Рыночная конъюнктура

Внешние рынки

В понедельник глобальные инвесторы находились в ожидании решения вопроса по выделению очередного транша финансовой помощи Греции. На фоне этого участники торгов предпочитали не совершать резких движений.

Ключевым событием вчерашнего дня на глобальных площадках было очередной заседание министров финансов Еврозоны по вопросу выделения очередного транша финансовой помощи Греции. На фоне чего в первой половине дня общий настой инвестора имел умеренно негативный характер. Следует отметить, что предположения о возможном очередном переносе даты окончательного решения по Афинам сдерживали инвесторов от начала покупок рисковых активов.

Кроме того в СМИ начала появляться информация о переговорах между советниками Белого дома и республиканцами по разработке плана предотвращения «Фискального обрыва». Тем не менее, темпы обсуждения подобного вопроса, имеющего конечную дату для принятия конкретных мер, выглядят весьма медленными. При этом следует помнить, что помимо разработки самого плана, его, в конечном счете, будет необходимо «провести» через ряд согласований в конгрессе. Напомним, что в последний раз вопрос, стоявший столь же острым образом, был связан с повышением уровня государственного долга страны. Процесс одобрения конгрессом при этом был крайне затруднительным.

По итогам торгов большинство ключевых индексов находились в отрицательной зоне. Долговой рынок продемонстрировал спрос на защитные активы на фоне чего доходность десятилетних США, Германии и Франции снизилась, а Испании и Италии выросла.

По итогам дня доходность десятилетних гособлигаций Германии составила – 1,413% («-2,2 б.п.»), Франции - 2,137% («-1,9 б.п.»), США -1,663% («-2,8 б.п.»), Испании – 5,602% («+0,4 б.п.»), Италии – 4,748% («+0,3 б.п.»).

На глобальных валютных площадках, так же как и на фондовых, сохранялась неопределенность. Инвесторы предпочитали не совершать активных операций, на фоне чего пара EUR/USD торговалась в узком диапазоне 1,295х – 1,298х.

Тем не менее, сегодня утром стало известно, что министры финансов ЕС все же одобрили план выделения Греции очередного транша финансовой помощи, а кроме того, дополнительно Афинам был предоставлен целый ряд послаблений по действующим условиям, ранее озвученным в рамках оказания финансовой помощи. На фоне этого, пара EUR/USD в рамках утренней сессии вплотную приблизилась к отметке 1,3х.

Российские еврооблигации

В понедельник инвесторы сохраняли выжидательную позицию. Большая часть бумаг показала незначительные корректировки вниз. Положительные ценовые изменения в корпоративном сегменте были преимущественно в длинных бондах ВымпелКома.

Понедельник не стал исключением из общей картины предыдущих дней и в целом был довольно ровным. Вчера инвесторы обозначали свою выжидательную позицию до решения Еврогруппы и МФВ по Греции. Первый день недели прошел в корпоративном сегменте с небольшими ценовыми корректировками вниз, которые редко выходили за рамки в 10 б.п. Отметим, что если в предыдущие дни отмечалось сколь значимое изменение котировок в бондах high yield сектора, то вчера таких изменений не было отмечено. Исключением стали, пожалуй, бонды ВымпелКома, которые на новости об отзыве претензий ФАС уверенно росли. Суверенная кривая, вчера пользовалась спросом, основная переоценка была в Russia-42 – «+25,6 б.п.» (121,977%), в свою очередь цена Russia-30 изменились незначительно – «+6 б.п.» по итогам понедельника. Спрэд Russia-30/UST-10 расширился и составил 116,9 б.п. (115,5 б.п.).

Рублевые облигации

Налоговый период и неоднозначная внешняя конъюнктура создали смешанную динамику на рынке суверенного долга. Бумаги ФСК ЕЭС не отреагировали на снижение рейтинга от Moody’s.

На локальном рынке вчера можно было отметить, прежде всего, сократившийся объем оборотов в сегменте суверенного долга. Проходящий налоговый период, а также неоднозначная внешняя конъюнктура оказывали давление на российский рынок. Общий настрой участников торгов второй день подряд привел к фиксации по ряду бумаг. Прежде всего, это касалось длинных выпусков. Так, ОФЗ 26208 потерял за день 17 б.п. Однако такое изменение было максимальным среди остальных госбумаг, показавших вчера значимый торговый оборот. Спросом, в свою очередь, пользовался ОФЗ 26205, ценовой рост которого составил 18 б.п. и был также максимальным за вчерашний день. Сегодня должны быть объявлены ориентиры завтрашнего аукциона по 5-летнему выпуску 25080. Мы не исключаем, что на фоне позитивного внешнего фона участники торгов снова увидят ориентиры без сколь значимой премии ко вторичному рынку. Вчера бумага завершила день с доходностью 6,84%.

Отметим, что инвесторы оставили без внимания новость о снижение Moody’s рейтинга ФСК ЕЭС до «Ваа3». Вместе с тем, мы считаем, что решение Правительства о внесении госпакета монополии в ОАО «Российские Сети» добавляет еще большую неоднозначность в ход реформы сектора. Мы рекомендуем пока воздержаться от покупок кривой ФСК. В свою очередь, бонды дочерних компаний МРСК Холдинг выглядят вполне интересно.

Forex/Rates

Локальный валютный рынок вчера вновь продемонстрировал укрепления позиций рубля.

При открытии торгов понедельника национальная валюта начала укрепляться.  Высокий спрос на рублевую ликвидность в день уплаты НДПИ и акцизов, а также позитивная ситуация на сырьевых площадках оказывали довольно сильную поддержку национальной валюте. Тем не менее, отсутствие ярко выраженного тренда на глобальном рынке Forex немного сдерживало потенциал дальнейшего укрепления рубля. По итогам торгов курс доллара составил – 31,03 руб., а стоимость бивалютной корзины - 35,17руб.

Уплата НДПИ и акцизов довольно сильно отразилась на общем состоянии ликвидности денежного рынка. Так, согласно данным ЦБ, сумма остатков на корсетах и депозитах снизилась на 20,4 млрд руб. до 835,2 млрд руб. При этом основную часть «оттока» ресурсов удалось избежать благодаря увеличению лимитов ЦБ на однодневных аукционах прямого РЕПО, по которым задолженность за вчерашний день выросла на 220 млрд руб. Ставки денежного рынка выросли - MosPrime o/n составила 6,38% («+17 б.п.»).

Наши ожидания

Очередное разрешение «греческого вопроса» позволит инвесторам совершать осторожные покупки, вместе с тем, сохраняющийся актуальным «американский вопрос» о fiscal cliff может несколько сдерживать участников торгов.

Сегодня, по нашим оценкам, рубль продолжит демонстрировать укрепление позиций. Благоприятная ситуация на внешних площадках, а также высокий спрос на рублевую ликвидность продолжат оказывать поддержку национальной валюте.

Главные новости

ГСС (-/-/ВВ): итоги 1 полугодия 2012 года

Долг компании остается высоким. Исполнение обязательств компанией, на наш взгляд, зависит от своевременного финансирования со стороны аффилированных структур и госбанков.

Событие. Компания ГСС представила инвесторам результаты по 1 полугодию 2012 года.

Комментарий. Компания продолжает демонстрировать высокую долговую нагрузку: доля долга в активах превышает 90%. В денежном выражение объем задолженности вырос за 1 полугодие 2012 года на 17% до 1,7 млрд долл. Важно отметить, что доля кредитов со стороны аффилированных структур в портфеле поддерживалась практически на одном уровне: 22,8% на 1 июля против 23,7% на 1 января 2012 года (390,1 млн долл. и 347,5 млн долл. соответственно). Таким образом, мы наблюдаем поддержку со стороны связанных сторон.

В качестве отрицательного момента отметим также, что увеличилась доля краткосрочного долга до 58% с 40%. Последнее произошло ввиду нарушения ряда ковенант по долгосрочным кредитам, в результате чего они были переведены в разряд краткосрочных.

Отметим при этом, что чистые активы компании отрицательные. Генерирование убытка, который по итогам отчетного периода составил 100,3 млн долл. против 16,9 млн долл. за аналогичный период прошлого года, не способствует выравниванию ситуации.

Формально у эмитента в обращении сейчас четыре выпуска, однако к относительно ликвидным можно отнести только два – БО-02 и БО-03. Займы ходят в перечень прямого РЕПО с ЦБ и торгуются с доходностью 9,12% / 149 дн. и 10,8% / 149 дн. (средневзвешенный за неделю уровень). Судя по разбросу доходности при одинаковой дюрации, стоит предположить, что имеют место отдельные сделки, оказывающие сильное влияние на оценку бумаг. Таким образом, их ликвидность, действительно, ограничена. На наш взгляд, исполнение обязательств компанией по своим бумагам зависит от своевременного финансирования со стороны аффилированных структур и госбанков (см.наш комментарий от 11 января 2012 года).

МКБ (В1/В+/ВВ-): хорошие итоги 9 мес. 2012 года по МСФО

Банк по-прежнему демонстрирует достойный рост доходов и рентабельности, при этом качество кредитного портфеля остается высоким. Вопрос достаточности капитала решен за счет допэмиссии акций и привлечения в капитал IFC и ЕБРР, что также благоприятно сказалось на инвестиционной привлекательности банка. Среди рублевых облигаций может представлять интерес самый длинный выпуск серии БО-05.

Событие. Вчера МКБ представил отчетность за 9 мес. 2012 г. по МСФО.

Комментарий. Банк показал хорошую динамику доходов в отчетном периоде: чистый процентный доход увеличился на 48,2% (к а.п.п.г.) до 8,8 млрд руб., комиссионный доход – на 50,2% до 2,8 млрд руб. Рост был обеспечен активным наращиванием кредитного портфеля («+26,1%» к  а.п.п.г. и «+28,6%» к 2011 г. до 209 млрд руб.) и дальнейшим развитием инкассации, услуг по расчетным операциям, выдачи гарантий и аккредитивов. В кредитовании клиентов основной вклад (в абсолютном выражении) внес корпоративный сегмент («+24,5%» к 2011 г. до 165 млрд руб. или 78,9% портфеля), а затем уже и частных лиц («+46,7%» до 44 млрд руб.). Отметим, что банк продолжил активно увеличивать долю высокомаржинальных продуктов – нецелевых потребительских и POS-кредитов (в совокупности «+62,7%» к 2011 г. до 25 млрд руб.; их доля за это время возросла с 18,4% до 21,0%), что благоприятно отразилось на процентной марже (NIM), которая выросла с 5,0% в 2011 г. до 5,2% за 9 мес. 2012 г. Здесь же в качестве положительного фактора следует отметить и источники фондирования банка, который наряду с дорогостоящими депозитами («+12,2%» к 2011 г. до 165 млрд руб.) активно использовал возможности фондового рынка («+22,2%» до 38 млрд руб.) и межбанковского финансирования («+26,5%» до 32 млрд руб.). Что касается качества кредитного портфеля, то, несмотря на увеличение доли более рискованного потребительского кредитования, оно остается высоким: NPL (90+) на конец 3 кв. 2012 г. составило 1,2% (против 1,1% по итогам 2011 г.), а с учетом всех просроченных кредитов – 1,8% против 1,6% соответственно. При этом начисленные резервы более чем в 1,9 раза покрывали проблемные кредиты сроком свыше 90 дней.

На фоне роста процентных и комиссионных доходов, чистая прибыль МКБ за 9 мес. 2012 г. выросла на 59,7% к а.п.п.г. до 3,8 млрд руб. (рентабельность капитала – 16,1%, рентабельность активов – 2,0%). В свою очередь, сдерживающими факторами для ее роста стали возросшие отчисления в резервы («+53,1%» к а.п.п.г. до 1,7 млрд руб.) и увеличившиеся операционные расходы («+55,5%» до 4,6 млрд руб.). Последние прибавили за счет административных расходов на развитие инфраструктуры, а также увеличения штата сотрудников на фоне расширения сети. Тем не менее, операционная эффективность банка несколько улучшилась: соотношение Сost/Income за 9 мес. 2012 г. составило 40,6% против 41,6% за а.п.п.г.

Капитал МКБ (по Базелю) с начала 2012 г. увеличился на 35,1% до 39,8 млрд руб., коэффициент достаточности капитала составил 14,8% против 14,4% в 2011 г. Напомним, в 3 кв. 2012 г. завершилась процедура привлечения в капитал банка IFC и ЕБРР, которые приобрели по 7,5% акций МКБ. Вместе с тем, допэмиссия акций после ужесточения требований ЦБ РФ к капиталу позволила банку обеспечить на приемлемом уровне норматив Н1 (по РСБУ), который на 1 октября 2012 г. составил 11,5% (min 10%), хотя еще на 1 августа 2012 г. он был 10,6%. Таким образом, МКБ за счет привлечения в качестве акционеров известных институциональных инвесторов смог разрешить вопрос с достаточностью капитала, что даст возможность для дальнейшего роста бизнеса, повысив при этом свою инвестиционную привлекательность.

На фоне рублевых облигаций МКБ (В1/В+/ВВ-), на наш взгляд, наибольший интерес может представлять выпуск серии БО-05 (YTM 10,71%/527 дн.), дающий наибольшую премию порядка 150 б.п. к кривой доходности облигаций Банка ЗЕНИТ (Ва3/-/В+) со схожими рейтинговыми оценками.