Rambler's Top100
 

ќ“ –џ“»≈  апитал:  раснодар. ѕервичный рынок субфедерального долга: пробуем открытьс€


[28.10.2011]  ќ“ –џ“»≈  апитал    pdf  ѕолна€ верси€

 раснодар (Ba2/—табильный/). ѕервичный рынок субфедерального долга: пробуем открытьс€

—бербанк и «“ройка ƒиалог» начали премаркетинг второго облигационного выпуска города  раснодара объемом 1,1 млрд руб. с погашением в 2016 г. –азмещение намечено на первую половину но€бр€. «а€вленные ориентиры (диапазон купона 9,0-9,75%, что соответствует доходности 9,2-9,99%YTM) очевидно отражают с одной стороны пожелани€ эмитента, а с другой – высокую неопределенность относительно спроса на подобные бумаги и возможных уровней доходности вследствие по-прежнему нестабильной конъюнктуры.

Ќа наш взгл€д предложение может быть интересно при доходности в районе 9,8-9,99% YTM. ¬ текущей ситуации мы не ожидаем значительного рыночного спроса на бумаги. Ѕлиже к непосредственному размещению мы планируем опубликовать дополнительный комментарий.

»нвесторам предлагаетс€ нетипичный дл€ сектора, но призванный лучше соответствовать рыночным услови€м график амортизации. 50% выпуска погашаетс€ уже через год. ƒюраци€ займа, таким образом, составит всего около 2 лет – не самое комфортное значение дл€ некоторых ”  и пенсионных фондов, традиционно активно участвующих в размещении субфедеральных бумаг. ¬ сочетании с небольшим объемом выпуска это может означать низкую ликвидность на вторичном рынке, что также может отпугнуть часть потенциальных инвесторов.  роме того, отметим, что это всего второй выпуск облигаций города, поэтому объем открытых лимитов на  раснодар, веро€тно, незначителен.

ѕринима€ во внимание фундаментальные факторы, мы считаем, что рейтинг Ba2 в должной мере характеризует риски города. ћы достаточно позитивно смотрим на кредитное качество муниципалитета.  раснодар обладает развитой и достаточно диверсифицированной экономикой и, €вл€€сь столицей одного из крупнейших российских регионов, извлекает выгоду из своего положени€.  раснодар формирует пор€дка 45% ¬–ѕ региона. Ќа долю города приходитс€ значительна€ дол€ от общего объема государственных и частных инвестиций в экономику  раснодарского кра€ (Ba1/BB/BB).

Ёкономика и собственна€ налогова€ база достаточно устойчивы к кризисным €влени€м. ѕосле сокращени€ ¬–ѕ всего на 1,8% в 2009 г., в 2010-2011 гг. экономика города демонстрировала неплохие темпы роста.

‘инансовый профиль города также достаточно стабилен. —обственные налоговые поступлени€ формируют пор€дка 70% доходов муниципального бюджета. ќднако, несмотр€ на восстановление экономики, рост собственных доходов в 2010 г. был достаточно скромным. ѕрогноз роста собственных доходов на 30% в 2011 г., несмотр€ на неплохую текущую динамику, кажетс€ слишком оптимистичным. ћы не ожидаем дальнейшего серьезного увеличени€ данного показател€ в ближайшие годы. ¬ то же врем€ активна€ приватизаци€ может лишить город части доходов от аренды. Ѕезвозмездные перечислени€ из регионального бюджета достаточно непредсказуемы.

—труктура расходной части типична дл€ муниципалитетов: социальные расходы составл€ют около 90% расходов. √ибкость как расходной, так и доходной частей бюджета оцениваетс€ нами как низка€.

Ќам не доступны актуальные данные по объему и структуре долга города; мы используем заложенные в бюджете параметры. ƒолгова€ нагрузка города комфортна дл€ подобных масштабов бюджета: в 2010 г. отношение полного долга к собственным доходам составило примерно 0,30х. ћы не ожидаем, что в 2012 г. долг увеличитс€ (если в экономике страны не начнетс€ существенный спад), но коэффициенты покрыти€ долга могут несколько улучшитьс€.

ќднако, насколько мы можем судить, долг представлен в основном кратко- и среднесрочными заимствовани€ми, что в сочетании со слабой ликвидностью (согласно данным Moody’s) создает дополнительные риски.

ѕрайсинг

ƒебютный выпуск  раснодара (ныне неликвидный) был размещен в июле 2010 г. на достаточно спокойном рынке с премией к кривой ћосквы примерно в 200 б.п. (при дюрации 2,66 года). ќзвученный организаторами диапазон по новому выпуску предполагает премию к ћоскве в 175-255 б.п.

”читыва€ текущую рыночную конъюнктуру, а также премию, предложенную ‘—  15 (эмитент с рейтингом BBB против Ba2 у  раснодара) к кривой ќ‘«, на наш взгл€д, предложение  раснодара может быть интересно на уровне 9,8-9,99% YTM с перспективой продажи (чему может помешать ограниченна€ ликвидность на «вторичке») бумаги после включени€ ее в лист ј1.

Ќесмотр€ на наш умеренно позитивный взгл€д на кредитный профиль  раснодара, а также учитыва€ шансы на попадание бумаги в ломбардный список ÷Ѕ, веро€тна€ низка€ ликвидность на вторичном рынке, коротка€ дюраци€ и по-прежнему осторожное отношение рынка к первичному предложению приведут к ограниченному спросу на комфортных дл€ города уровн€х. “ем не менее, учитыва€ состав организаторов, мы не будем удивлены, если ставка купона будет установлена ближе к 9%, а не к верхней границе диапазона.

ќднако пока это лишь премаркетинг, и никаких конкретных сроков организаторы не озвучивали. ќриентиры, как и интерес рынка, будут мен€тьс€ в зависимости от рыночной конъюнктуры. Ѕлиже к непосредственному размещению мы планируем опубликовать дополнительный комментарий.

 
комментарий
 


 

“ел: +7 (495) 796-93-88


јрхив комментариев

ѕЌ¬“—–„“ѕ“—Ѕ¬—
30 31 1 2 3 4 5
6 7 8 9 10 11 12
13 14 15 16 17 18 19
20 21 22 23 24 25 26
27 28 29 30 1 2 3
   
 
    
   

¬ыпуски облигаций эмитентов: