НОВОСТИ ВКРАТЦЕ

Синтерра (NR) – Мегафон, скорее всего, не станет приобретать оператора фиксированной связи «Синтерра», переговоры о покупке которого он вел в течение последних нескольких месяцев, сообщает Интерфакс со ссылкой на свои источники в компании. Обсуждение сделки советом директоров Мегафона должно состояться в конце нынешнего или начале следующего года, и по его итогам должно быть объявлено об отказе от покупки. Причина – неясность будущего самого Мегафона для акционеров компании. Хотя финансовое положение Синтерры выглядит достаточно устойчивым (на середину текущего года отношение Чистый долг/EBITDA Синтерры составляло 2,2, кроме того, недавно компания рефинансировала текущие и среднесрочные обязательства за счет более дешевых кредитов), мы не исключаем, что сообщение отрицательно скажется на котировках выпуска Синтерра-1(YTP 11,74% @ 9 августа 2010), который на текущих уровнях выглядит несколько переоцененным.

ТОРГОВЫЕ ИДЕИ

- Рублевые облигации качественных эмитентов привлекательны для покупки при спреде к ставкам РЕПО более 250 б.п. Среди таких облигаций – среднесрочные выпуски ОФЗ, Газпром-13, Газпром-11, РЖД-10, а также АФК Система-3, СЗТ-6, Акрон-3, ЛК Уралсиб-2.

- Новые облигации Росбанка выглядят недооцененными в сегменте бумаг инвестиционной категории, предлагая доходность выше YTP10% к полуторагодовой оферте.

- Выпуски TNK-BP выглядят наиболее недооцененными среди бумаг инвестиционной кате-

гории GEM. Gazprom’18 дешев относительно Petrobras’17. - Банковские выпуски Russian Standard Bank’10, AlfaBank’13, Promsvyazbank’13 отстали от рынка в сегменте бумаг с рейтингом категории «BB/Ba».

- Покупать еврооблигации Sinek'15, выглядящие дешево для своих рейтингов (-/Ba1/BBB-) c доходностью более YTP9,5%.

- Бумаги NKNH’12 с доходностью выше YTM11,5% недооценены относительно бумаг металлургических эмитентов с рейтингом на уровне «B» (Евраз и ТМК).

Внешний рынок

Данные по США поддержали аппетит к риску

Очередная серия данных по экономике США вновь свидетельствовала о продолжении восстановления, теперь уже и на рынке недвижимости – по итогам ноября рост продаж жилой недвижимости на вторичном рынке составил 7,4%, превысив ожидания. Оценка квартального ВВП была пересмотрена в сторону снижения – с 2,7% до 2,2%, что, тем не менее, не вызвало негативной реакции рынков. С воодушевлением были восприняты слова министра финансов Гейтнера о том, что, хотя экономика США и находится на пути к восстановлению, объемы банковского кредитования все еще остаются низкими.

Укрепление доллара носит временный характер

Позитивные новости из США способствовали увеличению аппетита к риску, что естественным образом оказало давление на рынок казначейских облигаций США. Доходности облигаций 10Y USTвыросли на 3 б.п. до YTM3,76%, а их спред к двухлетним бумагам остался на уровне 285 б.п. Несмотря на ралли рисковых активов (которое происходит на небольших объемах), доллар продолжил укрепление к основным мировым валютам, в частности к евро, который подешевел до 1,425 долл./евро. Мы выделяем два основных фактора, способствующих укреплению доллара.

- Более медленное восстановление европейской экономики по сравнению с американской, что делает более привлекательным рынок капитала США. Кроме того, в Европе растут порожденные Грецией опасения относительно состояния государственных финансов Евросоюза.

- Перед Новым годом большинство фондов стремится выйти в доллары. По этой причине в начале следующего года может начаться обратное движение, при котором доллар вернется на уровень 1,5 долл./евро.

GEM под давлением роста доходностей UST

Столь стремительный рост доходностей UST все-таки сформировал давление продавцов на рынке долгов GEM, на котором сегмент Латинской Америки выглядел худе рынка, в частности, долги Бразилии подешевели еще на 50–100 б.п. Кроме того, снижение цен на 25–50 б.п. наблюдалось в еврооблигациях Турции. В российском сегменте сделки были единичными и не привели к заметному изменению цен.

Внутренний рынок

Валютные торги в спокойном режиме

Торги на валютном рынке носили вчера спокойный характер – котировки нефти, просевшие до 71,5 долл./барр., не позволили рублю укрепиться. Стоимость бивалютной корзины ЦБ осталась вблизи уровня предыдущего дня – 36,42 руб. Объем сделок купли-продажи не превысил 4 млрд долл. До конца года на фоне снижения торговой ликвидности резкие колебания могут возникнуть даже при небольших диспропорциях между спросом и предложением. Однако низкая активность участников не способствует появлению подобного рода диспропорций, а ЦБ, скорее всего, будет сглаживать повышенную волатильность.

Небольшая коррекция цен во втором эшелоне

На рублевом рынке однодневные ставки РЕПО остались на комфортном уровне 5,25–5,5% годовых, что удержало выпуски первого эшелона от снижения цен. Наблюдалась покупка бумаг Росбанк-5 (+15 б.п.), которые котируются с доходностью YTW10,7% – наибольшей среди банковских выпусков инвестиционной категории.

Рублевые облигации второго эшелона демонстрировали преимущественно негативную ценовую динамику. Наибольшее предложение на продажу отмечено в телекоммуникационных бумагах ЦентрТел-5 (-60 б.п.), УРСИ-8 (-50 б.п.) и СЗТ-4 (-50 б.п.), а также выпусках ЮТК. Снижения цен не удалось избежать выпускам металлургического сектора, в частности котировки БО Мечел-1 и Мечел-2, упали более чем на 50 б.п. Длинные бумаги Сибметинвеста потеряли в цене лишь 15 б.п.

Мы не исключаем, что до Нового года рынок рублевых облигаций будет находиться под влиянием технических факторов (закрытие годовой финансовой отчетности), которые будут способствовать ценовому росту наиболее ликвидных бумаг.

Программа заимствований Минфина

Минфин закладывает в программу избыточный объем заимствований. В следующем году Минфин планирует осуществить выпуск долговых ценных бумаг на сумму до 869,3 млрд руб., из которых 174 млрд руб. приходится на выпуск ГСО, а остальная часть – на выпуски ОФЗ. Привлеченные средства частично предполагается направить на покрытие бюджетного дефицита (343,6 млрд руб.), а также на погашение обращающихся долговых обязательств на сумму 275,7 млрд руб. Следует отметить, что Минфин традиционно закладывает большой запас в программу заимствований, который практически никогда не используется.

Эмиссия ОФЗ для увеличения капитала банков (обмена на привилегированные акции) предполагается в размере порядка 250 млрд руб. Учитывая текущее снижение уровня просроченной задолженности в целом по банковской системе, а также сокращение задолженности банков перед государством (ЦБ и Минфином), мы не исключаем, что увеличение капитала банков путем выпуска ОФЗ может потребоваться в значительно меньших объемах, чем запланировано.

Покрытие бюджетного дефицита может потребовать значительно меньшего объема ликвидности, если цены на нефть останутся выше 70 долл./барр. В случае серьезного ухудшения макроэкономической ситуации (что, на наш взгляд, маловероятно) бюджетный дефицит, скорее всего, будет покрываться за счет государственных резервов. При благоприятной развитии событий Минфин планирует сосредоточиться на увеличении дюрации долга за счет выпуска новых бумаг сроком обращения 10 лет.

Денежный рынок

Банки предпочитают короткие необеспеченные кредиты от ЦБ

Вчера банки выбрали 49,4 млрд руб. из предложенных Центральным Банком 50 млрд руб. в необеспеченных пятинедельных кредитах. Средняя ставка размещения составила 11,59%, что стало самым низким показателем за последний месяц. Министерство финансов вчера предлагало бюджетные средства для размещения на пятинедельных депозитах, но получило лишь одну заявку и разместило 5 млрд руб. по ставке в 9,27%. Ставки межбанковского кредитования также снизились. Базовая однодневная ставка MosPrime упала на 24 б.п. до 5,3%. Мы ожидаем, что подобная динамика сохранится до завтра. Сегодня банки должны возвратить 31 млрд руб. ЦБ и Минфину, но ситуация с ликвидностью остается вполне стабильной и вряд ли повлияет на ставки.

Остатки на корреспондентских счетах кредитных организаций в ЦБ выросли на 86,9 млрд руб. до 621,2 млрд руб., а остатки на депозитах банков выросли на 6,4 млрд руб. до 255,2 млрд руб.

Объем операций ЦБ по сделкам РЕПО-кредитования вчера значительно вырос, прибавив 306% по сравнению с предыдущей сессией, и составил 125,7 млрд руб., полностью удовлетворив спрос со стороны банков. Вчера курс рубля снизился на фоне укрепления доллара – потеряв 4 копейки за сессию, он составил 30,5 руб./долл. Сегодня доллар продолжает выглядеть уверенно, и это станет определяющим фактором для рубля. Мы ожидаем дальнейшего ослабления рубля несмотря на стабильные цены на нефть и вероятность открытия торгов на фондовых рынках на оптимистической ноте.

Корпоративные события

РУСГИДРО (ВАА3/ВВ+/ВВ+)

S&P понизило рейтинг РусГидро до «ВВ+», прогноз – «стабильный»

Рейтинговое агентство S&P понизило рейтинг РусГидро на одну ступень до «ВВ+», прогноз – «стабильный». Теперь компания имеет рейтинг инвестиционной категории только по версии Moody’s.

Насколько мы понимаем, основной причиной понижения рейтинга стала менее масштабная, чем, возможно, ожидало рейтинговое агентство, помощь со стороны государства при ликвидации последствий аварии на Саяно-Шушенской ГЭС. Аналитики агентства выражают мнение, что вероятность своевременной и достаточной экстренной поддержки РуcГидро со стороны государства в случае возникновения финансовых проблем является «умеренно высокой».

Ранее сообщалось, что до конца нынешнего года в оплату допэмиссии акций РусГидро государство внесет около 4,3 млрд руб., что должно практически полностью компенсировать эффект от списания пострадавшего в результате аварии имущества компании (объем списаний оценивается в 4,4 млрд руб.). Похоже, что в этом году сделка не будет закрыта. Вместе с тем мы считаем, что, даже если в ближайшее время помощь от государства не придет, это не окажет влияния на весьма крепкий кредитный профиль РусГидро (по итогам 9 месяцев. 2009 г. EBITDA компании составила 38 млрд. руб., рентабельность по EBITDA превышает 50%, а отношение Долг/EBITDA ниже 1,0). По оценке РусГидро, затраты на устранение последствий аварии достигнут приблизительно 40 млрд. руб. за пять лет, что с учетом высоких показателей операционной прибыли не представляет угрозы для кредитного качества компании.

Мы не ждем, что котировки выпуска Гидро ОГК (YTM 9,4% @ 29 июня 2011 г.) отреагируют на снижение рейтинга. К облигациям РусГидро на текущих уровнях мы относимся нейтрально.

ТРАНСАЭРО (NR)

Компания близка к получению госгарантий по кредитам

Первая инстанция одобрила госгарантии по кредитам для Трансаэро на 2,25 млрд руб. Сегодня «Коммерсант» со ссылкой на источники в Минтрансе пишет, что в конце прошлой недели антикризисная комиссия министерства, рассмотрев заявку Трансаэро на получение госгарантий по кредитам, рекомендовала выделить компании на эти цели 2,25 млрд руб. (Трансаэро запрашивала госгарантий на вдвое большую сумму, но комиссия сочла ее завышенной). Теперь окончательное решение по предоставлению эмитенту госгарантий будет принято антикризисной комиссией под председательством замглавы Минэкономики Олега Савельева. Напомним, что госгаранти объемом 2,25 млрд руб. согласно правилам их предоставления позволит Трансаэро обеспечить ими кредиты на сумму до 4,5 млрд руб.

Финансовое положение Трансаэро продолжает улучшаться. В III квартале чистый долг компании сократился на 1,2 млрд руб. до 9,6 млрд руб. Отношение Чистый долг/EBITDA эмитента по состоянию на 30 сентября, согласно нашей оценке, было умеренным для отрасли – 2,4. В то же время в структуре долга эмитента основную часть (55%) составляли краткосрочные заимствования. Размещение нового выпуска облигаций (выпуск Трансаэро-1) объемом 3 млрд руб. в конце октября позволило компании рефинансировать часть краткосрочных обязательств (на 1,5 млрд руб.), но наличие по выпуску годовой оферты не позволяет классифицировать данный долг как долгосрочный. По нашим оценкам, денежных потоков эмитента все еще недостаточно для рефинансирования долговых обязательств, что делает компанию зависимой от привлечения новых кредитных ресурсов. Таким образом, приближение к получению госгарантий по кредитам весьма кстати. Упомянем и о планах компании в начале следующего года провести IPO, в ходе которого Трансаэро может разместить 8–10% своих акций. В случае если размещение состоится, часть привлеченных средств компания, вполне вероятно, направит на рефинансирование своего долгового портфеля, однако следует помнить и о потребностях Трансаэро в обновлении/увеличении своего авиапарка.

Не исключаем спекулятивного ценового роста в выпуске Трансаэро-1. В настоящий момент мы не видим весомых предпосылок для снижения доходности выпуска Трансаэро-1 (YTP 16,7% @ 3 ноября 2010 г.), хотя не исключаем, что подвижки с получением госгарантий могут спровоцировать в нем спекулятивный рост котировок. Текущий уровень доходности облигаций Трансаэро, по нашему мнению, отражает сохраняющую неопределенность относительно источников рефинансирования долгового портфеля компании, а также довольно низкий уровень ее информационной открытости (в частности отсутствие кредитного рейтинга и международной финансовой отчетности). В то же время в свете потенциального включения выпуска в ломбардный список, ожидающегося окончательного одобрения госгарантий по кредитам и планов проведения IPO (что, безусловно, должно повысить ее информационную открытость) в перспективе следующего полугодия доходность выпуска Трансаэро-1 вполне может снизиться на 1–2 п.п. В числе прочих положительных факторов отметим, что, по данным Росавиации, за 10 месяцев 2009 г. пассажирооборот Трансаэро снизился всего на 0,4% относительно того же периода прошлого года, при том что у пяти крупнейших авиакомпаний РФ пассажирооборот в этот период упал на 10,9%. Это позволило Трансаэро занять по этому показателю второе место среди крупнейших авиакомпаний РФ, опередив АК «Сибирь».