Rambler's Top100
 

НОМОС-БАНК: Новое предложение Первобанка на рынке облигаций – интересно по верхней границе


[30.03.2011]  НОМОС-БАНК    pdf  Полная версия

Новое предложение Первобанка – интересно по верхней границе.

ОАО «Первобанк» открыло вчера, 29 марта, книгу заявок на размещение биржевых облигаций серии БО-02 объемом 1,5 млрд руб. Закрытие книги состоится 12 апреля 2011 года. Размещение займа на ФБ ММВБ запланировано на 14 апреля 2011 года. Ориентир ставки купона находится в диапазоне 9,00% - 9,50% годовых, что соответствует доходности к оферте на уровне 9,20%-9,73% годовых. Срок обращения займа - 3 года, предусмотрена 1,5-годовая оферта. Планируется включение облигаций в котировальный список «А1».

С учетом рейтинга от Moody’s «B3» у бумаг Банка нет шансов попасть в Ломбардный список, поэтому облигации Банка сложно рассматривать как инструмент управления ликвидностью – скорее, это способ повысить доходность своего портфеля. В качестве привлекательных стороны бумаги отметим довольно устойчивое качество Эмитента: уровень достаточности капитала (Н1) составляет 20,8%: на 1 марта 2011 года. На наш взгляд, этого вполне достаточно для покрытия рисков по кредитному портфелю Банка, уровень просроченных кредитов в котором установился на отметке 7,4% при покрытии резервами с коэффициентом 1,9х. Стоит отметить, что кредитование (17 млрд руб.) носит ярковыраженный долгосрочный характер, что, возможно, отчасти связано с аффилированностью через собственника Банка с НОВАТЭКом, крупной газовой компанией с выручкой по итогам 2010 года 117 млрд руб. и активами в 285 млрд руб. Важно то, что в «пик» кризиса Банку была оказана поддержка: был получен субординированный кредит в размере 725 млн руб., что позволило ему также пополнить капитал за счет ВЭБа на ту же сумму. Вместе с тем, кредитование занимает всего 46% активов, что позволяет Банку довести соотношение Кредиты/Депозиты до 0,93х. Операции с ценными бумагами формирует еще 43% активов Банка. Правда, назвать их консервативным можно лишь отчасти – 69% приходится на облигации, 27% - на акции, остальное (4%) - на векселя. Наполнение пассивов происходит в основном клиентскими средствами (18,2 млрд руб.) – 57% валюты баланса, где немногим более половины приходится на депозиты физлиц. Заимствования с долгового рынка (5,9 млрд руб.) формируют до 19% пассивов, в равной степени распределяясь между выпущенными облигациями и векселями. Прошлый год Банк закончил со «скромным» результатом 123 млн руб., что в основном объясняется убытками во 2 квартале.

Среди явно негативных моментов выделим стагнацию развития в течение последних дух лет – размер активов (32 млрд руб.) в течение этого срока почти не менялся, в результате чего Банк плавно опустился с 75 места в рэнкинге российских банков в 2008 году до 97 места на конец 2010 года. Кроме того, у банка достаточно высокая нагрузка по погашениям во 2 квартале текущего года – оферты по займу БО-01 на сумму 1,5 млрд руб. и погашение займа серии 01 также на 1,5 млрд руб. То есть совокупные обязательства составляют существенные 10% активов. Таким образом, новый заем, вероятно, призван рефинансировать текущий долг.

В целом, на рынке достаточно альтернатив, которые смотрятся более привлекательно на долговом рынке: недавно разместившийся выпуск СБ Банка (совсем немного крупнее по активам, Moody’s «В3») серии БО-01 торгуется с доходностью около 10% к оферте в марте 2012 года, облигации Инвестторгбанка (Moody’s «В2») серии БО-01 показывают доходность 9,4% к оферте в июне 2012 года. При этом выпуск Инвесторгбанка уже вошел в Ломбард, который для нового выпуска Первобанка уже закрыт. Поэтому мы рекомендуем участвовать в выпуске ближе к верхней границе предложенного диапазона.

VimpelCom Ltd.: положительные итоги 2010 года по US GAAP, но ждем первых отчетов объединенной с Wind Telecom компании.

Вчера VimpelCom Ltd. представил достаточно позитивные финансовые результаты за 2010 год по US GAAP, которые могут стать наглядным примером для сравнения изменений кредитных метрик Компании после закрытия сделки с Wind Telecom (напомним, она была одобрена акционерами на внеочередном собрании акционеров 17 марта 2011 года).

В целом, за весь 2010 год Оператор показал рост всех ключевых показателей: выручка увеличилась на 20,8% до 10,5 млрд долл., показатель OIBDA – на 15,4% до 4,9 млрд долл., чистая прибыль – на 49,2% до 1,7 млрд долл. Положительному изменению показателей способствовало восстановление экономик стран присутствия VimpelCom Ltd., в большей степени России и Украины, а также консолидация результатов «Киевстара». Подтверждением этому может стать рост операционных показателей Компании: общее число абонентов в мобильном сегменте выросло на 43,5%, до 92,7 млн, число пользователей широкополосного доступа в интернет - на 66,2%, до 3,8 млн. Кроме того, возросла средняя продолжительность разговора MOU, в частности в России, на 3,4% до 218,5 минут и средняя выручка на одного пользователя ARPU – на 2,7% до 328,2 руб. Похожую динамику показателей ранее раскрыл «МегаФон»: MOU увеличилось за 2010 год на 3,3% до 285 мин, но при этом ARPU снизилось на 2,5% до 312 руб.

В свою очередь, в России, по заявлению менеджмента VimpelCom Ltd., бизнес Оператора рос медленнее рынка. Для сравнения, российская выручка Компании в 2010 году увеличилась на 5,3% до 247,9 млрд руб. в то время как у «МегаФона» прирост составил 18,5% до 215,5 млрд руб., что не удивительно, поскольку последний, опередив VimpelCom Ltd. по числу абонентов, очевидно решил основательно закрепиться на 2 месте в России по данному показателю. В свою очередь, для изменения данной тенденции Оператор сфокусировал свое внимание в России на маркетинге и инвестициях в развитие сетей и технического их совершенствования. Так, в 4 квартале 2010 года расходы на маркетинг увеличились на 12,5% до 6,6 млрд руб. относительно аналогичного периода 2009 года, а капзатраты выросли в 2,5 раза до 24,8 млрд руб. В то же время, входе конференц-звонка руководство VimpelCom Ltd. сообщило, что не намерено гнаться за «МегаФоном» и активно развивать сети третьего поколения (3G), запуская большое количество базовых станций, поскольку еще не до конца понятна отдача от данных инвестиций.

Вместе с тем, рост расходов на маркетинг и инвестиции не мог не сказаться на эффективности бизнеса VimpelCom Ltd. – рентабельность OIBDA снизилась по итогам 2010 года на 2,2 п.п. до 46,9% относительно 2009 года. Давление на эффективность деятельности Оператора также было оказано розничными продажами телефонов и другого оборудования, рентабельность которых традиционно ниже.

Что касается долговой нагрузки Компании, то здесь можно отметить заметное улучшение ситуации, но, вероятно, ненадолго в свете закрытия сделки с Wind Telecom. Тем не менее, финансовый долг VimpelCom Ltd. за 2010 году сократился на 23% до 5,7 млрд долл., а соотношение Финансовый долг/OIBDA составило 1,2х против 1,7х в 2009 году. При этом снизилась доля краткосрочных обязательств - 20,5% от всего долга, или 1,2 млрд долл., которые с большим запасом покрывались денежными средствами на счетах (885 млн долл.) и операционным денежным потоком (3,7 млрд долл. за 2010 год). Кроме того график погашения долга у Компании был достаточно сбалансированным - наибольший объем погашений приходится на 2013 год (1,5 млрд долл.). Оператор по итогам 2010 года также добился оптимального соотношение валютной структуры долга: по 50% рубль/доллар. В свою очередь, мы считаем, что в настоящее время нет особого смысла оценивать кредитный профиль VimpelCom Ltd., поскольку уже через месяц после объединения с Wind Telecom это будет совершенно другая компания с иными кредитными метриками и масштабом бизнеса. Поэтому наибольший интерес для инвесторов будет представлять последующая отчетность Оператора, в которой будут отражены все ключевые индикаторы кредитоспособности объединенной компании. Напомним, что свою оценку сделке вынесло агентство Moody's, которое 21 марта 2010 года понизило рейтинг «ВымпелКом» на одну ступень до «Ba3» прогноз «Стабильный».

Что касается обращающихся бумаг VimpelCom Ltd., то здесь, на наш взгляд, негативной динамики котировок и роста доходности можно ждать в длинных рублевых облигациях, как ВК-Инвест серий 06 и 07 (YTM 8,43% / 3,74 года), которые, на наш взгляд, предлагают не столь существенную премию (около 20 б.п.) к бумагам конкурента - МТС-08 (YTP 8,24% / 3,83 года), на фоне сделки с Wind Telecom. Притом, что в еврооблигациях спрэд между бумагами компаний составляет 50-60 б.п.

Денежный рынок

Вчерашний день на международных валютных рынках начинался с роста европейской валюты, обусловленного техническим «отскоком» после затяжного падения в конце прошлой недели. Интрига, связанная с повышением процентных ставок ЕЦБ, по-прежнему является драйвером для евро. Вместе с тем, нерешенные долговые проблемы «периферийных» стран начинают напоминать о себе все чаще и чаще. Так, вчера в очередной раз агентством Standard&Poor's были понижены кредитные рейтинги Португалии (до «ВВВ-») и Греции (до «ВВ-»). Причиной данных решений стала снижающаяся вероятность самостоятельного выхода из сложившейся ситуации. Напомним, что это уже не первый пересмотр рейтинга Португалии в этом месяце: на прошлой неделе он уже был понижен на две ступени, и с того момента никаких мер по сокращению бюджетного дефицита принято не было. Ситуация с Грецией и Португалией усугубляется предстоящими в апреле погашениями части государственных долгов, а также практически отсутствующими шансами к их рефинансированию за счет новых размещений по комфортным для обслуживания ставкам. На наш взгляд, риск неисполнения обязательств маловероятен. При этом объем средств, необходимых для стабилизации, обратно пропорционален времени, оставшемуся до погашения госдолгов, и в случае, если в ближайшие дни Португалия и Греция не примут финансовую помощь со стороны фонда финансовой стабильности, впоследствии это может им обойтись «очень дорого».

По итогам вчерашнего дня пара EUR/USD практически сохранила свои позиции относительно понедельника. Примечательно выглядела реакция инвесторов на рейтинговые действия в Еврозоне, а также на небольшой блок американской статистики по стоимости недвижимости в 20 крупнейших городах и о снижающемся индексе потребительского доверия. Сегодняшние взоры участников рынка обращены на предстоящие публикации запасов нефти и число объявленных корпоративных увольнений в США.

Ситуация на внутреннем валютном рынке складывается довольно неоднозначно. Курс доллара в течение дня восстанавливался после утреннего падения и концу дня вернулся к уровням 28,4 руб. Бивалютная корзина, в отличие от доллара, выглядела довольно волатильной, колебания на 5-минутных свечах достигали 3 коп., что свидетельствовало о неоднородности настроений инвесторов. В целом, картина на внутреннем рынке складывается не в пользу рубля, однако не стоит забывать, что с начала этого года национальная валюта довольно сильно укрепилась, и переход в боковое движение может служить лишь «плацдармом» для дальнейшего курсового роста.

Обстановка на денежном рынке начала понемногу восстанавливаться после двухдневного оттока ликвидности. Согласно данным ЦБ, остатки на корсчетах и депозитах выросли на 128 млрд руб. и составили 1,146 трлн руб., что является вполне комфортным значением. Дополнительная помощь в восстановлении уровня ликвидности была оказана со стороны Минфина, проводившего вчера депозитный 8-месячный аукцион на 40 млрд руб., в ходе которого кредитные организации смогли привлечь 38 млрд руб. Ставки денежного рынка продолжают колебаться в комфортном диапазоне 2,98-3,2%.

Долговые рынки

Во вторник на глобальные фондовые площадки вернулась активность покупателей, позволившая ключевым индексам закончить торги в плюсе: в Европе рост достигал 0,47%, в США он был в диапазоне 0,61-0,96%. Отметим, что сообщения от рейтинговых агентств относительно понижения рейтингов Португалии и Греции в основном нашли свое отражение в динамике европейского долгового рынка: доходности госбумаг «периферийных» экономик заметно возросли. Так, доходность 3-летних португальских госбумаг прибавила после новости порядка 30 б.п. и фактически приблизилась к 8,4% годовых, а стоимость 4-летнего греческого госдолга возросла до 15,7% годовых (также +30 б.п.).

В то время как фондовый сегмент в большей степени реагировал на корпоративный новостной фон и признаки восстановления нефтяных цен после небольшой коррекции в понедельник.

Для игроков на американских площадках фондовый сегмент также стал центром концентрации оптимизма. Складывается впечатление, что находят свое отражение «словесные интервенции» представителей FED, направленные на поддержание уверенности в восстановлении экономического роста и «действенности» регулятора в части оптимальной для текущей ситуации денежно-кредитной политики.

В части американского госдолга продолжилась коррекция, обусловленная заявлением о возможном сокращении выкупа краткосрочного госдолга и «переориентации» на среднесрочные обязательства. Не исключено, что подобная риторика «поддержала» спрос на вчерашнем аукционе по 5-летним UST на 35 млрд долл., где bid/cover увеличился до 2,79 с 2,69 на прошлом аукционе в феврале, при этом максимальная доходность была на уровне 2,26% годовых (2,16% в прошлый раз), а доля покупок участников-нерезидентов возросла до 42,4% с 34,2%. Сегодня «эстафету» продолжит аукцион по 7-летним бумагам на 29 млрд долл., в отношении которого также есть достаточно шансов на наличие более высокого, чем месяцем ранее, спроса.

Среди сегодняшних макропубликаций в США наибольшего внимания заслуживают: еженедельный отчет, характеризующий состояние ипотечного рынка, а также мартовская статистика по изменению численности занятых. В Европе – сводные по ЕС индексы делового климата и потребительского доверия и экономических настроений по промышленности и сфере услуг за март. Из того, что уже опубликовано, не хочется упускать из виду статистику динамики промышленного производства Японии за февраль, которая оказалась гораздо сильнее прогнозов (рост на 0,4% при ожидании спада на 0,1%). В годовом выражении показатель зафиксирован на уровне ниже ожиданий 2,8% против 4%. Такая статистика, несмотря на сохраняющийся новостной flow о сложной радиационной обстановке в Японии, позволяет азиатским фондовым индексам оставаться в ходе торгов среды в зоне роста, что придает дополнительной уверенности и остальным рынкам, где торговая сессия начнется позже.

Для российских еврооблигаций вчерашний день сложился не особо комфортно. Суверенные Russia-30 практически в течение всего дня котировались в диапазоне 116,3125-116,4375%, не отражая особой инициативы со стороны потенциальных покупателей, однако и о высокой активности продавцов также говорить не приходится. Мы допускаем, что существующая корреляция суверенного бенчмарка и сегмента американского госдолга является серьезным ограничителем для продолжения положительных переоценок российского сегмента при текущем росте доходностей в UST. Вместе с тем, общий сентимент, довольно оптимистичный в части российских рисков, скорее, располагает к консолидации на текущих уровнях, нежели к агрессивной фиксации.

Отметим, вчера и в негосударствнных евробондах преобладали сделки на продажу, затрагивая фактически весь список наиболее ликвидных бумаг (выпуски ВЭБа, ВТБ, Газпрома, ВымпелКома, МТС, АЛРОСы, НОВАТЭКа, ТМК, РЖД) и смещая ценовые уровни в среднем на 0,25-0,5%. В середине дня наметился некоторый перелом в такой динамике, и вновь появились заявки на покупку, позволившие «отыграть» порядка 0,125% ценовых потерь, однако полностью восстановиться большинству подешевевших бумаг не удалось. Мы допускаем, что на фоне умереннокомфортного внешнего фона сегодня попытка восстановить котировки имеет достаточно шансов перейти в более активную стадию, если, конечно, этому не станут препятствовать какие-то негативные новости.

В рублевом сегменте по-прежнему высоки покупательские аппетиты, которым довольно сложно найти «удовлетворение» на вторичном рынке, где идей и ценовых диспропорций становится все меньше с каждым днем. Однако и высокие ценовые уровни не сдерживают покупателей, хотя уровни положительных переоценок редко превышают 20-25 б.п. Спектр покупательских интересов охватывает не только выпуски из списка ТОП по ликвидности (бумаги ВымпелКома, МТС, Газпром нефти, АЛРОСы, Мечела, Русала, Сибметинвеста, ФСК, Транснефти), «напомнили» о себе покупками и бумаги МДМ Банка, Промсвязьбанка, ВЭБа. Кроме того, не исчезает активность в сегменте ОФЗ, где покупателям вчера были интересны выпуски серий 25068, 25073, 26203, 26204, что только усиливает ожидания довольно высокого интереса к новому предложению. Результаты последних размещений ярко демонстрируют навес неудовлетворенного спроса: многократная переподписка при book building, судя по всему, будет поддерживать выпуски Почты России, БНП Париба, ОТП Банка и при выходе на вторичный рынок, как минимум до тех пор, пока не появятся какие-либо альтернативы. Напомним, что сегодня будут размещаться выпуски серий 25075 и 26203, ориентиры Минфина по которым предсказуемо «на уровне рынка», однако это вряд ли станет «помехой» для участников, не испытывающих недостатка свободной ликвидности.

 
комментарий
 



 

Тел: +7 (495) 796-93-88

Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
27 28 29 30 31 1 2
3 4 5 6 7 8 9
10 11 12 13 14 15 16
17 18 19 20 21 22 23
24 25 26 27 28 29 30
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: