Rambler's Top100
 

НБ Траст: Вопреки временному замедлению годовая инфляция рискует ускориться до 9,7% в апреле – формальный повод для повышения ставок ЦБ


[14.04.2011]  НБ Траст    pdf  Полная версия

ГЛОБАЛЬНЫЕ РЫНКИ

• Основным драйвером рынка UST стал озвученный президентом США амбиционный план сокращения дефицита бюджета, аукцион UST10 не повлиял на цены UST на вторичном рынке
• Разнонаправленная динамика в корпоративных и суверенных еврооблигациях; отсутствие нефтяного «допинга» негативно отразилось на рублевом евробонде РФ
• Неоднозначный внешний фон выльется в невнятную динамику на открытии торгов; оживление на рынке нефти может привнести позитив
• Промсвязьбанк озвучил ориентиры по доходности нового выпуска евробондов; условия считаем интересными
• ТКС-Банк предлагает YTM 11.5-11.75% по еврооблигациям на 3 года; ориентиры привлекательны
• Альфа-Банк начинает роуд-шоу по выпуску евробондов; не ожидаем премии к вторичному рынку; еврооблигации интересны в качестве альтернативы выпускам суверенных банков (стр. 2-4)

ВНУТРЕННИЙ РЫНОК

• Ликвидность стабилизировалась; какого-либо заметного подъема ставок денежного рынка до конца недели не ждем
• Рублевый долг: в среду преобладали заметные продажи, что не помешало Минфину разместить почти весь объем ОФЗ 26205
• КуйбышевАзот крайне успешно разместил рублевые облигации; пересмотра ценовых ориентиров в химическом секторе не ждем
• ВЭБ-Лизинг и МКБ закрыли книги на покупку облигаций; видим потенциал для опережающего роста котировок для длинных выпусков ВЭБ-Лизинга (стр. 5-6)

МАКРОЭКОНОМИКА

• Вопреки временному замедлению годовая инфляция рискует ускориться до 9.7% в апреле – формальный повод для повышения ставок ЦБ (стр. 7)

ЭМИТЕНТЫ: СОБЫТИЯ И КОММЕНТАРИИ

• Распадская: подушка ликвидности и восстановление шахты не оставляют вопросов: еврооблигации будут погашены; однако их роста ждать уже не стоит
• Башнефть может продать Лукойлу блокпакет в месторождениях Требса-Титова; позитивно, однако бонды вряд ли отреагируют (стр. 8-9)
• Сняты обеспечительные меры, наложенные на Сильвинит. Объединению с Уралкалием теперь ничего не мешает, по всей видимости, слияние закончится к концу 2К 2011. Раньше этого срока выхода облигаций Уралкалия на вторичный рынок не ждем

СЕГОДНЯ

• Статистика США: первичные заявки на пособие по безработице, индекс цен производителей
• Размещение: Первобанк БО-2, СКБ-банк БО-5, КуйбышевАзот-4

ГЛОБАЛЬНЫЕ РЫНКИ И ВАЛЮТНЫЕ ОБЛИГАЦИИ

Основным драйвером рынка UST стал озвученный президентом США амбиционный план сокращения дефицита бюджета, аукцион UST10 не повлиял на цены UST на вторичном рынке

Основным драйвером покупок в UST вчера стало выступление президента США Б. Обамы, который озвучил план по сокращению дефицита госбюджета. План предполагает в течение последующих 12 лет снизить бюджетный дефицит на USD4 трлн., при этом президент назвал существующую позицию оппозиционной республиканской партии в вопросе бюджетного дефицита «излишне пессимистической».

В числе основных действий по сокращению дефицита бюджета президент назвал понижение расходов на оборону и повышение налогов для граждан с высоким уровнем доходов. Представители республиканской партии – за время пребывания у власти которой в лице президента Дж. Буша-младшего, собственно, и был накоплен существенный объем бюджетного дефицита – традиционно остались несогласными с позицией действующего президента. Таким образом, компромисс по вопросу размеров сокращения дефицита бюджета по-прежнему не найден – а ведь он является необходимым условием при республиканском большинстве в Конгрессе для подъема потолка госдолга с текущих USD14.294 трлн., до достижения которого остается менее USD60 млрд.

Рынок UST на выступление Б. Обамы ответил покупками – урезание бюджетных расходов соответствующим образом уменьшает навес первичного предложения на рынке UST. На закрытие основных торгов в США доходность UST10 снизилась до 3.46%, оставаясь в пределах достигнутых уровней и на сегодняшнее утро.

Фактор вчерашнего аукциона UST10 (предложение – USD21 млрд., переспрос составил 3.13x) оказался нейтральным для вторичного рынка UST. Хотя доходности UST в последние дни подросли и могли бы обусловить рост активности участников на первичных размещениях, видимо, сдерживающим ее фактором является именно напряженность в связи с балансированием Минфина США у верхней границы госдолга.

В числе прочих важный событий вторника, впрочем, не оказавших влияния на американской рынок долга, отметим публикацию ФРС Бежевой книги – доклада об экономической ситуации в регионах США, подведомственным 12 федеральным резервным банкам, образующим ФРС. Что-то примечательное в докладе выделить сложно, в целом он констатирует улучшение экономической ситуации умеренными темпами.

Разнонаправленная динамика в корпоративных и суверенных еврооблигациях; отсутствие нефтяного «допинга» негативно отразилось на рублевом евробонде РФ

Российский рынок еврооблигаций завершил торги среды разнонаправленной динамикой на неоднозначном внешнем фоне. В нефтегазовом секторе продажи наблюдались в длинных бумагах Лукойла (-20 бп), в то время как долгосрочные выпуски Газпрома, напротив, прибавили по 25-40 бп. Во втором эшелоне преобладающей тенденцией было снижение котировок, однако оно было не слишком примечательным. Умеренно подешевели и бумаги российских банков. Так, в минусе завершили день длинные евробонды Россельхозбанка и Альфа-Банка, потеряв в среднем по 10 и 15 бп соответственно.

Суверенные выпуски, напротив, пользовались неплохим спросом у инвесторов. Евробонд Russia 30 подорожал на 20 бп до 116.36% от номинала. Тем не менее, спред Russia 30 – UST10 практически не изменился (125 бп по итогам среды). Исключением из общего тренда в суверенных бумагах стал рублевый евробонд. Потеряв поддержку в виде непреклонно растущей цены на нефть, Russia 18R просел накануне на 35 бп.

Мы бы также хотели обратить внимание на суверенные выпуски Белоруссии. Belarus 15 и Belarus 18 поднялись в цене в среднем на 50 бп, чему отчасти способствовало упомянутое нами накануне согласование между РФ и Белоруссией экономической политики последней как одного из условий выдачи кредита Минску.

Неоднозначный внешний фон выльется в невнятную динамику на открытии торгов; оживление на рынке нефти может привнести позитив

Смешанная динамика, продемонстрированная российским долговым рынком в среду, вероятно, сохранится и в четверг. Во всяком случае, внешний фон не предполагает однозначного ответа на вопрос, как изменится в течение дня аппетит инвесторов к риску.

Азиатские фондовые индикаторы торгуются в отрицательной зоне на опасениях дальнейшего ужесточения монетарной политики в КНР, где завтра будут опубликованы мартовские данные по инфляции. По появившимся с утра неподтвержденным данным, годовой рост цен в прошлом месяце составил 5.3-5.4% против 4.9% в январе и феврале и при таргетируемом уровне на 2011 г в 4%. Фьючерсы на индексы США, в свою очередь, находятся на уровнях закрытия среды.

Рынок нефти, тем не менее, показывает определенное оживление после значительных потерь в последние несколько дней. Повышение стоимости «черного золота» вызвано как рекордным за многие годы снижением запасов бензина в США, так и сохраняющейся нестабильностью в регионе MENA. За баррель Brent в четверг предлагают USD122.6, что чуть выше отметки на момент завершения основных торгов в России.

Промсвязьбанк (Ва2/WR/BB-) озвучил ориентиры по доходности нового выпуска евробондов; условия считаем интересными

По данным Bond Radar, Промсвязьбанк озвучил ориентиры по 3-летним еврооблигациям на уровне YTM 6.25-6.50%. Сделка будет завершена на этой неделе. Объём выпуска еще неизвестен, однако ранее менеджмент банка планировал занять в 2011 году до USD500 млн. облигаций.

На наш взгляд, справедливое значение доходности находится в диапазоне YTM 6.0-6.2%, исходя из текущих доходностей главного выпуска Promsvyazbank 13 (YTM 5.39%) и субрдинированных Promsvyazbank 15, 16 (YTM 7.69-7.84%). В то же время, мы считаем, что бумаги Промсвязьбанка должны торговаться не выше выпусков ХКФ банка, в виду больших размеров бизнеса и несмотря на большее предложение оптового долга на внешнем рынке. Так, евробонд HCFB 14 торгуется с доходностью YTM 6.03%, что, на наш взгляд, отражает крепкое финансовое положение банка, высокий потенциал поддержки со стороны акционеров и компенсирует премию за более рискованный розничный бизнес. Поэтому, в случае размещения даже по нижней границе диапазона мы ожидаем опережающего роста котировок еврооблигаций Промсвязьбанка на вторичном рынке.

ТКС-Банк (В2/NR/B) предлагает YTM 11.5-11.75% по еврооблигациям на 3 года; ориентиры привлекательны

Bond Radar сообщает, что ориентир по еврооблигациям Банка «Тинькофф Кредитные Системы» (ТКС-Банк) озвучен в диапазоне YTM 11.5-11.75% к погашению через 3 года. Объём выпуска составит USD200 млн., а размещение бумаг планируется завершить в течение этой недели.

Мы считаем ориентиры интересными, поскольку премия бумаг к еврооблигациям розничного банка Ренессанс Кредит (YTM 9.13% к погашению в 2013 г.) составляет около 240-260 бп. На наш взгляд, справедливый уровень премии не должен превышать 150 бп за более длинную дюрацию и более высокие риски бизнес-модели ТКС-Банка.

Поэтому, даже при размещении по нижней границе бумаги будут представлять интерес в качестве инструмента до погашения для склонных к риску инвесторов. В то же время сохранится высокий потенциал для опережающего роста котировок бумаг на вторичном рынке.

Альфа-Банк (Ba1/BВ-/ВВ) начинает роуд-шоу по выпуску евробондов; не ожидаем премии к вторичному рынку; еврооблигации интересны в качестве альтернативы выпускам суверенных банков

Вчера Альфа-Банк озвучил намерения провести встречи с инвесторами с 14 апреля 2011 с последующим выпуском еврооблигаций. Детали сделки еще не раскрываются. Напомним, что ранее менеджмент озвучивал планы по размещению в 2011 году двух выпусков еврооблигаций на сумму USD0.5- 1 млрд. каждый.

Текущие выпуски еврооблигаций представляют собой наиболее качественный риск частных банков, что делает бумаги интересной альтернативой бумагам государственных банков. На наш взгляд, банк выбрал удачный момент для выпуска долга, и мы ожидаем увидеть значительный объём спроса, не рассчитывая на существенную премию в доходности к вторичному рынку. Так, евробонды Альфа-Банка торгуются с доходностью YTP 5.72-6.75% на диапазоне 5-7 лет.

Рублевый выпуск банка предлагает YTP 7.70% к оферте через 3 года, что не представляет торгового интереса в текущих рыночных условиях.

ВНУТРЕННИЙ РЫНОК И РУБЛЕВЫЕ ОБЛИГАЦИИ

Ликвидность стабилизировалась; какого-либо заметного подъема ставок денежного рынка до конца недели не ждем

На денежном рынке продолжает царить спокойствие. По состоянию на сегодняшнее утро чистый запас ликвидности практически не претерпел изменений, составляя RUB1.7 трлн. (-RUB7.6 млрд.), поскольку подавляющая часть выведенных с депозитов средств в размере RUB19.5 млрд. (снижение до RUB833.5 млрд.) была переведена на корсчета, подросшие вчера на RUB11.9 млрд. (до RUB590.5 млрд.). Однако ситуация может измениться уже сегодня с началом предварительных платежей по страховым взносам во внебюджетные фонды (до 15 апреля), которые, по нашим оценкам, могут оттянуть около RUB200 млрд. рублевой ликвидности из платежной системы. Впрочем, какого-либо заметного подъема ставок до конца недели мы не ожидаем.

Ввиду стабилизации состояния ликвидности ставки денежного рынка остаются сравнительно низкими. В сегменте межбанковских кредитов на 1 день они составляли на открытие привычные 2.9-3.15%, днем большинство сделок проходило по 3.05%, к вечеру же отдельные сделки можно было наблюдать и по 3.0%. Прежней остается стоимость фондирования в сегменте 1-дневного междилерского РЕПО, где средние ставки под залог ОФЗ и облигаций 1-го эшелона держатся на уровне 3.54% (-1 бп) и 3.45% (-1 бп) соответственно. В секции рубль-доллар ставки по валютным свопам продолжают колебаться в узком диапазоне 2.6-2.9%.

Рублевый долг: в среду преобладали заметные продажи, что не помешало Минфину разместить почти весь объем ОФЗ 26205

На протяжении всей среды на рублевом рынке царили продажи. В сегменте ОФЗ основная «раздача» пришлась на среднюю часть суверенной кривой (выпуски с дюрацией 3-6 лет) – ОФЗ 26204 (-41 бп), ОФЗ 25077 (-25 бп), ОФЗ 25075 (-13 бп). Тем не менее, на столь слабом рынке Минфин разместил практически весь объем 10-летнего выпуска ОФЗ 26205 – RUB17.2 млрд. из предложенных RUB20 млрд., с переспросом 1.55х. Отсечение заявок прошло по верхней границе озвученного накануне ведомством диапазона доходности 7.90-8.00%, доходность размещения составила 7.99%. Сегодня в сегменте госбумаг на певичку выйдет ЦБ с RUB100 млрд. ОБР-18.

В субфедеральных и корпоративных выпусках также преобладали продажи. В первом и втором эшелонах продавались длинные ликвидные выпуски – Газпром нефть-8 (-21 бп), 6-й и 7-й выпуски Вымпелком-Инвест, снизившиеся по цене на 21 бп.

КуйбышевАзот (NR) крайне успешно разместил рублевые облигации; пересмотра ценовых ориентиров в химическом секторе не ждем

В понедельник типичный представитель третьего эшелона – КуйбышевАзот – разместил 5-летние рублевые облигации с 3-летней офертой на RUB2 млрд. В итоге ставка купона по новому выпуску была установлена на уровне 8.60% (YTP 8.79%), что на 15 бп ниже минимальной границы первоначально маркетируемого диапазона (8.75-9.00%).

На наш взгляд, прошедшее размещение оказалось для КуйбышевАзота крайне успешным, так как компании удалось привлечь рублевый долг по цене лишь на 35 бп выше, чем Уралкалию, кредитное качество и размеры бизнеса которого заметно лучше, чем у КуйбышевАзота. Такой успех на фоне отказа от выпуска рублевого бонда на RUB3 млрд. лишь месяц назад наталкивает на мысль о том, что последнее размещение во многом носило технический характер.

Несмотря на малое предложение облигаций среди компаний химического сектора, мы считаем, что размещение КуйбышевАзота не спровоцирует повышенного интереса к бондам этой отрасли по причине их невысокой ликвидности (бумаги ЕвроХима) и значительной перекупленности (бонды Акрона).

ВЭБ-Лизинг (Fitch: BВВ) и МКБ (В1/NR/B+) закрыли книги на покупку облигаций; видим потенциал для опережающего роста котировок для длинных выпусков ВЭБ-Лизинга

Вчера ВЭБ-Лизинг и МКБ закрыли книги на покупку облигаций на сумму RUB15 млрд. и RUB5 млрд. соответственно. Оба банка понижали ориентиры на покупку бумаг в ходе сбора заявок и установили купоны, близкие по значению к нижним границам ориентировочных диапазонов.

ВЭБ-Лизинг установил купон на уровне 7.50% по выпуску ВЭБ-Лизинг-3 (RUB5 млрд.) что предполагает YTP 7.64% к оферте через 3 года. По бумагам ВЭБ-Лизинг-4 и ВЭБ-Лизинг-5 (объёмом RUB5 млрд. каждый) купон составляет 8.60%, или YTP 8.78% к 5-летней оферте. В итоге более короткий выпуск предлагает премию не выше 30-40 бп к кривой бумаг ВЭБа, что, на наш взгляд, соответствует справедливому значению спреда. В то же время, на более длинном горизонте спред новых выпусков составляет 80-90 бп. Мы считаем, что премия не должна превышать 50-60 бп за более длинную дюрацию и большее по объёму предложение. Поэтому от выпусков 4-й и 5-й серий мы ожидаем опережающего роста котировок.

По новому выпуску МКБ БО-4 был установлен купон по нижней границе диапазона в 8.00%, или YTP 8.16% к оферте через 1.5 года. Размещение RUB5 млрд. 3-летних бумаг состоится завтра. Условия не предполагают премии к вторичному рынку, поэтому мы не ожидаем опережающего роста котировок облигаций. Так, МКБ БО-1 предлагает YTP 8.22% к оферте через 2 года.

МАКРОЭКОНОМИКА

Вопреки временному замедлению годовая инфляция рискует ускориться до 9.7% в апреле – формальный повод для повышения ставок ЦБ

Согласно опубликованным вчера данным ФСГС, инфляция с 5 по 11 апреля 2011 г. четвертую неделю подряд держится на уровне 0.1%. Накопленный показатель с начала года достиг 4.0% против 3.3% за аналогичный период 2010 г.

КОММЕНТАРИЙ

Если подробнее посмотреть на динамику отдельных позиций, входящих в индекс потребительских цен, можно отметить, что инфляция снижается уже третью неделю подряд, что находит отражение в сокращении среднесуточного темпа роста цен за сопоставимый период. При этом сохранение недельного показателя на уровне 0.1% объясняется исключительно особенностями округления при подсчете.

Одним из источников замедления инфляции служат стартовавшие в феврале зерновые интервенции, положительное воздействие которых растянуто во времени и как раз сейчас начинает ощущаться на стоимости круп (гречка, пшено), хлеба и муки. Вдобавок, стимулирование импорта недостающих на локальном рынке овощей и сахара путем временного снижения/отмены импортных пошлин, уже выражается в удешевлении сахара, картошки, моркови, лука и т.д. (всего плодоовощная продукция подешевела на минувшей неделе на 0.1%). Вдобавок, медленнее дорожает мясо (говядина, курятина), яйца, стабилизировались темпы роста цен на молочные продукты.

Между тем, исчерпание эффекта подавления роста цен на топливо (дизтопливо перестало дешеветь, а бензин дорожает на 0.2% в неделю) в ближайшее время способно свести на нет административные успехи снижения цен на продукты, а уровень продуктовой инфляции и так по-прежнему достаточно высок. Придать ускорение инфляции способно и более динамичное удорожание непродовольственных товаров. Не способствует замедлению роста цен и менее выраженное, чем месяцем ранее, укрепление рубля.

Прогноз Минэкономразвития по инфляции на апрель в 0.4% пока видится нам оптимистичным, так как текущие темпы роста цен подразумевают выход инфляции по итогам месяца как минимум уровень на 0.5%. В годовом выражении это будет означать ускорение показателя инфляции по итогам апреля до 9.7% против 9.5% месяцем ранее, что может послужить формальным аргументом в пользу повышения ставок Банком России.

ЭМИТЕНТЫ: СОБЫТИЯ И КОММЕНТАРИИ

Металлургия

Распадская (В1/В/NR): подушка ликвидности и восстановление шахты не оставляют вопросов: еврооблигации будут погашены; однако их роста ждать уже не стоит

Вчера угольная компания Распадская опубликовала итоги финансовой деятельности по итогам 2010 года. Отчетный период оказался тяжелым для компании, что особенно ярко отразилось в результатах за 2П 2010 под воздействием крупной аварии на основной шахте в мае 2010 года (см. таблицу). Тем не менее, мы считаем, что по мере восстановления проблемной шахты, а также замещения выбывших мощностей новыми, Распадской удастся вывести масштабы деятельности к 2012 году на доаварийные уровни.

Наиболее пристальное внимание мы обращаем на темпы восстановления шахты Распадская, которое идет даже с опережением плана. В 2010 году на это было затрачено USD100 млн., из которых USD80 млн. было классифицировано как операционные расходы, остальное – капитальные. Это снизило рентабельность по EBITDA до 33% во 2П 2010 против 57% в первой половине года, а также сократило свободный денежный поток практически до нуля. В 2011 году на восстановление заложено еще USD180 млн., из которых USD80 млн. придется на капитальные затраты.

Мы считаем, что растущие цены на уголь окажут смягчающее воздействие на кредитный профиль Распадской. Так, цены, установленные компанией для клиентов на 2К 2011 выросли на 18% к предыдущему кварталу и таким образом, с учетом объявленных вчера же операционных результатов 1К 2010, мы ожидаем роста выручки до USD360 млн., хотя EBITDA по-прежнему будет находиться под давлением затрат на восстановление шахты. По нашим оценкам, ее значение составит USD80-90 млн.

Самый сильный фактор, который позволит Распадской, на наш взгляд, пройти погашение еврооблигаций в мае 2012 – накопленная уже на конец 2010 года значительная подушка ликвидных средств. В совокупности денежные средства с краткосрочными банковскими депозитами даже превысили уровень валового долга: USD320 млн., что на USD10 млн. превосходит общий финансовый долг Распадской. Учитывая умеренную инвестпрограмму на 2011 год, а также небольшую вероятность новых M&A-сделок, мы считаем, что с таким уровнем ликвидности угольная компания и подойдет к погашению еврооблигаций через год.

Отметим, что компания придерживается очень консервативной политики в отношении долговой нагрузки – по сути еврооблигации на USD300 млн. всегда оставались единственным крупным долгом, инвестиции же и прочие расходы традиционно покрывались операционными денежными потоками. Как результат, «Долг/EBITDA» в последние 3 года не превышал 1.3х.

Еще один риск (помимо рыночного) для Распадской – неопределенность по поводу того, кто станет новым собственником компании. Покупатель контрольного пакета у Евраза и топ-менеджмента Распадской может быть объявлен уже до конца апреля, в списке – ArcelorMittal, Метинвест, ENRC, Мечел и СДС-Уголь. При этом ни структура сделки (которая может затронуть баланс и самой Распадской), ни планы по новой стратегии работы компании пока не понятны.

Евробонд Raspadskaya 12 продолжает торговаться в районе 104% от номинала, что говорит об уверенности инвесторов в погашении бумаг несмотря на аварию и продажу контроля в компании. Мы склонны согласиться с таким положением вещей и единственный остающийся вопрос – будет ли компания рефинансировать евробонд ближе к погашению или уйдет с долгового рынка.

Нефть и газ

Башнефть (NR) может продать Лукойлу блокпакет в месторождениях Требса-Титова; позитивно, однако бонды вряд ли отреагируют

Ведомости сообщают о том, что Башнефть договорилась о продаже 25%-ной доли в недавно приобретенных месторождениях им. Требса и Титова Лукойлу. Структура сделки пока не определена, оплата, по данным источников, скорее всего, будет произведена денежными средствами.

Суть сделки в том, чтобы дать доступ нефти с этих месторождений к инфраструктуре, уже имеющейся у Лукойла. В противном случае Башнефти пришлось бы самой строить трубопровод, таким образом, еще увеличив финансовую нагрузку в связи с освоением месторождений.

КОММЕНТАРИЙ

Мы считаем, что данный факт позитивен для обеих нефтяных компаний, хотя для Башнефти в большей степени. Несмотря на невысокую долговую нагрузку (по нашим оценкам, не выше 1.5х по показателю «Долг/EBITDA»), она может существенно вырасти в связи с разработкой Требса-Титова: счет идет на миллиарды долларов в перспективе ближайших 4 лет.

Будет ли далее подключаться к проекту индийская ONGC, пока не понятно, однако, на наш взгляд, финансовая поддержка Лукойла уже гарантирует высокую вероятность того, что средств для разработки будет достаточно.

Несмотря на позитивный характер новости, облигации Башнефти вряд ли отреагируют, так как их спреды к бумагам Лукойла уже торгуются с минимальными спредами – лишь 60 бп – при существенной разнице в кредитном качестве. Значительно большие масштабы бизнеса, а также более стабильные финансовые показатели Лукойла должны выливаться в более существенную премию на долговом рынке.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
31 1 2 3 4 5 6
7 8 9 10 11 12 13
14 15 16 17 18 19 20
21 22 23 24 25 26 27
28 29 30 1 2 3 4
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: