Рыночная конъюнктура

Внешние рынки

Глобальные площадки продолжали в пятницу отыгрывать решение FOMCо реализации программы стимулирующих мер – рисковые активы демонстрировали уверенную положительную динамику, а «защитные» инструменты, в частности UST, оказались объектом фиксации прибыли. Новая неделя начинается при сохраняющемся оптимизме в части рисков, несмотря на то, что европейские финансовые лидеры пока не смогли договориться о сроках и порядке формирования общеевропейского банковского союза, на который также возлагаются надежды по преодолению долгового кризиса в ЕС.

В конце недели глобальные площадки активно отыгрывали позитив, сформировавшийся на фоне решения FOMC продолжить программу стимулирующих мер. Укрепление спроса на рисковые активы обеспечило повсеместно впечатляющую динамику фондовых индексов, а также было мощным триггером для сокращения рисковых премий по европейским долговым инструментам: CDS «периферийной» Европы сокращались в среднем на 10-40 б.п., композитный индекс риска ITRAXX-Crossover сократился в пятницу более чем на 30 б.п. – до 460 б.п. (на этом уровне индекс был в последний раз в июле прошлого года).

Что касается динамики европейских долговых бумаг, то она оставалась преимущественно позитивной по «проблемным» бумагам, хотя уверенности в том, что их выкуп начнется уже в ближайшее время, пока не прибавляется. Дело в том, что даже Испания, чьи долговые инструменты были обозначены как первые «претенденты» на выкуп, пока еще не определилась с необходимостью оперативного внедрения данного механизма. Возможно, на этом фоне по 10-летним испанским бондам не наблюдалось продолжения снижения доходностей – в пятницу при закрытии она прибавила 16 б.п., до 5,76% годовых. В то же время потребность в «защитных» долговых инструментах сохраняется довольно ограниченной – это наглядно иллюстрирует доходность Bundes-10, которая прибавила 15 б.п. до 1,71% годовых, а также UST, где в пятницу были довольно сильные продажи на фоне общего уменьшения интереса к ним, а также после достаточно сильной макростатистики, отразившей рост розничных продаж в США в августе на 0,9% против 0,6% в июле. Так, доходность UST-10 прибавила 14 б.п., до 1,87% годовых, и не стоит исключать продолжения переоценок, если общий оптимизм в рисках в ближайшие дни сохранится. Вместе с тем, пока приходится ориентироваться на то, что в выходные министрам финансов ЕС не удалось договориться о сроках и порядке формирования общеевропейского банковского союза, на который возлагаются серьезные надежды по преодолению долгового кризиса. На фоне чего ажиотаж на скупку европейских рисков может несколько ослабнуть.

В пятницу пара EUR/USD при этом демонстрировала устойчивый рост, который резко усилился во второй половине дня. По итогам торгов соотношение между долларом и евро превысило уровень 1,31х. Примечательно, что инвесторы практически полностью проигнорировали данные о состоянии рынка труда, а также об уровне инфляции в ЕС. Также не отразились на ходе торгов и статданные из США, где, согласно представленным цифрам, наблюдается замедление темпов производства, выразившееся в снижении коэффициента загрузки производственных мощностей и уменьшении объемов промпроизводства. Ключевыми драйверами для рынка в настоящий момент являются ожидания первых действий ЕЦБ и ФРС, что дает основания полагать о возможности достижении пары EUR/USD в ближайшее время уровня 1,315х.

Российские еврооблигации

Инвесторы в российские евробонды проявили в пятницу повышенную покупательскую активность, что обеспечило переход к новым ценовым максимумам. Вместе с тем, в суверенном сегменте до конца дня удержаться в зоне роста котировок не удалось – сказалось негативное влияние динамики

В ходе пятничных торгов игроки сегмента российских еврооблигаций были настроены весьма активно, чтобы отыграть глобальный оптимизм в отношении рисковых активов, что было вполне ожидаемо, поскольку в четверг у них формально не было на это времени.

Весьма уверенно прибавляли в цене корпоративные выпуски, причем в лидерах роста были бумаги «второго эшелона»: длинные ВымпелКомы прибавили порядка 2%, в бонды Евраза, Металлоинвеста и Распадской подорожали на 1%. В центре спроса находились также евробонды АFК Sistema-19, МТS-20, Alfa-Bank21, Sovcomflot-17 – здесь положительные переоценки по итогам дня составляли порядка 75-100 б.п. Что касается «первого эшелона» то, здесь положительная динамика была не на столько выразительной – рост котировок по большей части не выходил за пределы 50-75 б.п., причем основные покупки проходили в первой половине дня, а затем спрос начал угасать, вероятно, поддерживая динамику суверенного сегмента.

При этом даже в отношении новых бумаг Газпром нефти ажиотаж несколько ослаб – несмотря на то, что внутри дня выпуск дорожал до 102,0% (YTM 4,13%), к концу дня котировки снова откатились к уровням закрытия четверга (YTM 4,2%).

В суверенном сегменте ощущался достаточно позитивный настрой в первой половине дня: после первых сделок по 126,5% (YTM 2,82%) по Russia-30 был зафиксирован абсолютный исторический максимум на уровне 126,75% (YTM 2,79%). По Russia-42 котировки держались на уровне 120,75% (YTM 4,37%). Вместе с тем, по мере того, как прибавляли в доходности американские treasuries, российские суверенные бумаги становились объектом фиксации прибыли в силу того, что спрэды начали сужаться гораздо быстрее, чем к этому оказались готовы инвесторы. Так, даже после вечерней фиксации, которая не позволила котировкам Russia-30 продвинуться выше 126,75%, а цену более длинной бумаги - Russia-42 «отбросила» вновь к 119,25% - 119,50% (YTM 4,45% - 4,43%), суверенный российский спрэд оставался на уровне 106 б.п., что на 15 б.п. уже, чем было в четверг.

С началом новой недели, как мы полагаем, инвесторы могут поддаться давлению неоднородных внешних настроений и постараются зафиксировать заработанное за последние дни в силу того, что сужение спрэдов происходило без какой-либо фундаментальной поддержки. При этом более чувствительным к данному фактору, на наш взгляд, является «первый эшелон», во «втором» - где спрэды все еще сохраняются широкими - продолжение положительных котировок вполне может продолжиться.

Рублевые облигации

В сегменте рублевого долга в пятницу было чуть больше оптимизма, чем накануне, судя по всему, главным фактором поддержки был рубль, которому удалось заметно укрепиться. При этом общее беспокойство относительно грядущего роста доходностей, обусловленного ужесточением процентной политики ЦБ, сохраняется.

Внутренний долговой рынок в пятницу выглядел уже не столь напряженным, как накануне. Тема возможного в перспективе роста доходностей на фоне ужесточения процентной политики ЦБ отодвинулась на второй план в силу того, как уверенно дорожал рубль на фоне базовых валют. Пожалуй, именно эта идея была основным триггером положительных переоценок в сегменте ОФЗ. Так, на дюрации 2 и более лет котировки прибавляли от 10 до 40 б.п. При этом весьма значительные обороты проходили в самых длинных сериях 26207 и 26205.

В негосударственном секторе также было чуть больше покупок, чем в четверг, но «соревноваться» по оборотам с ОФЗ ему, конечно же, не под силу. Спрос покупателей по-прежнему был «размыт» без каких-либо общих предпочтений. В «плюсе» день завершился для отдельных выпусков ВымпелКома, МТС, ФСК, Металлоинвеста, Русала, Сибметинвеста, МКБ, РСХБ. При этом положительные переоценки варьировались в диапазоне от 10 до 75 б.п.

Общий сентимент игроков остается под влиянием ситуации на денежном рынке и позиций рубля. С учетом того, что в условиях приближающегося налогового периода спрос на национальную валюту сохранится достаточно высоким, мы не ожидаем серьезной ценовой коррекции в рублевых долговых инструментах.

Forex/Rates

Торги в последний день минувшей недели прохладили под влиянием сильного позитива от объявления ФРС начала нового этапа программы стимулирования экономики.

Локальный валютный рынок при открытии торгов пятницы продемонстрировал резкое укрепление позиций рубля. Курс доллара при этом опустился до 30,75 руб., а стоимость бивалютной корзины - ниже 35 руб. Следует отметить, что в последний раз национальная валюта находилась на подобных уровнях 15 мая текущего года, то есть в середине фазы резкого ослабления рубля, происходившего в мае-июне этого года. Помимо позитивного внешнего фона с глобальных валютных рынков, где наблюдался высокий спрос на рисковые валюты, на сырьевых рынках стоимость нефти также продолжала расти. Так, «черное золото» марки Brent в цене преодолело значение 116 долл. за барр.

Вместе с тем, не стоит забывать о начинающемся сегодня в России налоговом периоде, в течение которого возрастает спрос на рублевую ликвидность, что также оказало рублю дополнительную поддержку. По итогам недели курс доллара составил 30,48 руб., а стоимость бивалютной корзины – 34,79 руб.

На денежном рынке пятница прошла без особых изменений. Сумма остатков на корсчетах и депозитах в ЦБ немного снизилась («-21,8 млрд руб.»), составив 846,9 млрд руб. Вместе с тем, реакция рынка на повышение с пятницы процентных ставок Банком России на 25 б.п. была вполне предсказуемой. Так, MosPrime o/n составила 5,4%, увеличившись на 16 б.п. При этом особого внимания, на наш взгляд, будет заслуживать изменение рыночной ситуации после проведения ЦБ семидневного аукциона прямого РЕПО во вторник уже по «новым» ставкам.

Наши ожидания

Глобальные площадки еще не утратили оптимизм, сформировавшийся на прошлой неделе, но отсутствие прогресса по вопросу создания общеевропейского банковского союза может несколько ослабить спрос на европейские долговые инструменты. В части макроотчетов сегодня «не густо», что может побудить инвесторов частично зафиксировать прибыль после столь активного ценового роста рисковых активов в конце прошлой недели.

Для российских еврооблигаций неготовность инвесторов к столь стремительному сужению суверенного спрэда относительно UST может выразиться продолжением фиксации прибыли, заработанной на прошлой недели, но в большей степени такому «риску» подвержен «первый эшелон», поскольку во «втором» спрэды все еще сохраняются достаточно широкими.

В рублевом сегменте главным фактором поддержки покупателей останется идея возможного укрепления рубля в период налоговых расчетов, в то же время опасения возможного роста доходностей на фоне ужесточения процентной политики ЦБ сохраняются.

Рубль сегодня продолжает находиться под влиянием внешнего позитива. Вместе с тем, потенциал дальнейшего укрепления весьма невелик. Мы полагаем, что национальная валюта перед дальнейшим ростом (накануне налоговых расчетов) должна закрепиться на текущих уровнях.

Главные новости

За счет резкого сокращения расходов федеральный бюджет в августе остался в плюсе.

Федеральный бюджет в августе был исполнен с внушительным профицитом, составившим 244 млрд. рублей (2.3 % ВВП). Возникновение профицита обусловлено существенным сокращением расходов, которые оказались на 9.5 % меньше, чем годом ранее, а также резким увеличением не нефтегазовых доходов (+24 % г/г), что, по-видимому, носит разовый характер и может быть связано с получением дивидендов от госкомпаний.

Событие. На прошлой неделе Минфин опубликовал предварительную оценку исполнения федерального бюджета в августе. По итогам месяца бюджет был исполнен с профицитом в размере 244 млрд. рублей (2.3 % ВВП). По итогам полугодия профицит составил 529 млрд. рублей (1.4 % ВВП). Чистое сальдо привлечения на рынке внутреннего долга составило в январе-августе 247 млрд. рублей, на рынке внешнего долга – 104 млрд. рублей.

Комментарий. Нефтегазовые доходы в августе достигли своего минимума, что объясняется лагом между изменением цен и на нефть и экспортных пошлин. Уже в сентябре пошлина резко выросла, что должно обеспечить рост поступлений в бюджет от продажи углеводородов. Однако, несмотря на падение доходов от нефти и газа, бюджет в августе был исполнен с приличным профицитом.

Главная причина – резкое сокращение расходов. Первые семь месяцев Минфин достаточно плавно расходовал деньги, складывалось впечатление, что привычного навеса неизрасходованных средств к концу года не будет. Теперь же «проблема декабря» вновь приобретает актуальность – чтобы избежать всплеска расходов в конце года Правительству необходимо будет тратить по 1.2 трлн. ежемесячно.

Вторая причина августовского профицита – резкий рост доходов, не связанных с нефтью и газом. Это, в свою очередь, может быть связано с поступление разовых доходов в виде дивидендов госкомпаний – на это косвенно указывает значительный рост поступлений по линии Федерального агентства по управлению государственным имуществом – 137 млрд. в августе по сравнению со 32 млрд. за предыдущие 7 месяцев.

С долгового рынка Минфин изъял в августе 82 млрд. рублей (сальдо привлечения/погашения на внутреннем долговом рынке), но в то же время увеличил объём размещённых средств на депозитах на 280 млрд. (т.е. практически весь профицит и часть сальдо от операций с ОФЗ). На сегодняшний день на депозитах размещено уже 382 млрд. рублей свободных средств Минфина, и, по нашим оценкам, Минфин до конца года может спокойно добавлять по 50-60 млрд. рублей ежемесячно (за первую половину сентября было добавлено 34 млрд. рублей).

При складывающейся конъюнктуре рынка нефти и всё ещё достаточно слабом рубле бюджет по итогам, скорее всего, будет выполнен с небольшим профицитом (100-150 млрд. рублей).

АФК «Система» готовится к покупке оператора в Индии?

Новость нейтральна для бумаг «Системы» на данном этапе, но в случае реализации сделки, кредитные метрики АФК могут несколько ослабнуть.

Событие. Сегодня в российских СМИ сообщается, что АФК «Система» рассматривает возможность о новых приобретениях в Индии, о чем в прошлую пятницу написала индийская газета The Econоmic Times. Корпорация может купить седьмого по абонентской базе сотового оператора Aircel Communications за 3 млрд долл., который оказывает услуги связи 2G и 3G в стандарте GSM и контролирует 6,93% рынка сотовой связи Индии (абонентская база более 65 млн). Aircel Communications, на 74% принадлежащего малазийской Maxis Communications и базирующегося вне Индии. Подобным образом АФК сможет обойти требование местного законодательства, запрещающего иметь телекоммуникационной компании более 10% в другом операторе.

Вместе с тем, президент АФК «Система» Михаил Шамолин заявил РБК daily, что «информация о переговорах с Aircell не соответствует действительности и рассматривается много вариантов по сделкам M&A в Индии, Aircell лишь одна из этих возможностей». По его словам, менеджмент «Системы» не исключает сценария консолидации рынка, когда операторы с аннулированными лицензиями могут объединиться для участия в аукционе на новые частоты. «АФК пока не приняла решение об участии в аукционе».

Комментарий. На наш взгляд, пока рано говорит о возможной сделке «Системы» в Индии, учитывая неудачный опыт ее «дочки» SSTL с аннулированными лицензиями и неопределенность вокруг участия в конкурсе на изъятые частоты, стоимость которых будет в разы выше, чем они были ранее приобретены (600 млн долл.). Напомним, инвестиции в SSTL составили 2,4 млрд долл.

С другой стороны, приобретение Aircell станет возможностью для АФК получить готовый бизнес с хорошей долей на рынке и высокими темпами роста, которые вряд ли корпорация уже сможет добиться в России с МТС.

В свою очередь, покупка актива может не лучшим образом сказаться на кредитном качестве «Системы», по крайней мере, в среднесрочной перспективе, поскольку потребует привлечения дополнительным средств для финансирования сделки и наращиванию долга. Отметим, что, по данным АФК, размер денежных средств на счетах Корпоративного центра по итогам 1 пол. 2012 г. составил 1,6 млрд долл., а краткосрочная часть долга была равной порядка 0,7 млрд долл. (весь долг – 1,6 млрд долл.), что не вызывало никаких опасений с исполнением обязательств. В то же время долговая нагрузка по группе была умеренной: соотношение Долг/OIBDA составило порядка 1,9х, а после сделки, по нашим оценкам, возрастет до 2,1х – 2,2х (без учета консолидации индийской компании).

Скорее всего, на данном этапе новость не окажет влияние на бонды «Системы» до появления более полной информации о сделке и решению по участию или не участию в конкурсе на изъятые частоты.