ГЛОБАЛЬНЫЕ РЫНКИ

• Относительное улучшение ситуации в Японии и дорогая нефть обусловили покупки в корпоративных и суверенных еврооблигациях

• Начало военной операции в Ливии и ситуация на японской АЭС приведут к нейтральному началу торгов, несмотря на позитив с бирж

• Украина готовит выпуск евробондов в рублях; бумаги могут быть интересны, учитывая «незанятость» рынка и положительную динамику аналогов

• РЖД: неудачное завершение размещения евробонда дает повод посмотреть на другой выпуск

• ЦБ Китая в третий раз за 2011 г. повысил норму банковских резервов - на 50 бп; опасения инфляции оказались важнее новостей из Японии

ВНУТРЕННИЙ РЫНОК

• Ухудшение динамики инвестиций и доходов населения снижает вероятность подъема кредитных ставок; наиболее оправданным в марте выглядит повышение депозитных ставок на 25 бп и резервных требований на 50-100 бп

• Стабилизация ситуации с ликвидностью создает «почву» для безболезненного прохождения налогового периода

• Рублевый рынок: в пятницу ралли продолжилось, основной спрос в длинных выпусках

• Транскапиталбанк определил ставку купона на уровне 8.15% по новому выпуску облигаций; не видим потенциала для роста котировок

МАКРОЭКОНОМИКА

• Макроданные февраля: «передышка» перед новым стартом?

ЭМИТЕНТЫ: СОБЫТИЯ И КОММЕНТАРИИ

• Алроса будет технически готова к IPO к концу 2011 года. От размещения 20-25% в 2012 году планирует привлечь USD3 млрд. Ранее называлась цифра в USD1.5-2.0 млрд. Позитивно для кредитного профиля, если такие средства удастся выручить, однако стоимость евробондов уже завышена

• Входящая в МРСК Сибири, Томская распределительная компания будет передана в управление французской ERDF. Это станет пилотным проектом передачи управления распределительной компании иностранному инвестору. Нейтрально для долговых инструментов компаний энергетической отрасли

ТОРГОВЫЕ ИДЕИ

• На основании спредов к свопам в металлургическом секторе интереснее всего смотрится новый TMK 18, который может сократить спред к Evraz 18 на 30-40 бп

• Новый ММК БО-4 при размещении предложил неплохую премию к кривой бумаг лидеров российской металлургии; потенциал сокращения доходности – 50 бп

СЕГОДНЯ

• Внеочередное заседание Еврогруппы

• Статистика США: продажи жилья на вторичном рынке

ГЛОБАЛЬНЫЕ РЫНКИ И ВАЛЮТНЫЕ ОБЛИГАЦИИ

Относительное улучшение ситуации в Японии и дорогая нефть обусловили покупки в корпоративных и суверенных еврооблигациях

Как мы и предполагали, затишье на «японском фронте» и дорожающая нефть обеспечили в пятницу уверенный рост российскому рынку еврооблигаций. Заметное удорожание было отмечено по длинным евробондам Газпрома (+100 бп), а также по обоим выпускам Новотэка (+40-60 бп). Во втором эшелоне также шли покупки – подросли в цене еврооблигации Евраза (+50-90 бп), Северстали (+50 бп) и ТМК (+40 бп). Пользовались спросом у инвесторов также бонды РЖД и МТС, прибавившие 30-35 бп. В банковском векторе лидерами роста стали длинные выпуски ВТБ (+50-80 бп) и Россельхозбанка (+20-50 бп), при этом недавно выпущенная рублевая бумага последнего, RussAgrBank 16R, также подорожала – на 20 бп до 100.4% от номинала.

Не отставал от корпоративного и суверенный сегмент рынка. Russia 30 подорожала на 35 бп – до 116.34% от номинала. Спред Russia 30 – UST10 при этом сузился лишь на 5 бп – до 138 бп, в том числе за счет сокращения спроса на защитные UST. Рублевый суверенный евробонд Russia 18R показал чуть больший рост, 50 бп, и приблизился к отметке 102% от номинала.

Начало военной операции в Ливии и ситуация на японской АЭС приведут к нейтральному началу торгов, несмотря на позитив с бирж

Начало новой недели для российского долгового рынка будет достаточно непростым – инвесторам предстоит оценить последствия начавшейся в Ливии военной операции и поступившие за выходные новости с японской АЭС. Благоприятными факторами в понедельник станут умеренный рост, наблюдающийся на фондовых площадках Азии, за исключением Японии, где сегодня выходной, а также повышательная динамика фьючерсов на американские индексы. Еще одним поводом для роста рынка может стать цена на нефть, увеличившаяся с пятницы на USD2 и приблизившаяся к USD116 за баррель. Тем не менее военные действия против Джамахирии и продолжающиеся беспорядки в ряде стран Ближнего Востока, а также появившаяся с утра в понедельник информация о возможном новом выбросе радиации на «Фукусиме», скорее всего, частично нивелируют этот позитив, что приведет к нейтральному открытию торгов.

Украина готовит выпуск евробондов в рублях; бумаги могут быть интересны, учитывая «незанятость» рынка и положительную динамику аналогов

На минувших выходных стало известно, что Украина ведет переговоры с крупными российскими банками о размещении рублевых облигаций. По сообщению «Интерфакса», переговоры близятся к завершающей стадии, однако объемы и сроки выпуска пока не известны.

С нашей точки зрения, делать какие-либо оценки предстоящего размещения пока преждевременно, однако уже сейчас можно предположить, что выпуск очередного рублевого инструмента будет интересным для инвесторов, особенно учитывая тот факт, что на рынке присутствует пока лишь один иностранный суверенный заемщик, Белоруссия, выпустившая рублевые бумаги в феврале текущего года. Привлечь инвесторов должна также в целом положительная динамика (пусть и несколько скорректировавшаяся в последнее время) по аналогичным бумагам - рублевым выпускам России и Россельхозбанка.

РЖД (Baa1/BBB/BBB): неудачное завершение размещения евробонда дает повод посмотреть на другой выпуск

В пятницу завершилось размещение 20-летних фунтовых евробондов РЖД. Спред к британским госбумагам, как и объявлялось предварительно, составил 325 бп. Соответствующая ставка доходности Rail 31P – 7.487%. Несмотря на двукратную переподписку, было размещено лишь GBP350 млн.

Таким образом, как мы и предполагали, железнодорожная монополия нашла спрос на столь длинные бумаги, хотя и с существенной премией. По данным представителя организаторов размещения, спрос был в основном со стороны долгосрочных инвесторов, что подтверждает наше мнение о том, что евробонд не будет отличаться высокой ликвидностью. Несмотря на это, мы считаем, что выпуск имеет потенциал роста, когда внешний фон станет более благоприятным для эмитентов с развивающихся рынков.

Кроме того, долларовый выпуск RZD 17 должен отыграть более слабую динамику последнего времени. Спред по отношению к кривой Газпрома начал расти в 2011 году, в феврале превысил исторический максимум, и сейчас составляет 30 бп к Gazprom 16.

ВНУТРЕННИЙ РЫНОК И РУБЛЕВЫЕ ОБЛИГАЦИИ

Ухудшение динамики инвестиций и доходов населения снижает вероятность подъема кредитных ставок; наиболее оправданным в марте выглядит повышение депозитных ставок на 25 бп и резервных требований на 50-100 бп

Мы полагаем, что, в совокупности с медленным ростом кредитования, недавние результаты относительно падения инвестиций в основной капитал и неустойчивости поведения доходов населения (см. раздел Макроэкономика) могут заставить ЦБ усомниться в повышении кредитных ставок в марте, хотя потребность в их увеличении сохраняется из-за необходимости приведения их в соответствие с динамикой инфляции.

Наиболее оправданным решением, с точки зрения стерилизации накопленной в банковской системе избыточной ликвидности и сдерживания тем самым инфляционного давления, в марте видится подъем депозитных ставок на 25 бп, дополненный сопоставимым с февральским повышением резервных требований на 50-100 бп. Потенциал дальнейшего повышения всех ставок до конца 1П 2011 г. мы по-прежнему оцениваем в 50-75 бп.

Стабилизация ситуации с ликвидностью создает «почву» для безболезненного прохождения налогового периода

Состояние ликвидности остается комфортным, несмотря на продолжающиеся отчисления в казну. Корсчета снизились на RUB5.4 млрд. (до RUB613.3 млрд.), а депозиты – всего на RUB1.6 млрд. до RUB792.9 млрд., поддерживая высокий суммарный запас средств на корсчетах и депозитах – RUB1.41 трлн. Сегодня компаниям предстоит завершить перечисление порядка RUB120-135 млрд. (1/3 НДС за 4К 2010 г.), причем, судя по тому, что пятничное состояние балансов ЦБ не отразило существенного оттока ликвидности, основные платежи по этому налогу пройдут сегодня.

Недавний перевод порядка RUB150 млрд. на корсчета заметно смягчил последствия повышенного спроса на ликвидность в отдельных сегментах рынка. Так, ставки межбанковских кредитов на 1 день в пятницу были на 30-75 бп ниже значений накануне: составляя с утра 2.9-3.25%, днем они колебались в диапазоне 3.1-3.25%, а вечером и вовсе опустились значительно ниже стоимости депозитов овернайт с ЦБ (3.0%) – до 2.25-2.5%. На отсутствие дефицита ликвидности указывает стабилизация средней стоимости фондирования через 1-дневное междилерское РЕПО под залог облигаций 1-го эшелона и ОФЗ на уровне 3.5% и 3.58% соответственно. Несмотря на высокую торговую активность в сегменте рубль-доллар, ставки по валютным свопам опустились в район 2.6-2.8%.

Влияние предстоящего в среду аукциона ОФЗ 26204 объемом до RUB25 млрд. на ликвидность расценивается нами как нейтральное, поскольку покупку ОФЗ участники рынка смогут профинансировать за счет средств, предоставляемых Минфином (до RUB40 млрд.) на депозитном аукционе накануне. Ожидать какого-либо давления на ставки денежного рынка в связи с ростом спроса на рублевую ликвидность, на наш взгляд, стоит ближе к началу предварительных отчислений по более крупным налогам – НДПИ и акцизам (RUB180-195 млрд. до 25 марта) и налогу на прибыль (RUB300-310 млрд. до 28 марта), а также аукциону ОБР-18 до RUB100 млрд. (24 марта). Впрочем, при накопленном чистом запасе ликвидности, близком к RUB1.8 трлн., подобные изъятия ликвидности, по нашему мнению, могут привести лишь к кратковременному подъему ставок не более чем на 0.2-0.5 п.п.

Рублевый рынок: в пятницу ралли продолжилось, основной спрос в длинных выпусках

Собственно, пятничная торговая сессия осталась продолжением начавшихся в среду покупок в рублевых облигациях практически по всем сегментам рынка. В сегменте ОФЗ цены росли во всех сроках. Более трети оборота торгов сосредоточилось в среднем по дюрации выпуске ОФЗ 25077 (4.12 года, +2 бп) и коротком ОФЗ 25072 (1.76 года, +19 бп). В первом эшелоне основные обороты пришлись на длинные Газпром нефть-8 (+36 бп) и ВЭБ-6 (+27 бп) и короткий выпуск Транснефть-3 (без изменений к четвергу). Из числа прочих корпоративных бумаг, активно торговавшихся в пятницу, отметим выпуски Евразхолдинг-2 (+36 бп) и МТС-7 (+47 бп), имеющие дюрацию более 3.5 лет.

Транскапиталбанк (Moody’s: В1) определил ставку купона на уровне 8.15% по новому выпуску облигаций; не видим потенциала для роста котировок

В пятницу Транскапиталбанк закрыл книгу заявок на покупку облигаций 2-й серии объемом RUB1.8 млрд.) на уровне 8.15%, или YTP 8.32% к оферте через 1.5 года. Напомним, что изначально индикативный купон по 5-летним бумагам находился в диапазоне 8.4-8.9%, после чего диапазон был понижен до 8.0-8.3%. Размещение выпуска назначено на 22 марта 2011.

Нам нравится кредитный риск банка, в первую очередь благодаря поддержке акционеров в обеспечении комфортного уровня достаточности капитала. Однако, на наш взгляд, установленный купон вполне отражает сильные кредитные метрики банка, поэтому мы не ожидаем от бумаг опережающего роста котировок на вторичном рынке.

МАКРОЭКОНОМИКА

Макроданные февраля: «передышка» перед новым стартом?

В пятницу ФСГС опубликовала данные по социально-экономическим индикаторам России за февраль 2011 года.

КОММЕНТАРИЙ

Статистика февраля оставляет смешанное впечатление – улучшение динамики по одним макропоказателям компенсируется ухудшением других.

Первое, что обращает внимание, – продолжающийся спад инвестиций в основной капитал, причем его замедление до -0.4% г/г против -4.7% г/г в январе едва ли может служить поводом для оптимизма, ведь на волне инвестиционного подъема во 2П 2010 г. темпы роста инвестиций достигали 10-11% г/г. Переход от двузначных годовых темпов роста к падению мы не склонны пока ассоциировать со снижением инвестиционного спроса, но не исключено, что в действительности наблюдается стагнация инвестиций. Отметим, что высокая инвестиционная активность в конце прошлого года обернулась опережающим ростом промышленности, темпы которой в первые месяцы 2011 г. по инерции остались близкими к 6% г/г (на 6-7% г/г в месяц производство растет с июля 2010 г.), что сопровождается ускорением роста импорта и положительной динамикой в производстве стройматериалов, - а это признаки стабилизации спроса на инвестиционные товары.

Возможно, что в начале 2011 г. инвестиции пошли на убыль, следуя за завершением крупных инвестиционных проектов, которое пришлось на 4К 2010 г. Не исключено, что из-за длинного цикла принятия инвестиционных решений предстоящие к реализации инвестиционные программы пока не отразились на статистике. Немаловажную роль в сокращении инвестиционных возможностей играет и рост налоговой нагрузки. Впрочем, вряд ли текущее замедление инвестиций будет продолжительным в свете запланированных масштабных инфраструктурных госпроектов (Олимпиада-2014, Сколково, саммит АТЭС).

Что приятно, так это почти двукратное ускорение роста реальной заработной платы – до 2.4% г/г против 1.3% г/г месяцем ранее. Торможение роста зарплат в первый месяц года довольно наглядно проиллюстрировало адаптивность бизнеса к подъему ставки по страховым взносам с 26% до 34% путем изменения условий трудовых договоров в свою пользу. По мере того, как компании завершат переход на схемы, позволяющие сократить расходы на персонал, в ближайшее время можно будет ожидать улучшения динамики заработных плат, ровно как и ситуации на рынке труда, где безработица уже пошла на снижение, сократившись до 7.4% против 7.6% в январе.

Отмеченное в феврале значительное повышение активности в розничном секторе - ускорение роста оборота розничной торговли с 0.5% г/г до 3.3% г/г следует за улучшением динамики реальной заработной платы и согласуется с замедлением инфляции на фоне укрепляющегося рубля. Об оживлении розницы свидетельствует плавное смещение структуры потребления в сторону непродовольственных товаров.

Из общей картины, пожалуй, выбивается падение реальных располагаемых доходов, динамика которых, в силу методологии, формируется не только

поведением реальной заработной платы и соцвыплат, но и подвержена влиянию со стороны продаж валюты населением, которые в первые месяцы года могли пойти на спад после сезонного всплеска в конце 2010 г. Мы ожидаем, что по мере проникновения эффекта от повышения пенсий (трудовых с 1 февраля на 8%, индексации ЕДВ на 6.5% с 1 апреля) - одной из ключевых компонент доходов – ситуация может нормализоваться.

В целом февраль скорректировал основные макропоказатели после необычно активного их поведения в конце прошлого года. На фоне улучшения на рынке труда, ускорения роста заработной платы и оживления в потреблении в ближайшие месяцы мы ожидаем достаточно высокой экономической активности, хотя темпы роста и останутся несколько ниже своих прошлогодних значений. Мы сохраняем наш умеренно оптимистичный прогноз по росту инвестиций в 2011 г. на 7%, который обеспечит годовые темпы роста производства на 5%, а экономики в целом – на 3.8%.