Rambler's Top100
 

НОМОС-БАНК: Мировая промышленность демонстрирует признаки оживления


[02.02.2012]  НОМОС-БАНК    pdf  Полная версия

Рыночная конъюнктура

Внешние рынки

Вчерашние аукционы по векселям Португалии, формировавшие существенные беспокойства, не принесли каких-то неприятных сюрпризов, что позволило снизить давление продаж не только на всю суверенную кривую, но и на весь сегмент европейских долгов. Макроданные, отражающие признаки более сильной, чем прогнозировалось, активности промышленного сектора как Европы и Китая, так и США, выступали дополнительным драйвером спроса на рисковые активы.

Дожидаясь итогов размещения векселей Португалии, инвесторы уже получили ряд позитивных импульсов для укрепления спроса на рисковые активы, в частности, сначала из Китая, где январский индекс деловой активности оказался выше прогноза, а позже из Великобритании и ЕС, где выходили аналогичные позитивные данные. Отметим, что новое предложение Португалии нашло спрос, хотя индикаторы bid/cover оказались несколько слабее, чем в декабре. При этом был достигнут основной ожидаемый результат – доходность размещения сложилась ниже, чем на предыдущих январских аукционах: по векселям на 105 дней на уровне 4,068% годовых против 4,346%, по векселям на 168 дней – 4,463% против 4,74%. Таким образом, инвесторы продемонстрировали свою лояльность к текущим рискам Португалии, и это обеспечило возможность для положительных переоценок по всей национальной кривой, а также и по остальным европейским бондам.

Вместе с тем, и на немецкие 10-летние бумаги нашлось большое количество покупателей: было размещено бумаг на 4,1 млрд евро при плане в 4 млрд евро. Однако по итогам дня на фоне преобладающего спроса на риски их доходность увеличилась до 1,85% годовых.

В лидерах положительных переоценок в сегменте европейского долга были бонды Италии и Испании, на 10-летнем отрезке она снизилась к 4,8% и 5,7% годовых соответственно.

В UST лейтмотивом вчерашнего дня были продажи, сместившие доходность 10-летних до 1,83% годовых (на 3 б.п. выше предыдущего закрытия). Этому способствовали макроданные: хотя отчет ADP отразил меньшее, чем ожидалось, увеличение количества рабочих мест в частном секторе, национальные, а также глобальные индикаторы, характеризующие активность производственного сектора, смогли нивелировать негативные настроения.

Европейская валюта в ходе вчерашних торгов продемонстрировала усиление позиций после довольно резкого снижения накануне. На фоне данного позитива довольно неоднозначная статистика из США отошла на второй план. В течение дня валютная пара EUR/USD достигла уровня  1,321х. На наш взгляд, сегодняшний день будет индикатором дальнейшего направления глобального рынка FOREX. В случае, если евро удастся удержаться на текущих уровнях, у него будут все шансы после небольшой паузы продолжить рост.

Российские еврооблигации

В сегменте российских еврооблигаций ценовая динамика вчера формировалась смешанной, несмотря на преобладающий позитивный настрой на внешних рынках. Как мы полагаем, отдельные участники  рынка предпочитали использовать текущий благоприятный момент для фиксации прибыли. Новые выпуски Сбербанка в центре спроса, особенно Сбербанк-22.

Несмотря на всплеск спроса на рисковые активы на глобальных площадках, избыточного покупательского энтузиазма в российских евробондах не наблюдалось. Не исключаем, что текущую комфортную конъюнктуру отдельные игроки предпочли использовать для фиксации прибыли.

В суверенных Russia-30 вновь предпринималась попытка «штурмовать» отметку в 119%, но пока продвинуться выше 118,875% не удается. К тому же на этом уровне формируется навес заявок на продажу, который вчера не позволил доходности бенчмарка сдвинуться ниже 4,15% годовых. При этом суверенный спрэд к UST колеблется в районе 230 -235 б.п.

В негосударственном секторе основанные интересы участников концентрировалась в новых выпусках Сбербанка, где Сбербанк-22 с большим отрывом лидирует по переоценке – его котировки уже вплотную приблизились к отметке 101% от номинала, достигая в отдельных сделках даже 101,5% (YTM 5,92%).

В остальном же торги складывались весьма неоднородно: «точечные» покупки проходили в выпусках ТМК, Совкомфлота, ВТБ-35 и т.д. При этом кривая Газпрома оказалась под давлением продаж, вероятно, по причине того, что инвесторов не удовлетворили опубликованные вчера компанией финансовые результаты за 3 квартал прошлого года.

Отметим, что довольно сдержано участники рынка настроены в отношении рублевых еврооблигаций, несмотря на продолжающееся укрепление национальной валюты. В наибольшей степени по сокращению спрэда к своим рублевым аналогам «отстают» бумаги Russia-18. Хотя здесь причина, возможно, кроется в опасениях поетнциального притока нового предложения, хотя это мало отражает общий весьма позитивный настрой нерезидентов к российскому госдолгу, зафиксированный на вчерашнем аукционе по ОФЗ 26205. Кроме того, довольно медленно сокращает спрэд к рублевым бумагам выпуск РусГидро, что, как мы полагаем, позволяет относить его к списку инвестиционных идей.

Рублевые облигации

Ошеломляющие итоги аукциона по ОФЗ 26205, отразившие более чем 5-кратный переспрос, значительная часть которого была сформирована заявками нерезидентов, стали серьезным драйвером для дальнейшего ценового роста предложенного выпуска, а также общей переоценки в госсекторе. В корпоративных бумагах резонанс был ощутимо слабее, к тому же первичное предложение лишает «вторичный рынок» возможностей для ощутимого ценового апсайда.

Вселявший оптимистичные прогнозы по части возможного спроса со стороны покупателей аукцион по ОФЗ серии 26205 оказался ключевым драйвером для ощутимого ценового роста всего сегмента госбумаг и особенно выпусков длинной дюрации. Более чем 5-кратный переспрос (объем заявок на 192,219 млрд руб. при объеме предложения в 35 млрд руб.) позволил разместиться с доходностью на 5 б.п. ниже заявленного ориентира в 8,3-8,4% годовых, а после аукциона продвинул доходность бумаг еще больше – до 8,08% годовых.

Отметим, что заметный рывок вниз по доходности произошел фактически по всем выпускам с дюрацией 3 и более лет (25075, 25079, 26206, 26204).

В то же время на корпоративном секторе подобная эйфория отразилась в гораздо меньшей степени. Существенного перетока спроса, неудовлетворенного в ОФЗ, не наблюдалось, хотя выборочные покупки в бумагах, характеризующихся квазисуверенными рисками, были зафиксированы – в «плюсе» день закончился для бумаг ВЭБ-09 и ВЭБ-06, а также Газпром  нефть-4 и Газпром нефть-8. Отметим также продолжение покупок в выпусках НижегорОбл-7 и СамарОбл-7. Обращает на себя внимание переоценка в бумагах ЕАБР-3, обусловленная, судя по всему, тем, как активно эмитент двигает ориентиры по своему новому предложению. Финальный анонс обозначил диапазон 8,4%-8,5% годовых, что соответствует доходности к оферте через 2 года 8,67%-8,77% годовых, в то время как по торгующимся выпускам с дюрацией 1,6 года доходность была выше 8,6% годовых и только за вчерашний день к концу дня снизилась до 8,54% годовых. Вместе с тем, на наш взгляд, на этих уровнях появляются более привлекательные с точки зрения текущей доходности «альтернативы» в виде более коротких биржевых облигаций Газпромбанка серий 01 и 02, а также выпусков РСХБ, например РСХБ-15.

Forex/Rates

Укрепление рубля на локальном рынке происходит без поддержки фактора сжатия ликвидности. Окончание налоговых выплат отразилось на спросе участников на денежные ресурсы - ставки денежного рынка снижаются.

