Rambler's Top100
 

НОМОС-БАНК: Если конъюнктура рынка нефти во втором полугодии не улучшится, то по году дефицит может превысить 500 млрд рублей


[15.06.2012]  НОМОС-БАНК    pdf  Полная версия

Рыночная конъюнктура

Внешние рынки

По мере приближения событий, в частности греческих выборов и предстоящего заседания ФРС, значимость которых для глобальных площадок очевидна, инвесторы, похоже, стараются не наращивать торговой активности, предпочитая дождаться результатов. Вместе с тем, текущие события и новости подталкивают к тому, чтобы основные приоритеты, особенно осторожность в части европейских рисков, оставались неизменными.

В четверг общая ситуация на глобальных площадках оставалась в рамках преобладающего в последнее время тренда, предполагающего осторожное отношение к европейским активам. Подтверждением весьма ограниченного спроса стали вчерашние итальянские аукционы, где спрос был слабее, чем при аналогичных размещениях в мае, а доходности выше.

При этом обращает на себя внимание факт того, что по госдолгу Германии инвесторы неуклонно наращивают требования к премии в доходности. В ходе вчерашних торгов доходность 10-летних немецких бумаг прибавляла порядка 5 б.п. и выходила за предел 1,5% годовых, но к закрытию на фоне укрепления спроса на риски на американских площадках Bund-10 удалось сохранить доходность на уровне 1,49% годовых.

Отметим, что в доходностях испанских и итальянских бумаг также была довольно яркая динамика внутри дня, обусловленная разочарованиями в итогах размещения итальянских бумаг, в частности, по испанским 10-летним бондам можно было наблюдать «взлет» к 7% годовых, но к концу дня ситуацию удалось «стабилизировать» около отметки 6,72% годовых.

В части американских долговых бумаг можно констатировать рост доходностей на фоне укрепившегося спроса на риски и положительной динамики фондовых индексов. Доходность 10-летних treasuries подросла до 1,64% («+5 б.п.»), несмотря на смешанный характер вчерашних макроотчетов. Разочарования от недельной статистики по безработице, где был зафиксирован рост количества новых заявок (до 386 тыс. при прогнозе 377 тыс. и 380 тыс. на прошлой неделе), в некоторой степени компенсировали ожидания того, что ФРС придется в ближайшей перспективе приступить к внедрению мер, направленных на стимулирование экономики. Возможно, усиление вероятности таких действий регулятора отражает замедление роста потребительских цен, которое усилилось в мае до 0,3% против ожидаемых «-0,2%» и апрельских «0,0%».

На международном валютном рынке последние два дня сохраняется динамика по восстановлению позиций евро против доллара. При этом пара EUR/USD смогла преодолеть отметку 1,26х, достигнув уровня 1,263х. Вместе с тем, принципиального изменения экономической конъюнктуры в последнее время не происходило. Единственное, что могло послужить поводом для роста спроса со стороны инвесторов на европейскую валюту, это ожидания действий монетарных властей США. Следует отметить, что на последнем заседании ФРС уже были озвучены позиции некоторых членов комитета, предлагающих с целью стимулирования экономики приступить к новым раундам количественного смягчений. Опубликованные вчера данные с рынка труда США констатировали увеличение первоначальных обращений за пособием по безработице, что может стать сигналом необходимости стимулирующих мер. Кроме того, неблагоприятная ситуация в Европе также не лучшим образом влияет на экономику США.

Российские еврооблигации

В четверг в российских евробондах наблюдалась незначительная ценовая коррекция, при этом общая обстановка характеризовалась сокращением торговой активности.

Торги четверга начинались «гэпом» вниз в пределах 25 б.п., что является вполне логичным отражением довольно напряженной обстановки на внешних площадках и ограниченным спросом на рисковые активы. Вместе с тем, несмотря на растущее беспокойство относительно европейского долгового сегмента, где продолжался рост доходностей испанских и итальянских обязательств, российский сегмент характеризовался достаточно стабильными ценовыми уровнями. Вероятно, этому способствовал факт весьма сдержанной торговой активности. Хотя общее отношение к обязательствам emerging markets остается довольно консервативным, в отношении российского сегмента не ощущается серьезного давления продавцов. Здесь в качестве фактора поддержки можно рассматривать относительную стабильность цен на нефть, а также общие макрохарактеристики РФ, которые, в целом, не доставляют столь же серьезного беспокойства, как в отношении Европы.

Так, в суверенных бондах можно было наблюдать снижение котировок Russia-30 до 119,5625% (YTM 3,99%). Вместе с тем, к окончанию торгов котировки снова двинулись вверх на фоне позитивной динамики американских площадок и выросли до 119,875% (YTM 3,94%). В остальных госвыпусках ценовая динамика была менее выразительной по причине ограниченного количества сделок.

В корпоративных выпусках в первой половине дня также не было заметного движения в котировках, и сделок фактически было мало. Активность начала «просыпаться» во второй половине дня: покупателям были интересны в большей степени бумаги, представляющие банковский сектор: по бондам Veb-17, Veb-20, Sberbank-17, Alfa-Bank-21 котировки продвинулись вверх на 25-50 б.п. Кроме того, в «плюсе» завершился день для длинных бондов ВымпелКома.

Рублевые облигации

На локальном долговом рынке основным событием было доразмещение ОФЗ 26205, которое своими довольно позитивными результатами выбивалось из общего негативного тренда. В корпоративных выпусках сохраняется «штиль».

Основное внимание вчера концентрировалось на аукционе по ОФЗ 26205, где, надо отметить, вопреки прогнозам, можно было наблюдать размещение бумаг на 13,6 млрд руб. из предложенных 20 млрд руб. При этом ставка размещения предсказуемо оказалась предельно близка к верхней границе индикативного диапазона – 8,64% (ориентир Минфина был 8,55% - 8,65%). Пока сложно сказать, чем вызвано столь масштабное размещение, мы не исключаем, что этого удалось достичь за счет заявок наиболее крупных участников рынка. К такому предположению подталкивает факт, что резонанс на довольно успешное при текущей конъюнктуре размещение был минимальным – спроса в других (причем более коротких) выпусках ОФЗ не наблюдалось, как и уверенного ценового роста – динамика котировок ОФЗ сложилась смешанной. Небольшие всплески спроса можно было наблюдать в сериях 26204, 26206,25075, 25078, но это не продвинуло котировки выше, чем на 10-20 б.п.

В корпоративных выпусках по-прежнему сохраняется «штиль». При этом разовые сделки, затрагивающие наиболее ликвидные выпуски (ВымпелКома, МТС, Газпром нефти и т.д.), отражают преимущественно снижение котировок. В то же время робкие попытки настроиться на позитив были замечены в выпусках Русала, ТКС Банка, ММК.

Forex/Rates

Локальный валютный рынок демонстрирует относительную стабильность.

На локальном валютном рынке в ходе вчерашних торгов можно было наблюдать непродолжительное «затишье». Курс доллара находился в узком для последнего времени диапазоне 32,48-32,66 руб. Участники как локального, так и международного рынков продолжают находиться в состоянии ожидания итогов голосования в парламент Греции. Однако у национальной валюты все же есть факторы, способные оказать поддержку. Так, сегодня в России начинаются выплаты в бюджет, традиционно повышающие спрос на рублевую ликвидность. Безусловно, основной вклад в формирование подушки ликвидности будет сделан ЦБ, задолженность кредитных организаций перед регулятором вновь приближается к максимумам текущего года.

Вместе с тем, экспортеры все же будут вынуждены преступить к трансформации валютной выручки.

Ликвидность банковской системы за вчерашний день увеличилась на 76,3 млрд руб. Так, согласно данным ЦБ, сумма остатков на корсчетах и депозитах составила 839,8 млрд руб. При этом кредитные организации накануне уплаты взносов в страховые фонды увеличили задолженность по инструменту прямое РЕПО. Так, вчера банки привлекли 417,28 млрд руб., что на 100,96 млрд руб. больше, чем в среду. Ставки денежного рынка продемонстрировали «фальстарт». MosPrime o/n, традиционно растущая после первых выплат, на этот раз продемонстрировала «рывок» еще накануне. Её значение по итогам вчерашних сделок составило 6,45%. На наш взгляд, подобная тенденция может означать, что рекордные уровни (6,89%) могут быть преодолены.

Наши ожидания

Внешние площадки уже в первой половине дня получают «инъекцию» позитива от выступления главы М. Драги, заявляющего об улучшении ситуации с финансированием банковского сектора, а также об отсутствии усиления инфляционных рисков в ЕС. Вместе с тем, помимо риторики европейского регулятора инвесторы будут отыгрывать и сегодняшние достаточно значимые макроотчеты, среди которых данные по безработице в ЕС, индекс деловой активности Нью-Йорка за июнь, прогнозный июньский индекс потребительского доверия Мичигана.

В сегменте российских еврооблигаций участники, скорее всего, разделят глобальный позитив, что найдет отражение в росте котировок.

В рублевом сегменте, как мы полагаем, конъюнктура может поменяться на более комфортную на фоне сформировавшейся динамики рубля.

На локальном валютном рынке сегодня мы ожидаем увидеть укрепление позиций рубля. Рост спроса на ликвидность со стороны участников является отличным поводом для трансформации валютной выручки. Что касается сегодняшних решений банка России, особенно меры по сокращению ставки по операциям «валютный своп», мы их рассматриваем как еще одну дополнительную меру для обеспечения большей комфортности в части общей ситуации с ликвидностью с учетом того, что многие участники предпочитают сохранять валютные позиции.

Главные новости

Федеральный бюджет остается профицитным

Несмотря на падение нефтяных цен, бюджет в мае оставался профицитным (171 млрд. рублей или около 3.5 % ВВП). Отчасти это объясняется наличием временного лага между изменением цен на нефть и корректировкой экспортных пошлин. По нашим оценкам, в июне бюджет может ещё оставаться профицитным, но во втором полугодии должен стать устойчиво дефицитным. Если конъюнктура рынка нефти во втором полугодии не улучшится, то по году дефицит может превысить 500 млрд. рублей (около 1 % ВВП).

Событие. Минфин опубликовал оценку исполнения федерального бюджета в мае. По итогам прошедшего месяца бюджет был исполнен с профицитом в размере 171 млрд. рублей. По итогам 5 месяцев профицит составил 120 млрд. рублей (примерно 0.5 % ВВП).

Комментарий. Поступления в бюджет от продажи углеводородов оставались в мае на рекордно-высоком уровне, несмотря на серьезное снижение нефтяных цен. Это связано с тем, что размер экспортной пошлины в мае рассчитывался, исходя из средней цены Urals за период с середины марта по середину апреля. В этот период цены на нефть оставались ещё высокими, поэтому размер экспортной пошлины изменился незначительно по сравнению с апрельским значением. Фактически, в апреле-мае нефтегазовые доходы бюджета находились на пиковых значениях, но уже в июне-июле они начнут снижаться. Экспортная пошлина на нефть, рассчитываемая в долларах США, в июне будет примерно на 6.5 % ниже майского значения, а в июле падение пошлины по сравнению с маем составит уже порядка 18 %. Произошедшая минидевальвация рубля практически полностью компенсирует сокращение экспортной пошлины в июне, но уже в июле нефтегазовые поступления в бюджет должны сократиться не только в долларовом, но и в рублевом выражении. Таким образом, в июне бюджет может ещё оставаться профицитным (как правило, в июне в бюджет зачисляются разовые доходы из прибыли ЦБ за предыдущий год), но уже начиная с июля, дефицит должен стать постоянным явлением.

Нынешний уровень цен на нефть (около $ 95 за баррель Urals) не представляет проблему для бюджета в текущем году. Если нефть удержится на этих значениях во втором полугодии, то по году средняя цена составит около $ 105, притом что бюджет рассчитан исходя из $ 115. При таком сценарии дефицит превысит 500 млрд. рублей и может составить около 1 % ВВП. Минфин легко профинансирует такой дефицит за счет заимствований (по 5 месяцам сальдо привлечения с внутреннего рынка составило 184 млрд. рублей, с внешних рынков – 98 млрд. рублей). Вопрос о сокращении бюджетных расходов в этом году вряд ли окажется в повестке дня, но он может приобрести актуальность при принятии бюджета на 2013 г., если к тому времени конъюнктура рынка нефти не улучшится.

Росстат подтвердил высокие темпы роста ВВП в начале года

Согласно Росстату, ВВП в 1-м квартале вырос на 4.9 % год к году. Высокие темпы роста российской экономики, наблюдаемые последние 3 квартала, мы связываем с увеличением инвестиционной активности в нефтегазовом секторе и с резким ростом бюджетных расходов в период выборов. Влияние этих факторов в ближайшие месяцы ослабнет; рост экономики замедлится. Тем не менее, по итогам года рост ВВП должен составить не менее 4 %.

Событие. Росстат опубликовал первую оценку ВВП за 1-й квартал 2012 г. Рост ВВП в январе-марте составил 4.9 % год к году, что в точности соответствует предварительной оценке Росстата, озвученной месяц назад.

Комментарий. Данные Росстата не преподнесли сюрприза, зафиксировав сохранение высоких темпов роста экономики в начале года.

Росстат не приводит сезонно-сглаженные оценки динамики ВВП (точнее, эти данные есть на сайте, но они явно ошибочны). По нашим расчетам, сезонно-сглаженный рост ВВП «квартал к кварталу» составил в январе-марте 1.2 %, что чуть выше темпов роста ВВП в 4-м квартале 2011 г. (около 1 %). Таким образом, российская экономика проигнорировала обострение долгового кризиса в Европе и удержалась на траектории 4-процентного роста, где она находится после кризиса 2008/09 гг.

Устойчивую динамику российской экономики за последние 2-3 квартала мы связываем, прежде всего, с высокими ценами на нефть, приведшими к всплеску инвестиций со стороны нефтегазовых компаний, а также с резким ростом бюджетных расходов в период выборов, поддержавшим потребительскую активность.

Наибольший рост добавленной стоимости в 1-м квартале зафиксирован по следующим видам экономической деятельности: финансовая деятельность (16.1 % г/г), оптовая и розничная торговля (9.1 %), операции с недвижимостью (5.7 %), строительство (4.7 %). При этом вклад промышленности в рост ВВП был достаточно скромным: в обрабатывающих отраслях добавленная стоимость выросла на 3.5 % г/г, в добывающих – на 2.0 %.

Несмотря на заметное ухудшение внешней конъюнктуры, произошедшее в мае-июне, мы пока не видим явных признаков охлаждения российской экономики. Мы подтверждаем прогноз роста ВВП в 2012 г. на уровне 4.0 %.

Татфондбанк (В3/-/-): понижение рейтинга от Moody’s

Причиной понижения рейтинга стали низкий уровень достаточности капитала, вложения в непрофильные активы и слабая вероятность поддержки со стороны Республики Татарстан. Отчасти поддержать выпуски банка может тот факт, что все они находятся в Ломбардном списке ЦБ.

Событие. Агентство Moody's понизило долгосрочные рейтинги депозитов и долговых обязательств Татфондбанка с «В2» до «В3». Прогноз всех рейтингов – «Стабильный».

Комментарий. Отметим интересный момент: если Fitch на днях понизили Ак Барс Банку рейтинг на 1 ступень, ссылаясь в основном на финансовое состояние Республики Татарстан, то Moody’s предприняло рейтинговые действия в отношении Татфондбанка, опираясь преимущественно на метрики самого эмитента. В целом, достаточно сложное положение банка мы отмечали в своем обзоре к размещению его нового займа в феврале текущего года (см. наш обзор). Напомним, что у банка есть рейтинг только от Moody’s, что заметно ухудшает его положение.

В отчете рейтинговое агентство приводит следующие факты:

- Снижение достаточности капитала 1 уровня (Tier 1) – до 9,4% на конец 2011 года с 12% годом ранее. Последнее связано с быстрым ростом (+28%) рисковых активов. Напомним, что акционеры (крупнейший – Республика Татарстан с долей 33,4%) банка планируют пополнить основной капитал на 2 млрд руб. в ближайшие месяцы. Это повысит капитализацию Татфондбанка, но вряд ли снизит основные риски. Давление на капитал кредитной организации оказывают вложения в неключевые активы, такие как земля и недвижимость, достигающие 1,19х от капитала 1 уровня. При этом на самом деле цифра выше, поскольку здесь не учитываются кредиты компаниям, осуществляющим инвестиции в данные активы.

- Увеличение объемов операций с акциями (включая операции РЕПО) – до 54% от капитала 1 уровня с 21% в 2010 году. Агентства рассматривает данные инвестиции как высокорисковые. Отметим, что эмитент так и не опубликовал отчетность по МСФО на своем сайте. За последний месяц это третий случай (включая Ак Барс Банк и МДМ Банк), когда отсутствие раскрытия информации предваряет негативные рейтинговые действия.

- Низкая вероятность поддержки со стороны Республики Татарстан. Таким образом, все же перекличка с рейтинговыми действиями в отношении Ак Барс Банка присутствует. Тем не менее, наличие данного акционера дает Татфондбанку 1 ступень вверх в его рейтинге. Получается, что самостоятельный рейтинг Татфондбанка еще на 1 пункт ниже.

Обращаем внимание, что на прошлой неделе (5 июня) ЦБ принял решение о включении двух выпусков Татфондбанка серий БО-04 и БО-05 в Ломбардный список ЦБ. Остальные 5 из обращающихся займов банка вошли также и в перечень прямого РЕПО с ЦБ. Данный факт может поддержать ликвидность бумаг на негативном новостном фоне.

МКБ: итоги 1 квартала 2012 года по МСФО.

Банк показал достойное увеличение доходов, обеспечивая хороший прирост кредитного портфеля, качество которого остается на высоком уровне. При этом процентная маржа на фоне активного кредитования и привлечения депозитов физлиц несколько снизилась. Вхождение IFC и ЕБРР в капитал МКБ в скором времени позитивно отразится на достаточности капитала, а также уже стало поводом для повышения рейтинга от Fitch.

Событие. Вчера МКБ представил промежуточную отчетность за 1 кв. 2012 г. по МСФО.

Комментарий. В 1 кв. 2012 г. МКБ сохранил положительную динамику доходов. Так, чистый процентный доход увеличился на 21,6% до 2,3 млрд руб. к а.п.п.г., а комиссионные доходы возросли на 46,3% до 757 млн руб. Причем, в первом случае рост в основном был обеспечен активным наращиванием кредитного портфеля «+48,3%» к а.п.п.г.), а во втором – за счет развития услуг инкассации («+32,5%»), расчетных операций («+30,4%»), выдачи гарантий и аккредитивов («+44,8%») и др. Тем не менее, чистая прибыль МКБ в отчетном периоде осталась на уровне годом ранее и составила 2,1 млрд руб. Сдерживающими факторами для ее роста стали возросшие отчисления в резервы (в 3 раза к а.п.п.г. до 448 млн руб.) и увеличившиеся операционные расходы («+65,7%» до 1,5 млрд руб.). Последние прибавили за счет административных расходов на развитие инфраструктуры, а также увеличения штата сотрудников на фоне расширения сети. В результате, операционная эффективность банка снизилась: соотношение Сost/Income в 1 кв. 2012 г. составило 43,5% против 39,8% по итогам 2011 г.

Вместе с тем, за первые 3 мес. 2012 г. кредитный портфель МКБ увеличился на 7,8% до 175 млрд руб. как за счет кредитования корпоративных клиентов («+7,8%» до 143 млрд руб.), так и выдачи кредитов физлицам («+7,8%» до 32 млрд руб.). МКБ по-прежнему удается поддерживать качество кредитного портфеля на высоком уровне: NPL (90+) на конец 1 кв. 2012 г. составил 1,2% (против 1,1% по итогам 2011 г.), а с учетом всех просроченных кредитов – 1,7% против 1,6% соответственно. При этом начисленные резервы более чем в 1,9 раза покрывали проблемные кредиты сроком свыше 90 дней (в 1,3 раза, по всем проблемным займам).

Рост кредитования МКБ вновь поддерживался за счет привлечения средств клиентов, которые возросли за 1 кв. 2012 г. на 2,4% к 2011 г. до 150 млрд руб., что составляет порядка 72% обязательств банка. Из них на депозиты физлиц приходилось около 60% (90 млрд руб.), остальные 40% (60 млрд руб.) – юрлица.

Отметим, что депозиты физлиц являются более дорогостоящим источником фондирования, вероятно, поэтому при высоких темпах кредитования маржинальность бизнеса банка несколько снизилась – чистая процентная маржа (NIM) уменьшилась с 5,0% в 2011 г. до 4,5% в 1 кв. 2012 г., но, тем не менее, оставалась на приемлемом для отрасли уровне.

Напомним, что МКБ в 2012 г. предстоит заметное по объему рефинансирование публичного долга: погашение выпуска облигаций серии 06, а также прохождение оферт по бумагам серий 07, 08 и БО-04 на общую сумму 12 млрд руб., что с учетом запаса денежных средств 17 млрд руб. вполне реализуемо. Кроме того, в апреле МКБ разместил биржевые облигации серии БО-03 на 4 млрд руб., которые могут быть задействованы на эти цели. Также не исключено, что МКБ попытается оставить часть выпусков «в рынке», предложив инвесторам интересную доходность при прохождении оферт.

Что касается капитала МКБ согласно Базелю, то, по данным банка, с начала 2012 г. он увеличился на 2,6% до 30,2 млрд руб. При этом коэффициент достаточности капитала по итогам 1 кв. 2012 г. составил 13,8% против 14,4% в 2011 г., а норматив Н1 (по РСБУ) по состоянию на 1 апреля 2012 г. составил 11,72% (min 10%), что является приемлемым уровнем. В то же время к концу 1 пол. 2012 г. ожидается завершение процедуры привлечения в капитал МКБ международных институциональных инвесторов в лице IFC и ЕБРР, вклад которых составит порядка 6 млрд руб., что сделает ситуацию с капиталом банка более комфортной. Отметим, что данное событие уже стало поводом для повышения на одну ступень рейтинга МКБ агентством Fitch, до «ВВ-» прогноз «Стабильный». Безусловно, привлечение в капитал известных финансовых институтов повышает инвестиционную привлекательность банка, поскольку МКБ прошел тщательную проверку новых акционеров.

На наш взгляд, повышение рейтинга МКБ (В1/В+/ВВ-) – хороший повод для положительных переоценок бумаг банка. Причем, на этом фоне по доходности неплохо смотрится недавно размещенный выпуск биржевых облигаций серии БО-03 (YTP 9,67%/309 дн.). Отметим, что этот выпуск дает интересную премию порядка 40-50 б.п. к кривой доходности облигаций Банка ЗЕНИТ (Ва3/-/В+) со схожими рейтинговыми оценками.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
30 31 1 2 3 4 5
6 7 8 9 10 11 12
13 14 15 16 17 18 19
20 21 22 23 24 25 26
27 28 29 30 1 2 3
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: