Rambler's Top100
 

НОМОС-БАНК: Первичное предложение: Группа ЛенСпецСМУ


[23.12.2009]  НОМОС-БАНК    pdf  Полная версия

Первичное предложение: Группа ЛенСпецСМУ

Сегодня, после продолжительного перерыва, первичный долговой рынок пополнится представителем строительного сектора – Холдингом ЛенСпецСМУ, который проведет размещение 3-летнего рублевого выпуска облигаций объемом 2 млрд руб. По итогам закрытия книги заявок ставка купона составила 16% (YTM 16,99%).

ЛенСпецСМУ (ЛСС) – один из ведущих российских строительных холдингов, главным образом ориентирующийся на Северо-Западный регион России. В 2008 году по объему ввода жилья в эксплуатацию в Санкт-Петербурге Группа заняла 12,8% рынка при выручке 13 млрд руб.

В настоящее время на публичном рынке обращается выпуск ЦУН ЛенСпецСМУ (YTM 14,4%) серии 02 с погашением через месяц, а также еврооблигации с погашением в августе следующего года.

Новый выпуск предполагает более комфортную юридическую структуру – в отличие от предыдущих эмитентом является головная компания – ЗАО ССМО «ЛенСпецСМУ», при поручительстве ЗАО «ЦУН» (эмитент двух предыдущих займов), реализующей маркетинговые и сбытовые функции Группы. Помимо этого, выпуск включает амортизационные выплаты – по 20% каждые 6 месяцев, начиная с года обращения, что существенным образом сокращает его дюрацию.

Ситуация в отрасли

Строительный сектор оказался одним из наиболее пострадавших в результате развития кризиса. Общее сжатие ликвидности привело к «заморозке» кредитования, что на корпоративном уровне перекрыло участникам отрасли доступ к денежным ресурсам для рефинансирования текущих обязательств, а на потребительском – привело к проблемам со сбытом жилья в связи со снижением покупательской способности населения, в том числе за счет «отмены» ипотеки. Вследствие этого участники отрасли были вынуждены сконцентрироваться на завершении текущих проектов, а также пересмотреть свою сбытовую политику.

По расчетам Росстата, с января по октябрь 2009 года в Санкт-Петербурге было введено 1200 тыс. кв. м., что на 21,5% уступает показателям аналогичного периода прошлого года. При этом необходимо, учитывать, что данные не слишком наглядно отражают обстановку в отрасли, поскольку относятся к достройке объектов, заложенных еще в докризисный период. Таким образом, поскольку строительство новых объектов было приостановлено, потенциально в следующем году рынок может сжаться в большей степени.

По данным Ассоциации Строителей России (АСР), с начала 2009 года к ноябрю средняя стоимость квартир в сегменте масс-маркет в СанктПетербурге на первичном и вторичном рынке снизилась на 19% до 73,4 и 82,9 тыс. руб./за кв.м. соответственно. Причем , как мы понимаем, в расчет берутся лишь официальные данные компаний.

Обозначим, что спад отрасли в свою очередь отразился и на снижении стоимости строительных материалов, и на себестоимости строительства в целом – по данным АСР, с сентября-октября прошлого года соответствующие затраты уменьшились на 16,64% и 11,89%.

Операционный профиль

Операционные показатели, озвученные ЛСС, выглядят несколько лучше общеотраслевых, в частности, цены реализации снизились на 17%. Кроме того, по итогам текущего года в эксплуатацию Группа планирует сдать 337 тыс. кв. м. жилья, что на 18,2% меньше результатов 2008 года.

За 9 месяцев текущего года в годовом сопоставлении количество договоров ЛСС на первичном рынке сократилось более чем на 50%– до 1884 контрактов. В то же время, по сообщениям самой Компании, по итогам 6 месяцев 2009 года доля ЛСС от общего числа сделок на этом рынке выросла с 14 до 30%. Таким образом, Группа сравнительно успешно справляется с основной проблемой сектора – привлечением новых клиентов.

Благодаря активной работе с клиентской базой доля отказов от объектов жилья, а также дефолтов по обязательствам в 2009 году оставалась умеренной – за 3 квартала стоимость расторгнутых договоров составила 7,1% от общего объема продаж за период.

Финансовый профиль

Группа ЛенСпецСМУ отличается достаточно высокой степенью информационной прозрачности и регулярно публикует отчетность по МСФО, в том числе по итогам 6 месяцев 2009 года. Также часть более актуальных показателей приводится в презентации, предоставленной в преддверии размещения выпуска облигаций.

По результатам 1 половины 2009 года относительно аналогичного периода прошлого года выручка выросла более чем вдвое до 9,59 млрд руб. При этом обозначим, что вследствие особенностей учета, величина выручки в большей степени отражает темпы ввода объектов в эксплуатацию и не позволяет оценивать операционные денежные потоки, полученные за отчетный период.

Более репрезентативным является приведенный Компанией показатель поступления денежных средств от покупателей, который свидетельствует о существенном сокращении денежных поступлений - за 10 месяцев текущего года составивших 10,4 млрд руб., при 21,27 млрд руб. по итогам всего 2008 года.

В то же время, операционный поток позволил ЛСС серьезным образом сократить совокупный долг, величина которого с января по ноябрь снизилась с 6,5 млрд до 4,26 млрд руб. За указанный период Группа погасила обязательства перед Росбанком на 166 млн долл. и ВТБ на 35 млн долл. Кроме того, провела пролонгацию кредитной линии Росбанка объемом 42,9 млн долл. и реструктуризацию выпуска еврооблигаций, по результатам которой ежеквартально производит амортизационные выплаты в размере 33,34 млн долл. вплоть до августа следующего года.

Агентство S&P в обосновании кредитного рейтинга ЛСС отмечает, что Компания имеет около 75 млн долл. законтрактованных денежных потоков в 2010 году и порядка 35 млн долл. в 2011 году.

Наиболее уязвимым звеном в кредитном профиле Эмитента является структура долга – на конец октября доля краткосрочной задолженности составляла около 70% (3 млрд руб.), причем основной платеж -1,5 млрд руб., в т.ч. погашение облигаций 2 серии на 580 млн руб. придется на 1 квартал следующего года. В то же время, успешное размещение нового трехлетнего выпуска на 2 млрд руб. фактически снимает текущие проблемы ликвидности.

Около 80% кредитного портфеля номинировано в иностранной валюте, однако валютные риски в значительной мере нивелируется привязкой цен на жилье к курсу доллара.

Заключение

Подводя итог вышесказанному, отметим, что, несмотря на общую стагнацию отрасли и существенное сокращение денежных поступлений, на текущий момент Эмитент сохраняет довольно устойчивое положение, благодаря активной работе как по привлечению новых, так и с имеющимися клиентами, обеспечивая поступление заказов и приток денежных ресурсов. Кроме того, размещение нового выпуска облигаций практически полностью снимает текущие потребности Холдинга в рефинансировании краткосрочных обязательств.

Негативными факторами кредитного профиля Холдинга являются высокая степень зависимости от внешнего финансирования в более долгосрочном периоде и конъюнктура отрасли, отличающаяся нестабильностью, что затрудняет прогнозирование денежных потоков в перспективе.

По итогам закрытия книги заявок на участие в размещении ставка купона по выпуску ЛенСпецСМУ ССМО серии 01 составила 16% (YTM 16,99%) при предварительном ориентире 16-17%. На наш взгляд, учитывая сопутствующие ЛСС риски, ставку размещения можно считать достаточно невысокой. Интерес к выпуску на вторичном рынке «подогревается» возможным включением бумаг в Ломбардный список ЦБ, чему, в частности, способствует достаточный уровень рейтингов ЗАО ССМО «ЛенСпец СМУ», выступающего эмитентом облигаций. Кроме того, потенциальный рост котировок, по-видимому, будет определяться общей конъюнктурой долгового рынка, в особенности отношением инвесторов к рискам 2-го и 3-го эшелонов.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
30 31 1 2 3 4 5
6 7 8 9 10 11 12
13 14 15 16 17 18 19
20 21 22 23 24 25 26
27 28 29 30 1 2 3
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: