещение было перенесено на более поздний срок – эмитент, видимо не смог набрать спрос при достаточно консервативном прайсинге относительно высоких доходностей металлургов на тот момент (Евраза, Мечела, РусАла, РМК) (комментарий от 24.02.2011 г.). На текущий момент доходность облигаций данного сегмента снизилась, и предложение Куйбышевазота выглядит более интересно, предоставляя премию к кривой ОФЗ на уровне 243-269 б.п. При этом, на наш взгляд ориентиром для выпуска может быть также неломбардный 3-летний займ РМК-финанс (103,8/8,98%/2,38), дающий премию к суверенной кривой 267 б.п. На наш взгляд, сравнивать выпуск КуйбышевАзота с ломбардными бондами Акрона и Еврохима не совсем корректно - компании в разы превосходят КуйбышевАзот по объему выручки и активам, имея достаточно высокие кредитные рейтинги на уровне «BB/B+». РМК вдвое по выручке превосходит КуйбышевАзот, хотя имеет более высокую долговую нагрузку – чистый долг/EBITDA – 3,2х по итогам полугодия 2010 г. по МСФО (у КуйбышевАзота – 2,2х по РСБУ). В результате, участие в выпуске выглядит интересно примерно от середины маркетируемого диапазона в свете сужения спрэдов в III эшелоне.