ГЛОБАЛЬНЫЕ РЫНКИ

• Обама подписал закон о продлении налоговых льгот; спрос на надежные активы может снизиться

• В пятницу спросом пользовались как суверенные, так и корпоративные еврооблигации; спред Russia 30 – UST 10 расширился из-за UST

ВНУТРЕННИЙ РЫНОК

• Денежный рынок спокоен, ликвидности достаточно для предстоящих налогов

• Рубль стабилен к корзине; продажи валютной выручки экспортеров под налоги покрывают покупки валюты

• МДМ-Банк отменил размещение выпуска БО-2; тем не менее, заявлены более длинные инструменты

МАКРОЭКОНОМИКА

• Темпы роста инвестиций, потребсектора и доходов населения формально создают «почву» для ужесточения денежно-кредитной политики

ЭМИТЕНТЫ: СОБЫТИЯ И КОММЕНТАРИИ

• Компания «ГСС» проиграла в тендере на поставку Alitalia 20 самолетов SSJ-100

• На пути слияния VimpelCom Ltd. и Weather Investments может появиться еще одно препятствие; пока нейтрально для еврооблигаций ВымпелКома

ТОРГОВЫЕ ИДЕИ

• Еврооблигации Сбербанка очень привлекательны как альтернатива суверенным выпускам: покупать спред Sberbank 17 – Russia 30 в 90 бп и спред Sberbank 15 – Russia 15 в размере 160 бп

• Рублевый евробонд РусГидро имеет завышенную доходность, относимся к нему как к полноценной blue chip; 50 бп премии к кривой ФСК неоправданны, должен быть дисконт

• Покупать VimpelCom 16 и VimpelCom 18. Их спреды к свопам более чем на 100 бп шире, чем у MTS 20

• Интересны рублевые выпуски МКБ-7 и МКБ-8: справедливое значение премии мы видим не выше 120-150 бп к выпускам МДМ-Банка против текущих 190-220 бп

• Облигации Дикси предлагают доходность выше 7.50% при погашении через 3 месяца; интересны как инвестиция до погашения

• В 7-летних облигациях ФСК возможно сужение спреда к ОФЗ со 120 бп до 70-80 бп

• ЛенСпецСМУ-1 выглядит наиболее доходным инструментом среди выпусков крепкого третьего эшелона

• Спред НПК к кривой Мечела в 50 бп завышен; при сравнимом рейтинге бумаги должны торговаться на одном уровне

• Выпуск ПрофМедиа, который имеет спред к прочим облигациям рейтинговой группы В+ до 200-250 бп, безусловно заслуживает покупки

• Выпуск ТД «Детский мир» выглядит привлекательно, в выплате долга при наличии гарантий Москвы мы не сомневаемся

СЕГОДНЯ

• Статистика еврозоны: уверенность потребителей

• Размещение: Камаз БО-1, DBKAZ 15

ГЛОБАЛЬНЫЕ РЫНКИ И ВАЛЮТНЫЕ ОБЛИГАЦИИ

Обама подписал закон о продлении налоговых льгот; спрос на надежные активы может снизиться

Президент США Барак Обама в пятницу подписал закон, продлевающий действие налоговых льгот для американцев с различными уровнями дохода сроком на два года, а также сохраняющий повышенные объемы пособий по безработице для определенной категории граждан.

Расходная часть бюджета страны в связи с вступлением закона в силу увеличится на USD858 млрд. Тем не менее предполагается, что данные меры помогут стимулировать внутренний спрос и снизить все еще высокий уровень безработицы в США.

Мы считаем, что эти ожидания, в совокупности с другими стимулирующими мерами, в том числе со стороны Федрезерва, с большой вероятностью приведут к отрицательной динамике стоимости UST в среднесрочной перспективе.

В пятницу спросом пользовались как суверенные, так и корпоративные еврооблигации; спред Russia 30 – UST 10 расширился из-за UST

На рынке российских еврооблигаций наблюдалась преимущественно положительная динамика. Так, в нефтегазовом секторе существенным спросом пользовались длинные бумаги Газпрома и Лукойла (+30-50 бп). Выросли в цене также бумаги компаний телекоммуникационного и транспортного секторов: РЖД (+30 бп), Совкомфлота (+80 бп) и ВымпелКома (+20 бп). Традиционным фаворитом торгов последних недель остается и евробонд Алросы (+7 бп в пятницу) – компании-эмитента с самым динамично улучшающимся кредитным профилем в последние месяцы.

Неплохо себя чувствовали и еврооблигации банковского сектора. По итогам торгов долгосрочные бумаги Россельхозбанка прибавили в цене 20-30 бп, а облигации ВЭБа – 30-40 бп. Был неагрессивный рост и субординированном выпуске Moscow Bank 17: судя по очередной публикации в Ведомостях, сделка ВТБ - Банк Москвы – уже дело решенное, а длинный «суборд» - пожалуй, самая привлекательная бумага столичного банка.

Суверенные еврооблигации также дорожали: Russia 30 торговалась в пятницу чуть выше отметки 115% от номинала. Спред Russia 30 – UST 10 расширился до 150-153 бп из-за существенного снижения доходности UST. Мы считаем, что у спреда Russia 30 к UST 10 есть все шансы вернуться к отметке 175 бп из-за положительной переоценки UST и запаздывающего роста котировок Russia 30.

ВНУТРЕННИЙ РЫНОК И РУБЛЕВЫЕ ОБЛИГАЦИИ

Денежный рынок спокоен, ликвидности достаточно для предстоящих налогов

Несмотря на продолжающиеся налоговые выплаты, ситуация с ликвидностью в пятницу даже улучшилась. Мы предполагали, что в конце минувшей недели предварительные платежи по НДС (до 20 декабря, RUB180-190 млрд., по нашим оценкам) смогут «оттянуть» существенную часть ликвидности, результатом чего по состоянию на сегодняшнее утро мог стать отток ликвидных средств. Судя по тому, что депозиты подросли гораздо сильнее (+RUB55.4 млрд. до RUB352.3 млрд.), чем снизились корсчета (-RUB 34.3 млрд., до RUB600.6 млрд.), часть налоговых выплат была покрыта встречным поступлением бюджетных средств в платежную систему.

Ставки денежного рынка на этом фоне стабилизировались на низких значениях. Так, стоимость привлечения на межбанке на 1 день с утра в пятницу составляла 2.5-2.85%, днем ставки опустились до 2.5-2.66%, а вечером можно было увидеть заявки и вовсе по 2.0-2.25%. Однако о том, что ликвидность «доходит» не до всех сегментов рынка и выплата налогов все же провоцирует некоторую напряженность, говорит удорожание фондирования через 1-дневное междилерское РЕПО под залог ОФЗ и облигаций первого эшелона, в среднем до 4% против 3.56-3.67% накануне.

Основным источником изъятия ликвидности на этой неделе станут налоги (НДС, предварительные платежи по НДПИ и акцизам). Аукционы по ОФЗ 22 декабря способны оттянуть на себя лишь до RUB26 млрд., оттого существенного влияния на ликвидность оказать не могут.

В целом мы ожидаем, что текущее состояние ликвидности позволит преодолеть предстоящие налоговые выплаты без осложнений. Во-первых, RUB200 млрд., поступившие на прошлой неделе от погашения ОБР-14, «задержались» в платежной системе. Во-вторых, мы ожидаем поддержки ликвидности на этой неделе от поступления бюджетных средств, приток которых, судя по состоянию счетов, уже начал усиливаться. Всего в декабре, по нашим оценкам, в платежную систему может поступить около RUB1 трлн. На этом фоне мы ожидаем стабилизации ставок денежного рынка на приемлемых уровнях, несмотря на то, что ликвидность «распространяется» пока по различным секторам денежного рынка неравномерно.

Рубль стабилен к корзине; продажи валютной выручки экспортеров под налоги покрывают покупки валюты

В пятницу рубль закончил торги на отметке RUB35.19 за бивалютную корзину, практически не изменившись по сравнению с уровнем открытия – RUB35.17. Однако стоит отметить сильную волатильность корзины интрадей, - в середине дня ее цена поднималась и до RUB35.3. Существенную поддержку рублю продолжают оказывать продажи валютной выручки экспортеров под выплату налогов.

МДМ-Банк (Ba2/B+/BB) отменил размещение выпуска БО-2; тем не менее, заявлены более длинные инструменты

На прошлой неделе МДМ-Банк отменил выпуск 2-й серии биржевых облигаций до более благоприятных рыночных условий. Напомним, что ориентир по купону обеспечивал доходность YTM 8.94-9.46% к погашению через 3 года, а размещение было назначено на 21 декабря 2010. На наш взгляд, предложенные ориентиры были интересны при справедливом значении доходности ближе к нижней границе.

Мы рассчитываем на возобновление маркетинга бумаг в начале 2011 года. К тому же на прошлой неделе МДМ-Банк объявил о намерениях выпустить 5-летнии облигации 12-13 серий по RUB5 млрд. каждый.

МАКРОЭКОНОМИКА

Темпы роста инвестиций, потребсектора и доходов населения формально создают «почву» для ужесточения денежно-кредитной политики

В пятницу ФСГС опубликовала данные по социально-экономическим индикаторам России за январь-ноябрь 2010 года.

Наиболее важной информацией, согласно новым данным, служит замедление роста инвестиций в основной капитал – до 8.4% г/г при росте около 10-11% г/г последние 3 месяца. По сравнению с октябрем 2010 г. инвестиции и вовсе снизились на 0.6%. Такая статистика не только хуже наших ожиданий – 9.7%, но и ниже консенсус прогноза по версии Bloomberg - 10% г/г, по версии Reuters – те же 9.7%.

Замедление темпов роста инвестиций в ноябре в годовом выражении уже некорректно объяснять только сравнением с высокой базой ноября 2009 г. Ослабление эффекта низкой базы началось еще в июне, но, несмотря на это, рост инвестиций в августе-сентябре только ускорялся, чему были объективные причины - проявление отложенного спроса, повлекшее оживление в строительстве и запуск новых инвестиционных программ. На этом фоне ухудшение показателя инвестиций в ноябре связано, скорее, с фундаментальными факторами, например оттоком капитала, который, согласно официальным оценкам и нашим предварительным расчетам, в ноябре достиг своего годового максимума – около USD6-7 млрд. в месяц.

Между тем улучшение динамики производства строительных материалов в ноябре указывает на продолжающийся рост инвестиционного спроса. Подтверждением этого служат и высокие темпы импорта продукции силового и энергетического машиностроения и высокотехнологичного оборудования. Учитывая, что декабрь традиционно отличается высокой строительной активностью на фоне квартальной сдачи объектов и сезонного повышения спроса, можно ожидать, что капитальное строительство будет основным драйвером инвестиций в декабре.

Приятным сюрпризом ноябрьской статистики стало улучшение динамики доходов населения. Реальные заработные платы ускорили свой рост до 3.2% г/г в ноябре против 3% г/г в октябре (2% г/г – без учета корректировки). Рост реальных располагаемых доходов также набрал обороты – 2.6% г/г против 0.2% г/г в октябре. Учитывая, что раскручивание инфляции, которая на текущий момент в годовом выражении достигла 8.3%, напротив, должно было замедлить рост доходов, такая статистика говорит о том, что октябрьский «провал» был, скорее, временным явлением, и в действительности доходы населения продолжают расти.

Поводом для оптимизма может быть хотя и небольшое, но ускорение роста оборота розничной торговли. Разочаровывающая статистика октября заставила участников рынка, а также властей, в том числе и ЦБ, обеспокоиться перспективами восстановления потребительской активности. Однако возобновившийся рост реальных доходов и положительная динамика в кредитовании привели к тому, что в ноябре показатель розницы не только не сбавил обороты, но и ускорил свой рост до 4.6% г/г против 4.3% г/г в октябре. Немаловажную роль в повышении потребительской активности сыграло и улучшение на рынке труда. Так, уровень безработицы в ноябре снизился до 6.7% против 6.8% в октябре.

Мы ожидаем, что декабрьские данные продемонстрируют не менее хорошие результаты. Перспективы сохранения высокого темпа роста инвестиций мы связываем с улучшением в строительстве. Между тем продолжающийся рост реальных доходов и кредитования будет служить поддержкой как потребительскому, так и инвестиционному спросу. На этом фоне рост экономики по итогам года может достигнуть или чуть превысить 3.5%.

Отметим, что улучшение макроэкономических индикаторов в ноябре – в частности, приемлемые темпы роста кредитования и восстановление потребительской активности – формально создают предпосылки для повышения ставок ЦБ уже на предстоящем 24 декабря заседании совета директоров ЦБ. С повышением кредитных ставок ЦБ может повременить, а вот повышения депозитной ставки мы не исключаем как с точки зрения первого шага на пути сдерживания инфляции, так и в качестве стимула привлечения потоков капитала в Россию. Однако мы по-прежнему склоняемся к тому, что ужесточение денежно-кредитной политики Банком России уже в декабре маловероятно.

ЭМИТЕНТЫ: СОБЫТИЯ И КОММЕНТАРИИ

ТЕЛЕКОММУНИКАЦИИ

На пути слияния VimpelCom Ltd. и Weather Investments может появиться еще одно препятствие; пока нейтрально для еврооблигаций ВымпелКома

Как сегодня пишут Ведомости со ссылкой на FT, среди акционеров VimpelCom Ltd. появились разногласия по поводу предстоящей сделки и необходимости внесения изменений в акционерное соглашение. Норвежская Telenor, владеющая на данный момент 36% акций VimpelCom Ltd., настаивает на сохранении акционерного соглашения в текущем виде.

КОММЕНТАРИЙ

Предварительное соглашение, озвученное в октябре, предполагало, что совет директоров VimpelCom Ltd. после завершения сделки с Weather Investments будет увеличен с текущих 9 до 11 мест, в котором 2 новых места получат представители Weather (предполагалось, что одно из них достанется самому Савирису). Однако нынешние мажоритарные акционеры VimpelCom Ltd. Altimo и Telenor разошлись во мнениях о наделении Weather такими широкими полномочиями. Ранее представитель Telenor сообщал, что нынешнее акционерное соглашение между ним и Altimo может меняться «лишь в деталях».

Ранее совет директоров говорил о своем намерении довести сделку до конца, однако окончательное решение о ее перспективах остается за акционерами. И если Altimo смотрит на сделку скорее положительно, то Telenor теперь может стать главным противником объединения.

На этом фоне неопределенность с перспективами сделки только увеличивается, что предостережет инвесторов от активных действий. Вероятность завершения покупки Weather Investments по-прежнему велика, кроме того не стоит забывать, что VimpelCom Ltd. может принять участие в тендере на покупку Srbija Telecom. (Подробнее см. наш специальный обзор «Vimpelcom Ltd. и МТС: кредитные истории окончательно разошлись?» от 15.12.2010).

Однако пока мы оставляем торговую рекомендацию на неагрессивную покупку VimpelCom 16 и VimpelCom 18, но лишь из-за того, что их спреды к свопам более чем на 100 бп шире, чем у MTS 20.

ПРОМЫШЛЕННОСТЬ И ПОТРЕБИТЕЛЬСКИЙ РЫНОК

Компания «ГСС» (Fitch: BB) проиграла в тендере на поставку Alitalia 20 самолетов SSJ-100

По сообщению Ведомостей, ГСС проиграла в тендере Alitalia на поставку 20 межрегиональных самолетов. Итальянская компания предпочла продукцию бразильской Embraer, мотивируя это отсутствием у SSJ-100 международных сертификатов.

КОММЕНТАРИЙ

На данный момент у ГСС есть контракты на поставку 152 самолетов, однако среди этих контрактов нет ни одного от европейских компаний. Участие в тендере Alitalia было попыткой ГСС выйти на европейский рынок. Учитывая тот факт, что в структуре акционеров ГСС присутствует итальянская Alenia Aeronautica (владеет блокирующим пакетом акций), упущенный контракт от крупного итальянского перевозчика выглядит неблагоприятно для ГСС не только с точки зрения упущенной выручки (сумма контракта оценивалась в USD500 млн.), но и с позиции существенного усложнения выхода на европейские рынки.

Мы не думаем, что эта новость сможет оказать существенное влияние на обращающийся бонд ГСС с офертой в сентябре 2011 г. (7.65%), однако она может несколько затруднить размещение новых биржевых облигаций компании. Теперь предварительный диапазон по доходности, предложенный ГСС (8.16- 8.64%) для бумаг с годовой офертой, выглядит справедливым, и если размещение будет рыночным в полном смысле, мы считаем, что первоначальный диапазон не будет пересмотрен вниз.