ГЛОБАЛЬНЫЕ РЫНКИ

• Япония, как и Китай, готова помочь Европе в урегулировании долгового кризиса; инвесторы в среду проверят рынок госдолга Португалии на прочность

ЭМИТЕНТЫ: СОБЫТИЯ И КОММЕНТАРИИ

• Основные корпоративные события ушедшего года – отчетности Банка Москвы, НМТП и Метинвеста за 9М 2010, МОЭСК – за 1П 2010 г.

• Тарифы на основе RAB утверждены для ФСК, Ленэнерго и Тюменьэнерго

ТОРГОВЫЕ ИДЕИ

• Новые конвертируемые евробонды Лукойла могут встретить неплохой спрос со стороны инвесторов; кроме того, спреды его длинных обычных евробондов расширились на 20-30 бп к ТНК-ВР и Газпрому, а потому также интересны

• Еврооблигации Сбербанка очень привлекательны как альтернатива суверенным выпускам: покупать спред Sberbank 17 – Russia 30 в 70 бп и спред Sberbank 15 – Russia 15 в размере 170 бп

• Покупать евробонд Sinek 15, исходя из финансов и квазисуверенного статуса, недооценен по отношению к нефтяным компаниям

• Рублевый евробонд РусГидро имеет завышенную доходность, относимся к нему как к полноценной blue chip; 50 бп премии к кривой ФСК неоправданны, должен быть дисконт

• Покупать VimpelCom 16 и VimpelCom 18. Их спреды к свопам более чем на 100 бп шире, чем у MTS 20

• Облигации Дикси предлагают доходность выше 7.50% при погашении через 3 месяца; интересны как инвестиция до погашения

• Ожидаем дальнейшего снижения доходностей выпусков ВБД как минимум еще на 30-40 бп на новостях о покупке PepsiCo

• ЛенСпецСМУ-1 выглядит наиболее доходным инструментом среди выпусков крепкого третьего эшелона

• Выпуск ПрофМедиа, который имеет спред к прочим облигациям рейтинговой группы В+ до 200-250 бп, безусловно заслуживает покупки

• Выпуск ТД «Детский мир» выглядит привлекательно, в выплате долга при наличии гарантий Москвы мы не сомневаемся

• Покупать рублевые облигации СУЭК и Evraz Group – самые недооцененные выпуски в сегменте «металлургия и горнодобыча»

ГЛОБАЛЬНЫЕ РЫНКИ И ВАЛЮТНЫЕ ОБЛИГАЦИИ

Япония, как и Китай, готова помочь Европе в урегулировании долгового кризиса; инвесторы в среду проверят рынок госдолга Португалии на прочность

Министр финансов Японии заявил во вторник о готовности его страны приобрести более 20% гособлигаций европейского антикризисного фонда, которые будут размещены в конце января. Ранее власти соседнего Китая неоднократно заявляли о готовности оказать поддержку европейским странам, оказавшимся в трудном финансовом положении, за счет покупки их госбумаг.

Подобная информация привела к снижению стоимости UST 10, доходность которых при этом подросла до 3.30%, а также оказала умеренную поддержку единой европейской валюте. Тем не менее, мы полагаем, что давление на госбумаги США вызвано также положительными данными по американской экономике, опубликованными ранее, а поддерживающий эффект для евро носит краткосрочный характер.

Несмотря на готовность иностранных партнеров ЕС оказать региону помощь в разрешении долгового кризиса, инвесторы по-прежнему находятся настороже. Доходность десятилетних гособлигаций Португалии по итогам прошлой недели выросла на 65 бп, однако в понедельник несколько снизилась, до 7.20%, чему, вероятно, способствовали покупки бумаг со стороны ЕЦБ.

На этом фоне Португалия в среду проведет первый в новом году аукцион, а днем позже свои суверенные бумаги разместят Испания и Италия. Мы считаем, что даже в случае успешности размещения португальского госдолга, высокий уровень доходности бумаг этой «периферийной» страны еврозоны не позволяет надеяться на скорое положительное разрешение долгового кризиса в регионе в отсутствии каких-либо существенных мер урегулирования.

ЭМИТЕНТЫ: СОБЫТИЯ И КОММЕНТАРИИ

Основные корпоративные события ушедшего года – отчетности Банка Москвы (Baa1/NR/BBB-), НМТП (Ba1/BB+/NR) и Метинвеста (B2/NR/B) за 9М 2010, МОЭСК (Moody’s: Ba2) – за 1П 2010 г.

Конец 2010 года выдался насыщенным новостями. Основными событиями, освещаемые всеми СМИ, являлись, безусловно, проблемы с энергоснабжением, вызванные плохой погодой, процесс по делу ЮКОСа и пр. На этом фоне практически незамеченными остались отдельные корпоративные новости. Пожалуй, наиболее значимыми из них являлись отчетности НМТП и украинского металлургического холдинга «Метинвест».

Банк Москвы

Финансовые результаты Банка Москвы в 3К 2010 мы склонны оценивать нейтрально и полагаем, что для котировок облигаций банка более значимую роль играет планируемая со стороны ВТБ покупка контрольного пакета акций.

Позитивные моменты для банка в указанном периоде - увеличение уровня достаточности капитала (показатель Tier 1 вырос до 15.2% с 12.3% за квартал) при сохранении позитивной динамики кредитного портфеля (+7.2% за квартал до RUB669.1 млрд.).

В то же время такие факторы, как снижение чистой процентной маржи, рост доли просроченных кредитов и отток средств частных клиентов, оказывают умеренно негативное влияние на кредитный профиль банка.

На текущий момент еврооблигации Moscow Bank 15N предлагают премию к VTB 15N на уровне 150 бп, что, на наш взгляд, оправданно. Мы ожидаем сужения спреда по мере реализации сделки с ВТБ. Рублевые выпуски не представляют интереса из-за короткой дюрации.

НМТП

Результаты за 3К 2010 года для новороссийского порта были ожидаемо негативными. Сказалось ухудшение операционных показателей: в середине августа в России было введено эмбарго на экспорт зерна и, как следствие, НМТП пришлось замещать грузооборот за счет других продуктов, в частности сырой нефти. В результате отмечено снижение рентабельности по EBITDA с 67% во 2К 2010 до 61% - в 3К 2010.

Впрочем, несмотря на то, что другие показатели также несколько снизились, на кредитное положение порта это не оказало существенного воздействия. Напомним, что объединение с ПТП – основной оказывающий сейчас влияние на компанию фактор – идет полным ходом. Кстати, в конце 2010 года ФАС одобрила данную сделку, закрытие ожидается уже в начале 2011. Мы по-прежнему считаем, что, несмотря на сильный рост долговой нагрузки, объединенной компании удастся сохранить кредитный профиль на высоком уровне и расплатиться по своим обязательствам.

Метинвест

Компания «Метинвест», в свою очередь, порадовала инвесторов хорошей отчетностью за 9М 2010. Крупнейший украинский металлургический холдинг, контролируемый структурами Рината Ахметова, впервые раскрывает итоги за 9 месяцев года. По всей видимости, таким образом компания переходит на ежеквартальную форму отчетности, что позитивно для инвесторов в еврооблигации, выпущенные полгода назад.

Мы считаем, что предоставленные цифры подтверждают крепкое кредитное качество Метинвеста. Так, его маржа по EBITDA возвращается к докризисным уровням (около 27% по итогам 1П и 9М 2010 против 31% в 2007-2008 гг. и 17% в 2009). Выручка выросла на 55% (до USD6.8 млрд.), а EBITDA – на 140% (USD1.9 млрд.). Приобретение ММК им. Ильича в ноябре 2010 года должно значительно нарастить объемы операций (менеджмент намерен выпускать до 20 млн. Тонн стали в год, что больше, чем у крупнейших российских холдингов) и вместе с тем укрепить финансовые показатели.

Мы считаем, что евробонд Metinvest 15, дающий премию около 100 бп к суверенному выпуску Белоруссии и бумагам государственного Укрэксимбанка, может быть интересен за счет крепких самостоятельных характеристик, довольно устойчивого поведения долговой нагрузки в кризис и потенциальной поддержки основного акционера.

МОЭСК

На наш взгляд, проблемы с энергоснабжением, с которыми столкнулась компания в конце года, повлияют в основном лишь на репутационную составляющую МОЭСК. Как показали итоги отчетности за 1П 2010, с позиции кредитного качества компания по-прежнему смотрится довольно сильно.

Долговая нагрузка компании продолжает улучшаться: показатель «Чистый долг/EBITDA» на конец отчетного квартала составил 1.3х. Мы отмечаем также улучшение структуры долгового портфеля, более 75% которого приходится на долгосрочный долг (40% по итогам 2009 г.). Наиболее важным фактором для кредитного качества МОЭСК на данный момент является неопределенность с переходом на RAB-тарифообразование.

Облигации МОЭСК предлагают доходность около 6.70%, однако короткая дюрация (0.67 года) и не слишком высокая ликвидность не позволят котировкам бондов компании продемонстрировать опережающий рост.

Тарифы на основе RAB утверждены для ФСК (Baa2/BBB/NR), Ленэнерго (Moody’s: Ba2) и Тюменьэнерго (NR)

ФСТ согласовала переход Ленэнерго и Тюменьэнерго на RAB-тарифообразование с 1 января текущего года. Новый принцип формирования тарифов для сетевых компаний должен оказать позитивное влияние на их кредитное качество, однако решение ФСТ было ожидаемо рынком, и реакция котировок долговых инструментов компаний была ограниченной.

RAB-тарифы ФСК на ближайшие 5 лет были сохранены на прежнем уровне, что сняло опасения инвесторов относительно их возможного пересмотра в сторону понижения.