Рыночная конъюнктура

Внешние рынки

В пятницу инвесторы предпочитали воздерживаться от активных операций накануне выходных. При этом открытый вопрос с голосованием в парламенте Греции по утверждению бюджета на 2013 год оказывал дополнительный сдерживающий эффект на реализацию торговых стратегий, предполагающих проявление интереса к риску.

В пятницу торги на глобальных площадках проходили в умеренно-негативных настроениях. Инвесторы предпочитали не совершать резких движений. Напомним, что основное опасение, присутствовавшее на рынке, было связанно с предстоящим голосованием парламента Греции по вопросу утверждения государственного бюджета на 2013 год, которое должно было состояться в выходные. Следует отметить, что разработанный проект документа отражает меры сокращения бюджетного дефицита, являющиеся необходимыми для выполнения требований Тройки кредиторов.

Кроме того, не обошлось и без дополнительных негативных моментов. Так, правительство Германии заявило о высокой доле вероятности замедления темпов экономического роста в четвертом квартале текущего года, а также в первом квартале 2013 года. Таким образом, Берлин лишь подтвердил сценарий негативного развития ситуации в «локомотивной» экономике европейского региона, озвученный ранее главой ЕЦБ.

Опубликованная статистика, в частности, сокращение объемов промышленного производства во Франции («-2,7%») и Италии («-1,5%»), также укрепляли негативные настроения на рынках.

Вместе с тем, уже ближе к закрытию европейских торгов в СМИ появилась новость, изменившая тренд основных индексов. Так, стало известно, что президент США пригласил представителей Конгресса на встречу в Белый дом, которая запланирована на этой неделе. При этом, вероятнее всего, темой данной встречи будет обсуждение мер предотвращения «Фискального обрыва».

По итогам дня доходность десятилетних гособлигаций Германии составила – 1,347%, Франции - 2,125%, США - 1,607%.

Глобальный валютный рынок по динамике торгов отличался от фондовых площадок. Пара EUR/USD еще в первой половине дня пыталась продемонстрировать восстановление после непродолжительной коррекции накануне, достигая значения 1,2785х. Однако уже во второй половине торгов инвесторы вновь приступили к распродажам европейской валюты. По итогам дня пара EUR/USD была на уровне 1,271х.

Российские еврооблигации

Для российских еврооблигаций неделя закончилась отрицательными переоценками. Перед длинными выходными в США участники предпочли по возможности зафиксировать позиции, не испытывая избыточного оптимизма относительно возможных решений начинающегося сегодня очередного европейского Саммита.

В пятницу в сегменте российских еврооблигаций торги проходили без особого оптимизма. Вполне вероятно, что, помимо общей напряженности и сохраняющихся опасений в отношении европейских рисков, не проявлять явную покупательскую активность инвесторов подталкивали грядущие длинные выходные в США, обусловленные празднованием Дня Благодарения.

При сложившихся обстоятельствах участники рынка предпочитали по возможности фиксировать позиции, но общий масштаб продаж был довольно умеренным.

В сегменте суверенных бумаг котировки Russia-30 большую часть дня находились в диапазоне 126,5% - 126,75% (YTM 2,88% - 2,85%), «задержавшись» на этом уровне и при закрытии. Таким образом, относительно четверга цены скорректировались на 25-50 б.п. Несколько активнее на 0,5% - 0,625% снизились и котировки Russia-42, составив к закрытию 121,25% (YTM 4,34%).

В корпоративном секторе негативные настроения проявлялись несколько активнее: уже при открытии обозначился «гэп» вниз порядка 25-50 б.п., который выразился по итогам дня по бумагам Евраза, ВымпелКома, Северстали снижением котировок на 0,75%. Что касается «первого эшелона», то здесь продажи в бондах Газпрома, ЛУКОЙЛа, ВТБ стали причиной отрицательной переоценки в пределах 50 б.п. Вместе с тем «просадка» в длинных бумагах Газпрома оказалась серьезнее: Gazprom-34 и Gazprom-37 подешевели более чем на 1%.

Начало новой недели без «поддержки» американских инвесторов обещает быть довольно вялым. К тому же, избыточного оптимизма относительно возможных прогрессивных решений начинающегося сегодня очередного европейского Саммита не наблюдается. Если какие-то новости и появятся, то это уже будет фактически перед завершением торгов на локальном рынке, и в этом случае их эффект в большей степени будет ощутим завтра.

Рублевые облигации

В рублевом сегменте в пятницу участники не поменяли своего настроя относительно преобладавшего накануне: интерес к покупкам был весьма ограниченным.

Для рублевых облигаций пятничные торги сложились фактически по тому же сценарию, что и накануне. В сегменте ОФЗ «фаворитом», продолжающим набирать в цене, оставался выпуск серии 26207, чья средневзвешенная цена по итогам дня возросла на 40 б.п. (YTM 7,72%). В то же время в отношении других выпусков нельзя говорить о преобладании положительных переоценок: цены либо оставались неизменными (как по 26204, 26208, 26209, 25076, 25077), либо снижались в пределах 20 б.п. (как по 26202 и 26206).

Для негосударственных бумаг характерным было отсутствие выразительного спроса, притом, что в первой половине дня (до анонса ЦБ решения по ставкам) сделок фактически не было. В дальнейшем активность несколько возросла – понимание того, что регулятор не настроен менять своей процентной политики еще как минимум месяц, отчасти нивелировало опасения отдельных игроков в части возможного роста доходностей на фоне возрастающей стоимости фондирования. Однако позитивным общий настрой назвать по-прежнему проблематично: покупки если и имеют место, то весьма ограничены по объемам и по большей части участники стараются купить «ниже рынка».

Из наиболее ярких пятничных ценовых движений выделим положительную переоценку в бондах Новосибирск-5, Икс5-Финанс-БО1, Бинбанк-02, где котировки росли на 40-60 б.п. В то же время для бумаг Промсвязьбанк-БО7, ОТПБанк-БО1, НЛМК-БО4 день завершился снижением котировок в пределах 40 б.п.

Forex/Rates

Рубль продолжает дрейфовать в узком диапазоне относительно базовых валют. Вместе с тем, локальные инвесторы предпочитают формировать защитные позиции при любом проявлении рисков с внешних площадок.

Торги на локальном валютном рынке в пятницу проходили при слабой активности участников. Неоднозначный внешний фон, в частности, сохранение нефтяных котировок на прежних уровнях, а также отсутствие выразительной динамики пары EUR/USD лишили локальных участников ориентира для дальнейшего движения. При этом доллар в первой половине дня торговался в узком диапазоне – 31,46 руб. – 31,58 руб. Начавшаяся коррекция на глобальном валютном рынке во второй половине торгов спровоцировала продажи и на локальных площадках. Стоимость бивалютной корзины к завершению сессии достигла уровня 35,50 руб., а курс доллара - 31,65 руб.

Денежный рынок в пятницу вновь испытал отток ликвидности. Сокращение лимита ЦБ по инструменту прямого РЕПО o/n до 80 млрд руб. (со190 млрд руб. в четверг) не лучшим образом отразилось на объеме ресурсов на корсчетах и депозитах. Так, совокупность остатков на счетах в ЦБ в пятницу уменьшилась на 83,8 млрд руб. до 785,5 млрд руб. Тем не менее, ставки на рынках МБК и РЕПО продолжили снижаться. Индикативная MosPrime o/n составила в пятницу 5,84%.

Наши ожидания

Торги на глобальных площадках сегодня будут проходить при ограниченном потенциале для изменения тренда. Отсутствие торгов на американских рынках в виду празднования Дня благодарения не позволит инвесторам в полной мере реализовать позитив от новости о положительном итоге голосования в греческом парламенте по вопросу утверждения бюджета страны на 2013 год. Следует отметить, что согласование данного документа «убирает препятствие» на пути предоставления очередного транша финансовой помощи Греции от Тройки кредиторов.

В сегменте российских еврооблигаций сегодняшние торги будут проходить достаточно вяло, без «поддержки» американских коллег, для которых выходные продолжаются. Что касается новостей с европейского Саммита, то избыточного оптимизма по их части не ощущается: какие-либо детали принимаемых решений появятся фактически уже после закрытия на локальных площадках и основной эффект будет заметен по большей части завтра.

В рублевом сегменте по-прежнему без поводов для перемены преобладающего «бокового» тренда.

Рубль сегодня, вероятнее всего, продолжит торговаться на тех уровнях, что и в пятницу. При этом рост стоимости нефти на сырьевых площадках, зафиксированный в пятницу после закрытия локальных площадок, по всей видимости, не окажет национальной валюте существенной поддержки.

Главные новости

Банк России оставил процентные ставки без изменений

Риторика монетарных властей принципиально не изменилась. Банк России не дает четкого сигнала в отношении дальнейшего направления движения процентных ставок, но оставляет открытой дверь для их повышения.

Событие. На заседании 9 ноября Банк России принял решение оставить все процентные ставки без изменений.

Комментарий. Оценка монетарными властями экономической ситуации за последний месяц не изменилась (подробнее см. табл.). В целом эта оценка выглядит несколько противоречивой – с одной стороны Банк России уже не первый месяц констатирует охлаждение экономической активности, но в то же время продолжает утверждать, что совокупный выпуск остается вблизи своего потенциального уровня, а с внутренним спросом – всё в порядке. Второй месяц подряд Банк России отмечает стабилизацию кредитной активности, хотя статистика за октябрь свидетельствует о некотором ускорении роста кредитных портфелей.

Банк России отмечает сохранение высоких инфляционных рисков. Главным источником этих рисков являются повышенные инфляционные ожидания, которые были сформированы резким скачком цен в середине года. В то же время ЦБ надеется, что замедлившийся рос цен на продовольствие и недавнее повышение процентных ставок снизят инфляционные ожидания.

На наш взгляд, комментарии Банка России не дают четкого сигнала относительно дальнейшего направления движения процентных ставок, но оставляют открытой дверь для их повышения.

Комментарии Банка России к решению по процентным ставкам

РЖД (Baa1/BBB/BBB) увеличивает инвестиционную программу

Правительство поддержало планы РЖД о росте инвестиционной программы на 2012-2015 гг. Руководство монополии ждет увеличения метрики Debt/EBITDA до 2,5х к 2015 году.

Событие. Правительство рассмотрело вопрос о корректировке инвестиционной программы на 2012 год. Также компания озвучила новые параметры инвестиционного бюджета на 2013-2015 гг.

Комментарий. Новые параметры предполагают рост капитальных расходов в 2012 году на 63,8 млрд руб. до 492,2 млрд руб. На период 2013-2015 гг. совокупный объем инвестиций будет равен 1117,5 млрд руб., что на 25 млрд руб. превышает ранее запланированные объемы. Несколько смягчает новость факт того, что увеличение инвестиционной программы проходит на фоне уверенного улучшения операционных показателей. Вместе с тем, в дальнейшем стоит ждать роста заимствований РЖД. Согласно планам руководства монополии, соотношение Debt/EBITDA к 2015 году достигнет 2,5х. Напомним, что в 2011 году метрика была на вполне комфортных уровнях – 1,2х.

Мы считаем, что новость вряд ли может отразиться на бумагах, торгующихся на локальном рынке. Вместе с тем, на евробондах реакция может иметь место. Бонды РЖД традиционно выступают как инструмент управления ликвидностью. Единственный бонд на рублевом рынке, в котором мы видим премию к кривой монополии - РЖД-16. На рынке евробондов текущие уровни выглядят вполне справедливыми.

RFHL: понижение рейтинга от Moody’s.

Негативный поток новостей в отношении инвестподразделения Группы Ренессанс Капитал сохраняется, в первую очередь это касается генерируемых убытков. На наш взгляд, это может оказывать давление и на бумаги банковского подразделения группы.

Событие. Агентство Moody's понизило долгосрочные рейтинги в иностранной и национальной валюте Renaissance Financial Holdings Limited (RFHL) до «В2» с «B1». Прогноз по рейтингам – «Негативный». RFHL является холдинговой компанией группы «Ренессанс Капитал». Понижение рейтингов отражает тот факт, что деятельность компании остается убыточной третий год подряд, и это негативно сказывается на ее финансовых показателях. Кроме того, RFHL сталкивается с проблемами, приспосабливаясь к неблагоприятной экономической среде на основных для нее рынках в условиях глобального финансового кризиса. «Негативный» прогноз по рейтингам обусловлен мнением аналитиков агентства о том, что компания продолжит сталкиваться с рисками, пытаясь восстановить модель бизнеса, генерирующего прибыль, и ее будущие убытки негативно скажутся на таких финансовых индикаторах, как уровни капитала и ликвидность.

Комментарий. Как мы понимаем, речь идет об убытках инвестподразделения, которое уже не первый год не может выйти в область положительных финансовых результатов, в то время как банковский бизнес группы чувствует себя более уверенно, сохраняя позитивные прогнозы по своим рейтингам (КБ Ренессанс Кредит – В2/В/В). Действие Moody’s было, пожалуй, самой сильной реакцией на убытки Группы в текущем году: S&P и Fitch ограничились пересмотром прогноза на «Негативный» (см. наш комментарий от 18 мая 2012 г.). Однако, по сути, основным драйвером изменений по рейтингам служит сохраняющаяся негативная динамика прибыли. Отметим, что раскрытие информации для инвесторов со стороны RFHL остается слабым, что привносит дополнительный негатив в настроения участников рынка. Напомним, что недавно проходила информация о сокращении части зарубежных подразделений Группы.

Бумаги инвестиционной компании слаболиквидны. Напомним, недавно были досрочно погашены облигации Ренессанс Брокер, однако поскольку сделка была неденежной (облигации при размещении остались в рамках группы), то позитивный эффект от новости отсутствовал. У Группы также есть еще бумаги с погашением в 2013, 2015 и 2016 годах, однако они отличаются слабой ликвидностью, и текущая новость практически не повлияет на эту ситуацию.

КБ Ренессанс Кредит (розничный банк) также входит в Группу Ренессанс, однако его два выпуска пользуются заметно более активным спросом. Один из них – БО-03 даже входит в перечень прямого РЕПО с дисконтом 25% и потому наиболее ликвиден – торгуется с доходностью около 12,5% к оферте в августе 2013 года. На наш взгляд, появляющиеся вокруг инвестподразделения Группы Ренессанс Капитал негативные новости могут оказывать давление на доходность банковских бумаг.

НЛМК: отчетность за 3 квартал по US GAAP – без сюрпризов

НЛМК опубликовал отчетность за 3 квартал по US GAAP, которая не принесла значимых неожиданностей: EBITDA компании практически совпала с оценками. НЛМК несколько сократил инвестиционные расходы, продемонстрировав возможность генерировать хороший денежный поток даже в условиях плохой конъюнктуры. Впрочем, это качество компании также не является сюрпризом для рынка. Долг остается умеренным, объем краткосрочных погашений в основном покрывается солидным запасом денежных средств, бумаги малопривлекательны на текущих уровнях.

Событие. НЛМК опубликовал финансовые результаты за 3 квартал 2012 г. по US GAAP:

- Выручка компании сократилась на 8% кв-к-кв до 3,0 млрд долл., EBITDA – на 19% до 483 млн долл., чистая прибыль – на 39% до 169 млн долл.

- Компания получила за квартал более 300 млн долл. свободного денежного потока, что, несмотря на укрепление рубля, позволило сократить чистый долг на 3% до 3,47 млрд долл.

Комментарий. Отчетность НЛМК на уровне EBITDA практически совпала с ожиданиями рынка и нашими оценками. Чистая прибыль оказалась несколько хуже прогноза (мы ожидали 190 млн долл.), что, в основном, объясняется увеличением амортизационных отчислений при вводе в эксплуатацию новых мощностей. Впрочем, мы полагаем, что рынок не придает этому факту особенного значения. В сегментном разрезе, ухудшение финансовых показателей продемонстрировали все основные линии бизнеса НЛМК, за исключением сегмента «Сортовой прокат», улучшение показателей которого летом носит сезонный характер. Зарубежный бизнес принес компании 62 млн долл. убытков на уровне EBITDA.

НЛМК несколько сократил инвестиционные расходы. Компания сейчас, по сути, реализует два крупных проекта – строительство мини-завода в Калужской области (завершение ожидается в начале 2013 г.) и расширение Стойленского ГОКа. Снижение capex и некоторое сокращение оборотного капитала позволило НЛМК продемонстрировать очень хорошие денежные потоки и снизить чистый долг за 3 кв. до 3,47 млрд долл. (против 3,56 млрд долл. по итогам 1 пол. 2012 г.), соотношение которого к EBITDA упало с 1,9х до 1,8х соответственно, хотя в 2011 г. оно равнялось 1,5х. Тем не менее, долговая нагрузка НЛМК остается умеренной. Вместе с тем, короткая часть долга возросла за 3 кв. до 2,4 млрд долл. (или 46%), включая погашения и оферты по 4 выпускам рублевых облигаций (по номиналу 25 млрд руб. или свыше 790 млн долл.), которая в большей его части покрывалась солидным запасом денежных средств на счетах (1,8 млрд долл.). Кроме того, по данным компании, объем невыбранных кредитных линий составлял по итогам 9 мес. 2012 г. около 1,07 млрд долл. Таким образом, риски краткосрочного рефинансирования долга являются не столь актуальными для компании, впрочем, исключать выхода НЛМК на долговой рынок заимствований с этой целью нельзя.

Что касается рублевых облигаций НЛМК и евробонда NLMK-19 (YTM 4.98%/5,78 г.), то они малопривлекательны на текущих уровнях и вряд ли стоит ждать реакции в их котировках после публикации отчетности.