Вчерашняя реакция локального валютного рынка при открытии торгов на резкое снижение пары EUR/USD была вполне объяснимой. Курс доллара по отношению к рублю в начале сессии вырос на 17 коп. до 30,34 руб. С переменой настроений на глобальных площадках в сторону увеличения спроса на рисковые активы на локальный рынке можно было наблюдать плавные попытки рубля вернуться к позавчерашним значениям. Вместе с тем, фактор сжатия ликвидности, ранее оказывающий поддержку национальной валюте, вчера отошел на второй план. Сокращение остатков на корсчетах и депозитах в ЦБ почти на 103 млрд руб. нисколько не отразилась на общем спросе на ресурсы, что выражало снижение их стоимости на денежном рынке. Так, ставка MosPrime o/n опустилась ниже уровня 5% и составила 4,87%. Подобное снижение спроса на ресурсы очень характерно для первых чисел каждого месяца (по окончанию налогового периода). Вместе с тем, уровень ликвидности банковской системы с каждым разом становится все более скромным, а при текущей стоимости национальной валюты не следует рассчитывать на валютные интервенции со стороны ЦБ, способные пополнить истощившиеся запасы ресурсов. Единственное, на что могут рассчитывать кредитные организации - это на понижение минимальных процентных ставок по предоставлению ликвидности Банком России. Однако мы скептически относимся к возможным изменениям монетарной политики в краткосрочной перспективе и не ожидаем от завтрашнего заседания совета директоров ЦБ по вопросу процентных ставок решительных действий. На наш взгляд, наиболее актуальное время на рынке может настать в конце марта, накануне уплаты налога на прибыль организаций за 2011 год в бюджет.

Наши ожидания

На наш взгляд, имеющие место опасения по части пятничных отчетов по рынку труда США вряд ли способны серьезно помешать глобальным рынкам сохранить сформировавшийся позитивный настрой.

На этом фоне в сегменте российских еврооблигаций весьма вероятным выглядит продолжение ценового роста.

Рублевый сегмент, судя по всему, будет «приходить в себя» после вчерашней ценовой гонки в ОФЗ, что обещает частичную фиксацию полученного апсайда.

Сегодня, при снижении спроса на рублевую ликвидность со стороны участников, основным индикатором для направления движения локального валютного рынка будет внешний фон. До тех пор пока пара EUR/USD удерживается на текущих уровнях (1,317х), у рубля есть шанс продемонстрировать небольшое укрепление.

Главные новости

Мировая промышленность демонстрирует признаки оживления.

Индекс Global PMI mfg растет второй месяц подряд, сигнализируя об ускорении промышленного роста в мире. Очень похоже, что дно цикла пройдено, хотя для полной уверенности надо дождаться положительной статистики из Китая.

В России промышленная конъюнктура в начале года несколько ухудшилась, свидетельствуя о замедлении роста. Такое развитие событий соответствует базовому сценарию.

Событие. Индекс деловой активности в мировой промышленности (Global manufacturing PMI) вырос в январе с 50.5 до 51.2.

Комментарий. Рост индекса Global PMI mfg наблюдается второй месяц подряд, и это обстоятельство позволяет предполагать прохождение нижней точки цикла. Впрочем, большой уверенности в этом пока нет, т.к. крупнейшие промышленные регионы – Китай и Еврозона – находятся пока на отрицательной территории (индексы PMI ниже 50 пунктов). Основные поводы для оптимизма по-прежнему дают США, где индекс PMI mfg в январе достиг максимального значения за последние 7 месяцев. Улучшение ситуации наблюдается и в немецкой промышленности – здесь индекс PMI mfg был максимальным с июля прошлого года.

Российская промышленность в последние месяцы движется против мировых трендов – если Global PMI mfg растет второй месяц подряд, то Russia PMI mfg снижается с ноябрьского максимума. Ухудшение промышленной конъюнктуры в России объясняется в основном сокращением экспортных заказов, в то время как внутренний спрос демонстрирует положительную динамику. На положительной территории остается и компонента, характеризующая ситуацию с занятостью. Одним словом, ничего драматичного в российской промышленности пока не происходит – скорее всего, имеет место небольшой замедление. Это вполне вписывается в наши прогнозы, согласно которым рост промышленного производства в РФ в 2012 г составит 3.0 % по сравнению с 4.7 % в 2011 г.

ДельтаКредит в текущем году рассчитывает на долговой рынок.

Банк в текущем году планирует привлечь с долгового рынка 25 млрд руб. Ожидаемая срочность – 3-5 лет. С учетом текущей конъюнктуры, на наш взгляд, банку придется предложить дополнительную премию к рынку, что окажет давление на маржинальность его деятельности.

Событие. Банк ДельтаКредит (входит во французскую группу Societe Generale) планирует в конце 1 - начале 2 квартала разметить ипотечные облигации на 5 млрд руб., а всего в этом году рассчитывает занять на рынке 25 млрд руб. Объем облигационных займов - как корпоративных, так и ипотечных - в целом на 2012 год составит порядка 25 млрд руб., банк надеется привлечь средства на срок от 3 до 5 лет. Менеджмент отмечает, что банк уже 2 года не берет фондирования от материнского банка, а привлекает средства либо с рынка, либо от международных финансовых институтов.

Банк планирует в 2012 году выдать 33,5 млрд руб. новых ипотечных кредитов по сравнению с 21,01 млрд руб. в прошлом году. Портфель банка по итогам 2012 года увеличится, по ожиданиям топ-менеджмента, до 80 млрд руб. с 62,4 млрд руб. Чистая процентная маржа банка в прошлом году оставалась в рамках целевого диапазона в 3-3,5%, и в этом году останется стабильной. Чистая прибыль банка по РСБУ за 2011 год составила 2,215 млрд руб., и показатель по МСФО за этот период, по ожиданиям менеджмента, будет несильно отличаться от результата по российским стандартам.

Комментарий. Отметим, что запланированный рост кредитного портфеля (+29%) достаточно оптимистичен. Несмотря на заявления эмитента о непривлечение средств от материнского банка, тем не менее, зависимость ДельтаКредит от аффилированных структур остается высокой - на середину прошлого года приходилось порядка 77% обязательств. Еще 10% приходилось на выпущенные бумаги, а на клиентские средства оставались более чем скромные 2%. На наш взгляд, на текущий момент возможность дальнейшей поддержки со стороны SG несколько ограничена в силу ряда макроэкономических факторов. Кроме того, касательно непосредственно Societe Generale: EBA озвучил в прошлом году, что для выполнения требований по достаточности капитала французскому банку необходимо пополнить капитал на 2,1 млрд евро к июлю текущего года.

Таким образом, с точки зрения своего дальнейшего развития, эмитенту действительно придется полагаться в большей степени на долговой рынок, поскольку модель ипотечного кредитования, построенная на фондировании за счет средств клиентов (депозитов физлиц), смотрится несколько сомнительно. Кроме того, камнем преткновения останется срочность привлеченных средств. Рынок сейчас более благожелательно настроен в отношении коротких бумаг: пул последних размещений в основном предлагал оферты в пределах 2 лет, что смотрится несколько «коротковато» для ипотечного кредитования. Для планируемых 3-5-летних бумаг банку, вероятно, придется предложить премию к рынку, что окажет давление на маржинальность его деятельности.

Единственный ликвидный выпуск облигаций банка с доходностью 9,4% при дюрации 810 дней смотрится, на наш взгляд, неинтересно, предлагая премию от 50 б.п. к кривой госбанков. Неплохую конкуренцию ему, в частности, составляет текущее вторичное размещение Росбанка (см. наш ежедневный обзор от 1 февраля 2012 года).

Неоднозначные финансовые результаты Газпрома за 3 кв. 2011 г. по МСФО.

Накануне Газпром опубликовал финансовые результаты по МСФО за 3 кв. 2011 г., которые оказались далеко неоднозначными. Высокий показатель EBITDA (прежде всего за счет существенного влияния разовой статьи «изменение в балансе готовой продукции, незавершенного производства и прочих эффектов») и хорошее управление оборотным капиталом (снизился за квартал примерно на 430 млн долл.) не смогли нивелировать рекордный уровень CAPEX (13 млрд долл.). В результате, свободный денежный поток Газпрома оказался ниже нулевых отметок (минус 891 млн долл.). Вместе с тем, из-за существенного отставания сроков публикации финансовых результатов от фактического завершения отчетного периода, мы не ожидаем серьезного влияния вышедших данных на котировки бондов компании.

Событие. Накануне Газпром обнародовал отчетность по МСФО за 3 кв. и 9 мес. 2011 г.

Комментарий. Выручка Газпрома в 3 кв. 2011 г по сравнению со 2 кв. 2011 г. ожидаемо снизилась (на 11% до 32,7 млрд долл.) вследствие уменьшения объемов продаж (со 109 млрд куб. м. до 84 млрд куб. м., в т.ч. в страны дальнего зарубежья – с 40 млрд куб. м. до 28 млрд куб. м.) под действием фактора сезонности, усугубления макроэкономических проблем в странах Еврозоны и снижения отбора газа европейскими потребителями на фоне расширения ценового спрэда между спотовым и оптовыми рынками. При этом прирост выручки год-к-году составил 27% за счет роста цен (для РФ с 75 долл. до 89 долл. за тыс. куб. м., для стран СНГ – c 233 долл. до 304 долл. за тыс. куб. м., для европейских потребителей – с 310 долл. до 422 долл. за тыс. куб. м.).

Показатель EBITDA концерна за квартал снизился на 8,5% (до 13,6 млрд долл.) из-за влияния разовой статьи «изменение в балансе готовой продукции, незавершенного производства и прочих эффектов», что связано, главным образом, с увеличением остатка готовой продукции. Прирост EBITDA год-к-году составил 64% (преимущественно за счет увеличения выручки и разовых статей).

Ослабление курса рубля в 3 кв. 2011 г. привело к образованию отрицательных курсовых разниц (порядка 5 млрд долл.), которые стали причиной снижения чистой прибыли на 52% (до 5,2 млрд долл.).

Однако высокий показатель EBITDA и хорошее управление оборотным капиталом (снизился за квартал примерно на 430 млн долл.) не смогли нивелировать рекордный уровень CAPEX (13 млрд долл.), и в результате свободный денежный поток Газпрома вновь оказался ниже нулевых отметок (минус 891 млн долл.). Отметим, что на 2012 г. утвержден низкий CAPEX Газпрома (порядка 25 млрд долл.), что могло бы улучшить ситуацию. Но инвестпрограмма базируется на консервативном сценарии, и если дела концерна будут идти лучше ожиданий, то она (по итогам 1 полугодия) может быть скорректирована в сторону повышения.

Квартальный рост чистого долга (с 28,9 млрд долл. до 32,9 млрд долл.) был более существенным по сравнению с отрицательным значением свободного денежного потока, что обусловлено дивидендными выплатами (на эти цели концерн направил примерно 3 млрд долл.).

Что касается бондов Газпрома, то из-за существенного отставания сроков публикации финансовых результатов от фактического завершения отчетного периода, мы не ожидаем какого-либо влияния вышедших данных на динамику их котировок.

Черкизово: операционные результаты за 2011 г.

Компания добилась в 2011 г. хороших операционных результатов, в частности в птицеводстве и свиноводстве, чему в том числе поспособствовала стабилизация цен на рынке зерна и мяса после аномального лета 2010 г. Также свой вклад внесли производственные площадки приобретенного в мае «Моссельпрома». Биржевые облигации Черкизово по-прежнему малопривлекательны.

Событие. Вчера Группа Черкизово представила операционные результаты за 2011 г.

Комментарий. Компания обеспечила в прошлом году заметный рост объема продаж мяса птицы (на 34% до 260,2 тыс. тонн к 2010 г.) как за счет запуска допмощностей в Брянском и Пензенском птицеводческих блоках, так и интеграции производственных площадок приобретенного в мае 2011 г. «Моссельпрома». Вместе с тем, цены на курятину остались стабильными и подросли за год лишь на 1% относительно 2010 г.

В сегменте «Свиноводство» в минувшем году наблюдался небольшой рост объема производства («+4%» до 91,4 тыс. тонн к 2010 г.) после стагнации, вызванной «чрезвычайной погодной ситуацией лета 2010 г.», когда цены на комбикорма заметно вувеличились. В 2011 г. ситуация с сырьевой базой стабилизировалась и компания даже запустила новые площадки на свинокомплексах в Тамбове, Воронеже и Липецке. Что касается цен на свинину, то за прошлый год они заметно выросли (на 15%). По данным менеджмента, данная ситуация была вызвана переходом потребления на свинину с говядины, цены на которую резко увеличились.

В сегменте «Мясопереработка» продажи показывают стабильную динамику роста («+3%» до 145,27 тыс. тонн к 2010 г.), причем до докризисного уровня, благодаря сохраняющемуся спросу на продукцию Черкизово.

Биржевых облигаций Черкизово серии БО-3 (YTM 10,12%/1,69 г.) по-прежнему низколиквидные, влияние операционных результатов на котировки бумаг маловероятно.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
1 2 3 4 5 6 7
8 9 10 11 12 13 14
15 16 17 18 19 20 21
22 23 24 25 26 27 28
29 30 31 1 2 3 4
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: