Вместо введения

В настоящее время банковскому сектору, наиболее широко представленному на российском рынке облигаций, уделяется пристальное внимание, поскольку финансово-кредитная система отчасти сейчас выступает «лакмусовой бумажкой» состояния нашей экономики, в том числе способность клиентов банков исполнять свои обязательства свидетельствуют об их финансовой стабильности. Благодаря вниманию к банковскому сектору со стороны государства и его стремлению возложить на банковскую систему функцию «маховика», который распределяет «вливаемые» государством средства на поддержание экономики и стимулирует выход отечественных предприятий из «кризисного» состояния, он вызывает интерес и со стороны инвесторов.

Сейчас на рынке облигаций торгуются бумаги как государственных, так и частных банков, ориентированных преимущественно на обслуживание корпоративных клиентов, а также розничных кредитных организаций. В своем обзоре мы выделили наиболее ликвидные выпуски и эмитентов, чьи облигации пользуются спросом. В частности, в категорию государственных и квази-государственных были отнесены: ВТБ, Газпромбанк, Россельхозбанк, ТрансКредитБанк и Татфондбанк. Последний в данном случае имеет пограничный статус, однако поскольку доля Республики Татарстан (согласно данным СМИ на конец 2008 года - 31%) превышает блокпакет, а направление деятельности соответствует задачам поддержания экономической стабильности в данном регионе, мы также отнесли его в данную группу.

В раздел «корпоративные частные банки» были включены: Промсвязьбанк, Петрокоммерц, Банк ЗЕНИТ, МБРР. Из сегмента розничного кредитования на рынке ценных бумаг хорошо представлены Банк Русский Стандарт и ХКФ Банк.

При составлении данного обзора нашей целью было проследить финансовое состояние перечисленных выше банков и выделить наиболее интересные для инвестора выпуски, исходя из соотношения «качество эмитента – доходность и дюрация облигаций». Особое внимание уделялось поддержке со стороны акционеров, качеству кредитного портфеля, уровню достаточности капитала, показателям ликвидности и объему привлеченных средств ЦБ.

При определении доходности в связи с высокой волатильностью рынка для сглаживания последней мы брали средневзвешенные показатели за вторую неделю августа. Результаты представлены на приведенной ниже диаграмме.

Рекомендуем к покупке:

Для «осторожных»:

Россельхозбанк-3 – доходность 11,12%, цена 98,15, дюрация 189 дн., дисконт ЦБ – 12,5%.

Ликвидность данного выпуска, короткая дюрация, низкий дисконт и отличное финансовое состояние эмитента позволят инвестору повысить качество своего портфеля.

Для «внимательных»:

ТрансКредитБанк-3 – доходность 12,46%, цена 99,1, дюрация 158 дн., дисконт ЦБ – 17,5%.

Промсвязьбанк-6 – доходность 13,21%, цена 100,56, дюрация 129 дн., дисконт ЦБ – 17,5%.

Татфондбанк-4 – доходность 14,01%, цена 99,32, дюрация 110 дн., дисконт ЦБ – 25%.

Сравнительно высокая доходность, короткая дюрация выпусков и хорошее финансовое состояние эмитентов могут быть интересными для инвестора, но мы обращаем внимание на зависимость ТКБ от показателей деятельности РЖД, низкий уровень достаточности капитала Промсвязьбанка (ожидаем его повышения за счет кредита ВЭБа) и слабый запас ликвидности у Татфондбанка (планируется размещение 2-х выпусков номинальным объемом 3 млрд руб.), которые требуют дальнейшего мониторинга.

Для «оптимистов»:

ХКФ Банк-2 – доходность 16,58%, цена 101, дюрация 263 дн., дисконт ЦБ – 17,5%.

Выпуск с долгой дюрацией, но с высокой ликвидностью и низким дисконтом в ЦБ. Банк демонстрирует высокую эффективность деятельности и пользуется активной поддержкой материнской компании (Группа компаний PPF), что повышает привлекательность его.

Сравнение секторов

Ухудшение макроэкономической ситуации каждый обозначенный нами банковский сегмент переживает по-своему, в результате инвестор, приобретая облигации, сталкивается с вполне конкретными рисками, свойственными именно данному «виду» банков.

Государственные банки

В целом, государственные банки в противовес всему банковскому сектору единственные продолжали наращивать кредитный портфель, в частности, с 1 октября 2008 года он в среднем увеличился на 32%. В то время как частные корпоративные банки за аналогичный период сократили его на 7%.

Однако качество сформированного портфеля можно оценивать двояко. С одной стороны, он характеризуется заметно более низким уровнем просроченной задолженности – в среднем около 3% на 1 июля 2009 года – и хорошим ее покрытием резервами (почти в 1,5 раза). С другой стороны, с конца 3 квартала прошлого года она выросла в 3 раза (с 1%), что заметно выше розничных банков (в 1,5 раза) и несколько ниже частных банков (в 4,7 раза). Однако если убрать эффект изменения размера портфелей, то темпы роста просроченной задолженности у государственных и частных корпоративных банков довольно близки, т.е. в среднем она выросла приблизительно в 4-4,5 раза.

Возможность госбанков брать на себя повышенные риски, увеличивая кредитный портфель при схожих темпах роста просрочки, обусловлена, в первую очередь, оказываемой государственной поддержкой. В частности, своевременное пополнение достаточности капитала привело к его относительно комфортному уровню в среднем около 15% (без учета резко выделяющихся Россельхозбанка – 24%. и Газпромбанка – 11%). Также немаловажную роль в формировании пассивов госбанков продолжают играть привлеченные средства ЦБ, доля которых на конец первого полугодия осталась на уровне 11%. По данному показатели они отстают разве что от розничных банков, которые в силу низкой дифференциации своей ресурсной базы «подстраховываются» за счет средств ЦБ (16%). Частные корпоративные банки во 2 квартале текущего года активно сокращали данную статью обязательств, в результате чего ее доля уменьшилась до 6%.

Показатели ликвидности госбанков можно назвать вполне комфортными, потому что они, как правило, имеют высокий запас прочности относительно установленных пограничных значений, в том числе по наиболее актуальной в настоящее время мгновенной и текущей ликвидностям. Однако нельзя не отметить у данного сегмента некоторый «перекос» в сторону долгосрочных активов кредитного портфеля), в результате чего просматривается напряженность с долгосрочной ликвидностью, которая при среднем значении 98% значительно ближе к максимально допустимому значению 120%, чем остальные сектора.

ВТБ

По итогам 4 квартала 2008 года – 1 полугодия 2009 года результаты ВТБ в сравнении с прочими рассматриваемыми банками выглядят более чем скромными. Просрочка у него одна из самых высоких среди эмитентов государственного сектора – 8%, при этом объем созданных резервов покрывает ее всего лишь на 50%. Убыток по итогам полугодия достиг 26,5 млрд руб. Таким образом,планируемое пополнение уставного капитала за счет допэмиссии акций на 180 млрд руб. было бы как нельзя кстати и компенсировало отраженные убытки. Кроме того, пока у Банка сохраняется довольно высокая доля кредитов ЦБ в пассивах – около 15% или более 400 млрд руб. Среди позитивных факторов можно отметить пока комфортный уровень достаточности капитала (16%) и внушительный запас мгновенной ликвидности, показатель которой (Н2) достиг 104% при минимально допустимом значении 15%. На наш взгляд, доходности выпусков облигаций Банка в полной мере отражают сложившуюся негативную динамику его показателей.

Газпромбанк (ГПБ)

У ГПБ ситуация сложилась практически противоположная с ВТБ: имея кредитный портфель с весомой долей нефтегазовой (20%) и смежными с ними отраслей, которые оказались наиболее устойчивыми к кризису, он может «похвастаться» минимальным объемом просрочки – всего около 1% на 1 июля 2009 года, при этом уровень созданных резервов составил 5%, покрывая, таким образом, просрочку в 5 раз. Еще одной спецификой Банка является сравнительно низкая доля кредитных операций в активах – 50% и существенный вклад операций с ценными бумагами – 26%, что отчасти определило высокие показатели чистой прибыли по итогам полугодия – 12,4 млрд руб. А вот нормативные показатели у Банка довольно слабые, в частности, коэффициент мгновенной ликвидности (Н2) на 1 июля составил всего 29% при минимально допустимом значении 15% (для сравнения ВТБ - в среднем 79% по рассматриваемым банкам). При этом Банк продолжает активно занимать у ЦБ – долг перед ним составил 330 млрд руб. или 19% пассивов, что является максимальным значением среди остальных госбанков. Но еще более напряженная ситуация складывается с нормативом достаточности капитала (Н1), который находится на уровне 11% при минимально допустимом значении 10%. Отчасти разрядить ситуацию и с ликвидностью, и с капиталом должно привлечение средств в размере 25 млрд и 75 млрд руб. от акционеров и ВЭБа в виде субординированных кредитов. Нельзя не выделить еще одну характерную черту Банка, которую мы оцениваем позитивно, - высокую зависимость от средств клиентов (25% пассивов или 430 млрд руб.), что обусловлено, на наш взгляд, аффилированностью с Газпромом. Аналогичную ситуацию можно наблюдать в ТрансКредитБанке, дочернем банке РЖД, где доля данного вида фондирования достигает 31%.

В своем обзоре как наиболее ликвидный выпуск Банка мы рассматривали заем серии 01, однако не в его пользу говорят длинная дюрация - 516 дн. И премия всего 9 б.п. к обращающемуся займу Россельхозбанка серии 02 с дюрацией 518 дн., кредитное качество которого мы оцениваем значительно выше.

Россельхозбанк (РСХБ)

Своими показателями РСХБ способен, кажется, удовлетворить самого привередливого инвестора: просрочка по кредитному портфелю установилась на уровне 2,5%, резервы, сформированные в объеме 3,5%, покрывают ее в 1,4 раза. При этом прибыль Банка хотя и на порядок ниже, чем у ГПБ, однако сам факт положительного результата деятельности (1,4 млрд руб.) при текущей ситуации в банковском секторе уже позитивно характеризует кредитную организацию. Задолженность перед ЦБ минимальна – 33,5 млрд руб. или 4% пассивов. Показатели ликвидности Банка свидетельствуют о его высокой финансовой устойчивости: мгновенная ликвидность составляет 175% (min 15%), текущая – 122% (min 50%), долгосрочная – 81% (max 120%). Уровень достаточности капитала (Н1) способен вызвать зависть у остальных коллег – 24% (min 10%), что стало возможным в том числе благодаря недавним пополнениям капитала в размере 60 млрд руб., хотя и на 1 октября 2008 года он составлял более 17%. «Ложкой дегтя» в данном случае выступает низкая доходность по обращающимся облигациям, которая может охладить интерес инвесторов к бумагам Банка.

ТрансКедитБанк (ТКБ)

ТрансКедитБанк, как и ГПБ, можно отнести к квазигосударственным банкам, которые несут также риски своих материнских компаний, находящихся в государственной собственности. — другой стороны, довольно сложно сравнивать между собой Газпром и –РЖД, которые заметно разнятся по своим рискам и финансовым показателям. Последнее определяет наличие дополнительных премий по бумагам ТрансКедитБанк. Качество кредитного портфеля ТКБ можно назвать вполне удовлетворительным: несмотря на весомую долю розницы, повышенные риски которой в данном случае смягчается зависимостью доходов большинства заемщиков (сотрудников –РЖД) от финансовой устойчивости госмонополии): просрочка установилась на конец 1-го полугодия на уровне 4,3%, норма резервирования 5,5%.Розничная направленность Банка и его глубокая аффилированность с корпорацией также определили структуру его пассивов: около 62% приходится на средства и депозиты клиентов. Несмотря на сравнительно скромные размеры активов (219 млрд руб.) по показателю прибыли Банк среди рассматриваемых эмитентов занимает 2-е место с показателем 1,8 млрд руб. Однако, как и в случае с ГПБ, высокие показатели обусловлены не столько процентными доходами, сколько операциями с ценными бумагами и с иностранной валютой.

Отражаемый позитивный финансовый результат и поддержка РЖД (предоставлен субординированный кредит в размере 2 млрд руб. в январе 2009 года) позволили Банку в значительной мере улучшить показатели достаточности капитала (Н1) с близкого к минимальному значению (10%) 12% до 14%. Кроме того, в августе Банк привлек субординированный кредит ВЭБа на 2,9 млрд руб., что приведет к росту показателя на 1 сентября текущего года. С точки зрения показателей ликвидности ТКБ находится в более выигрышном положении: хотя показатель мгновенной ликвидности находится также на довольно скромном уровне, что и ГПБ, Н2 равен 39%, однако в пользу Банка говорит полное погашение задолженности по кредитам перед ЦБ. А вот текущая ликвидность (Н3) ТКБ может вызвать некоторую озабоченность, поскольку имеет сравнительно скромный запас относительно минимального значения – 71% (min 50%).

Среди выпусков ТКБ нас привлекает заем серии 03 с дюрацией 158 дн. и доходностью 12,5%. Среди коротких выпусков государственных банков (не беря в расчет Татфондбанк с его «пограничным» статусом) это наиболее высокая доходность при довольно низких рисках. Однако отметим, что поскольку ТКБ является дочерним банком РЖД, то необходим дальнейший мониторинг финансового состояния государственной монополии.

Татфондбанк

Несмотря на довольно бурное первое полугодие текущего года (размещение облигаций на сумму 2 млрд руб., погашение в размере 1,5 млрд руб. и оферта общим номиналом 1,5 млрд руб.) в целом Банк чувствует себя скорее удовлетворительно, чем хорошо: хотя показатель мгновенной ликвидности (Н2) почти в 3 раза превышает установленный норматив – 43% против минимальных 15%, на временном отрезке до 1 месяца дела у Банка обстоят заметно хуже – показатель текущей ликвидности (Н3) на конец полугодия остановился на отметке 56%, практически вплотную подойдя к минимально допустимому значению 50%. Отчасти напряженность с ликвидностью подтверждает и высокий уровень задолженности перед ЦБ – 8,9 млрд руб. или 18% пассивов.

Также мы обращаем внимание на низкую долю фондирования за счет депозитов и средств клиентов – всего 37% пассивов, при этом подавляющее большинство формируют именно депозиты. Возможно, это определяется слабым развитием клиентской базы и ее структурой – как и у РСХБ, одним из приоритетных направлений кредитной политики Банка является финансовая поддержка сельского хозяйства, только уже своего региона – Республики Татарстан. В качестве позитивного фактора можно отметить крайне низкий уровень просроченной задолженности в кредитном портфеле – 1,4%, а ее покрытие немного уступает ГПБ – норма резервирования составляет 4,5%. Также значительную поддержку кредитному качеству Банка оказывает комфортный уровень достаточности капитала – 16%. Еще раз обращаем внимание, что к «государственному» сегменту Банк отнесен условно благодаря доли Республики Татарстан в капитале Банка, по нашим подсчетам и информации СМИ, выше 25%.

Таким образом, выпуски Татфондбанка нам кажутся несколько недооцененными рынком исходя из его вполне устойчивого финансового качества. В частности, выпуск серии 04 торгуется с доходностью 14% при дюрации 110 дн. Напомним, что Банк готовит размещение еще двух выпусков номинальным объемом 3 млрд руб., которые, возможно, пойдут также на погашение займа в декабре 2009 года.

Частные банки

Частные корпоративные банки предпочли более осторожную политику развития в условиях отсутствия доступа к источникам долгосрочного фондирования: постепенно сокращая свои кредитные портфели (-7% по сравнению с 1 октября 2008 года) и активы в целом. Привлекаемые краткосрочные средства направлялись на операции с ценными бумагами и валютой для компенсации убытков от создания резервов. В результате, с точки зрения рентабельности, коммерческие банки были более успешными с точки зрения получения прибыли, а усредненная рентабельность их активов установилась на уровне 0,8% (0,5% у госбанков).

Качество кредитного портфеля рассматриваемых частных корпоративных банков традиционно отличалось более высоким уровнем просрочки и сейчас также заметно отстает от государственных, в частности усредненный уровень просроченной задолженности превышает показатели госбанков более чем в 2 раза – 7,2%, при этом ее покрытие резервами значительно скромнее – при норме резервирования 8% оно составляет 1,1х. Отчасти характеристики портфеля обусловлены более высокой долей кредитов физлицам, где риски значительно выше.

С точки зрения фондирования особенностью коммерческих банков является то, что постепенно они сократили уровень задолженности перед ЦБ к концу 1 полугодия 2009 года до 6%, в то время как в начале текущего года они достигали 15% и выше. Уменьшение задолженности перед Регулятором связано, на наш взгляд, с двумя факторами – относительной стабилизацией ситуации в отрасли (положение банков стало более прогнозируемым по сравнению с концом 2008 года) и завершением «плавной девальвации» рубля, что привело к сокращению спекулятивных доходов банков во 2 квартале 2009 года. Отметим, что госбанки, продолжая наращивать кредитные портфели, для поддержания своих показателей ликвидности продолжают активно использовать данный инструмент фондирования, задолженность по которому на конец 1 полугодия 2009 года почти в 2 раза выше - 11%.

Показатели ликвидности частных банков, располагающих более краткосрочными портфелями и сокращающих их в отличие от госбанков, аккумулируя средства в наиболее краткосрочных активах, демонстрируют высокий запас относительно нормативных значений – мгновенная ликвидность (Н2) установилась на уровне 84% при минимально допустимом значении 15%, текущая (Н3) – 114%. При этом соотношение долгосрочных активов и пассивов у них также более комфортное – 67% против 98% у госбанков.

Уровень достаточности капитала у частных банков значительно разнится – от 11% у МБРР до 17% у Петрокоммерца. Однако в среднем он все же ниже, чем у госбанков, которые (за исключением Газпромбанка) в свое время были в достаточной мере «подпитаны» государством и продолжают получать от него поддержку.

Промсвязьбанк

Один из крупнейших российских банков (11 место по активам), кредитное качество которого не вызывает особых вопросов. Промсвязьбанк по состоянию на конец полугодия 2009 года был вполне независим от государственной поддержки, в частности доля кредитов ЦБ в пассивах Банка составляла менее 1% или 3,8 млрд руб. При этом мгновенная ликвидность (Н2) в 3,6 раза превышала нормативное значение – 54% против минимально допустимых 15%. Некоторую обеспокоенность может вызвать ликвидность на месячном отрезке (Н3), которая заметно ниже показателей других рассматриваемых коммерческих банков – 77% при средних 114% и минимально допустимых 50%. Отчасти это объясняется долгосрочной структурой кредитного портфеля по сравнению с обязательствами, которая, видимо, несколько снижает маневренность Банка при управлении его денежными потоками – долгосрочная ликвидность одна из самых высоких – 92% при среднем значении 67%. Это может оказывать давление на финансовую устойчивость Банка, однако неиспользованные лимиты ЦБ смягчают данный риск.

Уровень просроченной задолженности вполне комфортный и соответствует среднеотраслевому значению – 7,8%, несмотря на весомую доле розничных кредитов – 19%, где просрочка традиционно выше. Размер кредитного портфеля Банка, сократившийся в 4 квартале прошлого года (на 15 млрд руб.), в течение 6 месяцев текущего года коррелировал с курсом рубля, что отражает существенную долю валютных кредитов (около 50% по состоянию на начало года), и составил 275 млрд руб. на конец периода. Основной проблемой в настоящий момент для Просвязьбанка является уровень достаточности капитала, который близок к минимально допустимому значению – 12,1% (min 10%).

Напомним, что в мае Наблюдательный совет ВЭБа одобрил предоставление субординированного кредита Банку в размере 4 млрд руб., однако, судя по всему, данные средства еще не были получены. Впрочем, даже с учетом их ситуация с капиталом все равно останется напряженной, поскольку коэффициент увеличится ориентировочно до 13% при комфортном, на наш взгляд, уровне 14%.

Отметим, что облигации Банка серии 06 сейчас торгуются с доходностью 13,2% при дюрации 129 дней, что составляет порядка 90 б.п. премии к выпуску Банка ЗЕНИТ серии 05, который несколько слабее по кредитному качеству. Других ликвидных бумаг корпоративных банков на данном отрезке дюрации нет, поэтому свои рекомендации мы даем именно данному займу.

Банк Петрокоммерц

В отличие от Промсвязьбанка Банк Петрокоммерц не испытывает сложностей с достаточностью капитала – на конец 1 полугодия 2009 года коэффициент Н1 установился на уровне 17,3%, в том числе благодаря августовской (прошлого года) допэмиссии акций, в результате которой в капитал было привлечено 3 млрд руб. Размер кредитного портфеля Банка начал сокращаться еще с середины прошлого года и на 1 июля 2009 года вернулся к уровню начала 2008 года – 101,7 млрд руб., в результате чего и в рэнкинге по активам за год Банк спустился с 18 места до 22. Уровень просроченной задолженности у Петрокоммерца один из самых высоких среди рассматриваемых банков – 8,6%, однако в полном объеме покрывается созданными резервами в размере 10,1%.

Показатели ликвидности также имеют существенный запас относительно установленных ЦБ граничных значений – норматив мгновенной ликвидности (Н2) установился на уровне 55% (min 15%), текущей (Н3) – 135% (min 50%), долгосрочной (Н4) – 61% (max 120%). Уровень фондирования за счет кредитов ЦБ вполне умеренный – 6% (9,9 млрд руб.), что соответствует среднему значению по рассматриваемым банкам. Основная же доля фондирования (51%) приходится на средства клиентов и депозиты – 77,9 млрд руб. При этом отметим, что если у Газпромбанка и ТрансКредитБанка, аффилированных с крупными корпорациями, доля средств клиентов составляет более 25% пассивов, то Лукойл в деятельности Петрокоммерца, видимо, играет значительно более скромную роль, поскольку у него аналогичный показатель составляет 18%. Однако как еще один потенциальный риск мы отмечаем в прошлом стремление ЛУКОЙЛа снизить степень аффилированности с кредитной организацией и пересмотр топ-менеджментом стратегии развития кредитной организации: В 2008 году после неудавшейся в 2007 году сделки с казахским финансовым холдингом Seimar Alliance Петрокоммерц утвердил стратегию развития до 2012 года, которая подразумевает диверсификацию и наращивание доли розничного портфеля с 10% от общего кредитного портфеля до 15-20%. Таким образом, степень поддержки со стороны акционера могла значительно ослабнуть.

Последнее, в текущих условиях, можно рассматривать скорее как негативный фактор. Напомним, что в конце августа Петрокоммерцу предстоит погасить облигационный заем серии 02 объемом 3 млрд руб. Накопленная «подушка ликвидности» Банка в размере 26 млрд. руб. (денежные средства, корсчета в ЦБ и ценные бумаги), а также размещенные депозиты в ЦБ на сумму 18,1 млрд руб. позволяют Банку исполнить свои обязательства по нему вполне безболезненно. Исполнение обязательств по валютному займу в размере 425 млн долл. в декабре возможно за счет размещенных 20 августа двух облигационных выпусков совокупным объемом 6 млрд руб. Напомним, что объем уже выкупленного долга на 13 августа составил 119 млн долл., таким образом к погашению в конце года будет предъявлено 306 млн долл. или около 9,5 млрд руб.

Ликвидность обращающегося займа серии 02 можно объяснить короткой дюрацией займа (погашения 31 августа 2009 года), и не исключено, что Банк начал приобретение своих бумаг с рынка. Размещение выпусков 06 и 07 прошло с доходностью 14,88% и 15,46% при сроках оферты 1 и 1,5 года соответственно. В целом, основной интерес к выпускам появится после вхождения бумаг в список прямого РЕПО с ЦБ, что с большой долей вероятности произойдет в ближайшие несколько месяцев, вслед за обращающимся займом.

Банк ЗЕНИТ

Как и Петрокоммерц, Банк ЗЕНИТ за последний год несколько «сдал» свои позиции, переместившись в российском рэнкинге по размеру активов с 25 места на 27. По итогам 1 полугодия текущего года валюта его баланса сократилась до 148 млрд руб. (-5%), причем не столько за счет кредитов, сколько из-за уменьшения объема средств, находящихся на корсчетах ЦБ и банков-нерезидентов.

Однако если многие банки при этом сокращали задолженность перед ЦБ, за счет которой, собственно, и формировалась избыточная подушка ликвидности, то «ЗЕНИТ», видимо, ощущая на себе отток средств клиентов (-2,8 млрд руб. по сравнению с началом текущего года), вынужден был расходовать имеющиеся ликвидные активы. Задолженность по кредитам ЦБ при этом оставалась на уровне 1 апреля 2009 года – около 14 млрд руб. Таким образом, среди рассматриваемых банков зависимость «ЗЕНИТа» от господдержки в настоящее время остается одной из самых высоких – 10% пассивов (в среднем – 6%), что можно рассматривать как косвенное свидетельство слабой собственной позиции по ликвидности. Но с другой стороны, привлечение госсредств позволяет Банку поддерживать хорошие показатели ликвидности. В частности, коэффициент мгновенной ликвидности (Н2) на 1 июля составил 108% при минимально допустимом значении 15%, текущая ликвидность (Н3) также не вызывает тревог – 129% (min 50%), как и долгосрочная (Н4) – 75% (max 120%).

Качество кредитного портфеля Банка вызывает обеспокоенность в связи с его потенциальными рисками. В частности, уровень просроченной задолженности на 1 июля не покрывался нормой резервирования (4,9% и 4,1% соответственно). Зато рентабельность активов у Банка самая высокая среди рассматриваемых банков – 2,3% (в среднем 0,8%). Судя по всему, находясь в довольно напряженной ситуации с уровнем достаточности капитала (Н1 равен 13,4% при минимально допустимом значении 10%), Банк стремится максимально снизить на него нагрузку, не отражая убытков при начислении резервов. Напомним, что ВЭБ одобрил в мае выдачу субординированного кредита Банку в размере 2,14 млрд руб., и в июне был заключен договор с Черноморским Банком Торговли и Развития (международный финансовый институт, учрежденный государствами: Албания, Армения, Азербайджан, Болгария, Грузия, Греция, Молдова, Румыния, Россия, Турция и Украина) о предоставлении Банку субординированного кредита в размере 20 млн долл. Однако указанные средства не были еще перечислены/включены в капитал. Мы не исключаем, что уровень просроченной задолженности также был искусствен занижен, поскольку не видим объективных причин для столь низкого уровня просрочки. Напомним, что Банк аффилирован с Татнефтью (24,56% уставного капитала) и НЛМК (14,42%), что действительно могло бы оказать поддержку показателям Банка, однако доля нефтяной отрасли и промышленного производства в совокупности приходится всего 17% (4% и 13% соответственно), в то время как совокупная доля торговли и строительства достигала 50% на конец 2008 года.

Доходность бумаг Банка ЗЕНИТ (мы рассматриваем выпуски 03, 04 и 05) отличается заметно более низким размером по сравнению с остальными выпусками корпоративных банков (13,5% при дюрации 264 дн., 13% при дюрации 226 дн. и 12,32% при дюрации 122 дн. соответственно), однако при сложившихся финансовых показателях и международных рейтингах (по Moody’s они ниже, чем у Промсвязьбанка) мы склоняемся к оценке бумаг как переоцененных.

МБРР

Складывается ощущение, что в 1 полугодии 2009 года МБРР определил в качестве приоритета операции с ценными бумагами, даже в убыток прочих направлений деятельности. В результате, активы Банка выросли на 15% до 136,3 млрд руб. (со 118,9 млрд руб.), при этом размер кредитного портфеля даже несколько сократился - на 8,2% до 52,2 млрд руб., а доля портфеля в активах упала с 48% до 38%. Основу активов МБРР также составляют межбанковские операции – около 29% и операции с ценными бумагами – 24%. Первые большей частью представляют собой корсчета в ЦБ (10,5 млрд руб.) и кредиты и депозиты в ЦБ и банках-нерезидентах (11,4 млрд руб.). С учетом денежных средств в размере 2,7 млрд руб., данные суммы можно рассматривать как «подушку ликвидности» Банка, которая составляет 24,6 млрд руб., или 18% активов МБРР, и сохраняется с начала года практически в неизменном объеме. Ценные бумаги также можно было бы включить в расчет «подушки ликвидности», однако поскольку их качество не раскрывается, то мы относимся к существенному объему вложений в ценные бумаги с настороженностью и рассматриваем как негативный фактор. Отметим, что портфель состоит на 58% из долговых ценных бумаг, 17% - долевых и 25% - векселей. Увеличение объема операций происходило, в первую очередь, за счет долговых инструментов, размер которых на балансе МБРР увеличился за 6 месяцев с 9,7 млрд руб. до 19,8 млрд руб.

Однако в этом есть и позитивный момент: нестандартная структура активов позволила МБРР отразить на конец 1 полугодия исключительно позитивные показатели ликвидности. Так, коэффициент мгновенной ликвидности (Н2), при минимально допустимом значении 15%, у МБРР составил 140% (превышение в 9,3 раза!), текущей ликвидности (Н3) – 106% (min 50%), долгосрочной ликвидности (Н4) – 38% (max 120%). Однако, несмотря на высокий запас ликвидности, Банк не стремится сокращать свою задолженность перед ЦБ, объем которой составляет 9,8 млрд руб. или 7,3% (при средних 5,7% по доле в пассивах уступает только Банку ЗЕНИТ).

Качество кредитного портфеля Банка также вызывает определенные опасения, в первую очередь, из-за очень низкого уровня просрочки по сравнению с прочими банками данной группы – 5,7% (среднее – 8%). С одной стороны, это может объясняться глубокой аффилированностью с АФК «Системой» и прочими ее дочерними компаниями (однако их кредитное качество заметно ухудшилось, за исключением МТС). С другой – есть вероятность, что, находясь в рамках нормативов ЦБ, Банк искусственно занижает данный показатель, поскольку рост активов и полученные убытки уже отрицательно повлияли на уровень достаточности капитала, который с 18,3% на начало года упал до критичных 11,3% (min 10%) на конец 1 полугодия. Последнее выступает как резко отрицательный фактор при оценки финансового состояния Банка и мы ожидаем решительных действий со стороны акционеров, как это было сделано в декабре 2008 года, когда капитал был увеличен на 6,75 млрд руб. (в 1,7 раза).

Среди корпоративных банков МБРР торгуется (выпуск 04) с заметной премией (около 60 б.п.) к остальным бумагам, что, на наш взгляд, отражает существующие риски Банка.

Розничные банки

В настоящее время наиболее активными участниками долгового рынка со стороны розничных банков выступают «Русский Стандарт» и ХКФБанк. Несмотря на существенные различия в моделях развития, можно выделить основные моменты, характерные для обоих банков:

• Оба банка активно пользовались поддержкой ЦБ. В частности, доля кредитов Регулятора в активах Банка Русский Стандарт на конец полугодия составила 12%, у ХКФ-Банка – 20%.

• Отличительной чертой данный кредитных организаций является очень слабое фондирование за счет средств клиентов (на счетах и депозитов) – всего около 13% пассивов (в прочих группах 43-48%).

• Обращает на себя высокий уровень достаточности капитала, который заметно опережает прочие рассматриваемые банки – около 21% (в прочих группах 14-16% при минимально допустимом значении 10%).

• Темп роста просроченной задолженности и резервов, изначально являясь высоким (около 16% на 1 октября 2008 года), увеличился в среднем всего в 1,5 раза до 24%, в то время как у госбанков – в 3 раза, у частных – в 4,7 раза.

• Краткосрочная структура портфеля позволяет банкам оперативно управлять своей ликвидностью и выполнять нормативы ЦБ со значительным запасом.

Банк Русский Стандарт

Можно сказать, что Банк Русский Стандарт вошел в «черную полосу» в конце 2007 года, когда Роспотребнадзор выдвинул претензии относительно непрозрачных условий выдачи кредитов и массовой компании в СМИ касательно высоких эффективных ставок Банка. В 2008 году постепенно закрылись доступы на рынок зарубежного и отечественного фондирования, (в 1 полугодии 2009 года по оферте займов серий 06 и 07 было выкуплено облигаций на сумму 7 млрд руб.). В результате, существенное сокращение ресурсной базы вынуждало Банк уменьшать объемы кредитования, которые за 2008 года сократились на 15% со 160,5 млрд руб. до 136,6 млрд руб., а в 1 полугодии 2009 года еще на 21% до 107,6 млрд руб. Интересно, что несмотря на неразвитость системы фондирования, Банк, имея обширную клиентскую базу, не пытался компенсировать сокращение ресурсной базы за счет средств клиентов (включая депозиты), предпочитая «схлопывать» валюту баланса. Возникающий дефицит средств компенсировался привлечением средств ЦБ, доля которых на конец 1 полугодия 2009 года в пассивах оставалась достаточно высокой – 12%. Однако нельзя не отметить, что вслед за общерыночной тенденцией объем задолженности по сравнению с 1-м кварталом 2009 года был заметно сокращен – с 42,3 до 19,1 млрд руб., что можно рассматривать как несомненно положительный фактор. Благодаря взвешенному управлению активами и обязательствами Банку удается сохранить, несмотря на существенные выплаты по обязательствам в 1 полугодии текущего года, высокие показатели ликвидности: коэффициент мгновенной ликвидности (Н2) – 102,7% (min 15%), текущей ликвидности (Н3) – 76,1% (min 50%) и долгосрочной ликвидности (Н4) – 29,1%. Тем не менее финансовый результат деятельности по итогам полугодия был отрицательным – 0,9 млрд руб., что оказало давление на капитал, однако Банк мог себе это позволить, располагая показателем достаточности собственных средств (Н1) в размере 20% Кроме того, ВЭБ одобрил выделение субординированного кредита Русскому Стандарту в объеме 4,96 млрд руб., что будет способствовать повышению финансовой устойчивости Банка. Качество кредитного портфеля Банка можно охарактеризовать двумя параллельно происходящими процессами – просроченная задолженность в абсолютном выражении постепенно растет (с 22,3 млрд руб. на начало текущего года до 23,7 млрд руб. на конец 1 полугодия), а объемы кредитования ввиду сокращения фондирования уменьшаются. В результате, доля просрочки в портфеле выросла с 16,3% до 22,1%. Отметим, что само по себе высокое значение показателя обусловлено розничным направлением деятельности Банка и не вполне достоверно отражает ситуацию в целом: правильней было бы рассмотреть уровень просроченной задолженности свыше 90 дней, но предоставляемая отчетность по РСБУ этого не позволяет сделать. В качестве позитивного фактора отметим, что объем начисленных резервов покрывает просроченную задолженность в 1,11 раза.

По сравнению с ХКФ Банком, Русский Стандарт торгуется заметно ниже (см. диаграмму доходностей), однако качество активов Банка и тенденции последних двух лет не вызывают у нас подобного оптимизма и мы считаем бумаги данного эмитента переоцененными.

ХКФ Банк

Если в последнем квартале прошлого года ХКФ Банк сохранял кредитный портфель на одном уровне, то в 1 полугодии текущего года общая тенденция частного банковского сектора взяла свое, и Банк начал постепенно сокращать объемы кредитования, однако в гораздо более скромных масштабах, по сравнению с Банком Русский Стандарт, - на 10% до 64,1 млрд руб. против 21% у последнего Последнее обусловлено тем, что с сокращением фондирования он справлялся более успешно, в частности, в июне Банк разместил облигационный заем на сумму 5 млрд руб. Кроме того, не раз озвучивалась информация об открытой кредитной линии со стороны материнской компании (PPF Group) в размере 500 млн евро, которой он может воспользоваться в случае дефицита ликвидности. Однако в качестве негативного фактора мы вынуждены отметить высокий уровень задолженности перед ЦБ - 19,6 млрд руб. (20,2% пассивов), что, с одной стороны, ставит Банк в существенную зависимость от возможности рефинансирования данной задолженности, с другой – наравне с остальными факторами позволяет отражать неплохие показатели ликвидности, имеющие достаточно высокий запас относительно установленных нормативов ЦБ: коэффициент мгновенной ликвидности (Н2) установился на уровне 52,9% (min 15%), текущей ликвидности (Н3) составил 405,6% (min 50%), превзойдя все остальные рассматриваемые банки по данному показателю, долгосрочной ликвидности – 30,5% (max 120%). Качество кредитного портфеля ХКФ Банка традиционно включает в себя высокий уровень просроченной задолженности, характерный для розничных банков, работающих в секторе потребительского кредитования, - 25% на конец 1 полугодия. Однако еще раз обращаем внимание, что в отличие от NPL (>90 дней) данный показатель не вполне объективно отражает ситуацию (уровень NPL по МСФО за 2008 год составил 9,5%). С другой стороны, динамика роста уровня просрочки составляет 1,6 раза, что заметно ниже корпоративных банков. Без сомнения негативным фактором выступает неполное покрытие просроченной задолженности резервами – всего на 76%, хотя вплоть до 1 января 2009 года данный показатель составлял 100%. Снижение нормы резервирования, на наш взгляд, не вполне обоснованно в текущей ситуации повышенных рисков.

Кроме того, Банк не испытывает явного давления со стороны прочих показателей: в отличие от Русского Стандарта, ХКФ Банк за счет высоких процентных доходов закончил полугодие со значительной балансовой прибылью (8 млрд руб.), а коэффициент достаточности капитала далек от минимально допустимого значения – 23% (min 10%).

В настоящее время бумаги ХКФ Банка торгуются с доходностью 15,5- 16,5%. Отметим, что Банк пользуется поддержкой материнской компании и демонстрирует довольно хорошие финансовые показатели, что вкупе с вхождением бумаг в список прямого РЕПО с ЦБ при малом размере дисконта (17,5%), что может вызвать интерес инвесторов к этим бумагам. Наибольший интерес у нас вызывает выпуск серии 02, характеризующийся хорошей ликвидностью, что мы и отметили в своих рекомендациях.