Rambler's Top100
 

НОМОС-БАНК: Мониторинг первичного рынка: Ростелеком, МегаФон, Морской Банк


[04.03.2013]  НОМОС-БАНК    pdf  Полная версия

На этой неделе в условиях ухудшения конъюнктуры рынков свои бонды на первичном рынке решились предложить эмитенты лишь с инвестиционным уровнем рейтинга. Мы рекомендуем обратить внимание на размещения Ростелекома и МегаФона.

Итоги последних размещений:

Среди ярких размещений прошедшей недели можно отметить банковские выпуски ХКФ–Банка и Запсибкомбанка, которые разместились ниже заявленных индикативов. Также, на наш взгляд, довольно успешно, по нижней границе, закрылась книга заявок по дебютным бондам сети Лента. Масштабными заимствованиями отметился Норильский никель, который привлек с рынка 30 млрд руб. с доходностью на вполне ожидаемых уровнях.

Отдельно отметим второе в истории российских эмитентов размещение евробондов в турецких лирах, которое осуществил Сбербанк (первое было от ВТБ).

Комментарии:

Ростелеком (-/ВВ+/ВВВ-)

Кредитный профиль компании не уступает «большой тройке» сотовых операторов, а участие государства в капитале обеспечивает высокие рейтинговые оценки эмитенту. Новый выпуск на фоне собственных бумаг и облигаций других операторов выглядит интересным ближе к нижней границе индикатива – с доходностью от 8,1% годовых.

Событие. На прошлой неделе Ростелеком обозначил предварительные параметры нового выпуска облигаций серии 19 объемом 10 млрд руб. Срок обращения – 5 лет, оферта – 3 года. Индикатив ставки купона – 7,90-8,10% годовых, что формирует доходность 8,06-8,26% годовых к оферте. Книга на бонды будет открыта с 4 по 5 марта, размещение намечено на 12 марта.

Комментарий. Напомним, в самом начале года, в январе, Ростелеком уже выходил на первичный рынок, предложив инвесторам амортизируемый выпуск серии 18 аналогичным объемом 10 млрд руб. Ставка 1 купона была установлена эмитентом чуть ниже обозначенного индикатива на уровне 8,2% годовых (ориентир 8,25-8,50% годовых), что соответствует доходности 8,37% годовых при дюрации около 4 лет, при этом спрэд к кривой ОФЗ составил порядка 200 б.п. В настоящее время выпуск пока еще не попал в Ломбард ЦБ и торгуется на тех же уровнях по цене 100% номинала, YTM 8,36% годовых (спрэд 200 б.п.). Новые бонды Ростелекома серии 19, исходя из индикатива, формируют спрэд к кривой госбумаг около 190-210 б.п., что на фоне вторичного рынка смотрится приемлемым, но все-таки от середины диапазона.

Отметим, что на схожем отрезке дюрации (для новых бондов Ростелекома) обращаются облигации другого оператора – МТС (Ва2/ВВ/ВВ+) серии 08, которые торгуются с доходностью 8,26-8,29% годовых, а спрэд к кривой ОФЗ составляет порядка 215-220 б.п. Соответственно новые бумаги Ростелекома дают к выпуску МТС дисконт порядка 10-30 б.п., который вполне оправдан, учитывая, что первый располагает более высокими рейтинговыми оценками (на 1 ступень выше от S&P и Fitch). Впрочем, это, главным образом, обусловлено государственным участием в капитале Ростелекома, в то время как по эффективности (по итогам 9 мес. 2012 г. OIBDA margin 39,4% против 43,3% соответственно) и уровню долговой нагрузки (Долг/OIBDA 1,6х против 1,4х соответственно), особенно с точки зрения рефинансирования короткого долга, МТС смотрится лучше. В свою очередь, по нашим оценкам, справедливая премия бумаг МТС к выпускам Ростелекома должна составлять не более 20 б.п., что также подтверждается уровнем доходности близких по срочности бумаг Ростелеком 18 (YTM 8,36%/1440 дн.) и МТС 07 (YTM 8,55%/1412 дн.).

Учитывая все выше перечисленное, мы считаем интересным участвовать в размещении облигаций Ростелеком серии 19 ближе нижней границы индикатива – с доходностью от 8,1% годовых.

МегаФон (Ваа3/ВВВ-/ВВ+)

Оператор в преддверии размещения новых бондов представил сильные финансовые результаты за 2012г., в частности по прибыльности бизнеса, кроме того, произошло небольшое снижение долговой нагрузки. Тем не менее, бумаги оператора смотрятся интересными, скорее, ближе к верхней границе индикатива, с доходностью от 8,3% годовых.

Событие. МегаФон Финанс планирует с 5 по 6 марта провести book-building по двум 10-летним выпускам облигаций серий 06 и 07 по 10 млрд руб. каждый. Индикатив ставки купона составляет 8,00-8,25% годовых, что соответствует доходности 8,16-8,42% годовых к оферте через 5 лет. Размещение бондов намечено на 13 марта 2013 г.

Комментарий. МегаФон в преддверии размещения облигаций представил сильные финансовые результаты за 2012 г., в первую очередь, это касается прибыльности бизнеса, также у компании немного снизилась долговая нагрузка, которая была на комфортном уровне Чистый долг/OIBDA – 1,06х (см. наш комментарий).

Новые бонды Мегафона не совсем репрезентативно сравнивать с собственными бумагами в обращении, поскольку они в последнее время низколиквидные. Тем не менее, их спрэд к кривой ОФЗ составляет порядка 190 б.п., в то время как новые бумаги дают премию к госбумагам около 155-180 б.п. В то же время на рассматриваемом отрезке торгуются облигации другого оператора с инвестиционным уровнем рейтинга – Ростелеком (-/ВВ+/ВВВ-) серии 18 (YTM 8,36%/1438 дн.), который был размещен в конце января, его доходность формирует спрэд к кривой ОФЗ порядка 180 б.п. Вместе с тем, Ростелеком – эмитент с участием государства в капитале, хотя и чуть менее прибыльный и с несколько большей долговой нагрузкой, чем МегаФон.

В свою очередь, поддержку размещению МегаФона может оказать публикация сильных финансовых результатов за 2012 г. На этом фоне новые бумаги оператора могут представлять интерес все-таки ближе к верхней границе заявленного индикатива, с доходностью от 8,3% годовых. Отметим, что достойную конкуренцию (по доходности и срочности) на первичном рынке облигациям МегаФона может составить выпуск Ростелеком 19, который предлагает инвесторам доходность 8,06-8,26% годовых к 3-летней оферте (премия к кривой ОФЗ 180-200 б.п.).

Морской Банк (В2/-/-)

Высокая доходность, бумаги могут быть интересными инвесторам, готовым к данному уровню риска.

Событие. Ориентир ставки 1 купона облигаций «Морской Акционерный Банк» (ОАО) серии 01 объемом 1,5 млрд руб. находится в диапазоне 12,50-13,00% годовых, что соответствует доходности к годовой оферте на уровне 12,89-13,42% годовых. Сбор заявок продлится до 4 марта. Срок обращения выпуска составит 3 года.

Комментарий. Морской Банк – сравнительно некрупная кредитная организация, занимающая 193 место по активам на начало текущего года. По нашим подсчетам, на 1 февраля 2013 года активы банка составили 14,3 млрд руб., таким образом привлекаемый заем на 1,5 млрд руб. составляет порядка 10% валюты баланса. Последний факт, по нашему мнению, создаст некоторую концентрацию в обязательствах эмитента. Последним ярким примером с подобной долей займа в пассивах был ТКС-Банк, однако он и позиционировался как start-up, и ликвидность его активов все-таки была повыше, и темпы роста заметно агрессивнее. В свою очередь в прошлом году Морской Банк не продемонстрировал увеличения активов, в результате чего «спустился» со 167 на уже упомянутую 198 ступень в рэнкинге.

Среди уязвимых мест банка мы также отмечаем низкую отраслевую диверсификацию кредитного портфеля (в основном транспорт, в том числе морской и речной – 58%), отток средств клиентов, обусловленный выходом акционера из капитала Группы Fesco и выводом средств компании со счетов банка, зависимость в фондировании от связанных сторон (около 25% по оценке Moody’s), растущий уровень просроченной задолженности (до 7,6% на конец года).

Среди «плюсов» - наличие международного рейтинга, что позволит облигациям банка войти в Ломбардный список, умеренный уровень достаточности капитала и покрытие с запасом просроченной задолженности (по РСБУ). Размещение средств собственника на счетах банка мы рассматриваем как проявление временной поддержки со стороны акционера.

Размещаемый выпуск предлагает ориентир с премией до 70 б.п. к обращающимся бумагам Татфондбанка. И в целом стоит отметить, что такого уровня доходностей на рынке сейчас нет. Однако риски банка мы рассматриваем как довольно высокие, и его облигации будут интересны для инвесторов, готовых к ним.

 
комментарий
 



 

Тел: +7 (495) 796-93-88

Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
29 30 1 2 3 4 5
6 7 8 9 10 11 12
13 14 15 16 17 18 19
20 21 22 23 24 25 26
27 28 29 30 31 1 2
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: