Новая ставка Моссельпром Финанс – 12,25%

Ставка 5-6 купонов по облигациям ООО «Моссельпром Финанс» серии 02 объемом 1,5 млрд руб. установлена на уровне 12,25% годовых, что соответствует доходности 12,63% годовых к оферте 1 год (23 апреля 2012 года). Напомним, предыдущая ставка купона составляла 14% годовых.

На наш взгляд, новая ставка купона является достаточно привлекательной, особенно в свете готовящейся сделки Моссельпрома с Группой Черкизово, которая была озвучена на прошлой неделе. В то же время положительный ее исход пока еще не определен, поскольку сейчас Моссельпром проходит процедуры due diligence, по итогам которых Черкизово будет принимать окончательное решение. Учитывая все это, есть большая вероятность, что владельцы бумаг предпочтут остаться в них, не предъявив к оферте. Поводом для этого также может стать наличие выпуска в Ломбарде ЦБ. В свою очередь, низкая ликвидность облигаций Моссельпрома может стать преградой для инвесторов, желающих приобрести данные бумаги. См. наш комментарий по сделке.

Банк Ренессанс Кредит: отчетность за 2010 год – позитивно для бумаг эмитента

Ренессанс Кредит представил вчера инвесторам свои результаты по МСФО за 2010 год. В целом, прошлый год для Банка был переломным: если в 1 полугодии мы наблюдали продолжающееся сокращение кредитного портфеля, доходов и отрицательный финансовый результат, то во 2 полугодии картина выглядела более позитивно: основные показатели росли как в качественном, так и в количественном значении.

В целом, Ренессанс Кредиту, в отличие от отчитавшегося ранее ХКФ-Банка, не удалось вернуться по объему кредитного портфеля на уровень конца 2009 года. Тем не менее, не хватило Банку всего 6% по активам и 2% по кредитам, в результате размер обеих статей составил на конец 2010 года 40,7 млрд руб. и 32,5 млрд руб. соответственно. В структуре кредитования произошли заметные изменения – предпочтения были отданы потребкредитованию (47%) и РOS-кредитам (17%). А вот практика автокредитования оказалась для Банка менее удачной, поэтому данное направление он сократил с 21% до 12%. Отметим также, что в составе портфеля есть кредиты юридическим лицам в объеме 1,5 млрд руб. – это было кредитование аффилированных структур. Однако, по данным менеджмента, данная задолженность погашена в 2011 году, что можно рассматривать как положительный фактор.

В прошлом году Эмитент заметно «почистил» свой портфель: часть «плохих кредитов» была списана, в результате уровень NPL (90+) сократился с 19% в начале года до 6% на конец 2010 года. Доля реструктуризированных кредитов, согласно отчетности, уменьшилась с 11,5% до 5,2% (или с 3,6 млрд руб. до 1,6 млрд руб.). В качестве негативного момента отметим, что оставшиеся на балансе «неработающие» активы покрыты резервами не полностью – только на 60%. Последнее говорит о том, что либо собираемость у данных кредитов высокая, либо Банк переносит риск убытка в своей отчетности на более поздние даты. Поскольку существенная часть портфеля была сформирована непосредственно в 2010 году, то, как мы предполагаем, уже в текущем году будет понятен, насколько оптимизм менеджмента оправдан. Для сравнения, у ХКФ-Банка покрытие резервами достигло на конец отчетного периода 1,07х.

С точки зрения структуры доходов отметим некоторые изменения: в прошлом году Банк увеличил статью доходов от страховых компаний – страховые премии составили почти 2 млрд руб. (т.е. 1/6 операционных доходов) против 0,4 млрд руб. в 2009 году. В целом, Ренессанс не единственный, кто активно использует данный источник доходов – ХКФ-Банк тоже в силу структуры портфеля своих кредитов активно работает со страховыми компаниями. Также обращает на себя внимание сокращение объема начисленных штрафов и неустоек по просроченной задолженности с 6,5 до 4,5 млрд руб., что косвенно свидетельствует о стабилизации качества кредитного портфеля. А вот чистые процентные доходы у Банка сократились и существенно – на 24% до 9,5 млрд руб. – судя по всему, Ренессанс Кредит не смог в полной мере отыграть снижение стоимости фондирования. Тем не менее, Банку удалось удержать NIM на достаточно высоком уровне 25% (26% в 2009 году), для сравнения: у ХКФ-Банка – 23,8% по итогам 2010 года. А вот по соотношению прибыли и масштабов бизнеса Банк был менее успешен – рентабельность активов составила 3,7% против 10,1% у ХКФ-Банка. Тем не менее, полученной чистой прибыли (1,6 млрд руб.) Банку хватило, чтобы поддержать достаточность капитала на уровне 29% (21% на конец 2009 года), чему также способствовал факт сокращения активов. В 2011 году, по данным менеджмента, данная стратегия в отношении капитала будет сохраняться.

С учетом вышедших данных, мы считаем, обращающиеся в настоящее время облигации Банка торгуются справедливо, отражая как достигнутые положительные итоги, так и сохраняющиеся риски. Напомним, сейчас на рублевом рынке облигаций обращается два выпуска Банка серии 02 (YTP 8,8%, 339 дней) и 03 (YTP 8,6%, 73 дня) объемом 3 и 4 млрд руб. соответственно. По последнему займу у Эмитента предвидится оферта в июне 2011 года. Как мы понимаем, вышедшие новые результаты окажут положительное влияние как на интерес инвесторов к бумагам Банка во время прохождения оферты, так и на размещение новых возможных выпуском Ренессанс Кредита (В3/В-/В-). По более длинному выпуску серии 02 среди альтернатив можно назвать бумаги ТКС-Банка (В3/-/В-), облигации которого при том же рейтинге предлагают доходность заметно выше: серии БО-02 – 10,4% при дюрации 226 дней, серии БО-03 – 11,11% на 472 дня.

МТС может списать 137 млн долл. из-за приостановки лицензии в Туркмении

Газета «Ведомости» сообщает, что МТС может списать порядка 137 млн долл. за вынужденный уход с туркменского рынка. Напомним, в середине декабря 2010 года минсвязи Туркмении приостановило действие лицензии местной «дочки» МТС - Barash Communications Technologies, Inc. (BCTI), количество абонентов которой на конец 2010 года составило 2,4 млн. В конце декабря МТС оспорила это решение в Международном арбитражном суде при Международной торговой палате в Женеве и в Арбитражном суде Туркмении (иски еще не рассмотрены). В январе 2011 года МТС не смогла вывести из Туркмении дивиденды от BCTI, поскольку центробанк Туркмении счел необходимым сверить расчеты между BCTI и Минсвязи за 2009 год. Ранее сообщалось, что МТС спишет порядка 160 млн долл. убытка в случае деконсолидации туркменского бизнеса. При этом ущерб от потерянной выгоды за 5 лет оценивался менеджментом МТС в размере 425 млн долл., если бы за это время бизнес BCTI был стабильным, а ее чистая прибыль оставалась на уровне 2010 года (ожидается около 85 млн долл.). См. наш комментарий.

Мы считаем, что данные риски уже учтены в котировках бумаг МТС, поскольку о потерях в Туркмении Оператор уже анонсировал ранее, еще в декабре 2010 года. Между тем, внимание инвесторов в большей степени будет сосредоточено на отчетности МТС за 2010 год по US GAAP, которая будет раскрыта Компанией сегодня. Что касается текущих уровней доходности облигации Эмитента, то они вряд ли могут представлять интерес для инвесторов. В свою очередь, неплохой альтернативой могут стать облигации «материнской» АФК «Система», в частности выпуск серии 03 (6,65%/1,5 года), который предлагает заметную премию порядка 40 б.п. к облигациям Корпорации серии 02 (YTP 6,25%/1,27 года) при несущественной разнице в дюрации.

