Новости эмитентов

МПБ остался без лицензии

Банк России приказом от 04.10.2010 № ОД-484 отозвал лицензию на осуществление банковских операций у ЗАО «Международный Промышленный Банк» (г. Москва). В связи с потерей ликвидности МПБ не обеспечивал своевременное исполнение обязательств перед кредиторами. Кроме того, кредитная организация проводила высокорискованную кредитную политику и не создавала адекватные резервы на возможные потери по ссудам. При этом банк представлял в Банк России существенно недостоверную отчетность и не исполнял требования предписаний надзорного органа. В соответствии с приказом Банка России от 04.10.2010 № ОД-485 в «Международном Промышленном Банке» назначена временная администрация сроком действия до момента назначения конкурсного управляющего либо назначения ликвидатора. Полномочия исполнительных органов Банка в соответствии с федеральными законами приостановлены.

Как мы уже писали в своем обзоре от 22 июня, отзыв лицензии – вполне вероятный итог развития событий, уже на 1 июня Банк исчерпал, на наш взгляд, все возможности по поддержке со стороны ЦБ, а социальная значимость, которая хоть как-то могла повысить лояльность к Банку, у Эмитента отсутствует. В результате, инвесторы остаются основной пострадавшей стороной: качество кредитного портфеля у Банка под серьезным вопросом после всех публикаций в СМИ, а расставаться со своими активами С.Пугачев (конечный бенефициар МПБ) не спешит – сделка по залогу Элегестского угольного месторождения, как мы понимаем, все же не состоялась. Вероятно, по цене стороны так и не договорились, и собственник вывел свои активы из-под удара. Судя по всему, других источников для финансирования задолженности, кроме собственных активов Банка, ждать не стоит, что заметно снижает вероятность возврата средств инвесторов. Сам процесс еще усложняется тем, что эмитентом еврооблигаций выступает SPV-компания.

МДМ-Банк: итоги 1 полугодия 2010 года по МСФО

Вчера МДМ-Банк представил инвесторам результаты своей деятельности по МСФО за 1 полугодие 2010 года. Среди положительных моментов можно отметить, что Банк успешно справился с серьезным объемом выплат в отчетном периоде, сохранив при этом приемлемый запас ликвидности и неплохие балансовые показатели, в том числе высокий уровень достаточности капитала. Как негативный фактор мы выделяем большую долю NPL (90+), совершенно несвойственную корпоративным банкам.

Прежде чем переходить к показателям, обращаем внимание, что в предоставленной инвесторам отчетности приведены балансовые показатели (и на начало, и на конец отчетного периода) объединенного банка, а вот доходы отражены в консолидированном виде только за 1 полугодие 2010 года, что делает их сравнение с данными за аналогичный период прошлого года невозможным. Отчасти исправляет сложившуюся ситуацию подготовленная ко вчерашнему conference-call презентация, однако показатели в ней приведены выборочно.

Как мы уже отметили, объем выплат в 1 полугодии 2010 года был существенный – порядка 32 млрд руб. (17,8 млрд руб. – по еврооблигациям, 14,1 млрд руб. – по синдицированным кредитам), и производился он из накопленной к этому времени «подушки ликвидности». В результате, денежные средства и их эквиваленты сократились с 64,7 млрд руб. до 44,5 млрд руб., задолженность прочих банков перед Эмитентом упала с 42,3 млрд руб. до 20,7 млрд руб. Все это привело к снижению валюты баланса на 9% до 366,4 млрд руб.

Восполнение ликвидности частично происходило за счет привлечения средств клиентов (в основном физических лиц), объем которых вырос с 94,6 млрд руб. до 209,6 млрд руб. Последнее было характерно для всего банковского сегмента, так что можно говорить о том, что Банк был в общеотраслевом тренде. Отметим, что после погашения синдицированного кредита в октябре текущего года в объеме 3,7 млрд руб., проблем с которым мы не ожидаем, существенные выплаты вплоть до 3 квартала 2011 года у Банка отсутствует, что позволит Эмитенту спокойно заниматься качеством своих активов и наращиванием кредитного портфеля.

Обращаем внимание, что средства клиентов составляю основу фондирования Эмитента – 57% пассивов и их стоимость оказывает существенное влияние на эффективность деятельности Банка. Во 2 полугодии 2010 года Эмитент ожидает повышения эффективности своей деятельности, в частности NIM составит, по прогнозам менеджмента, около 7% против 6,4% в 1 полугодии 2010 года, за счет завершения сроков дорогих депозитов, привлеченных в 2009 году. Также росту рентабельности будет содействовать, по прогнозам менеджмента, развитие розничного кредитования, которому свойственны более высокие ставки. Отчасти поддерживать хорошую маржинальность деятельности Банку, на наш взгляд, помогает существенный объем капитала, достаточность которого составляет 20,7% (TCAR), причем в основном представленный капиталом первого уровня – 18,8% (Tier 1 CAR). По последнему показателю МДМ-Банк заметно обгоняет многие крупные банки (Сбербанк, ВТБ, Альфа-Банк, Промсвязьбанк и др.). Поскольку капитал 1 уровня формируется преимущественно за счет взносов в уставный капитал и прибыли, то, по сути, является для Банка «бесплатным» фондированием.

Качество кредитного портфеля Эмитента остается, по нашему мнению, его самым «больным местом». По данным Банка, доля NPL (90+) составила на конец отчетного периода 17,5%, что выше не только корпоративных банков, но и розничных, где риски традиционно выше (Ренессанс Капитал – 10,5%, ХКФБанк – 9,7%). По данным Банка, ситуация постепенно улучшается и даже наметились некоторые положительные тенденции. В частности, Эмитент отмечает преломление тренда: на конец 1 квартала текущего года NPL (90+) был заметно выше – 19,2%. Однако если присмотреться внимательнее, то позитив достигнут за счет роста кредитного портфеля (gross) с 259,1 млрд руб. до 282,3 млрд руб., то есть на 9%. При этом объем NPL (90+) оставался на том же уровне – 49,6 млр руб. против 49,7 млрд руб. на конец 1 квартала, а объем реструктуризированных кредитов вырос - с 29 млрд руб. до 37,1 млрд руб. Таким образом, позитив здесь можно найти только в том, что Банк начал наращивать кредитный портфель, и это должно положительно отразиться на его доходах. Исходя из структуры просроченной задолженности в целом: объем просрочки свыше 1 дня (но менее 30 дней) сократился с начала года с 3,4 млрд руб. до 2,9 млрд руб., свыше 30 дней (но менее 90 дней) - снизился с 8,6 млрд руб. до 6,1 млрд руб., - следует ожидать постепенного списывания ранее накопленной «старой» просрочки (в 1 полугодии было списано около 5 млрд руб.) и уменьшения темпов образования новой, что в итоге должно привести к дальнейшему снижению уровня NPL (90+) в портфеле. Однако менеджмент довольно консервативен в своих прогнозах: запланированный уровень неработающих активов (90+) на конец 2010 года – 17% (и менее), и такой пессимизм нас несколько настораживает. Мы не исключаем перехода части реструктуризированной задолженности в просроченную.

Наблюдаемая стабилизация качества кредитного портфеля позитивно отразилась на доходах Кредитной организации: объем отчислений в резервы составил более-менее скромные 4,3 млрд руб. (11,5 млрд руб. в 2009 году – неконсолидированные данные). Вкупе с прибылью по операциям с ценными бумагами и валютой (net, 1,3 млрд руб.) и комиссионным доходом (net, 1,4 млрд руб.) это позволило Банку заработать прибыль в размере 1,1 млрд руб. (0,35 млрд руб. за 1 квартал текущего года) и вселяет больший оптимизм касательно выполнения ранее озвучиваемых прогнозов по данному показателю по итогам 2010 года в объеме 3,6 млрд руб.

В настоящее время среди ликвидных выпусков МДМ-Банка можно отметить облигации серии 05 и 08, которые торгуются с YTM 9,6% при дюрации 353 дня и серии 08 с YTP 8,7% при дюрации 878 дней. Отметим, что по сравнению с другими банками из ТОП-30 по активам Эмитент предлагает рейтинг на 1-2 ступени выше (Fitch – «ВВ», Moody’s – «Ва2»). При этом бумаги его торгуются со спрэдом около 10-20 б.п. к данным Банкам (Промсвязьбанк, НОМОС-БАНК, Банк ЗЕНИТ). Не последнюю роль в этом сыграли отрицательные финансовые результаты отчетности и низкое качество кредитного портфеля, которые, тем не менее, не препятствуют МДМ-Банку своевременно исполнять свои обязательства. На наш взгляд, более короткие выпуски могут быть интересны для приобретения.

VimpelCom подписал соглашение с Weather Investment: негативно

Вчера стало известно, что VimpelCom (VPC) и египетский миллиардер Нагиб Савирис подписали соглашение о покупке холдинга Weather Investment S.p.А, которому принадлежит 51,7% Orascom, Telecom и 100% Wind Telecomunicazioni.

Ключевые моменты сделки:

Сколько стоит?

Сумма сделки не претерпела изменений, согласно первичным заявлениям в СМИ, общая сумма сделки составит 6,6 млрд долл. Из указанной суммы денежная составляющая - 1,8 млрд долл. В объединенной компании Weather Investment получит 20% и будет иметь два места в совете директоров VPC. Как положительный момент мы отмечаем, что основная часть сделки носит неденежный характер.

Что получит VimpelСom?

По итогам сделки объединенная компания станет пятой по размеру абонентской базы в мире, пропуская вперед America Movil, Telefonica, Vodafone, China Mobile. Общая абонентская база составит 174 млн абонентов. Напомним, что на сегодняшний день у VimpelCom в России и Украине 87 млн абонентов. Новые абоненты добавятся за счет итальянского оператора Wind (18,4 млн), оставшиеся - это жители стран покрываемых компанией Orascom, в том числе: Пакистан, Бангладеш, Алжир, Канада, Зимбабве, Тунис, Бурунди, ЦАР. Большинство из указанных регионов относится к так называемым странам «третьего мира», что по нашему мнению может осложнять ведение бизнеса там, в том числе вследствие нестабильности политических систем и низкого уровня доходов населения. Вместе с тем, ключевым преимуществом здесь является низкий уровень проникновения беспроводной связи, что соответственно создает задел для роста, хотя конечно меньший, чем в более успешных экономически странах. В части цифр отметим, что средний уровень проникновения в регионах Orascom составляет 51%. Для сравнения, на территории СНГ этот показатель – 76%, в то время как в России -142%.

«Алжирская проблема»

Наиболее острым вопросом сделки является алжирская дочерняя компания Orascom, которую, в том числе вследствие высоких обязательств перед правительством страны по налогам планируется деприватизировать. Регион приносит в совокупный показатель EBITDA порядка 50%. Таким образом, VPC идет на сделку, понимая риск возможного отвлечения Алжирского оператора из консолидированной компании. Согласно вчерашним заявлениям Генерального директора VPC Александра Изосимова, риски деприватизации являются незначительными. Менеджмент VPC принял условие неизменности ранее анонсированной суммы сделки, несмотря на еще не разрешенные проблемы алжирского оператора.

На наш взгляд, участие в сделке, когда судьба одного из активов не известна, является настораживающим фактором. Помочь устранению проблемы, вероятно, может, рабочий визит президента РФ в Алжир на этой неделе, а также тот факт, что со времен Советского Союза с государством сохранились довольно теплые отношения. Также можно отметить, что деприватизация компании не даст правительству Алжира решения проблем с задолженностью по налогам, в то время как при реализации сделки это вопрос, скорее всего, будет решен.

Качество приобретаемых активов не самое лучшее

Стоит отметить, что кредитные метрики консолидируемых компаний в целом оставляют желать лучшего. Прежде всего это касается долговой нагрузки. Так согласно презентации представленной VPC, Net Debt/EBITDA Wind Italy составляет 4,1х, а у Orascom – 2.5x. Указанные соотношения в сопоставлении как с самостоятельным показателем VPC – 0,8х, так и в целом для телекоммуникационного сектора являются не очень комфортным. Из консолидированного долга размером 24,6 млрд долл. доля ВымпелКома будет лишь 25%, в то время как вклад Компании в EBITDA значительно выше - 54%. Для реализации сделки и прочих расходов российской компании необходимо будет привлечь 2-2,5 млрд долл., что приведет увеличению Net Debt/EBITDA в 2,5х. Привлечение нового долга не будет проблемой для VPC. Так, Компания сообщает, что достигла ряд предварительных соглашений с рядом европейских банков, а также со Сбербанком. Вместе с тем, на VPC может лечь ответственность рефинансирования долгов новых компаний, что создает дополнительную нагрузку на Компанию.

Будет ли пересматриваться рейтинг

Мы отмечаем, что у VPC возникают риски негативных рейтинговых действий со стороны агентств. Мы считаем, что несмотря на значительные масштабы бизнеса новой компании, указанное выше соотношение Net Debt/EBITDA достаточное весомое для существующего рейтинга и как минимум не оставляет надежды на рост рейтинговой оценки в ближайшей перспективе. В части снижения напомним, что рейтинг МТС, которая не предполагает агрессивного роста долга от S&P BB(«Позитивный»), в то время как у ВымпелКом на ступень выше – «ВВ+» («Стабильный»).

Резюмируя, мы считаем, что сделка негативно скажется на кредитном профиле Компании, что соответственно будет иметь отражение в отрицательной переоценке бондов Эмитента. Мы ожидаем укрепления спроса на бумаги МТС и продажи в бумагах ВымпелКома, в том числе на опасениях снижения рейтинга, что соответственно приведет к расширению существующего спрэда между бумагами компаний.

Долговые рынки

Торги понедельника международные площадки закончили коррекцией фондового сегмента. Масштабы потерь европейских индексов можно оценить в диапазоне 0,66% - 1,24%, отрицательная переоценка американских индикаторов варьировалась в диапазоне 0,72% - 1,11%. Причины такого развития событий во многом были определены реакцией участников рынка на преобладающий макрофон. В целом, новостной поток, характеризующий состояние стран ЕС, остается достаточно смешанным, при этом опасения того, что проблемы угрожающе высоких бюджетных дефицитов по отдельным странам, сохраняются. Последней, среди тех, кто не смог «утешить» инвесторов своими макропрогнозами, стала Греция.

В части американских макроданных наибольшие разочарования принесла статистика производственных заказов за август, которые снизились на 0,5%, тогда как месяцем раньше был зафиксирован их рост на уровне 0,5%. Отрицательной динамикой «отличился» и рынок недвижимости в сегменте вторичных продаж, где снижение в годовом выражении зафиксировано на уровне 18,4%.

Вместе с тем, для сегмента казначейских обязательств США вчерашний день сложился достаточно комфортно. С одной стороны, любые разочарования в фондовом сегменте находят отражение в росте спроса на «защитные» позиции, с другой – тема спекулятивных покупок со стороны тех участников, кто ориентируется на факт не только анонсированного, но и аккуратно реализуемого процесса госвыкупа UST, продолжает оказывать серьезное влияние на сегмент. И хотя каких-либо четких заявлений со стороны американского регулятора о масштабах планируемых покупок не было, а оценки со стороны участников рынка представляют довольно широкий диапазон – от 315 до 670 млрд долл., спрос на американский госдолг не исчезает. Итогом вчерашнего дня для 10-летних UST стало снижение доходности на 3 б.п. до 2,48% годовых.

Отметим, что с началом сегодняшних торгов американские гособязательства остаются на волне спроса – активные покупки азиатскими инвесторами пододвинули доходность к 2,45% годовых. Среди поводов для всплеска покупательских интересов обозначим решение Банка Японии о снижении базовой ставки до предельно минимального уровня: 0% - 0,1% с действующих ранее 0,1%. Мотивом для такого решения регулятора названо не оправдывающее ожиданий отсутствие экономического роста Японии, подтверждением которого, в частности, названа устойчивая отрицательная динамика показателей промышленной активности. Вместе с тем, мы не исключаем общности такого решения с политикой по осторожному ослаблению йены относительно других мировых валют с тем, чтобы упростить сложившееся положение экспортеров.

После такого решения возникает еще больший ажиотаж вокруг предстоящих решений по базовым ставкам со стороны других центральных банков, в частности, ЕЦБ и Банка Англии, которым предстоит озвучить свои решения в четверг.

Российские еврооблигации вчера оставались в центре покупательской активности, причем наиболее справедливо данное утверждение для корпоративного сектора, где участникам были наиболее интересны длинные выпуски Газпрома, отметим, что переоценка их котировок на уровне порядка 1% нашла резонанс и в выпусках ЛУКОЙЛа, и ТНК-ВР, чьи цены ближе к окончанию торгов передвинулись в диапазон почти на 75 б.п. выше предыдущего закрытия. Покупки наблюдались также в евробондах Альфа-Банка, обеспечив положительную переоценку в пределах 50 б.п., и бумагах Сбербанка, подорожавших в пределах 25 б.п. На фоне такой динамики странным выглядит отсутствие заметных ценовых достижений в бумагах ВТБ, мы допускаем, что аппетит инвесторов изрядно поубавило сообщение о планах банка по размещению еще двух новых займов с размещением в 2016 и 2020 годах. Среди аутсайдеров вчерашнего дня отметим бумаги ВымпелКома, которые потеряли в цене порядка 0,5% после появившегося сообщении о планируемом объединении с новыми активами. Свою оценку потенциальных рисков данной сделки мы изложили в отдельном комментарии, здесь же хочется лишь в очередной раз подчеркнуть, что приобретение активов, характеризующихся определенными финансовыми сложностями (обременительной долговой нагрузкой), влечет за собой не только потребность в привлечении новых займов для финансирования покупки, но и для рефинансирования текущих обязательств новых активов. Таким образом, угроза роста долговой нагрузки ВымпелКома выглядит очевидной, при этом переход кредитных характеристик компании в категорию более слабых может иметь и иные негативные последствия вплоть до пересмотра действующих рейтинговых оценок международными агентствами, что, на наш взгляд, должно компенсироваться инвесторам дополнительной премией в доходности, если угроза рейтинговых действий станет актуальной.

В суверенных еврооблигациях вчера не было зафиксировано серьезных ценовых сдвигов: Russia-30 фактически весь день котировалась в диапазоне 119,875%. Ориентируясь на начало торгов, можно констатировать, что сегодняшний день запомнится участникам рынка преодолением отметки 120%.

Рублевый сегмент в понедельник заметно сбавил обороты, а также приобрел чуть больше желающих зафиксировать позиции на уровнях, сформировавшихся за последние дни роста на фоне составления квартальных отчетов по портфелям. Мы не наблюдали масштабных продаж, но кое-где отрицательная переоценка варьировалась в среднем в диапазоне 5 – 15 б.п. Так, среди подешевевших бумаг отметим в первую очередь выпуск УрСИ-БО1, который переоценивается рынком в соответствии с анонсированными условиями call-option. Кроме того, продажи были в выпусках Система-1, Система-2, Газпром нефть-3, Мечел-13. В тоже время на уровне 10-20 б.п. подорожали облигации АЛРОСЫ, ЕвразХолдинг – Финанса, Сибметинвеста.