ХКФ-Банк: хорошая инвестиционная идея в розничном сегменте.

С 13 по 17 декабря 2010 года проходит вторичное размещение в формате book-building выпуска ХКФ-Банка серии 06 объемом 5 млрд руб. Диапазон доходности составляет 7,98-8,25% (купон 7,75%, цена размещения 99,53-100,00%) к оферте через 2 года при ежеквартальном купоне, предлагая премию около 50-80 б.п. к бумагам крупных частных банков со схожими международными рейтингами при сравнимой дюрации. Учитывая демонстрируемые положительные финансовые результаты Эмитента в текущем году, мы считаем бумаги интересными для приобретения.

Отметим, что уже обращающиеся выпуски ХКФ-Банка серий 04, 05 и 07 исторически торгуются со спрэдом около 50 б.п. к бумагам Промсвязьбанка, МДМ-Банка, НОМОС-БАНКа, Банка ЗЕНИТ и Банка Петрокоммерц, которые мы рассматриваем в качестве бэнчмарка. При этом важно отметить, что их международные рейтинги соответствуют рейтингам ХКФ-Банка. С одной стороны, присутствующую премию принято рассматривать как компенсацию за розничное направление деятельности Банка, которое ассоциируют с повышенными рисками. С другой стороны, как мы отмечаем в нашем обзоре, качество кредитного портфеля Эмитента не уступает универсальным банкам, а продемонстрированные в 3 квартале текущего года темпы роста кредитного портфеля и сформированная по итогам 9 месяцев прибыль во многом заставляют инвесторов пересмотреть привлекательность бумаг розничного Банка.

Таким образом, предлагаемый диапазон не только покрывает сложившийся спрэд к обозначенной нами кривой крупных универсальных банков, который в силу положительных финансовых результатов имеет возможность сужения, что означает возможный апсайд котировок бумаг Банка до 20 б.п., но и предполагает премию до 30 б.п.

Рейтинги и рэнкинги Банка.

Устойчивое финансовое состояние ХКФ-Банка подтверждается достаточно высокими рейтингами и их стабильностью. Так, международное агентство Standard&Poor’s, повысив в мае 2007 года рейтинг Банка до «В+», сохраняет его и по сей день. При этом, даже несмотря на негативную кризисную конъюнктуру 2008-2009 годов, рейтинги оставались неизменными, менялись только прогнозы по ним, однако в ноябре текущего года и они вернулись на докризисный уровень.

Аналогичную ситуацию мы наблюдаем и по рейтингам Moody’s: как и осенью 2007 года, они находятся на уровне «Ва3».

Важно отметить, что текущие международные рейтинги Банка ставят его на одну ступень с более крупными универсальными кредитными организациями: Банк ЗЕНИТ (Ва3/В+), Петрокоммерц (Ва3/В+) и другими.

Также Банк с активами 93,7 млрд руб. по МСФО и 95,3 млрд руб. по РСБУ входит в ТОП-50 российских банков по масштабам бизнеса, занимая 41 строчку.

Позиции Банка на рынке.

В течение последних лет в целевом для себя сегменте товарных кредитов Банк продолжает, несмотря на кризис, увеличивать свою долю: 25,7% на конец 2008 года, 28,2% на конец 2009 года, 29,1% на 1 октября 2010 года. При этом в данном направлении ХКФ-Банк остается лидером, идущим с заметным отрывом от других участников.

Также довольно существенной остается доля Эмитента на рынке кредитных карт – 6,2%, то есть являясь пятой по величине, уступая Русскому Стандарту, ВТБ24, Сбербанку, Ситибанку. Отметим, что в 2008 году ХКФ-Банк был вторым по величине игроком с долей 10,9%. Однако во время кризиса предпочел направить основные усилия на развитие POS-кредитования и кредитов наличными, постепенно ослабляя присутствие на рынке кредитных карт, где в 2009-2010 годах началась активная экспансия госбанков (ВТБ24 и Сбербанк).

Благодаря накопленной обширной клиентской базе (порядка 20 млн клиентов) Банк получает дополнительное преимущество за счет реализации кросс-продаж, что должно привести к большей диверсификации кредитного портфеля Банка, в котором сейчас на POS-кредитование приходится 49%.

Основные финансовые результаты Банка за 9 месяцев 2010 года (МСФО).

ХКФ-Банк отличается высокой информационной открытостью для своих инвесторов и участников долгового рынка, в том числе предоставляя результаты своей деятельности по МСФО на ежеквартальной основе.

Ниже мы выделяем ключевые итоги деятельности за 9 месяцев текущего года и основные тенденции, сложившиеся за данный период.

Кредитный портфель – рост с опережением рынка.

Середина текущего года была «переломной» для ХКФ-Банка: если в 2009 году – начале 2010 года под давлением внешней негативной конъюнктуры объем кредитных операций Банка сужался, то уже к 1 октября Эмитент показал рост валового кредитного портфеля (gross) на 18% по сравнению с 1 июля до 76,4 млрд руб., заметно опередив среднерыночные тенденции. В целом к началу года увеличение составило 13%, в то время как по всему сектору такого показателя планируется добиться только по итогам всего 2010 года. Для сравнения, у Русского Стандарта другого заметного игрока розничного сегмента, сокращение портфеля в противовес ХКФ-Банку составило 7,9% в 3 квартале и 18,5% к началу 2010 года. В то же время не стоит забывать, что у розничных кредитных организаций еще впереди «горячий» четвертый квартал. Таким образом, текущий год Банк закончит с заметным опережением среднеотраслевых показателей.

Рост портфеля ХКФ-Банка произошел в первую очередь за счет секторов POS-кредитования, а также кредитов наличными. В результате на целевом для себя рынке POS-кредитования Банк увеличил свою долю, как мы уже упоминали выше, до 29,1% (28% на начало текущего года).

Кредитный портфель – рост качества. NPL (90+) продолжает у Банка снижаться: 12,9% на начало года, 9,7% на 1 июля и 7,8% на 1 октября 2010 года. Покрытие неработающих кредитов резервами сохраняется стабильным – 99%.

Рост качества кредитного портфеля Банка можно объяснить как внутренними, так и внешними факторами: с одной стороны, опираясь на уже имеющийся опыт, Банк совершенствует свои скоринговые модели и усиливает взыскание, с другой – в посткризисные 2009-2010 годы розничные клиенты стали более «осторожными» к своей долговой нагрузке, стараясь тщательнее планировать доходы и расходы.

По сравнению с крупными универсальными кредитными организациями, качество портфеля Банка можно назвать отличным: у МДМ-Банк NPL (90+) составил на 1 октября 2010 года - 15,8%, у ВТБ и Сбербанка – 9,5% и 8,6% соответственно. Выбивается, пожалуй, из этого ряда только розничный Русский Стандарт, отразивший NPL (90+) на 1 октября текущего года на уровне 2,7% (после списаний «неработающих» кредитов).

На фоне столь крупных участников рынка качество портфеля ХКФ-Банка смотрится привлекательно.

Фондирование – на пути диверсификации. Фондирование активных операций осуществлялось большей частью за счет активного привлечения средств клиентов, объем которых вырос с начала года более чем в 1,5 раза до 21 млрд руб. В результате такого интенсивного роста доля средств клиентов в пассивах увеличилась с 17% на начало года до 30% на 1 октября 2010 года, частично заместив оптовое финансирование. В будущем менеджмент Банка ожидает увеличения доли депозитов в валюте баланса.

Доходы Банка – активный рост. Вслед за колебаниями размера кредитного портфеля и ставками на рынке размер чистого процентного дохода оставался относительно стабильным, сохраняясь в пределах 4,3-4,6 млрд руб. за квартал. Заметные изменения мы видим по итогам июля-сентября 2010 года, когда объем кредитования увеличился, а чистый процентный доход вырос до 4,9 млрд руб., то есть на 11% к 3 кварталу прошлого года.

Спецификой Банка является также тот факт, что комиссионные доходы составляют достаточно весомую часть операционных доходов Эмитента – около 30%. В 3 квартале их объем достиг 2,3 млрд руб. против 1,7 и 1,6 млрд руб. в 1 и 2 кварталах соответственно, увеличиваясь вслед за расширением клиентской базы и ростом объемов кредитования.

По итогам 9 месяцев текущего года по сравнению с аналогичным периодом 2009 года, совокупная чистая прибыль Эмитента составила «рекордные» 6,7 млрд руб., что более чем в 2 раза превышает объем показателя прошлого года. Это также в несколько раз выше, чем у Банка Русский Стандарт, который при больших активах (132,9 млрд руб. против 93,7 млрд руб. у ХКФБанка) сгенерировал прибыль за 9 месяцев в размере 2,5 млрд руб.

Благодаря росту операционных доходов, которые не учитывают в себе объем начисляемых резервов, ХКФ-Банк продолжает удерживать показатель Cost/Income на комфортном уровне – 37,7% (35,2% по итогам 1 полугодия и 35,9% по итогам 2009 года).

Собственные средства – хороший «задел» для дальнейшего роста. Уровень достаточности капитала у Банка остается одним из самых высоких – 36,2% против 37,9% на 1 июля и 36,4% на 1 января 2010 года. Это не только повышает устойчивость финансового состояния кредитной организации, но и снимает необходимость пополнения собственных средств в ближайшем будущем. Для сравнения, достаточность капитала Русского Стандарта 34,3%.