«Синергия» может создать СП с британской William Grant&Sons

Газета «КоммерсантЪ» сообщает, что британский производитель виски William Grant&Sons (WGS, виски Grant`s, Clan MacGregor, Glenfiddich, The Balvenie, Tullamore Dew) летом поменяет дистрибутора в России. Вместо холдинга «Русский стандарт» Рустама Тарико с 1 июля 2011 года продавать продукцию британцев будет компания «Синергия», которая до этого контракта никогда не занималась дистрибуцией импортного алкоголя. «Синергия» и WGS создадут совместное предприятие в России на паритетной основе, которое будет заниматься продажей и маркетингом марок западной компании. По данным ILS, в 2010 году на виски в общем объеме крепкого импортного алкоголя пришлось около 17,5% (или 19,16 млн л), на водку - 37,1% (40,59 млн л). Крупнейшим импортером виски стала компания Diageo (бренды Johnnie Walker, J&B) с долей около 38,6%, или 7,4 млн л.

На наш взгляд, для операционного профиля «Синергии» создание СП с британской WGS будет носить положительный характер, поскольку позволит Компании приобрести опыт в дистрибуции импортного алкоголя, а расширение ассортимента за счет известных мировых брендов привлечет внимание новых клиентов, в том числе и к продукции самой Группы. В целом, данная новость вряд ли окажет влияние на котировки биржевых облигаций «Синергии» серии БО-1 (YTP 8,46%/507 дн.), учитывая их низкую в последнее время ликвидность.

Globaltrans: позитивная отчетность за 2010 год

Вчера поручитель по выпуску Новой Перевозочной Компании (НПК) – Globaltrans investment (GT) представил МСФО за 2010 год. Мы оцениваем полученные результаты как сильные, отдельно отмечая, что на фоне положительной конъюнктуры в транспортном секторе активные инвестиционные вложения не отразились весомо на долговых метриках.

За прошедшие12 месяцев выручка, очищенная от трансфертных платежей в пользу РЖД, составила 903 млн долл., что было на 32% выше результатов годом ранее. Залогом динамики стало, прежде всего, увеличение грузооборота Компании. Так, объем перевезенных грузов вырос на 20% до 97,7 млрд тн км., в то время как в среднем рынок рос значительно более медленными темпами – 8%. Одновременно с этим увеличилась и доля Перевозчика на локальном рынке до отметки в 5,3% (4,8% '09 г.). Вклад стоимостного роста в динамику выручки был не столь существенным: за 2010 год цены на услуги Компании выросли на 7%. Важным для затрат было сокращение в прошлом году показателя порожнего пробега: 42% против 46% в 2009 году.

Маржа GT в своей динамике не отставала от выручки, результатом этого стало увеличение нормы прибыли. Так, EBITDA margin по итогам года составила 43% (42%). В свою очередь, увеличение операционного денежного потока в отчетном периоде не было столь весомым: 288,9 млн долл. vs 272,2 млн долл. соответственно. Причиной этому стал рост оборотного капитала на фоне увеличения грузооборота. Вместе c тем, активно возросшие инвестиции в вагонный парк (299,8 млн долл. vs 167,5 млн долл. – '09 г.) практически полностью были профинансированы за счет собственных ресурсов. Вместе с тем, избежать новых заимствований не удалось. Так, долговой портфель за год вырос на 70 млн долл. до 519 млн долл. Последнее прошло не без помощи локального долгового рынка. Напомним, что в прошедшем году НПК разместила рублевый бонд на 3 млрд руб. Метрика Debt/EBITDA за счет роста маржи даже снизилась до 1,33х (1,58х в 2009 году) соответственно. Структура долга, с учетом 60% доли долгосрочных обязательств, выглядит вполне комфортной. Риски рефинансирования короткой части обязательств (191,1 млн долл.) вкупе с подушкой ликвидности в 137,7 млн долл. и указанного операционного денежного потока мы считаем минимальными. Отдельно мы отмечаем, что в погоне за ростом рынка Компания будет вынуждена пополнять свой вагонный парк, что, соответственно, потребует новых привлечений. При этом мы не исключаем, что в ближайшее время можем увидеть новый бонд от НПК.

Бонды НПК мы считаем одним из наиболее интересных бумаг, как в секторе, так и среди облигаций второго эшелона. Вчера доходность бонда составляла 8,02% (724 дн.). Однако отметим, что в отношении бумаг Эмитента есть риск Call Option в 2013 году, когда бумаги будут выкупать по номиналу, в то время как сейчас цена бумаг выше – 102,90%.

Денежный рынок

Торги на международном валютном рынке проходили в сдержанных настроениях. Отсутствие как таковых макростатистических данных стало поводом для дрейфа пары EUR/USD в диапазоне 1,419-1,426х. Все попытки спекулянтов «пробить» границы коридора, так и не увенчались успехом. Единственным событием, немного повлиявшим на ход торгов, стало выступление главы ФРС Б. Бернанке, прокомментировавшего текущую ситуацию с инфляцией. Основные моменты его речи, напомнили выступление Ж.-К. Трише в части предположения о временном повышении потребительских цен, обусловленным ростом стоимости энергоресурсов. Вместе с тем, предпосылок к дальнейшему увеличению этого показателя нет. Однако для его удержания в рамках установленных мандатом значений ФРС примет меры по усилению контроля и в случае необходимости приступит к решительным мерам. Это было воспринято игроками, как первый сигнал к возможному началу пересмотра монетарной политики. На наш взгляд, текущее заявление может и не вызвало должного резонанса, однако стало еще одним аргументом в пользу досрочного сворачивания программы количественного смягчения с целью стабилизации потребительских цен. Сегодняшний день также «обделен» важными статистическими данным, что может стать хорошим поводом для спекулянтов вновь «раздуть огонь» вокруг предстоящего решения ЕЦБ.

На внутреннем валютном рынке в понедельник при открытии стоимость бивалютной корзины опустилась на 16 копеек до отметки 33,53 руб., однако, в ходе торговой сессии она смогла не только вернуться к пятничным значениям, но и немного прибавить (33,68 руб). Американская валюта, также сильно подешевевшая по сравнению с пятничными значениями («-25» копеек), так и не смогла вернуть себе ранее занимаемые позиции (по итогам дня 28,29 руб).

Объем банковской ликвидности продолжает расти на протяжении последних пяти дней и, по данным ЦБ, уже превысил уровень 1,4 трлн руб. Примечательно выглядит соотношение между объемами остатков на депозитах и корсчетах, где в очередной раз установилось отношение два к одному. Предстоящий сегодня депозитный аукцион Минфина РФ на 55 млрд руб. и сроком на пять месяцев, на наш взгляд, не привлечет достаточного внимания для полного размещения всего объема денежных ресурсов. Комфортный уровень ликвидности, наблюдаемый в последнее время на рынке, благоприятно влияет и на ставки МБК, находящиеся практически на границе с депозитными предложениями от ЦБ.

Долговые рынки

В понедельник оптимизма в отношении рисковых активов на глобальных рынках стало чуть меньше, что выразилось в смещенной динамике ключевых фондовых индексов в течение дня и при закрытии площадок. В Европе диапазон изменения составил от «-0,6%» до «+0,12%», в США к моменту окончания торгов индексы показывали «-0,01%» по NASDAQ и соответственно «+0,03%» по S&P 500 и «+0,19%» по Dow Jones.

В американских госбумагах также не было единых настроений в течение дня. Спрос на treasuries активизировался после того, как комментирующий вчера рост сырьевых цен глава ФРС Б.Бернанке, подчеркнул «временный» характер имеющего место инфляционного разгона и обозначил, что регулятору было бы неправильно реагировать на происходящее излишне оперативно. Кроме того, еще одной темой, оказавшейся в центре внимания, стало поступившее в Сенат заявление от Т.Гайтнера о необходимости в срок до 16 мая увеличения действующего долгового лимита (14,29 трлн долл.). Отметим, что вчера CDS госбумаг США расширились до 28 б.п. впервые с июля прошлого года. Доходность 10-летних UST осталась на уровне 3,42% годовых.

Сегодня инвесторы будут ждать публикации протокола последнего мартовского заседания FOMC. Из европейских отчетов наибольшего внимания заслуживает отчет о розничных продажах в феврале. При этом какой-либо ощутимой реакции на сообщение о снижении рейтинга Португалии мы не ждем – во многом это уже было заложено в рыночные ожидания.

Российские еврооблигации вчера оказались вовлеченными в очередной виток ценового «ралли». Котировки суверенных бондов Russia-30 продвинулись к отметке 117,125% (YTM 4,6% годовых). На волне спроса оставались и рублевые облигации – вчерашняя динамика рубля в сторону укрепления обеспечила положительную переоценку Russia-18 на уровне 70 б.п., по РСХБ-16 – на 40 б.п.

Довольно активные покупки продолжались и в выпусках негосударственного сектора. В центре спроса находились выпуски Газпром-34 и Газпром-37, бумаги Северстали, Евраза, АЛРОСы, здесь ценовой рост в среднем составлял порядка 50 б.п. В лидерах роста оказался выпуск ТМК-18, где дневная переоценка зафиксирована на уровне 1%, таким образом, доходность выпуска снизилась до 6,95% годовых.

Среди банковских выпусков наиболее востребованными оказались бонды Альфа-Банк17, ХКФ-Банк14, НОМОС-13, подорожавшие в пределах 50 б.п.

Продолжались покупки в бумагах Украины, цены выпусков Украина-20 и Украина-21 по итогам дня продвинулись выше на 1%, выпуски Метинвеста подорожали на 50 б.п.

После столь мощного рывка вверх в ходе сегодняшних торгов участникам, как мы полагаем, будет довольно сложно удержаться от соблазна частично зафиксироваться, к тому же в таком стремлении их могут «поддержать» смешанные настроения, преобладающие на внешних рынках.

Рублевый сегмент также сохраняет преобладающим положительный ценовой тренд. Причем по структуре покупок можно констатировать довольно высокую активность в сегменте ОФЗ, где наиболее заметными ценовыми переоценками характеризуются выпуски серий 26203 и 26204, подорожавшие вчера более чем на 40 б.п. Подобный ажиотаж формирует ожидания высокого спроса со стороны участников на ближайшем аукционе по ОФЗ, где будет предложен выпуск 26204, согласно анонсу, в объеме 20 млрд руб. Несколько отстают выпуски серий 25075,25077 и 26202, где переоценка варьировалась в диапазоне 10 - 30 б.п.

В корпоративных выпусках также продолжается ценовая «гонка», затрагивающая по-прежнему выпуски ВымпелКома, МТС, Газпром нефти, АЛРОСы, Альфа-Банка, а также бумаги ЕвразХолдинг – Финанс. Вместе с тем, все чаще приходится констатировать, что масштабы сделок становятся довольно скромными.

Как мы можем наблюдать, реакцией рынка на текущую ситуацию, характеризующуюся избыточной ликвидностью, становится постепенное сокращения объема предложения на вторичном рынке, которое, по логике, должно компенсироваться притоком новых выпусков. В этой части, безусловно, стоит признать рост активности, но пока масштабы еще недостаточны для того, чтобы абсорбировать ликвидность в значительных масштабах. При текущем развитии событий, на наш взгляд, нарастают риски притока не очень качественного предложения, продвинуться которому позволят аппетиты «изголодавшихся» по доходности инвесторов. В данном случае остается уповать только на преобладание здравого смысла, позволяющего предотвратить возрождение сегмента junk-бумаг.