Рыночная конъюнктура

Внешние рынки

Глобальные площадки сохраняют весьма пессимистический настрой. Разочарования базируются на весьма слабых макрохарактеристиках, доставляющих беспокойства в части дальнейшего усугубления кризисных процессов в ключевых экономиках. Кроме этого, нет уверенности в том, что предстоящий саммит министров финансов ЕС обеспечит конструктивные решения, столь необходимые для преодоления европейских финансовых проблем.

Уже с понедельника начали укрепляться опасения того, что надежды, которые инвесторы возлагают на грядущий саммит ЕС, могут не оправдаться. Так, ключевыми темами должны стать обсуждения в части регулирования европейского банковского сектора (например, рассмотрение предложений по страхованию банковских депозитов), а также по вопросам возможных покупок европейских госбумаг EFSF и ESM и формированию единого фонда погашения имеющейся задолженности – и именно по этим ключевым «пунктам» имеют место кардинально различные взгляды со стороны Германии, которая категорически против какой-либо «солидарной» ответственности, и Франции и Италии, чье желание разделить имеющиеся проблемы очевидно.

Однако и помимо этого аспекта остается довольно много факторов, которые препятствуют стабилизации ситуации: не спадает напряжение сырьевых рынков, нет понимания, насколько глубоки проблемы финансового сектора Испании. Хотя итоги предварительного аудита проблемных испанских банков выглядят довольно сносно – потребность в финансировании оценивается в 62 млрд евро – сохраняются опасения, что по факту это только «вершина айсберга».

В ходе вчерашних торгов европейский долговой рынок выглядел не особо уверенно – инвесторы предпочитали менее рисковые активы, и доходность немецких 10-летних бондов снизилась на 12 б.п. до 1,46% годовых. В то время как в испанских и итальянских обязательствах преобладали продажи, хотя и без значительного изменения доходностей.

На американских площадках очевиден был спрос на «защитные» treasuries – доходность UST-10 снизилась на 7 б.п. до 1,61% годовых, при этом не оказала какой-то существенной поддержки статистика продаж новых домов в США, которая была довольно позитивной, отразив существенное превосходство над прогнозом (369 тыс. против ожидаемых 347 тыс.).

Неделя на международном валютном рынке началась с ослабления евро против доллара. Следует отметить, что понедельник был крайне скуп на макростатистические данные, при этом инвесторы выбрали направление, сформированное в рамках азиатской сессии. Помимо имеющегося негатива, оказывающего давление на европейскую валюту, вчера стало известно о том, что министр финансов Греции ушел в отставку, а действующий премьер-министр находится в больнице - по этой причине миссия Тройки кредиторов перенесла свой запланированный визит в Афины. Таким образом, надежды рынка, связанные с разрешением «греческих проблем» после подведения итогов выборов в парламент, вновь остались лишь надеждами. Однако это была не единственная плохая новость из Европы. Вчера Испания официально попросило помощи у ЕС для рекапитализации банковской системы. На фоне этого пара EUR/USD достигала уровня 1,2471х. Публикация данных о росте продаж новых домов в США добавили «ложку меда в бочку с дегтем», однако эффект был довольно слабый. По итогам торгов соотношение между долларом и евро составило 1,25х.

Российские еврооблигации

Новую неделю российские еврооблигации начали продолжением ценовой коррекции, которую во многом усугубляет ограниченная торговая активность. Масштаб отрицательных переоценок традиционно более значителен на длинной дюрации.

С понедельника в сегменте российских еврооблигаций продолжается ценовая коррекция, причины которой обусловлены общей неопределенностью дальнейшего развития событий на внешних площадках, в том числе преобладающим негативным трендом на нефтяном рынке, а также опасениями «бездейственности» очередного саммита ЕС.

В целом, инвесторы пока действуют достаточно сдержанно, не проявляя каких-либо панических настроений, поскольку слишком много вопросов относительно дальнейшего развития событий имеют двойственный сценарии реализации. Однако сокращением торговой ликвидности и значительным расширением bid/offer спрэдов рынок отражает отсутствие избыточного оптимизма.

Так, в суверенных евробондах за вчерашний день выпуск Russia-30 подешевел до 118,875% - 119,0% (YTM 4,09%-4,07%), то есть более чем на 50 б.п., причем основные продажи приходились на вторую половину дня, когда стало понятно, что американские торговые площадки отражают довольно активное сокращение позиций в рисках.

По Russia-42 котировки потеряли более 1%, снизившись к 105,0% - 105,375% (YTM 5,29%-5,27%), что не удивляет – при росте общей рыночной напряженности инвесторы в первую очередь стараются сократить дюрацию портфелей.

В части корпоративных долгов помимо сокращения срочности портфеля, инвесторы стараются оптимизировать его структуру. Важно, что здесь работает два аспекта. Первый – минимизация риска, что объясняет сокращение позиций в таких бондах как Vimpel-22 или Аlfa-Bank-21, которые вчера подешевели более чем на 50 б.п. Второй – попытки использовать возможность для фиксации прибыли в качественном риске, когда отдельные игроки стараются заполнить «защитный» портфель. В данном случае не возникает вопроса, почему снижаются котировки бондов из «первого эшелона» - Сбербанка, РЖД, ВЭБа и т п. В среднем по этим бумагам котировки вчера снижались на 0,25% - 0,375%.

Рублевые облигации

Инвесторы в рублевые облигации продолжают «играть на понижение» - оптимизма не прибавляется: дешевеющая нефть усиливает опасения ухудшения макрохарактеристик РФ в перспективе, растущая зависимость игроков от «инъекций ликвидности» ЦБ разгоняет риски обострения ее дефицита.

В целом динамика внутреннего долгового рынка не меняется. Основные характеристики прежние: минимальная активность, слабо распространяющаяся за пределы сегмента ОФЗ, широкие спрэды между заявками на покупку и на продажу, ограничивающие возможность для реализации сделок, высокая зависимость общего сентимента от динамики рубля, который не выдерживает конкуренции с базовыми валютами. Ограниченная свободная ликвидность, потому что участники рынка пребывают в острой зависимости от «инъекций ликвидности» со стороны ЦБ.

При таких базовых условиях вчерашняя торговая сессия продемонстрировала продолжение продаж в ОФЗ, главным образом на дюрации более 3 лет, где снижение котировок составляло от 10 до 50 б.п.

В корпоративном сегменте - разовые сделки, которые по большей части также отражали попытки зафиксироваться, причем вовсе не часто это удавалось сделать при ценах выше, чем на прошлой неделе. В среднем на 30-50 б.п. снижались котировки в выпусках МТС, Русала, Альфа-Банка, ТКС-банка и т.д.

Forex/Rates

В начале недели на локальном валютном рынке рубль демонстрировал нейтральное отношение к внешней конъюнктуре.

На локальном валютном рынке в ходе вчерашних торгов отсутствовала ярко выраженная динамика. Курс доллара удерживался в диапазоне 33,09-33,34 руб., а стоимость бивалютной корзины балансировала на уровне 36,93 руб. Примечательно, что снижение стоимости нефти на сырьевых площадках до отметки 89,81 долл. за барр., а также сохраняющаяся понижательная динамика пары EUR/USD практически не отразились на позиции национальной валюты. По всей видимости, фактор налоговых выплат, а также высокий спрос на рублевую ликвидность позволили национальной валюте удерживаться в течение вчерашнего дня на занимаемых уровнях.

Согласно данным ЦБ, сумма остатков на корсчетах и депозитах за вчерашний день уменьшилась на 60,5 млрд руб. до 735,1 млрд руб. При этом кредитные организации в очередной раз увеличили задолженность перед Банком России. Так, на прошедших вчера аукционах прямого РЕПО участники привлекли 469,42 млрд руб., что на 80,84 млрд руб. превышает пятничный объем. Вместе с тем, не все предлагаемые регулятором ресурсы были востребованы банками. Сегодня ЦБ проведет аукционы по размещению средств сроком на один день объемом 630 млрд руб. и сроком на семь дней в объеме 1240 млрд руб. Ставки денежного рынка, несмотря на потенциальную возможность привлекать ресурсы у ЦБ под 5,25% o/n, вновь преодолели планку 6%. Так, MosPrime o/n составила 6,42%.

Наши ожидания

Глобальные площадки в течение сегодняшнего дня вряд ли поменяют свои настроения на более позитивные. В части макроданных сегодня наибольший интерес вызывают индексы потребительского доверия, публикуемые в Германии (GfK) и в США. В то же время большего внимания заслуживают результаты аукционов по векселям Испании сроком на 168 и 84 дня.

В сегменте российских еврооблигаций, как мы ожидаем, будет преобладать консолидация на текущих уровнях, если внешние рынки не преподнесут каких-то «сюрпризов», позволяющих более явно выразить тренд.

Внутренний долговой рынок остается под давлением неопределенности внешней конъюнктуры. При этом анонс от Минфина относительно планов по завтрашнему аукциону по ОФЗ внесет свои коррективы.

Рубль сегодня, на наш взгляд, большую часть времени будет демонстрировать нейтральное отношение к внешней конъюнктуре, что позволит ему торговаться на занимаемых уровнях (36,95 руб. к бивалютной корзине).

Рейтинги и прогнозы

Standard&Poor's пересмотрело прогноз по рейтингам ОАО «БАНК УРАЛСИБ» со «Стабильного» на «Негативный». Одновременно S&P подтвердило долгосрочный кредитный рейтинг на уровне «ВВ-» и краткосрочный – на уровне «В».

Эксперты S&P отметили, что «пересмотр прогноза со «Стабильного» на «Негативный» отражает мнение агентства относительно возможного дальнейшего ухудшения финансового профиля и бизнес-позиции банка. Показатели прибыльности БАНКа УРАЛСИБ ухудшились, о чем свидетельствует снижение отношения прибыли до формирования резервов к скорректированным активам до 0,76% в 2011 году (по сравнению с 2,06% за последние 5 лет) и увеличение отношения затрат к доходам (cost-to-income) до 86,7% в 2011 году против среднего значения 70,6% в последние 5 лет. Негативное влияние на структуру прибыльности оказывают давление на показатели маржи (хотя наблюдается их небольшое повышение за 2011 год) и увеличение расходов».

Пересмотр прогноза на «Негативный» по рейтингу БАНКа УРАЛСИБ, скорее всего, окажет давление на котировки его облигаций серии 04 (YTP 9,20%/422 дн.) на фоне общей нестабильности на торговых площадках.

Главные новости

Moody’s понизило рейтинги российским банкам Societe Generalе

Рейтинговые действия в адрес российских банков группы Societe Generale были ожидаемы после понижения на 1 ступень рейтинга «материнской» структуре. Наибольшее давление будет оказано котировкам Банка ДельтаКредит и Русфинанс Банка, которые имеют единственный рейтинг – только от Moody’s.

Событие. Сегодня агентство Moody's понизило рейтинги Росбанка, Русфинанс Банка и ДельтаКредит, входящих в группу Societe Generale, вслед за ухудшением рейтинга французского банка 21 июня 2012 года. По данным агентства, «понижение рейтингов банков завершает их пересмотр, начатый в декабре 2011 года».

Комментарий. Сразу отметим, что понижение агентством Moody’s международных рейтингов на 1 ступень затронуло все три банка группы, в то время как по национальной шкале рейтинг «пострадал» только у Русфинанс Банка.

В целом, рейтинговые действия со стороны Moody’s в адрес российских банков Societe Generale были ожидаемы после понижения на прошлой неделе рейтинга «материнской» структуре на 1 ступень до «А2». Поскольку для Банка ДельтаКредит и Русфинанс Банка рейтинг от Moody’s – единственный (у Росбанка имеется еще рейтинг от Fitch на уровне «ВВВ+»), то давление на котировки этих банков, на наш взгляд, будет более ощутимым. См. комментарий к понижению рейтинга Societe Generale.

Оферта по займу Банка ЗЕНИТ серии 06 – стоит оставить в портфеле

Если бумага уже в портфеле, то предложенные уровни стоят того, чтобы ее там оставить. Для размышляющих на тему «входить или не входить?» есть альтернативы.

Событие. Ставка 7-8 купонов по облигациям ОАО Банк ЗЕНИТ серии 06 объемом 3 млрд руб. установлена в размере 9,2% годовых.

Комментарий. В целом, если бумаги Банка ЗЕНИТ у вас уже в портфеле, то предложенные уровни вполне рыночные (см.график) и стоят того, чтобы их в нем и оставить.

Отметим, что среди крупных частных банков за последнюю неделю обозначили уровни прохождения оферт две кредитные организации: Банк ЗЕНИТ и НОМОС-БАНК. Оба эмитента предложили к ОФЗ премию 200-210 б.п. При этом консолидированные активы НОМОС-БАНКа в 2,7 раза больше (по итогам 2011 года), а рейтинги – на 1-2 ступени выше. Поэтому, на наш взгляд, с точки зрения соотношения «кредитное качество / доходность» заем НОМОС-БАНКа смотрится заметно интереснее. «В плюс» Банку ЗЕНИТ стоит «засчитать» короткую срочность – 1 год.

РусАл рассказал о долговой политике

Вчера менеджер компании – Олег Мухамедшин дал интервью, которое преимущественно было посвящено долговой политике компании.

Событие. Директор по корпоративному развитию Олег Мухамедшин в интервью агентству Финмаркет раскрыл ключевые моменты долговой политики РусАла.

Ключевые моменты интервью:

Об объеме рефинансирования долга

РусАлу в 2013 году предстоит выплатить по долгу 1,3 млрд долл.; часть долга может быть рефинансирована за счет выпуска рублевых облигаций и банковских кредитов. С января РусАл выплатил по долгу 600 млн долл. и больше по графику обязательств в 2012 году погашений нет.

Выпуск новых долговых бумаг

Для рефинансирования обязательств компания планирует, в том числе выпуск дочерними компаниями облигаций на сумму до 60 млрд руб. Недавно РусАл подал документы на регистрацию облигаций и может воспользоваться этим инструментом привлечения финансирования в случае установления благоприятной конъюнктуры в сегменте рублевых долговых бумаг.

Дальнейшая политика долговых заимствований и выплата дивидендов

По словам О. Мухамедшина, речь о выплате дивидендов пока не идет, приоритетно снижение долга. Стратегия компании по-прежнему нацелена на снижение долговой нагрузки, поэтому свободные денежные средства компания продолжит направлять на снижение долга. Согласно ковенантам, выплата дивидендов была возможна после снижения коэффициента долг/EBITDA до 3,0х. Коэффициент долг/EBITDA РусАла на конец 2011 года достигал 4,7.

Комментарий. Напомним, что на фоне роста цен на электроэнергию и падения цен на алюминий, компания испытывает довольно серьезные сложности, прежде всего, связанные с падением маржинальности, что, соответственно, отражается на долговые метриках. При этом объем долга компании остается прежним. В 1 квартале 2012 года РусАл показал снижение уровня EBITDA margin c 13,6% в 4 квартале 2011 года до 8,2%, что соответственно отразилось на соотношение Debt/EBITDA, которое, по нашим подсчетам, выросло до 5,7x. При этом при текущих ценах на алюминий ниже 2000 долл./тн можно ожидать продолжения ухудшения данной метрики. Весомым фактором, который в том числе был подчеркнут в интервью представителя РусАла является отсутствие выплат до конца года. Дополнительную поддержку кредитный профиль РусАла получает также за счет 25%-ного пакета Норникеля, который стоит порядка 8 млрд долл. и на текущий момент покрывает около 70% обязательств компании.

Бумаги эмитента торгуются с доходностью выше отметки в 13% годовых. Так, последние торги по бонду серии 07 (PUT 03.2014) проходили с доходностью 13,86%, а серии 08 (PUT 04.2015) c YTP 14,25%. Оба выпуска, особенно на фоне бумаг Мечела, которые мы считаем более рискованным инструментом, мы считаем довольно интересным инструментом для инвесторов готовых к бумагам с повышенным риском и волатильностью.