Rambler's Top100
 

Промсвязьбанк: Активизация первичного предложения рублевых облигаций негативно скажется на росте котировок вторичного рынка


[20.01.2012]  Промсвязьбанк    pdf  Полная версия

Отраслевые торговые идеи по рублевым облигациям: «облигации повышенного риска»

Розничная торговля:

• Аптечная сеть 36 6 2 ( / / ) (100 6/16 43%/0 26*): эмитенту до погашения выпуска осталось выплатить 2 амортизационных транша по 200 руб. с облигации; котировки бонда закрепились на отметке выше номинала. Рекомендуем держать короткий бонд в рамках стратегии buy&hold.

Банки:

• ТКС Банк (B2/-/B): мы отмечаем диверсификацию ресурсной базы Банка, высокую управляемость ликвидностью портфеля при низком уровне постоянных издержек. Вместе с тем помимо кредитного риска мы выделяем риск ужесточения законодательства, а также рост конкуренции со стороны Сбербанка, в связи с чем отдаем предпочтение короткому выпуску ТКС Банк, БО-03 (99,1/16,18%/0,56).

Суверенные облигации:

• Беларусь, 1 (B2/B/-) (95,59/14,62%/0,89): с середины декабря бумага подорожала почти на 5 фигур; мы по-прежнему рекомендуем накапливать выпуск. Отметим, что погашение коротких бондов наступает до пиковых выплат по внешнему долгу в 2013 г. Кроме того, получение кредита от РФ на строительство АЭС, а также продажа доли в Белтрансгазе Газпрому должно стабилизировать ситуацию в республике. Позитивное влияние на бумагу также должно оказывать вступление страны в Таможенный союз с РФ и Казахстаном.

Строительство:

• Стройтрансгаз, 02 (-/-/-) (98,3/12,55%/0,49): после смены собственника (на Г.Тимченко) компания продолжила диверсифицировать портфель заказов, усиливая рыночные позиции. По отчетности РСБУ, практически весь долг компании приходится на длинные амортизационные кредиты (основной кредитор – Газпромбанк), что снижает кредитный риск эмитента. Вместе с тем с момента нашей рекомендации облигации заметно выросли, и мы рекомендуем сокращать позиции по бумаге при доходности ниже 12% годовых.

Мировые рынки

Вчера

Спрос на рисковые классы активов сохраняется благодаря позитивным макроэкономическим релизам и удачным аукционам по размещению гособлигаций стран ЕС.

По итогам дня индекс Eurostoxx прибавил 1,76%, немецкий DAX вырос на 0,97%. Индекс широкого рынка США S&P 500 завершил день с ростом в 0,49%.

Сохраняющийся аппетит к риску сопровождался продажами в защитных Treasuries и Bundes. Так, доходность UST’10 и Bundes’10 выросла на 7-8 б.

На фоне снижения требуемой доходности на аукционах по размещению государственных облигаций Испании и Франции евро тестирует $1,3. Спрэды между гособлигациями периферийных стран и Bundes сужаются.

Нефть укрепляется до $111,5 на улучшении восприятия ситуации в мировой экономики.п.

В США

Индекс потребительских цен (CPI) в декабре не изменился, хотя рынок ожидал роста на 0,1%. Снижение цен на энергоносители было компенсировано ростом цен на продукты питания. В IV квартале инфляционное давление ослабевало в США в соответствии с общемировым трендом, индекс CPI в течение трех месяцев либо снижался, либо оставался неизменным. Базовый CPI (очищенный от цен на продукты питания и энергоносители) вырос на 0,1% в декабре, меньше чем в предыдущие месяцы. Это может заставить ФРС начинать задумываться о дефляционных рисках, которые американской экономике следует избегать. Возможно мы услышим комментарии Бена Бернанке по этому вопросу на ближайшем заседании Комиссии по открытым рынкам.

Отчет по рынку недвижимости оказался несколько хуже ожиданий. Число закладок новых домов снизилось на 4,1% в декабре, хотя число разрешений на строительство новых домов практически не изменилось с ноябрьского уровня (трехлетнего максимума). Отметим, что данные по строительству существенно расходятся с опросом ассоциации, так как укрепляющийся индекс NAHB свидетельствует о более оптимистичном состоянии дел в отрасли.

Недельные данные по рынку труда опередили ожидания. Число первичных обращений за пособием по безработице снизилось до 352 тыс., после всплеска на прошлой неделе. Высокая волатильность недельных данных свойственна периоду вокруг Нового года. Четырехнедельная скользящая средняя находится на уровне 379 тыс., что вполне соответствует наметившемуся в последние месяцы нисходящему тренду. Согласно вчерашнему отчету, число повторных обращений за пособием по безработице также снизилось сильнее ожиданий.

В отличие от позитивного релиза индекса деловой активности штата Нью-Йорк во вторник вчерашний отчет ФРБ Филадельфии оказался хуже ожиданий. Индекс вырос до 7,3 пунктов, тогда как рынок предполагал рост до 10 пунктов. Дальнейшие публикации региональных индексов деловой активности должны внести большую ясность в ожидаемый ISM по итогам января.

Сегодня

На конец недели запланировано не слишком много событий. В Германии ожидаются нейтральные данные по инфляции в декабре (индекс цен производителей PPI) В США выйдет статистика по продажам на вторичном рынке жилой недвижимости, данные ожидаются позитивными. Переговоры частных кредиторов и правительства Греции по вопросу параметров программы PSI, предусматривающей списание 50% номинала ряда выпусков греческих гособлигаций, продолжаются, ждем новостей.

Евробонды развивающихся стран

Суверенный сегмент

Стабилизация восприятия европейских рисков в результате успешных аукционов по размещению гособлигаций продолжает стимулировать инвесторов к покупкам в рисковых классах активов. Вчера на рынке евробондов развивающихся стран наблюдался рост. По итогам дня спрэд по индексу EMBI+ сузился на 14 б.п. — до 372 пункта, при учете роста доходности UST’10 на 8 б.п.

В течение дня индикативный выпуск RUS-30 (YTM-4,36%) подрос на 0,25 п.п. — до 117,625-117,75. В целом кривая российских евробондов опустилась на 3 б.п. по всей длине. На фоне укрепления рубля сохраняется спрос на выпуск RUS-18RUR (YTM-7,10%), номинированный в рублях, закрытие 103,6875-103,90.

В среду российские суверенные еврооблигации опережали индекс EMBI+, однако отставали от крупнейших латиноамериканских экономик. Так, спрэд российской компоненты индекса сузился на 10 б п Бразилии и Мексики — на 11-12 б.п.

Пользуясь поддержкой высоких цен на нефть и улучшением ожиданий мирового спроса, стоимость 5-летней страховки российских суверенных облигации снизилась на 9 б.п. — до 242 б.п., CDS1Y опустились на 4 б.п. — до 138 пунктов.

Корпоративный сегмент

На фоне устойчивого аппетита к риску на мировых рынках в евробондах корпоративных заемщиков продолжается рост. В целом можно говорить о том, что второй день подряд спрос на корпоративные бумаги показывает опережающую динамику относительно суверенных евробондов России.

Активность в длинных ликвидных выпусках подняла цены на 0,5-1 п.п. Так, в нефтегазовом секторе выпуск LUK-20 (YTM-5,97%) вырос на 0,8 п.п. закрывшись на уровне 100,67-101,38. Таким образом произошло выравнивание спрэдов к GAZPRU-20 (YTM-5,88%) и TMENRU-20 (YTM-5,97%), которые теперь находятся в соответствии со средними значениями за последние 52 недели.

Выпуск VIP-22 (YTM-8,98%) укрепился на 0,5 п.п., закрывшись 90-90,5.

В металлургическом секторе TRUBRU-18 (YTM-10,5%) подрос на 70 п.п. - до 87,24 – 88,61 в соответствии с движением переоцененного EVRAZ-18 (YTM-8,36%), выпуск ТМК остается по-прежнему интересным.

Альфа-Банк (B+/Ba2/BB) принял решение не реализовывать call-опцион по выпуску субординированных еврооблигаций объемом $300 млн. Таким образом, датой погашения выпуска становится 2017 год. Банк не имел мотивации выкупать облигации, кроме репутационной составляющей, так как согласно условиям эмиссии после неисполнения ставка купона определяется как UST’5 +396 б.п. +150 б.п., что на сегодняшний день соответствует 6,3%, ранее по выпуску выплачивался купон 8,635%. В случае если бы банк рефинансировал займ в текущих рыночных условиях, ему пришлось предложить бы купон на 250-300 б.п. выше.

Рублевые облигации

Ситуация на денежном рынке

На рынке межбанковского кредитования сохраняется комфортная ситуация, проблем с нехваткой ликвидности не ощущается, даже несмотря на сегодняшнюю налоговую дату.

Большинство банков подстроились под новые правила игры Банка России на рынке РЕПО – перешли от однодневного фондирования к более длинным операциям (7 и 91 день). На этом фоне при низких лимитах ЦБ по однодневному РЕПО (10 млрд. руб.) банки практически не ходят на данные аукционы.

Мы отмечаем некоторое увеличение задолженности банков по обеспеченным кредитам ЦБ до 461 млрд. руб. (+57 млрд. руб.), что вчера негативно отразилось на чистой ликвидной позиции банковской системы, которая вновь ушла в отрицательную зону до 59 млрд. руб. Вместе с тем по остальным показателям наблюдается снижение (РЕПО ЦБ, депозиты Минфина) в результате чего можно говорить о продолжении консолидации показателя вблизи нулевой отметки.

Сегодня состоится уплата НДС, однако накануне ажиотажа на МБК не наблюдалось, что говорит о сохранении весьма комфортной ситуации с ликвидностью на рынке.

Вместе с тем мы не испытываем сильного оптимизма относительно сохранения данной ситуации в течение продолжительного времени. Как мы уже отмечали, при отсутствии новых поступлений в банковскую систему из-за закрытия внешних рынков капитала в январе банкам предстоит вернуть достаточно большие объемы по депозитам Минфина (332 млрд. руб.).

Так, 25 января банкам предстоит вернуть 170 млрд. руб. ранее выданных депозитов Минфину, а 30 января – еще 162,2 млрд. руб. Данные выплаты станут очередным существенным испытанием для банковской системы.

Облигации федерального займа

Рынок ОФЗ продолжил консолидацию на достигнутых уровнях при росте торговой активности инвесторов. Продолжаем обращать внимание на высокие ставки IRS при продолжении тенденции сужения кривых процентных свопов и ОФЗ, что оказывает негативное влияние на рынок госбумаг.

Вчера оборот торгов увеличился, составив 13,33 млрд. руб. Наибольший объем сделок наблюдался в длинных выпусках ОФЗ 26204 и 26206, а также в среднесрочном ОФЗ 25068.

Позитивный внешний фон благоприятно сказывается на котировках ОФЗ. Кроме того, все больше иностранных инвесторов обращают внимание на рекордно низкую инфляцию в РФ в начале января при весьма привлекательной реальной доходности локальных госбумаг.

Вместе с тем, несмотря на вполне комфортную ситуацию с ликвидностью, ставки IRS сравнимы с каменной стеной, которая остается на месте с начала года, не реагируя ни на внешний фон, ни на ситуацию с рублевой ликвидностью. Сохраняющиеся высокие ставки процентных свопов отражают негативные ожидания рынка относительно ситуации с ликвидностью на горизонте нескольких месяцев.

Спрэд ОФЗ 26204-IRS 5Y вчера продолжил снижение еще на 3 б.п., достигнув очередного локального минимума (61 б.п.). В результате в отрицательной зоне спрэда оказались ОФЗ уже с дюрацией менее 3 лет. Рост кривой NDF в пределе 3-5 б.п. также привел к сужению спрэда ОФЗ 26204-NDF 5Y до 166 б.п.

В этой ситуации мы ожидаем сохранения консолидации котировок ОФЗ на текущих уровнях, однако при ухудшении внешнего фона узкие спрэды к кривой IRS могут привести к заметной фиксации прибыли по рублевым госбумагам.

Корпоративные облигации и облигации РиМОВ

В корпоративном сегменте рынка вчера рост котировок продолжился, однако покупки проходят весьма выборочно, и уже каждые 5 б.п. по цене даются рынку с большим трудом, что говорит о снижении бычьих настроений и начале консолидации рынка. Отмечаем продолжение активизации первичного рынка, который оттянет часть ликвидности при сохранении существенных премий к вторичному рынку.

Пока привлекательность корпоративного сегмента долгового рынка по сравнению с ОФЗ выглядит намного выше за счет спрэдов к кривой госбумаг, которые по бондам I-II эшелонов все еще шире на 80-100 б.п. докоррекционных уровней первой половины 2011 г.

Вместе с тем на первичный рынок уже вышли «тяжеловесы» I-II эшелонов (ВТБ, ЕАБР, Зенит) с предложением новых бумаг, что вызывает желание у участников рынка хотя бы частично зафиксировать прибыль с начала года на фоне предлагаемых щедрых премий по доходности новых выпусков.

Пока внешний фон сохраняется позитивным, паритет сил на рынке у «быков» и «медведей» будет сохраняться. Кроме того, несколько поддержат покупки пенсионные деньги которые вчера ВЭБ разместил на банковские депозиты в объеме 30 млрд. руб. на 358 дней. Однако глобально потенциал дальнейшего роста на текущий момент выглядит ограниченным.

ЕАБР (A3/BBB/BBB) 30 января планирует открыть книгу заявок на 7-летние облигации серии 01 объемом 5 млрд. руб. Индикативная ставка купона составляет 9,00-9,50% (YTP 9,31-9,84%) годовых к оферте через 2 Года.

ЕАБР предлагает интересную премию к кривой ОФЗ – на уровне 235-290 б.п., что превышает индикатив по новому годовому выпуску ВТБ – 210-237 б.п., хотя фундаментально банки имеют примерно одинаковый уровень рейтингов.

Также, для сравнения, на вторичном рынке выпуск ЕАБР, 3 торгуется с премией к ОФЗ 220-230 б.п. при дюрации 1,7 года (примерно на тех же уровнях по цене, что и при вторичном размещении в ноябре).

Несмотря на достаточно щедрую премию, нас смущает 2-летний срок займа, т.к. на текущий момент аппетит к риску у инвесторов ограничен дюрацией 1,0-1,5 года, и мы не ожидаем, что к концу месяца предпочтения инвесторов существенно поменяются.

В этом ключе рекомендуем участвовать в выпуске лишь спекулятивным объемом по верхней границе прайсинга. При этом мы не исключаем, что основной объем размещения выпуска придется обеспечить широкому списку организаторов, что при небольшом объеме эмиссии может сделать бумагу неликвидной на вторичном рынке.

Банк Зенит (Ba3/-/B+) 23 января в 12:00 мск планирует открыть книгу заявок инвесторов на приобретение биржевых облигаций серии БО-04 объемом 3 млрд. руб. Сбор заявок планируется завершить в 16:00 мск 3 февраля. Предполагаемый диапазон доходности к оферте через 1 год составляет 9,20–9,41% (купон 9,0–9,2%) годовых.

Озвученный ориентир доходности нового выпуска Зенита предполагает премию к кривой ОФЗ в диапазоне 305-325 б.п. На вторичном рынке кривая банка предлагает премию к ОФЗ на уровне 280 б.п., что предполагает премию около 25-45 б.п. по новому выпуску к собственной кривой.

На наш взгляд, данный уровень премии выглядит не слишком щедро по сравнению с маркетингом нового выпуска ВТБ (50-80 б.п. к собственной кривой). Напомним что в середине декабря годовой выпуск МДМ, БО-04 (Ba2/BB–/BB) был размещен с купоном 9,5% и премией к ОФЗ 330 б.п.

Учитывая данные факторы, рекомендуем участие в выпуске Зенита лишь по верхней границе.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
31 1 2 3 4 5 6
7 8 9 10 11 12 13
14 15 16 17 18 19 20
21 22 23 24 25 26 27
28 29 30 1 2 3 4
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: