Первичное предложение. Облигации МТС – за новыми покупками?

Сегодня закрывается книга заявок на размещение сразу двух выпусков облигаций МТС серий 07 объемом 10 млрд руб. с погашением через 7 лет и 08 на сумму 15 млрд руб. сроком 10 лет и промежуточной офертой 5 лет. Размещение выпусков намечено на 16 ноября 2010 года. Отметим, что ориентир индикативной ставки купона входе book-building по облигациям серии 07 был понижен организаторами до уровне 8,7-8,8% годовых (доходность 8,89-8,99% годовых к погашению), а серии 08 - до 8,15-8,3% годовых (доходность 8,32-8,47% годовых к оферте). Средства от размещения облигаций будут использоваться для оптимизации долгового портфеля Компании и на корпоративные нужды. Мы рекомендуем принять участие в выпусках МТС на вновь обозначенных организаторами уровнях, но при этом выделяем среди возможных альтернатив первичного рынка новые облигации ЕвроХима серии 03, предлагающих премию 20-40 б.п. к доходности 5-летних бумаг МТС серии 08.

На наш взгляд, решение МТС выйти на первичный рынок как раз кстати, особенно после успешного размещения облигаций «ВымпелКома», который первоначально планировал к размещению один выпуск на 10 млрд руб., ориентируя рынок на уровень ставок 9,00-9,50% годовых, но в конечном итоге расширил предложение до 2 выпусков общим объемом 20 млрд руб. и привлек денежные средства по существенно меньшей ставке – 8,3% годовых (доходность 8,47% годовых к погашению через 5 лет). Это все в условиях готовящейся сделки по приобретению итальянского сотового оператора Wind Telecomunicazioni и египетского компании Orascom Telecom, владеющей операторами связи в Азии и Африке, реализация которой, может привести, по собственным оценкам «ВымпелКома», к наращиванию долговой нагрузки российско-украинского VimpelCom Ltd – соотношение Чистый долг/EBITDA возрастет с 0,8х до 2,3-2,5х. Кроме того, в покупке Orascom Telecom присутствует риск, что один из его ключевых активов алжирский оператор Djezzy будет национализирован властями Алжира на непонятных на данный момент условиях. С учетом последних новостей вероятность реализация этой сделки с каждым днем становится все меньше.

Таким образом, очевидно, что размещение облигаций МТС, кредитный профиль которой не вызывает каких-либо опасений, на этом фоне может пройти на более комфортных условиях, то есть ниже ориентира организаторов данных облигационных займов: 8,3% годовых по бумагам серии 08 с 5-летней офертой и 8,8% годовых по выпуску 07 с погашением через 7 лет.

В свою очередь, длинные выпуски МТС не отличаются высокой ликвидностью, поэтому вряд ли смогут выступить ориентиром по доходности для новых бумаг Эмитента. Первичный рынок корпоративных заемщиков также не предлагает широкого выбора бумаг, достойных облигаций Оператора. В качестве альтернативы может выступить только облигации ЕвроХима серии 03 объемом 5 млрд руб., размещение которых предварительно намечено на 24 ноября. Организаторы данного выпуска ориентируют рынок на ставку купона 8,5-9% годовых, что формирует доходность в диапазоне 8,68-9,20% годовых к оферте через 5 лет. Отметим, что ЕвроХим имеет рейтинг на уровне «ВВ» от Fitch и S&P, также как и у МТС от S&P, хотя от Fitch у Оператора рейтинг на ступень выше – «ВВ+». ЕвроХим отличается крепким кредитным профилем, хотя немногим и уступает МТС по эффективности бизнеса (рентабельность EBITDA у ЕвроХима по 1 полугодию 2010 года 29% против 44% у МТС) и уровню долговой нагрузки (Чистый долг/EBITDA у ЕвроХима 1,79х против 1,3х у МТС). Несмотря на несущественные различия в кредитном качестве и уровне рейтингов, на наш взгляд, ЕвроХим предлагает в ответ на это неплохую премию в размере 20-40 б.п. к бумага МТС серии 08 с офертой через 5 лет, что вполне может заинтересовать инвесторов.

Ценность сделки по покупке «Укртелекома» для МТС?

Между тем, отметим, что у МТС нет острой необходимости в привлечении денежных средств, поскольку собственных финансовых возможностей вполне достаточно для исполнения обязательств по краткосрочным долгам (1,718 млрд долл.) и на реализацию инвестиционной программы (2,6 млрд долл.). Но в свете амбициозных намерений международной экспансии VimpelCom Ltd (ожидается, что после объединенная с Wind Telecomunicazioni и Orascom Telecom компания займет 5-ую строчку в мировом рейтинге крупнейших по абонентской базе операторов связи) ответным шагом МТС может стать M&A-активность Оператора на международном уровне, для чего Компании могут потребоваться дополнительные денежные средства. То, что МТС может пойти «по стопам» «ВымпелКома» многие участники рынка считают риском для Оператора. Вместе с тем, как мы уже отмечали ранее, сделка ВК, если она и состоится, является довольно уникальной по своим масштабам. МТС же если и будет проводить экспансию, то с большое долей вероятности с компаниями среднего масштаба. Подтверждением этому может стать появившаяся информация в СМИ, что Оператор направил в Фонд государственного имущества Украины заявку на участие в конкурсе по продаже 92,79% госакций ОАО «Укртелеком». Конкурс состоится 28 декабря 2010 года, начальная цена составляет 1,33 млрд долл.

ОАО «Укртелеком» – монополист на рынке связи Украины, который занимает, по собственным оценкам компании, 73,7% рынка фиксированной телефонии в стоимостном выражении. Число абонентов местной телефонной связи составляет 10,28 млн. Компания также оказывает услуги широкополосного доступа к Интернету (34% рынка), мобильной связи (под брендом ТМ Utel) и пр. Количество пользователей ШПД в 2009 году составляло более 843 тыс., мобильной связи – порядка 537 тыс. Резюмируя, получается оператор с довольно сильными позициями в фиксированной связи и широкополосной. В части позиций на мобильном рынке, то они достаточно слабые. Однако на сегодняшний день мобильные операторы стремятся, прежде всего, на рынок ШПД и фиксированной связи. В свете последнего планы МТС смотрятся вполне логичными.

В случае успеха в конкурсе по продаже акций «Укртелекома» МТС сможет существенно усилить свои позиции в Украине, получив монопольный доступ к достаточно стабильной абонентской базе пользователей фиксированной связи и ШПД, а также расширив абонентскую базу мобильной связи до более чем 18 млн (104 млн в целом по Компании), тем самым став универсальным оператором и на украинском рынке (общее количество абонентов фиксированной связи в России и Украине составит порядка 18 млн, ШПД – свыше 2,2 млн). Это даст возможность Оператору получит операционную синергию от сделки за счет конвергенции услуг связи, соответствующий опыт МТС приобрела на российском рынке при интеграции бизнеса Комстар-ОТС.

В части финансов покупка «Укртелекома» позволит несколько увеличить масштабы бизнеса МТС, но при этом, скорее всего, из-за более низкой эффективности первого приведет к снижению рентабельности деятельности Оператора, но несущественно. Учитывая большой опыт работы российской Компании на рынке связи, МТС, наверняка, удастся исправить финансовую ситуацию в украинском операторе и повысить его эффективность. Приобретение «Укртелекома», на наш взгляд, не должно привести к существенному росту долговой нагрузки МТС. Даже с учетом новых облигаций Оператора и финансового долга «Укртелекома» соотношение Финансовый долг/OIBDA вряд ли превысит уровень 2009 года в 1,8х. Последнее на фоне ожидаемых ВымпелКомом кредитных метрик смотрится вполне комфортно. Стоит отметить также, что собственных финансовых ресурсов и облигационных займов будет вполне достаточно для погашения краткосрочных долгов, реализацию инвестпрограммы и сделок M&A.

С последними финансовыми результатами МТС за 1 полугодие 2010 года по US GAAP можно ознакомиться в нашем комментарии.