Rambler's Top100
 

НБ Траст: Сегодняшние аукционы по ОБР не способны серьезно повлиять на ликвидность


[02.12.2010]  НБ Траст    pdf  Полная версия

ГЛОБАЛЬНЫЕ РЫНКИ

• Слова Ж.-К. Трише снизили негатив инвесторов; продажи гособлигаций стран PIIGS приостановились
• Робкие покупки в российских евробондах

ВНУТРЕННИЙ РЫНОК

• Ситуация с ликвидностью стабилизируется, ставки немного снизились
• Годовая оферта по Золото Селигдара-4 – логичный ход со стороны компании, но требуется еще один шаг
• Русская Медная Компания возвращается на рублевый рынок
• МДМ Банк выпускает облигации; мнение о справедливой доходности
• Райффайзенбанк: итоги размещения облигаций; высокий спрос был, однако он не позволил разместиться по нижней границе

МАКРОЭКОНОМИКА

• Недельная инфляция осталась на уровне 0.2%, за ноябрь – 0.8%

ЭМИТЕНТЫ: СОБЫТИЯ И КОММЕНТАРИИ

• Рольф досрочно выкупит еврооблигации; предложение очень привлекательно для держателей
• ТрансКредитБанк: позитивные итоги по МСФО за 9М 2010
• Хоум Кредит Финанс Банк опубликовал позитивные итоги деятельности по МСФО за 9М и 3К 2010
• ТГК-1 опубликовала промежуточную отчетность по МСФО за 9М 2010 г; рублевые облигации компании оценены справедливо
• МЭР утвердил увеличенную инвестпрограмму для РЖД на 2011 г., однако против повышения тарифов с 8% до 23% в 2012 г.; есть риски роста долга компании и увеличения предложения на облигационном рынке; Якунин уже заявил о новых еврооблигациях в 2011 г.; угрозы потери рейтинга инвесткатегории пока не видим
• S&P изменило прогноз по кредитному рейтингу Мосэнерго с негативного на стабильный; нейтрально для рублевых облигаций компании

ТОРГОВЫЕ ИДЕИ

• Мы возвращаем в список наших торговых рекомендаций явно недооцененный выпуск ПрофМедиа, который расширил спред к прочим облигациям рейтинговой группы В+ до 250-300 бп
• Покупать VimpelCom 16 и VimpelCom 18. Их спреды к свопам на 15 и 50 бп шире, чем у MTS 20
• Покупать рублевые облигации Алроса, СУЭК и Evraz Group
• Рублевый евробонд РусГидро имеет завышенную доходность, относимся к нему как к полноценной blue chip

СЕГОДНЯ

• Статистика США: незавершенные продажи домов, первичные заявки по безработице
• Евросоюз: заседание ЕЦБ (решение по процентной ставке)
• Размещение: Рязанская область-01
• Отчетность: VimpelCom Ltd., ВТБ

ГЛОБАЛЬНЫЕ РЫНКИ И ВАЛЮТНЫЕ ОБЛИГАЦИИ

Слова Ж.-К. Трише снизили негатив инвесторов; продажи гособлигаций стран PIIGS приостановились

Глава ЕЦБ высказался по поводу вероятного увеличения объема выкупа суверенных облигаций проблемных экономик ЕС. Кроме того, он сообщил, что объем выкупа с начала долгового кризиса на превысил EUR60-70 млрд., что явно недостаточно для снижения доходностей по гособлигациям стран PIIGS. Рынки позитивно отреагировали на данную новость: доходности бондов Испании, Португалии, Греции и Ирландии пошли вниз.

Сегодня состоится заседание ЕЦБ, от которого ждут сохранения процентных ставок и объявления стратегии помощи проблемным экономикам.

Кроме того, на рынке начали ходить слухи о том, что США может помочь фонду экстренной помощи ЕС посредством сливания денег в МВФ. По всей видимости, напряженность на европейских рынках не позволяет ФРС прогнозируемо проводить монетарную политику. Снижение волатильности на рынках Европы должно позитивно сказаться и на глобальных рынках, что поможет экономике США быстрее восстанавливаться благодаря QE2.

Распродажи в российских евробондах приостановились

Позитивные новости из Европы и хорошая макростатистика из США, которая продемонстрировала рост производственного сектора и увеличение числа рабочих мест в экономике, подтолкнули инвесторов к покупкам более рискованных бондов. В результате вчера наблюдалось оживление в российском сегменте корпоративных еврооблигаций, наиболее ликвидные бумаги подорожали на 30-40 бп.

Russia 30 начала вчерашние торги с отметки 115% от номинала, но в течение дня прибавила в цене 100-110 бп. Спред Russia 30 – UST 10 вчера снизился до 184-187 бп.

ВНУТРЕННИЙ РЫНОК И РУБЛЕВЫЕ ОБЛИГАЦИИ

Ситуация с ликвидностью стабилизируется, ставки немного снизились

Поскольку основными источниками вчерашнего оттока средств стали расчеты по прямому РЕПО с ЦБ на RUB30 млрд., привлеченных накануне, и возврат депозитов Минфину на RUB42 млрд., к финансированию которых банки могли подготовиться заблаговременно, чистый отток ликвидности по итогам дня оказался несколько меньше самих выплат – RUB28.4 млрд., а чистая ликвидная позиция в итоге составила RUB1.4 трлн.

Следствием стабилизации ситуации с ликвидностью стало снижение волатильности коротких ставок денежного рынка. В сегменте МБК на 1 день стоимость средств вчера снизилась в среднем на 2.25 п.п. относительно вчерашнего уровня: днем большинство сделок проходило по 3.0-3.25%, вечером ставки снизились до 2.85-3.0%. Лучше в сравнении с предшествующими торгами показал себя и сегмент валютных свопов, где в течение дня ставки в секции рубль-доллар упали с 4.5% до 3-3.5%. Ослабление напряженности демонстрировал и сегмент 1-дневного междилерского РЕПО, где фондирование по сделкам под залог ОФЗ и облигаций 1 эшелона вчера стоило примерно на 1.0 п.п. дешевле, чем днем ранее – в среднем 4.5%. В пользу отсутствия вчера серьезных проблем с ликвидностью говорит умеренный аппетит участников рынка на аукционе прямого РЕПО – всего около RUB6 млрд.

Из событий, которые сегодня смогут немного «оттянуть» ликвидность, отметим аукционы ОБР-15 и ОБР-16 суммарно на RUB10 млрд., однако принимая во внимание ограниченность ликвидности, участники рынка вряд ли сейчас продемонстрируют сильный спрос на данный инструмент. При любом итоге аукциона столь небольшая сумма не способна серьезно повлиять на ликвидность. Ощутимо улучшить ситуацию в ближайшее время способны бюджетные поступления, которые должны быть весьма существенными, исходя из озвученных недавно планов по тратам из Резервного Фонда в декабре в размере около RUB470-630 млрд.

Годовая оферта по Золото Селигдара-4 – логичный ход со стороны компании, но требуется еще один шаг

Вчера эмитент Золото Селигдара (NR) – небольшой российский золотодобытчик – принял решение о выставлении 1-летней оферты по 5-летним облигациям 4-й серии на RUB1.5 млрд. Мы находим решение компании логичным, учитывая, что год назад публичное фондирование было привлечено эмитентом по ставке 16.5%. По всей видимости компания нацелена на понижение ставки купона, так как ситуация на рынках за год значительно улучшилась.

В то же время, мы отмечаем, что едва ли без еще одной оферты, скажем через 2 года – в 2012 г., эмитенту удастся снизить стоимость фондирования. Так, эффективную доходность на срок 2 года для Золото Селигдара мы бы оценили в 14-15%, а на срок 4 года – явно не ниже, чем сейчас. Выпуск Золото Селигдара характеризуется не слишком высокой ликвидностью (20 сделок за ноябрь) и в моменте сравнительно широким bid-ask спредом (50 бп).

Русская Медная Компания (NR) возвращается на рублевый рынок

После оферты в марте 2010 г. и полного выкупа облигаций Уралэлектромеди кредитный риск Русской Медной Компании (РМК) исчез с рынка. Сегодня компания открыла книгу заявок на новый выпуск объемом RUB3 млрд на срок 5 лет. Книга закрывается 17 декабря, и, насколько мы понимаем, по облигациям возможно выставление 2- или 3-летней оферты.

Кредитное качество РМК, специализирующейся на цветной металлургии, несколько проигрывает даже самым слабым представителям российской черной металлургии с облигациями на рублевом рынке. В зачете у компании – сильные позиции в отрасли, наличие публичной кредитной истории. Минусов при оценке ее кредитоспособности тоже хватает – низкое раскрытие информации, отсутствие публично доступной отчетности по МСФО, высокая доля операций со связанными сторонами, явно неконсервативная долговая нагрузка.

В этой связи мы склонны оценивать кредитный риск компании на уровне не менее 100 бп премии к кривой Евраза, иначе говоря – 10.0-10.50% для 2 лет и порядка 10-90-11.50% для 3 лет (доходность). Таким образом, ориентиры организаторов (купон 10.75-11.25% к 3-летней оферте), полученные нами только что, мы находим адекватными.

МДМ Банк (Ва2/В+/ВВ) выпускает облигации; мнение о справедливой доходности

По данным Reuters, МДМ банк планирует выпустить 3-летние биржевые облигации 2й серии на сумму RUB5 млрд. Инвесторы смогут подать заявки на покупку бумаг с 13 по 17 декабря, а само размещение назначено на 21 декабря 2010.

Ориентир по купону составляет 8.75-9.25%, что обусловливает доходность к погашению на уровне YTM 8.94-9.46%. Справедливый уровень доходности мы видим ближе к середине диапазона. Обращающиеся выпуски банка мы считаем перекупленными на коротком конце кривой.

Райффайзенбанк (Baa3/BBB/BBB+): итоги размещения облигаций; высокий спрос был, однако он не позволил разместиться по нижней границе

Вчера Райффайзенбанк провел аукцион по размещению выпуска 7 серии биржевых облигаций объемом RUB5 млрд. Ставка была установлена на уровне 7.5%, т.е. ближе к верхней границе диапазона.

Доходность к погашению 3-летних бумаг составляет YTM 7.64%, что соответствует нашему видению справедливого значения, не предполагая премий к бумагам ЮниКредит Банка.

МАКРОЭКОНОМИКА

Недельная инфляция осталась на уровне 0.2%, за ноябрь – 0.8%

Согласно опубликованным вчера данным ФСГС, темп инфляции уже 4-ю неделю подряд держится на уровне 0.2%. Тем самым, с начала месяца инфляция достигла 0.8%, с начала года – 7.6%.

КОММЕНТАРИЙ

Новая информация полностью согласуется с нашими ожиданиями. Стабилизация недельных темпов роста цен на уровне 0.2%, и предварительная оценка инфляции в ноябре в 0.8% подтверждают наш прогноз по инфляции по итогам года в 8.4%.

Примечательной особенностью новых данных служит ускорение роста цен по большинству продуктов питания, что говорит о том, что продуктовая инфляция не только не сбавляет обороты, но по отдельным категориям даже усиливается. Быстрее дорожают цены на молочную продукцию, фрукты и овощи, и, что самое главное, мясо.

Мы ожидаем, что итоговые ноябрьские цифры (статистика появится в ближайшие дни) продемонстрируют ускорение роста цен на непродовольственную продукцию и услуги, что будет служить подтверждением усиления монетарного давления (подробнее см. Специальный обзор от 01.12.11). На этом фоне, мы ожидаем, что инфляция в декабре будет не менее 0.8%, а по итогам года составит соответственно 8.4% или чуть больше. Отметим, что подтвержденный вчера обновленный прогноз по инфляции Минэкономразвития (повышен с 7-8% до 8.4% на 2010 г.) уже совпадает с нашей оценкой.

ЭМИТЕНТЫ: СОБЫТИЯ И КОММЕНТАРИИ

Торговля

Рольф (Moody’s: Caa1) досрочно выкупит еврооблигации; предложение очень привлекательно для держателей

Вчера официальный эмитент еврооблигаций Рольфа – Colgrade Limited – официально распространил информацию о намерении выкупить евробонд 30 декабря 2010 г.

Условия выкупа таковы: держатели получают проценты, накопленные к 30 декабря, цена выкупа будет установлена из расчета премии в размере приведенной стоимости оставшегося потока платежей, дисконтированных по ставке UST+250 бп.

КОММЕНТАРИЙ

Условия досрочного выкупа выглядят очень заманчивыми для держателей реструктуризационных еврооблигаций Рольфа. По нашим оценкам, размер премии при текущей доходности ближайших по дюрации UST (около 0.21%) составит 6.4% от номинала.

По всей видимости, Рольф хочет заместить относительно дорогой облигационный заем (ставка купона 13%) на более дешевое фондирование. Скорее всего, на выплату USD150 млн. по евробонду будет потрачена часть средств от кредита, ранее привлеченного у Сбербанка.

Мы очень позитивно оцениваем поведение Рольфа по отношению к своим кредиторам: в кризисный период компания предложила очень мягкие условия реструктуризации и теперь выкупает евробонд с премией, практически полностью покрывающей недополученные из-за реструктуризации доходы.

Поведение Рольфа – хороший образчик поведения компаний, оказавшихся в затруднительных финансовых условиях с точки зрения сохранения чистого «кредитного лица» перед облигационерами. Разумеется, держателям нужно соглашаться на предложение от Рольфа. Любопытно, что вчера, после появления новости, по еврооблигациям Rolf 11 полностью исчезли офера.

Банки и финансы

ТрансКредитБанк (Ba1/BB/NR): позитивные итоги по МСФО за 9М 2010

КОММЕНТАРИЙ

Вчера ТрансКредитБанк (ТКБ) опубликовал итоги деятельности за 9М 2010 г., а также провел телеконференцию с участниками рынка. В целом, итоги 3К мы находим умеренно позитивными, к тому же мы склонны рассчитывать на усиление кредитного качества банка в связи с покупкой контрольного пакета акций Внешторгбанком.

К позитивным моментам в 3К 2010 для банка мы склонны относить сохранение позитивных тенденций в отношении розничного и корпоративного кредитования (всего +16% за квартал до RUB216 млрд.), качества кредитного портфеля (доля NPLs сократилась до 3.7% по итогам 9М 2010) и привлечения средств частных вкладчиков (+12% до RUB54 млрд.). В итоге банку удалось не допустить существенного проседания NIM (5.3% против 5.5% во 2К 2010).

Наиболее интересным моментом дальнейшего развития ТКБ остается планируемая сделка по приобретению контрольного пакета акций ВТБ. По словам менеджмента, к январю 2011 г. ВТБ доведет свою долю в капитале компании до 54% путем выкупа 10% акций у РЖД и долей миноритариев. Таким образом, ВТБ и РЖД будут основными собственниками ТКБ, что приведет к усилению кредитного профиля последнего.

С одной стороны, согласно с условиями сделки, ВТБ проведет вливание капитала в 1П 2011 г. Мы находим этот факт существенной поддержкой кредитному качеству банка, поскольку достаточность капитала существенно снизилась (TCAR упал до 10.9% за 3 квартал с 12.1%) в связи с активным расширением кредитного портфеля. По ожиданиям менеджмента, вливание капитала обеспечит рост показателя Tier 1 на 2-3 пп (6.8% по итогам 9М 2010 по МСФО).

С другой стороны, руководство ТКБ полагает, что в результате сделки у банка появится доступ к более привлекательным источникам фондирования, что позволит диверсифицировать пассивную часть баланса и снизить зависимость от средств РЖД. Напомним, что на текущий момент доля средств связанных с РЖД сторон составляет около 49% в фондировании банка, к тому же в 3К 2010 г. наблюдался существенный отток средств корпоративных вкладчиков (- RUB5 млрд.).

Мы не видим интересных торговых идей в обращающихся бумагах банка. Евробонд гасится уже в 2011 году, а на рублевом рынке облигации торгуются на одном уровне с бумагами ВТБ.

Хоум Кредит Финанс Банк (Ва3/В+/NR) опубликовал позитивные итоги деятельности по МСФО за 9М и 3К 2010

КОММЕНТАРИЙ

Вчера Хоум Кредит Финанс Банк (ХКФ Банк) опубликовал финансовые результаты за 3К и 9М 2010 г. Мы оцениваем итоги 3К 2010 г. вполне позитивно, в виду роста кредитного портфеля и улучшения его качества. К тому же банк по-прежнему поддерживает сильную позицию ликвидности и уровень достаточности капитала (TCAR 36.2%).

Позитивным моментом является поддержание роста процентных поступлений (RUB4.9 млрд. в 3К, +14% к 2К 2010) при сохранении чистого процентного спреда (17.1% за 9М 2010). Что было достигнуто как в результате активного роста кредитования, так и последовательного притока средств клиентов (+20% до RUB21 млрд.).

В 3К 2010 г. кредитный портфель банка впервые с момента кризиса показал существенный прирост (+18% за квартал до RUB76.4 млрд.). Основными драйверами выступили потребительские ссуды и кредиты наличными (прирост свыше 35% за квартал до 71% в розничном портфеле). Менеджмент ожидает сохранения позитивных тенденций в 4К в преддверии новогодних праздников.

Качество активов также продолжает стабилизироваться: доля NPLs сократилась до 7.8% в ссудном портфеле, что ниже даже докризисных уровней. Впрочем, банк придерживается консервативной политики отчислений в резервы (около RUB0.9 млрд. в 3К), поддерживая уровень покрытия проблемной задолженности резервами на уровне 1.0х.

Наиболее слабым моментом, на наш взгляд, является риск рефинансирования оптовых долгов в течение ближайшего года, которые составляют основную часть пассивов (54% по итогам 9М 2010). Банку предстоит погасить еврооблигации на общую сумму RUB17 млрд. в 2011 г. Также в декабре 2010 г. и октябре 2011 г. состоятся оферты по двум рублевым выпускам облигаций (по RUB5 млрд. и RUB4 млрд.). Судя по отчетности, денежных поступлений от кредитного портфеля должно хватить на выплату долгов, к тому же банк успешно привлекает средства физических лиц, сокращая долю долговых бумаг в фондировании. Менеджмент пока не планирует выходить на долговые рынки, но не исключает возможности заимствований. Мы склонны рассчитывать на активизацию ХКФ Банка на «первичке» в 1П 2011 г.

Напомним, что ранее в прессе озвучивалась возможность продажи банка группой PPF, в том числе государственному ВТБ. Пока не последовало официальных подтверждений. В любом случае потенциал сужения спредов (20-30 бп) мы находим несущественным.

Еврооблигации ХКФ Банка коротки, на внутреннем рынке бонды банка предлагают справедливый уровень доходностей. Интересно, на наш взгляд, выглядят облигации ХКФ-7, предлагающие премию к РусСтанд-8 на уровне 50 бп.

Электроэнергетика

ТГК-1 (NR) опубликовала промежуточную отчетность по МСФО за 9М 2010 г; рублевые облигации компании оценены справедливо

Вчера ТГК-1 раскрыла результаты деятельности по МСФО за 3К и 9М текущего года.

КОММЕНТАРИЙ

ТГК-1 продемонстрировала характерную для всех генерирующих компаний динамику основных операционных показателей, а именно значительную подверженность сезонному фактору.

Благодаря росту либерализации рынка электроэнергии и мощности выручка в 3К текущего года практически не снизилась относительно 2К и достигла по итогам 9М величины в RUB36.8 млрд. (+35% по отношению к 9М 2009 г.)

В квартальном выражении наблюдается резкое снижение эффективности генерации, вызванное в частности тем фактом, что большинство ТЭЦ ТГК-1 летом работало в конденсационном режиме, вырабатывая преимущественно электроэнергию. Компания также отмечает рост доли ТЭЦ в общей выработке электроэнергии, что, вместе с единомоментным ростом цен на газ, резко увеличило операционные затраты производства электроэнергии.

В результате, по отношению ко 2К в 3К 2010 г показатель EBITDA снизился практически до нулевого значения, а операционный денежный поток сократился на 37%. По сравнению с результатами за аналогичный период прошлого года, EBITDA снизилась на 8%, а денежный поток – на 19%. Рентабельность по EBITDA по итогам 9М 2010 г. снизилась до 15% (поддерживать ее на высоком для ТГК уровне компании помогают высокорентабельные ГЭС, на которые приходится до половины всей установленной электрической мощности ТГК-1).

Ситуация с долгом ТГК-1 не продемонстрировала серьезного ухудшения: по отношению к концу 2009 г. компания нарастила совокупный долг на RUB4 млрд. (+29%), тем самым увеличив долговую нагрузку в терминах «Чистый долг / EBITDA» с 1.1х по итогам прошлого года до 1.5х в конце 3К текущего года. На наш взгляд, принимая во внимание сезонный фактор, можно говорить, что долговая нагрузка компании увеличилась незначительно. Мы также ожидаем, что по итогам текущего года показатель «Чистый долг / EBITDA» у ТГК-1 не превысит уровня 1.2х.

Публичный долг ТГК-1 представлен 2 рублевыми инструментами с офертами в июле 2011 г. и марте 2012 г. Оба выпуска предлагают доходность на уровне кривой Мосэнерго, что, на наш взгляд, выглядит справедливо. Мы не ожидаем опережающего роста котировок ТГК-1.

 
комментарий
 



 

Тел: +7 (495) 796-93-88

Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
1 2 3 4 5 6 7
8 9 10 11 12 13 14
15 16 17 18 19 20 21
22 23 24 25 26 27 28
29 30 1 2 3 4 5
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: