Рыночная конъюнктура

Внешние рынки

Инвесторы приступили к аккуратным покупкам рисковых активов, тем менее уверенности в том, что это начала нового восходящего тренда пока нет.

Наметившийся на глобальных рынках тренд по продажи рисковых активов, вчера понемногу начал менять направление - инвесторы приступили к аккуратным покупкам.

Из положительных моментов, оказавших на рынком позитивное воздействие, стала новость о том, что Греция все же самостоятельно справится с очередными выплатами государственного долга в объеме 5 млрд евро намеченными на эту пятницу. При этом источником средств для этого стали ресурсы от размещения дополнительных госбумаг. Несмотря на то, что стоимость заимствований возросла, Афины продемонстрировали способность в случае необходимости привлечь с публичного рынка достаточное количество денег для обслуживания собственных долгов. Также инвесторов порадовал представленный блок статистики из ЕС о предварительных данных ВВП стран участников. Так, темпы роста экономики в Германии в третьем квартале составили 0,2%, во Франции – 0,2%. Италия, напротив, продемонстрировала снижение индекса ВВП на 0,2%. В целом по региону цифра оказалась со знаком минус и составила «-0,1%». В случае, если окончательные данные совпадут с прогнозными, в ЕС можно будет констатировать подтвержденную рецессию, которую ранее удалось избежать за счет нулевого роста экономики в первом квартале.

Вместе с тем вчерашний день не обошелся и без негатива. Опубликованные данные о количестве обращений за пособием по безработице в США неожиданно выросли на 78 тыс. относительно предыдущего значения и составили 739 тыс.

Таким образом, подтвердилось предположение относительно того, что во время урагана Сэнди население предпочитало не выходить из дома. Кроме того, к этому еще добавилось и количество людей потерявших работу вследствие разрушений.

По итогам дня доходность десятилетних гособлигаций Германии составила – 1,337%, Франции -2,077%, США -1,594%.

На международном валютном рынке евро продолжало демонстрировать умеренный рост. Пара EUR/USD по итогам дня достигла отметки 1,277х. В то же время максимальное значение соотношение доллара и евро (1,28х) было достигнуто в начале американской сессии, но не удержалось, ввиду выхода слабых данных об индексе в производственном секторе Филадельфии.

Российские еврооблигации

Основные фиксации в четверг были в корпоративных бумагах. Большего всего просели длинные выпуски Газпрома, кривая ВТБ, Северстали. Спрэд Russia-30 vs UST-10 вернулся к значениям конца сентября.

В четверг причин для роста котировок на рынке еврооблигаций не было. Внешний фон оказывал негативное влияние на настроения инвесторов, которые на этот раз консолидированно выступали за фиксацию позиций. При этом наибольшее снижение было непосредственно в корпоративном сегменте. Как и в предыдущие дни, на этой неделе наибольшая просадка была на длинном отрезке кривой Газпрома, где переоценки приближались к 100 б.п., в том числе Gazprom-34 («-97,1 б.п.»), Gazprom-37 («-95,1 б.п.»). Остальные бумаги сектора, в том числе нефтяных компаний, не подкрепленные динамикой «черного золота», сдавали свои позиции в пределах 30 б.п. High Yield бонды также теряли ценовые уровни: Евраз - до 50 б.п., ВымпелКома - до 90 б.п. Отметим, что вчерашняя публикация Северсталью отчетности, оказавшейся хуже рыночного консенсуса, также не поддерживала кривую компании. В итоге, Sevst-17 («-59 б.п.), Sevst-22 («-59,4 б.п.»). Банковский сектор не стал исключением из общей картины, здесь больше всего пострадавших было среди бумаг ВТБ, прежде всего VTB-22, который потерял за четверг 101,5 б.п.

В суверенном сегменте следует отметить расширение спрэда между Russia-30 и UST-10 до 130 б.п. Такие значения участники рынка могли наблюдать в конце сентября текущего года. Для суверенной кривой падение цен было чуть более сдержанным в отличие от среды, однако по-прежнему были в отрицательной зоне. Так, четверг закончился для наиболее ликвидных бумаг следующим образом - Russia-42 –«-15,6 б.п.» (121,558%), Russia-30 – «-13,2 б.п.» (126,318%).

Рублевые облигации

Сегмент ОФЗ – flat, изменения носили технический характер. Спрос на бумаги Нижегородской и Самарской областей на неплохих оборотах. В корпоративных выпусках без особых движений.

В четверг перемены настроений не произошло - движения на рынке были минимальными. В сегменте ОФЗ, за редким исключением, бумаги сохраняли уровни предыдущего дня. Среди бумаг, показавших сколь значимое движение, найти ценовое изменение выше 5 б.п. довольно проблематичная задача.

Повышение рейтинга Республики Саха (Якутия) от агентства S&P не нашло отражения в бумагах региона, одна из причин - предыдущее повышение от Fitch и традиционно низкая ликвидность выпусков. В свою очередь, мы видели спрос, на неплохих оборотах, в бумагах других регионов – НижгорОбл8 (+20 б.п.), Самарская обл.8 (+10 б.п.). При этом отметим, что тенденция роста спроса на ряд субфедеральных бумаг имеет место в последнее время. Вполне вероятно, что триггером может быть запланированное сотрудничество с Clearstream и Euroclear. В корпоративных выпусках можно отметить лишь продажи в бондах СПБ Тел-04 («-20 б.п.»), а также спрос на Газпрнеф-11 («+8 б.п.»).

Forex/Rates

Рубль демонстрирует нейтральное отношение к внешнему фону, торгуясь в узком диапазоне относительно базовых валют.

На локальном валютном рынке вчера отсутствовала ярковыраженная динамика. Курс доллара при этом находился в узком диапазоне 31,62 руб. – 31,71 руб. Примечательно, что локальные участники практически не обращали внимания на внешний фон, который, следует отметить, выглядел вполне позитивным. Так, стоимость нефти марки Brent вновь преодолела отметку 110 долл. за барр., а ключевая пара валютного рынка EUR/USD демонстрировала рост. Кроме того, спрос на рублевую ликвидность накануне налоговых выплат уже начал расти. Тем не менее, национальная валюта завершила день на уровнях открытия торгов: доллар – 31,69 руб., бивалютная корзина – 35,61 руб.

Уровень ликвидности денежного рынка за вчерашний день не претерпела существенных изменений. Согласно данным ЦБ, сумма остатков на корсчетах и депозитах составила 845,2 млрд руб. («-4,3 млрд руб.»). При этом следует помнить, что основным источником ресурсов для уплаты взносов в фонды, которые, по нашим оценкам, составляли от 80 млрд руб. до 100 млрд руб., стали средства, привлеченные на аукционах прямого РЕПО с ЦБ. Совокупная задолженность по всем инструментам перед Банном России за вчерашний день достигла 2212,72 млрд руб. против 2151,04 млрд руб. днем ранее. Ставки денежного рынка продолжают расти. MosPrime o/n составила – 6,52% («+13 б.п.»).

Наши ожидания

Сегодня, без отсутствия значимых событий на мировых площадках, вряд ли инвесторы будут готовы переменить свои настроения. На долговых рынках пятница, скорее всего, будет вторить общему настрою этой недели: небольшие обороты и преимущественно фиксация.

Национальная валюта сегодня, вероятнее всего, не претерпит существенных изменений позиций. Несмотря на то, что в ближайшее время кредитным организациям предстоит совершить перечисление в бюджет налогов, они пока не спешат приступать к активным трансформациям валютных позиций.

Главные новости

Северсталь (Ва1/ВВ+/ВВ): неплохие результаты по МСФО за 3 квартал.

Мы оцениваем результаты Северстали за 3 квартал как неплохие. Компания продемонстрировала хорошее управление оборотным капиталом, гибкость в реализации инвестпрограммы и, как следствие, высокие денежные потоки. Долговая нагрузка несколько усилилась на фоне снижения прибыльности, но осталась умеренной, риски краткосрочного рефинансирования низкие. Бумаги компании на сложившихся уровнях малопривлекательны.

Событие. Северсталь опубликовала отчетность за 3 квартал 2012 г. и провела телеконференцию с аналитиками.

Комментарий. Основные моменты финансовых результатов компании таковы:

- Выручка в 3 квартале по сравнению с предыдущим кварталом упала на 3% до 3,6 млрд долл., EBITDA – на 18% до 546 млн долл., чистая прибыль – возросла в 2,1 раза до 329 млн долл. за счет положительных курсовых разниц в 152 млн долл.

- Компания сократила оборотный капитал и продемонстрировала 601 млн долл. операционного денежного потока, что в совокупности с сокращением capex позволило получить 271 млн долл. свободного денежного потока и сократить Чистый долг на 4% до 3,58 млрд долл., несмотря на выплату дивидендов за 4 квартал 2011 г. и 1 квартал 2012 г.

- Компания подтвердила свое намерение обеспечивать положительный свободный денежный поток, стараясь поддерживать соотношение Чистый долг/EBITDA на уровне не выше 1,5 (хотя по уже итогам 4 квартала этот показатель может быть превышен).

Несмотря на то, что результаты Северстали на уровне EBITDA оказались примерно на 5% ниже нашего прогноза и чуть хуже консенсуса, мы оцениваем отчетность компании как достаточно неплохую. Хорошее управление оборотным капиталом и гибкость в реализации инвестпрограммы являются плюсом в условиях слабой рыночной конъюнктуры, которые мы наблюдаем в последние месяцы.

Долговая нагрузка компании за 3 кв. на фоне снижения прибыльности несколько усилилась (Чистый долг/EBITDA составило 1,4х против 1,2х во 2 кв.), несмотря на то, что размер Чистого долга сократился (на 4% до 3,6 млрд долл.). В целом, она остается умеренной и не вышла за рамки 1,5х, которых придерживается компания в своей долговой политике. Риски рефинансирования долга находились по итогам 9 мес. 2012 г. на низком уровне, учитывая солидный запас денежных средств на счетах (2,1 млрд долл.), полностью покрывающий короткую часть кредитного портфеля (1,9 млрд долл.).

Биржевые облигации Северстали серий БО-02 (YTM 7,69%/92 дн.) и БО-04 (YTM 7,97%/92 дн.) на текущих уровнях и короткой дюрации выглядят малопривлекательными, и ликвидность соответствующая. Евробонды компании также не несут ярких инвестиционных идей, в том числе размещенный в октябре выпуск Sevstal-22 (YTM 6,185%/7,5 года), который торгуется ниже номинала.

Итоги деятельности OTP Bank (Ва2/ВВ+/-) и его подразделения в России (ОТП Банк «Ва2/-/ВВ») по итогам 9 месяцев 2012 года.

При доле в активах группы в 10% российский ОТП Банк формирует треть консолидированной прибыли. При, в целом, позитивной динамике показателей российского подразделения в качестве негатива отметим сохранение тенденции роста NPL 90+.

Событие. Вчера группа OTP Bank отчиталась по МСФО за 9 месяцев 2012 года.

Комментарий. В целом, показатели самой группы за 9 месяцев вышли неплохие, хотя мы видим небольшую «просадку» по прибыли по итогам января-сентября текущего года по сравнению с аналогичным периодом прошлого года - на 12% до 96,4 млрд венгерских форинтов (0,33 млрд евро), тем не менее показатели маржинальности удерживаются на одном уровне. Как негативный момент отметим рост NPL 90+ до 18,8% против 15,6% на 1 октября 2011 года. Активы и кредитный портфель сократились на 4% (до 34,6 млрд евро и 22,4 млрд евро соответственно).

Российское подразделение, хотя и составляет только 10% группы, но принесло ей 34% всей прибыли в отчетном периоде. В отличие от консолидированных показателей, активы ОТП Банка и кредитный портфель выросли на 16% и 5% соответственно (до 136 млрд руб. и 103 млрд руб.). Прибыль по итогам 9 месяцев выросла на треть до 17 млрд руб. по сравнению с аналогичным периодом прошлого года, и это несмотря на почти двукратное увеличение отчислений в резервы. «Ложкой дегтя» здесь выступает ухудшение качества кредитного портфеля, причем, по данным материнской компании, по всем сегментам.

Напомним, что ключевым направлением для себя банк считает POS-кредитование (второй по величине на рынке игрок, первый – ХКФ Банк), затем идут кредитные карты (шестое место в сегменте). Корпоративный кредитный портфель банк сейчас активно сокращает, поскольку, во-первых, это не столь маржинальный продукт по сравнению с «профильными» для банка направлениями и, во-вторых, эмитенту все тяжелее становится конкурировать с госбанками. Также поскольку основу фондирования банка составляют именно розничные депозиты, ставки по которым в этом году постоянно растут, то задача поддержания эффективности деятельности подталкивает банк в высокомаржинальные сегменты. Впрочем, банк периодически выходит на долговой рынок для диверсификации обязательств, хотя в 2012 году он был не столь активен, как в 2011 году: было выпущено облигаций на 6 млрд руб. против 11,5 млрд руб. в прошлом году.

Напомним, в настоящее время у банка обращается 4 выпуска облигаций на общую сумму 17,5 млрд руб., причем все входят в перечень прямого РЕПО с ЦБ с дисконтом 17,5%. Наиболее ликвидный выпуск серии БО-02 торгуется с доходностью 10,5% к оферте в марте 2014 года, то есть на уровне другого розничного банка – КредитЕвропа Банка (Ва3/-/ВВ-), несмотря на то, что рейтинги у ОТП Банка на ступень выше, что делает бумаги последнего привлекательными.

ФСК (Ваа2/ВВВ/-): результаты на уровне ожиданий.

В целом, снижение финансовых результатов было ожидаемо, поэтому вряд ли их публикация окажет влияние на котировки облигаций, которые выглядят малопривлекательно, особенно на фоне неопределенности преобразований в отрасли.

Событие. Вчера ФСК опубликовала результаты полугодия по МСФО, которые отразили снижение EBITDA и чистой прибыли.

Комментарий. Первое полугодие сетевая компания отработала практически на уровне второго полугодия 2011 г., что является следствием переноса сроков индексации тарифов. Результаты ФСК в 1 пол. 2012 г. практически полностью совпали с нашими прогнозами на уровне EBITDA (-1%) и на 4% оказались хуже консенсус-прогноза.

Операционные потоки практически сохранились на уровне 1 пол. 2011 г. При этом капитальные вложения сократились на 14%. Но свободные денежные потоки ФСК по-прежнему находятся в глубоком минусе – «–22,2 млрд руб.», что приводит к росту долга компании. В первом квартале чистое привлечение кредитных средств составило 19,9 млрд руб. Чистый долг (без учета краткосрочных векселей) увеличился до 123,3 млрд руб. и до 106,8 млрд руб. (с учетом), при этом соотношение Чистый долг/EBITDA составило 1,6х и 1,4х соответственно. В целом, долговая нагрузка остается умеренной, а риски краткосрочного рефинансирования минимальные (короткий долг всего 2,5 млрд руб.).

Чистая прибыль компании в 1 пол. упала в 11 раз до 4 млрд руб. В отчетности компании значение чистой прибыли учитывает операции по переоценке активов в размере 12,6 млрд руб. Без учета списаний чистая прибыль компании сократилась, по нашим оценкам, на 7%.

В целом, мы рассматриваем результаты ФСК как нейтральные. Сильные расхождения наблюдались лишь на уровне чистой прибыли. Тем не менее, компания выплачивает дивиденды из прибыли по РСБУ. Чистая прибыль за 9 мес. 2012 г. по РСБУ составляет 6,4 млрд руб.

На проводимой после публикации отчетности конференции менеджмент сообщил о проводимом пересмотре инвестиционной программы (переход на регулирование до 2017 г.). Остальные важнейшие вопросы, в том числе связанные с консолидацией, прогнозами и т.д., на конференции освещены не были.

Рублевые облигации ФСК в настоящее время малопривлекательны, особенно в свете неопределенности преобразований в отрасли.