Rambler's Top100
 

НОМОС-БАНК: Сегмент российских еврооблигаций продолжает демонстрировать консервативное отношение участников к динамике остальных рынков


[27.10.2010]  НОМОС-БАНК    pdf  Полная версия

Новости эмитентов

Первичное размещение: Черкизово

Размещение биржевых облигаций ОАО «Группа Черкизово» серии БО-03 общим объемом 3 млрд руб. состоится 12 ноября текущего года. Срок обращения выпуска - 3 года. Размещение выпуска осуществляется путем проведения конкурса по определению ставки 1 купона, ориентир которого составляет 8%-8,5% годовых, что соответствует доходности к погашению через 3 года на уровне 8,16%-8,68% годовых. Оферта по выпуску не предусмотрена.

В последнее время Черкизово (Moody’s – «В2») показало улучшение кредитного профиля, в том числе по долговой нагрузке, и демонстрировало активный рост масштабов бизнеса за счет развития свиноводческого направления, что должно было повысить интерес инвесторов к этой Компании. Однако, на наш взгляд, предлагаемый диапазон излишне агрессивен, и мы бы рекомендовали участвовать в займе по верхней границе обозначенного ориентира. Причин тому несколько. Во-первых, на рынке есть неплохие альтернативы: например, у АЛРОСЫ, международный рейтинг которой на две ступени выше (S&P и Fitch «ВВ-», Moody’s – «Ва3»), выпуски серий 21 и 22 торгуются с доходностью 8,3% годовых при дюрации 880 дней, Якутскэнерго (Fitch – «ВВ») предлагает доходность порядка 8,3% по займу серии БО1 при дюрации 940 дней. То есть, на рынке можно найти бумаги с аналогичным уровнем доходности при более высоких рейтингах эмитентов, достигнутых в том числе за счет госучастия в данных компаниях. Во-вторых, рейтинг самого Эмитента сводит практически к минимуму шансы его бумаг войти в Ломбардный список, а значит и в перечень прямого РЕПО с ЦБ, кроме того 15 октября прошла новость, что с 1 января 2011 года ЦБ намерен исключить из Ломбардного списка ценные бумаги системообразующих предприятий, к которым относилось и Черкизово. Следовательно, высока вероятность, что ликвидность бумаг Эмитента будет несколько ограничена.

Первичное размещение: ЛК Уралсиб

ООО «Лизинговая компания УРАЛСИБ» вчера открыла книгу заявок на облигации серии БО-03 объемом 3 млрд руб. Диапазон индикативной ставки купона находится на уровне 9,5-9,75% (доходность 9,84-10,11% годовых при дюрации 1,49 года). Срок обращения облигаций составляет 3 года, оферта не предусмотрена. Погашение номинальной стоимости облигаций осуществляется амортизационными выплатами: по 83,30 руб. (8,33% от номинала) в даты выплаты 1-11 купонов и 83,70 руб. (8,37% от номинала) в дату выплаты 12 купона. Размещение облигаций на ФБ ММВБ запланировано на 3 ноября 2010 года.

На наш взгляд, бумаги Компании интересны к приобретению. Напомним, что в мае текущего года Fitch изменил рейтинг ЛУ Уралсиб на «В+» / «Стабильный». В финансовом секторе кредитные организации с аналогичным рейтингом к кривой госбанков предлагают спрэд от 100 до 300 б.п. (замыкает эту плеяду банков Русский Стандарт). В случае же ЛК Уралсиб он достигает 650-680 б.п. (при дюрации 1,5 года, достигнутой за счет амортизации) – на наш взгляд, премия более чем достаточная даже для традиционно пессимистичного взгляда игроков рынка на сегмент лизинговых компаний, а также компенсации того факта, что, несмотря на 1,5-летнюю дюрацию, бумага 3-летняя (погашение через три года, оферта не предусмотрена). Мы рекомендуем участвовать в данном займе по нижней границе диапазона.

Отчетность РусГидро за 9 месяцев 2010 года: без перемен

Вчера РусГидро представило результаты своей деятельности за 9 месяцев 2010 года. Полученные итоги были в целом в тренде первого полугодия, и, по нашему мнению, окажут нейтральное влияние на котировки бумаг Эмитента.

Операционные итоги стали не самым сильным моментом результатов 9 месяцев. Вследствие аварии на Саяно-Шушенской ГЭС (СШ ГЭС), а также в условиях малой водности собственная выработка электроэнергии находилась в зоне отрицательных значений и сократилась на 16% - до 55,6 млрд кВт.ч. Вместе с тем, выручка Компании по-прежнему в плюсе. Так, по итогам отчетного периода РусГидро заработало 64,7 млрд руб., что стало на 10,3% выше итогов годом ранее – 58,7 млрд руб. Стоит отметить, что указанный темп роста обгоняет результаты 1 полугодия – 7%. Добиться такой динамики, как мы понимаем, удалось за счет большей доли либерализации рынка электроэнергии начиная с 3 квартала. В текущем году негативное влияние на результаты оказывает сегмент продаж мощности (54% выручки) вследствие снижения тарифа на мощность. Таким образом, основным драйвером результатов РусГидро стали продажи электроэнергии, которая обеспечивала 45% доходов Компании по итогам отчетного периода.

Себестоимости Компании за 9 месяцев, как и по итогам первого полугодия, росла темпами, опережающими динамику выручки: 14,5% и 10,3% соответственно. Данный факт стал следствием роста затрат на закупаемую электроэнергию из-за недостатка выработки от собственных мощностей. Операционная маржа продолжила снижение против результатов годом ранее: показатель РусГидро по итогам сентября составил 53,3% против 55% за 9М09. Мы считаем, что поддержку норме прибыли во втором полугодии может оказать увеличение собственной выработки вследствие введения в эксплуатацию одного блока СШ ГЭС, а также упомянутой либерализации рынка э/э. Конечный результат Компании – чистая прибыль по итогам трех кварталов составил 30,1 млрд руб., что стало на 16% выше результатов годом ранее.

Долг Компании, как с начала года, так и в сопоставлении с итогом полугодия текущего года практически не изменился и на конец сентября составил 17,15 млрд руб. Изменения коснулись структуры, часть обязательств перешла в разряд коротких долгов. По итогам третьего квартала на обязательства с погашением до года приходилось 41% кредитного портфеля. Вместе с тем, риски рефинансирования, учитывая, в том числе, весомый объем денежных средств на конец отчетного периода в размере 9,3 млрд руб., для РусГидро являются минимальными. Метрика Debt/EBITDA по итогам полугодия была на уровне 0,32х, а соотношение Net Debt/EBITDA - 0,15х. Учитывая указанные комфортные значения, а также принимая во внимание размещенный евробонд на 20 млрд руб., вряд ли к концу года соотношение Debt/EBITDA будет выше отметки в 0,7х. Такое значение позволяет РусГидро быть довольно свободной в своих инвестиционных аппетитах. Та, капитальные затраты на 2011-2013 годы запланированы в размере 308 млрд руб. Мы отмечаем, что дополнительный доход РусГидро в ближайшее время сможет получить от дочерней компании Гидропроект, приобретение которой состоялось в середине октября. Напомним, что Гидропроект осуществляет проектирование ГЭС, в том числе за рубежом. На сегодняшний день, согласно заявлениями менеджмента, существуют возможности участия в строительстве станций во Вьетнаме, Казахстане и Турции.

Рублевые бумаги Эмитента, как на внутреннем рынке, так и на рынке евробондов мы считаем интересными объектами для инвестиций. Так, выпуск ГидроОГК-1 предлагает доходность на уровне 6,05% (06.2011), что по нашему мнению интересней на фоне Мосэнерго-1 (YTM 5,64%, 09.2011) и ФСК-4 (YTM 5,74%, 10.2011). В части более длинного отрезка дюрации, то 5-летний евробонд после выхода на рынок торгуется с доходностью в 8,01%, что в целом смотрится привлекательней ФСК-10 (YTP 7,64%, 09.2015) и Атомэнергопром (YTM 7,47%, 08,2014).

ФАС разрешила Сбербанку войти в капитал «Детского мира»

Газета «Ведомости» сообщает, что ФАС разрешила Сбербанку купить 25% + 1 акцию продавца товаров для детей - компании «Детский мир» («дочка» АФК «Система»). В июле этого года президент АФК «Система» Леонид Меламед говорил, что Компания может привлечь инвестора. Причем возможно как финансовое партнерство, так и стратегическое. Представитель АФК «Система» Юлия Белоус сообщила, что «Сбербанк может выкупить по закрытой подписке допэмиссию акций «Детского мира». Вопрос об увеличении уставного капитала путем размещения допэмиссии акционеры Ритейлера рассмотрят на внеочередном собрании акционеров 1 ноября 2010 года. Сейчас ведется обсуждение со Сбербанком условий его возможного участия в выкупе этой допэмиссии». Сделка предположительно завершится до конца 2010 года, банк может заплатить за допэмиссию Компании порядка 100 млн долл. Если сделка состоится, полученные деньги «Детский мир» планируется направить на снижение долговой нагрузки и повышение маржи.

На наш взгляд, данная новость является позитивной для «Детского мира», поскольку привлечение финансового партнера в капитал позволит поправить финансовое положение Ритейлера, который в кризисный период чувствует себя неважно: по итогам 2 квартала 2010 года несмотря на рост выручки на 7,6% до 134,1 млн долл. относительно аналогичного периода 2009 года, показатель OIBDA был отрицательным, составив «-4,2» млн долл., операционный убыток – 7,8 млн долл., чистый убыток – 16,3 млн долл. (US GAAP). Снижение долгового бремени за счет допэмиссии позволит улучшить кредитные метрики Компании, а наличие Сбербанка в качестве акционера «Детского мира», наверняка, повысит доступность кредитных ресурсов для Ритейлера, в том числе необходимых для рефинансирования краткосрочных долгов. Напомним, на конец июня 2010 года размер финансового долга Компании достиг 224 млн долл.

На наш взгляд, данная новость дает возможность «апсайда» выпуску облигаций «Детский мир-Центр» серии 01 (YTM 10,9%/1360 дн.), но этому могут препятствовать низкая ликвидность и длинная дюрация бумаг. Альтернативой выпуску Ритейлера при похожих кредитных рисках эмитентов могут выступить облигации других «дочек» АФК «Система» - компаний «Интурист» серии 02 (YTP 10,13%/256 дн.) и СИТРОНИКС серии БО-2 (YTP 11,08%/659 дн.), предлагающие сопоставимую доходность при более короткой дюрации, но они не располагают госгарантией города Москвы, которая имеется у облигаций «Детского мира». Из розничного сегмента облигаций, на наш взгляд, наиболее интересным выглядит выпуск ТД «Копейка» серии БО-2 (YTM 9,3%/948 дн.), доходность которого предлагает неплохую премию к облигациям лидеров отрасли Х5 и «Магнит» на уровне 80-100 б.п. и дает возможность ценового «апсайда», в случае закрытия сделки с Х5.

Денежный рынок

На внешнем валютном рынке ситуация в ходе вчерашних торгов складывалась отнюдь не в пользу евро, которое постепенно уступает доллару, набирающему вес на фоне умеренно-позитивных ожиданий данных по ВВП за 3 квартал текущего года, а также на общем сентименте, предполагающем концентрацию интересов в «безрисковых» активах. Большую часть вчерашних торгов пара EUR/USD котировалась в районе 1,384 – 1,386х. С началом торгов среды доллар продолжил укрепляться, и соотношение постепенно смещается в район 1,38х, причем драйверов, способствующих резкому изменению сформировавшегося тренда, пока не ожидается.

На локальном рынке рубль остается вне поля интересов участников рынка, которые, воспользовавшись непродолжительной коррекцией доллара за последние пару дней, вновь начали активные покупки валюты в условиях какого-либо ощутимого ее притока со стороны экспортеров, обычно конвертирующих валютную выручку в конце месяца. За вчерашний день доллар прибавил порядка 20 коп. При этом в оценках бивалютного ориентира рост оказался не столь ощутимым за счет того, что позиции евро пошатнулись – за вчерашний день бивалютная корзина подорожала всего на 1 коп. до 35,73 руб.

Торги среды начинаются активными покупками доллара, двигающими котировки к 30,6 руб., однако коррекция евро на FOREX в некоторой степени нивелирует эффект роста спроса на валюту, и стоимость бивалютной корзины остается в пределах 35,8 руб.

Для локального денежного рынка вчерашний день вновь выдался непростым по причине ощущаемого участниками небольшого дефицита свободной ликвидности – в течение вчерашнего дня ставки однодневного РЕПО в пиковые моменты приближались к 5%, а ставки на МБК продвинулись в диапазон ближе к 3,5%. Поскольку за вчерашний день мощного притока ресурсов на счета в ЦБ не произошло – прирост остатков составил порядка 40 млрд руб. – в ближайшие дни ситуация имеет достаточно шансов сохраняться напряженной. При отсутствии серьезных поступлений до момента расчетов по налогу на прибыль есть риск еще более ощутимого роста ставок и уменьшения запасов на счетах до 650 – 700 млрд руб.

Долговые рынки

Во вторник настрой мировых торговых площадок не отличался особым оптимизмом. Европейские площадки закончили вчерашние торги снижением на уровне 0,3% - 0,8%. Американские индексы оказались чуть сильнее, хотя статистика по экономике США, опубликованная вчера, не смогла оказать мощной поддержки фондовому сегменту для противостояния давлению негативной конъюнктуры на остальных рынках. Индексы все же завершили торги «в плюсе», но переоценка была очень скромной: 0,05% - 0,28%, при этом индекс S&P остался на уровне предыдущего закрытия. В сегменте казначейских обязательств не утихает полемика вокруг возможных масштабов выкупа treasuries и эффективности данной меры, при этом давление нового предложения постепенно двигает доходности госбумаг вверх. Так, за вчерашний день доходность 10-летних UST возросла до 2,64% годовых (+8 б.п.). Отметим, что аукцион по 2-летним UST на 35 млрд долл. проходил в условиях умеренного спроса: bid/cover составил 3,43 против 3,78 на предыдущем аукционе 27 сентября этого года, хотя доля покупок участников-нерезидентов осталась на уровне 40%.

В отношении данных, которые будут представлены сегодня, преобладают неоднородные прогнозы, в частности, ожидается, что росту объема производственных заказов должно было способствовать увеличение деловой активности в отдельных штатах, при этом по продажам новых домов ожидания очень слабые на фоне спада, которым характеризуется сегмент новостроек.

Сегмент российских еврооблигаций продолжает демонстрировать консервативное отношение участников к динамике остальных рынков. С началом торгов какого-либо оптимизма не наблюдалось: разделяя глобальную инициативу фиксации позиций в рисковых активах, котировки Russia-30 планомерно двигались вниз от «стартовых» 120,5%. Вместе с тем, процесс не приобрел каких-то серьезных масштабов – после достижения дневного минимума на уровне 120,25% вновь были замечены покупатели, чьими стараниями к моменту закрытия котировки суверенного бонда вернулись в диапазон 120,375% - 120,5%.

В корпоративных выпусках тон торгов также определяли продавцы, которые, в первую очередь, ориентировались на ликвидные выпуски первого эшелона (Газпрома, ВТБ, ВЭБа, Транснефти), здесь отрицательная переоценка за день составила порядка 25-50 б.п. Кроме того, заметной оказалась фиксация в выпусках Банка Москвы и АльфаБанка.

При этом главной новостью для сегмента стало сообщение о том, что Минфин назвал круг банков – потенциальных организаторов нового выпуска суверенных бумаг, номинированных в рублях. Параметров планируемой сделки пока еще нет, при этом анонс того, что новое предложение может оказаться рублевым, как мы полагаем, могло стать поводом для покупок именно в валютных выпусках России.

В рублевом сегменте вчера вновь осторожную фиксацию при малых оборотах можно определить в качестве преобладающего тренда. В среднем снижение котировок варьировалось в диапазоне 5 – 25 б.п. При этом более ощутимыми продажи оказались в выпусках Мечела, ММК и ВБД. Мы не исключаем, что мотивом для продаж стала ситуация на денежном рынке, где участники изрядно занервничали, ощутив влияние фактора сжатия запаса ликвидности до 800 млрд руб., спровоцировавшего рост ставок по сделкам РЕПО и на МБК. В то же время можно отметить активизацию покупателей в выпусках и СУЭКа и Сибметинвеста. Отметим, что облигации «дочки» Евраза на фоне общего распределения на кривой доходности сектора остаются недооцененными. При этом завершившееся вчера размещение биржевых облигаций ТМК, где доходность на 3 года сформировалась на уровне 9,05% годовых, в то время как последние сделки по выпускам Сибметинвеста проходили с доходностью порядка 9,75%, только подчеркивает наличие еще нереализованной премии. С одной стороны, можно было бы обратить внимание на высокую активность Евраза в части привлечения новых долгов и обосновать наличие премии ввиду обременительной долговой нагрузкой Евраза. С другой – активность на долговом рынке остается общеотраслевой тенденцией металлургов и относительно бумаг компаний, в меньшей степени ощущающих долговое бремя, выпуски Сибметинвеста несут достаточную компенсацию рисков. Сегодня внимание участников будет сконцентрировано вокруг аукциона по ОФЗ серии 25075 на сумму 30 млрд руб. В отношении данного размещения наши прогнозы весьма консервативны по причине заметного ухудшения конъюнктуры денежного рынка в последние дни. В очередной раз, определив ориентир размещения на уровне чуть ниже рынка (6,85% - 6,95%), Минфин может столкнуться с проблемой отсутствия большого количества покупателей, поскольку требования к премии при текущих условиях выглядят вполне оправданно.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
31 1 2 3 4 5 6
7 8 9 10 11 12 13
14 15 16 17 18 19 20
21 22 23 24 25 26 27
28 29 30 1 2 3 4
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: