Сбербанк: итоги 1 полугодия 2010 года по МСФО.

Вчера Сбербанк анонсировал ожидаемые инвесторами нейтральные итоги своей деятельности за 1 полугодие 2010 года по МСФО, которые, учитывая масштабы бизнеса Банка, наглядно отражают текущее положение вещей в банковской сфере.

Среди наиболее заметных моментов финансовых результатов Банка в январе-июне этого года можно выделить:

- рост активов на 6,7% до 7,579 трлн руб. относительно конца 2009 года, который был преимущественно обеспечен наращиванием объема операций с ценными бумагами на 68% до 1,788 трлн руб., что привело к увеличению их доли в активах Банка с 15,0% до 23,6% по итогам июня 2010 года. Очевидно, как и в 1 квартале Сбербанк из-за избытка ликвидности продолжил вложения в ценные бумаги, но уже с меньшей интенсивностью (в январе-марте прирост составил 1,5 раза). В результате, объем денежных средств на счетах Банка сократился в сравнении с началом года на 15,1% до 543 млрд руб. В свою очередь, увеличение объема операций с ценными бумагами обеспечило в январе-июне этого года рост чистых доходов по ним в 2,9 раза до 9,3 млрд руб. относительно 1 полугодия 2009 года.

- сокращение кредитного портфеля после вычета резерва под обесценение на 2,2% до 4,759 трлн руб. в сопоставлении с итогами 2009 года. Вместе с тем, Сбербанк во 2 квартале этого года отмечает наметившееся оживление спроса как на коммерческие, так и на розничные кредиты, которое может прервать отрицательную динамику портфеля. В частности, кредиты корпоративным клиентам до вычета резерва выросли на 0,2% и составили 4,224 трлн руб. по состоянию на 30 июня 2010 года, а кредиты физическим лицам - на 4,6% до 1,212 трлн руб.

- продолжившееся ухудшение качества кредитного портфеля. Так, доля «неработающих» кредитов в портфеле (NPL) в отчетном периоде возросла с 8,5% в 2009 году до 9,1% в конце июня 2010 года. Хотя темпы роста их доли замедлились. В то же время покрытие NPL резервами в отчетном периоде составило 1,4х, что является вполне комфортным. Кроме того, высокий уровень достаточности общего капитала по Базелю 1, который на 30 июня 2010 года составил 17,3% (-0,8 п.п. к 2009 году после погашения во 2 квартале части субординированного долга на 200 млрд руб.) при установленном минимуме в 8%, все еще позволяет Банку аккумулировать просрочку.

- увеличение размера чистой прибыли в 10,7 раза до 64,3 млрд руб. в сравнении с аналогичным периодом 2009 года, которое в основном было продиктовано сокращением размера отчислений в резервы на 42,4% до 110,3 млрд руб. на фоне ослабления кризисных явлений в экономике и снижения темпов роста проблемных кредитов. Наряду с ростом доходов от операций с ценными бумагами (о чем говорилось выше), у Группы был отмечен значительный рост комиссионных доходов на 24,5% до 59,6 млрд руб., причем, в основном за счет расчетно-кассовых операций с клиентами.

- сокращение чистых процентных доходов за 2 квартала 2010 года на 11% до 114,85 млрд руб. относительно аналогичного периода 2009 года в результате снижения процентных ставок по кредитам. Вместе с тем, за первое полугодие 2010 года чистые процентные доходы сократились только на 0,2% в сравнении с сопоставимым периодом 2009 года.

- снижение процентной маржи (NIM) относительно аналогичного периода прошлого года с 7,8% до 6,8%, главным образом из-за сокращения доходности корпоративного кредитования. В то же время доходность кредитов физическим лицам достигла уровня в 14,9%. Поэтому руководство Банка намерено сосредоточится на развитии розничного кредитования, что может несколько стабилизировать ситуацию с уменьшением маржи.

- повышение эффективности Банка: рентабельность активов (RoAA) улучшилась на 1,6 п.п. до 1,8% (к 1 полугодию 2009 года), рентабельность собственных средств (RoEА) возросла на 14,0 п.п. до 15,6%, а отношение расходов к доходам (Cost / Income) составило 40,2% против 35,6% годом ранее, что также лучше чем за весь 2009 год в целом – 35,4%.

В настоящее время текущая доходность еврооблигаций Сбербанка заметно ниже того, что предлагают бумаги других госбанков по всей кривой их доходностей, в частности ВТБ и Банка Москвы. Причем, премия к евробондам Сбербанка составляет порядка 50-100 б.п., что делает их бумаги интереснее для инвесторов, даже несмотря на превосходство Сбербанка в кредитных метриках, которые, на наш взгляд, нивелируются их общей принадлежностью к государству и единым уровнем кредитных рейтингов. Мы предлагаем обратить внимание среди всех бумаг этих эмитентов на выпуски Банка Москвы (LPN), 2015-2 (YTM 6,18% годовых/3,87 года) и ВТБ (LPN), 2018 (YTP 6,07% годовых/2,51 года).

Отчетность Alliance Oil за второй квартал: рост долга впереди.

На этой неделе Компания представила свои финансовые результаты за второй квартал и первое полугодие тeкущего года которые мы оцениваем как нейтральные. Alliance Oil удалось увеличить выручку, однако растерять норму прибыль. Последнее, судя по отчетам нефтяных компаний является трендом второго квартала. Слабым звеном кредитного профиля Эмитента остается долговая нагрузка, которая находится выше уровней других нефтегазовых компаний и, скорее всего, продолжит свой рост во втором полугодии.

По итогам шести месяцев Компания заработала 1,032 млрд долл., что стало выше результатов аналогичного периода прошлого года на весомые 49%. Здесь основным драйвером роста стало увеличение цен на нефть марки URALS, в части производственных результатов динамика была не столь значительной. Квартально динамика была более слабой. Так, по итогам второго квартала выручка выросла к первому кварталу лишь на 6%. Негативным моментом в части итогов последнего отчетного квартала стало значительное падение маржинальности, вызванное ремонтными работами на Хабаровском НПЗ, в результате чего Компания часть нефтепродуктов закупала у сторонних производителей. Напомним, что нефтепереработка обеспечивает 80% доходов Alliance Oil. По итогам второго квартала EBITDA margin упала против результатов первого квартала на 3% до 17%, аналогичную динамику имел показатель рентабельности чистой прибыли: 6%2К10 vs 9%1K10.

Долг является наиболее актуальным моментом кредитного профиля Нефтяной компании. Так, по итогам отчетного периода суммарные обязательства составили 919,7 млн долл. За первые шесть месяцев Allianc Oil нарастил свой долг на 209 млн долл. Структура долга выглядит вполне комфортной: на короткую часть приходится лишь 25% кредитного портфеля. Указанная сумма с учетом денежных средств в размере 306,6 млн долл. с запасом покрывает краткосрочную часть долга, вследствие чего риски рефинансирования для Компании не существенны. Коэффициент Net Debt/EBITDA по итогам полугодия составило 1,6х, однако, по нашему мнению, удержать указанную планку до конца года вряд ли удастся. Так, в июле Alliance Oil разместил бонд на 5 млрд руб. (165 млн долл.) и договорился о кредита ВЭБа на сумму 760 млн долл. Учитывая заимствования третьего квартала, существуют риски перехода отметки Debt/EBITDA в 3х. Последнее значение укладывается в ковенанты Alliance Oil - Debt/EBITDA не более 4х, но фоне других нефтегазовых компаний становится не совсем комфортным для инвесторов.

Рублевый бонд Компании вследствие временной приостановки эмиссии пока не вышел на торги. В части евробонда, то здесь альтернатива доходности в нефтегазовом секторе отсутствует, что отчасти делает заем привлекательным. Вместе с тем, мы считаем, что возможное ослабление кредитных метрик во втором полугодии может вызвать расширение спрэда облигаций Компании к бумагам других эмитентов сектора.

Денежный рынок

В среду, несмотря на негативное начало торгов, обеспеченное в том числе снижением S&P рейтинга Ирландии, в течение дня положение европейской валюты, получившей поддержку со стороны оптимистичных данных по уровню ожиданий экономического развития в деловых кругах Германии (IFO), оставалось достаточно стабильным. Более того, после публикации указанной статистики, пара EUR/USD стала прибавлять, поднявшись с отметки 1,264х до 1,27х. Впрочем, попытка все же не увенчалась продолжительным успехом, и в последующем евро торговался в интервале 1,262-1,267х, закрывшись на уровне 1,26х.

Сегодня в ходе азиатской сессии на фоне роста основных фондовых индексов региона, характеризующего некоторое восстановление аппетита к рискам, евро вновь пытается отыграть свои позиции, поднимаясь к 1,272 долл. Сигналом к этому также выступают неплохие данные по индексу настроений потребителей института Gfk.

На внутреннем валютном рынке вчера вопреки некоторой стабилизации торгов на Forex, а также в сырьевом секторе, где котировки нефти устойчиво варьировались в пределах 72-73 долл. за барр. (Brent), рубль подвергся серьезному давлению со стороны покупателей иностранной валюты, потеряв к бивалютной корзине около 11 коп. до 34,62 руб. – максимального значения последних двух месяцев. При этом ослабление рубля было обусловлено как укреплением доллара, подорожавшего на 6 коп. до 30,88 руб., так и евро - на 22 коп. на 39,11 руб.

Вполне вероятно, что сравнительно сильное падение рублевого курса было связано с завершением выплат по НДПИ, которые в силу существенных продаж со стороны экспортеров, традиционно оказывают довольно значимое влияние на валютные торги. То есть, снижение курса национальной валюты по большей части было обусловлено отсутствием поддержки от продажи валютной выручки при сохранении весьма пессимистичного настроя у участников внутреннего рынка.

При этом, сегодня конъюнктура глобальных площадок выглядит несколько лучше: как мы отметили выше, фондовые индексы отражают спрос к рисковым активам, что приводит и к подъему нефтяных котировок до 73,5 долл. за барр. (Brent). На наш взгляд, при сохранении текущей ситуации на глобальных площадок в течение дня рубль имеет все шансы на восстановление утраченных вчера позиций. Впрочем, пока все сигналы, поступающие от мировой экономики, выглядят довольно разочаровывающее, поэтому мы бы не стали всерьез полагаться на улучшение внешнего фона в краткосрочной перспективе.

Между тем, выполнение вчерашних обязательств перед бюджетом не оказало значимого влияния на конъюнктуру денежного рынка, ставки на котором остались на уровне привычных 2-3%. Причем остатки на корсчетах и депозитах в ЦБ к сегодняшнему дню снизились на 66 млрд до 1,028 трлн руб. и, если бы не приток ресурсов с проведенного накануне аукциона Минфина объемом 35 млрд руб., общий показатель ликвидности сократился бы в большей степени.

Долговые рынки

В среду негативный настрой глобальных инвесторов оказался поддержан очередным действием рейтингового агентства - S&P сообщило о снижении суверенного рейтинга Ирландии с «АА» до «АА-», что привело к очередной коррекции основных европейских фондовых индексов. И хотя опубликованные позднее данные IFO Германии обнаружили признаки зарождающегося оптимизма в крупнейшей экономике Еврозоны, существенного влияния на торги они все же оказать не смогли и к началу американской сессии индексы показывали падение в районе 1,5%.

Американская статистика, предварявшая вчера открытие торгов в США, вновь оказалась весьма разочаровывающей: заказы на товары длительного пользования, являющиеся опережающим индикатором состояния в обрабатывающей промышленности, не смогли оправдать оптимистичных ожиданий, а продажи новых домов, как и опубликованные накануне данные по сегменту вторичного рынка, отразили падение объемов. При этом продажи за предыдущий месяц были пересмотрены и вместо существенного роста на 23,6% был получен спад на 12,1%, что в очередной раз отразило слабость рынка недвижимости США в отсутствии господдержки, а также добавило сомнений в репрезентативности предварительной статистики. Напомним, именно различные льготы и трансферты населению способствовали временному (как мы видим) подъему этого сектора весной текущего года.

Тем не менее, несмотря на публикацию слабых статданных, определивших негативное открытие торгов, в течение дня их динамика сместилась в «зеленую» зону, и основные фондовые индексы США завершили среду с небольшим повышением в пределах 0,3%. Впрочем, пока мы не видим, чтобы рост фондовых котировок опирался на какие-либо фундаментальные предпосылки, поэтому данное движение воспринимаем лишь в качестве технического отскока.

Впрочем, пока мы не видим, чтобы рост фондовых котировок опирался на какие-либо фундаментальные предпосылки, поэтому данное движение воспринимаем лишь в качестве технического отскока. В какой-то степени это подтверждает и динамика торгов гособязательствами: доходности казначейских бумаг несколько отошли от минимумов предыдущего дня, однако остались на весьма низких для себя уровнях, в том числе UST-10 с 2,49% до 2,54%.

Воспользовавшись передышкой, суверенные бумаги развивающихся рынков попытались отыграть утраченные ранее позиции и спред между Russia-30 и соответствующим UST сократился со 197 до 186 б.п.

На фоне отсутствия каких-либо четких сигналов с внешних рынков активность участников внутреннего долгового рынка находилась на достаточно низком уровне, и в целом день завершился коррекцией выпусков с наиболее высоким оборотом на 10-50 б.п. К ним можно отнести выпуски РЖД-08, МТС серий 03 и 04, Мечела БО-1, Сибметинвеста.

Как и ожидалось, в условиях ухудшения конъюнктуры вчерашнее размещение ОФЗ прошло без особого ажиотажа среди участников. Так, при предложении на 15 млрд руб. 6-летних ОФЗ-26203 спрос на длинные бумаги составил только 5,2 млрд руб. При этом Министерство пошло на встречу участникам предложив премию к рынку около 10 б.п., и все равно было размещено всего 1,3 млрд руб. по средневзвешенной доходности 7,39%.

Спрос на более короткий выпуск - ОФЗ-25074 на 33,5 млрд руб. составил порядка 6 млрд руб. При этом в данном случае особой премии предоставлено не было, и в итоге Минфин разместил бумаг на сумму 3,1 млрд руб. с доходностью по средневзвешенной цене - 4,48%.

Несмотря на то, что сегодня с утра глобальные площадки отражают некоторый подъем аппетитов к рискам, мы не думаем, что он не имеет устойчивого характера, и поэтому мы не ждем особых изменений в конъюнктуре внутреннего долгового рынка.

Помимо прочего, стоит заметить, что вчерашние данные по инфляции уже третью неделю августа подряд показали прирост потребительских цен на 0,2%. Это приводит к повышению инфляционных ожиданий по итогам года, и к появлению спекуляций на тему возможного ужесточения денежно-кредитной политики ЦБ. Обозначим, что мы не разделяем такую точку зрения. Во-первых, на наш взгляд, текущий рост цен на продовольствие, связанный с неблагоприятными погодными условиями, будет носить временный эффект, и динамика потребительских цен стабилизируется к осени. Во-вторых, мы полагаем, что давление монетарных факторов (подразумевая под этим существенный прирост денежных агрегатов) на темпы роста цен достаточно эффективно нивелируется действиями Минфина, повысившего свою активность на рынке внутреннего долга. При этом Ведомство все еще не приступило к полноценной реализации заявленных планов (размещения ОФЗ порядка на 1 трлн руб. во 2 полугодии), то есть располагает существенным резервом в этом отношении. Таким образом, в настоящее время мы не видим особого смысла в каких-либо шагах Банка России, действия которого в данном случае будут в той или ной степени препятствовать политике Минфина.