Rambler's Top100
 

НБ Траст: С большой долей вероятности ЦБ РФ оставит завтра ключевые ставки без изменений


[02.02.2012]  НБ Траст    pdf  Полная версия

Глобальные рынки и еврооблигации

Динамика занятости как компоненты сводного ISM Manufacturing сигнализирует о замедлении темпов создания новых рабочих мест в американской экономике в январе относительно декабря; негативных новостей из Европы нет; рисковые активы остаются на высоких ценовых уровнях

Обнародованный вчера январский ISM Manufacturing, хотя и оказался ниже ожиданий (консенсус-прогноз Reuters составлял 54.5% при фактическом значении 54.1%), но тем не менее указал на улучшение деловых настроений в американской экономике относительно декабря. Напомним, что пересмотренное во вторник декабрьское значение ISM Manufacturing составляло 53.1%.

Хорошая статистика по деловой активности с момента ее обнародования обусловила покупки в рисковых активах – широкий индекс акций S&P 500 прибавил около 0.9%. Доходность бенчмаркового UST10 по итогам среды прибавила около 4 бп, достигнув на конец дня 1.827%. С утра десятилетний выпуск торгуется уже с доходностью выше 1.84%.

На фоне роста сводного индекса ISM Manufacturing мы обратили внимание на снижение его компоненты, отражающей ситуацию с занятостью в промышленном секторе: по итогам января ISM Manufacturing Employment снизился до 54.3% против 54.8% в прошлом месяце. Отметим, что динамика данного показателя весьма тесно коррелирует с изменением числа новых рабочих мест в промышленности (см. диаграмму 1).

Занятость же в промышленности является одной из компонент общей занятости в частном секторе (private payrolls), которая в свою очередь представляет собой одну из ключевых цифр ежемесячного обзора ситуации в сфере занятости U.S. Bureau of Labor Statistics, который будет опубликован завтра. Как показывает диаграмма 2, динамика прироста рабочих мест в частном секторе чувствительна к соответствующим изменениям в промышленности.

Вчерашняя неофициальная оценка занятости в частном секторе от института ADP, являющаяся еще одним опережающим индикатором в преддверии публикации официальных данных, также оказалась хуже ожиданий рынка (+170 тыс. при консенсус-прогнозе Reuters +185 тыс.).

Консенсус-прогноз на вчерашнюю динамику двух рассмотренных опережающих индикаторов не отреагировал. Согласно опросу Reuters, участники ждут прироста private payrolls в 170 тыс. относительно декабря, что эквивалентно ожиданиям ADP.

На европейском рынке удачный исход аукционов по коротким госбумагам Португалии обусловил покупки в евро против других валют. Страна вчера продала по EUR750 млн. 3- и 6-мес. казначейских векселей с хорошим переспросом – 2.8х и 2.6х соответственно.

Ложкой дегтя в бочке риск-аппетита стали цены на нефть, которые снизились после публикации недельных данных о коммерческих запасах нефти/нефтепродуктов в США. Предварительные данные института API указывали на рост запасов нефти на 2.1 млн. барр. и снижение запасов бензина на 0.2 млн. барр. По факту же оба показателя выросли на 4.2 млн. барр. и 3 млн. барр. соответственно. Реакция последовала и в WTI, и в Brent, которые на сегодняшнее утро торгуются на USD2 и USD1 ниже уровней вчерашнего вечера.

Итоги торгов российскими еврооблигациями: вчера покупки в первую очередь присутствовали в суверенных бумагах; больший спрос наблюдается в долгах других развивающихся рынков

На вчерашних торгах российский евродолг продолжил восхождение к новым ценовым вершинам. Суверенный Russia 30 и рублевый Russia 18 подорожали на 15–17 бп – последние сделки вчера здесь шли по 118.8% и 103.7% от номинала. При наблюдаемой конъюнктуре достижение Russia 30 уровня 119% видится вопросом ближайшего времени. Для рублевого суверенного выпуска близость тестирования 104-й фигуры пока не столь очевидна с учетом масштабного интереса инвесторов-нерезидентов к внутренним госбумагам.

При этом мы наблюдаем опережающие покупки в суверенных долгах других ЕМ, традиционно рассматриваемых как близкие аналоги России: во вторник большим интересом пользовались бумаги Мексики, а вчера лучше выглядели суверенные долги Турции.

В корпоративных выпусках при текущей конъюнктуре вновь покупались отдельные длинные выпуски, в частности, Vimpelcom 22 подорожал на 60 бп.

Внешний фон по-прежнему благоприятен для долгов ЕМ: ключевые глобальные активы остаются не ниже ценовых уровней вчерашнего дня

Состояние внешних рынков по-прежнему благоприятствует сохранению длинных позиций в долговых инструментах развивающихся рынков. Фьючерсы на фондовые индексы США на сегодняшнее утро остаются в пределах уровней вчерашнего закрытия базовых активов. Цены на нефть пытаются вернуться на уровни, существовавшие до публикации данных о запасах нефти в США, которые обусловили локальные продажи в Brent/WTI на биржевых площадках.

Внутренний рынок и рублевые облигации

Сильные итоги аукциона ОФЗ 26205 обусловили мощнейшие покупки в длинных госбумагах; на дюрации свыше 3.5 лет локальная суверенная кривая снизилась на 10–11 бп

Итоги вчерашнего аукциона ОФЗ 26205 (YTM 8.24%) подтвердили наличие мощнейшего спроса на рублевый долг со стороны участников-нерезидентов. При фактическом объеме размещения в RUB34.9 млрд. переспрос составил 5.5х, а доходность размещения оказалась равной 8.25%, при том что ориентир Минфина находился в рамках 8.30–8.40%.

На фоне агрессивного спроса в 10-летнем выпуске на вторичном рынке длинные госбумаги (ОФЗ 26204, ОФЗ 26206, ОФЗ 26203) подорожали на 40–45 бп по средневзвешенным ценам. В итоге локальная суверенная кривая опустилась на 10-11 бп на дюрации свыше 3.5 лет.

В корпоративных бумагах основная активность по-прежнему концентрируется в короткой дюрации, из длинных выпусках повышенные торговые обороты в последние дни устойчиво присутствуют в ряде выпусков Евраза и длинных бумагах ФСК ЕЭС (-13, -19).

Евразийский Банк Развития разместил новый выпуск бондов существенно ниже первоначально озвученного диапазона по купону; потенциал роста котировок на вторичном рынке ограничен

Вчера Евразийский Банк Развития (ЕАБР) завершил маркетинг бумаг 1-й серии на сумму RUB5 млрд. Перед закрытием книги банк неоднократно понижал ориентиры по купону до финальных 8.40–8.50% с 8.75–9.25%. Напомним, что техническое размещение выпуска назначено на 6 февраля текущего года.

По предварительным сведениям, по бондам в результате был установлен купон 8.50%, или YTP 8.77% к оферте через 2 года. Новые бонды предлагают премию к кривой ОФЗ в размере около 180–190 бп, т.е. почти на одном уровне с выпусками РСХБ. Как мы отмечали ранее, другие выпуски банка были существенно недооценены относительно облигаций госбанков: в результате вчера котировки ЕАБР-3,4 показали стремительный рост в цене (+0.4–0.5 п.п.). При этом по итогам торгового дня доходность более ликвидного выпуска ЕАБР-3 составила YTP 8.54%, т.е. практически на 15 бп ниже доходности РСХБ-15. Дисконт к бумагам РСХБ, на наш взгляд, вполне оправдан более высокими кредитными рейтингами у ЕАБР. Однако увеличению спреда может препятствовать более высокая ликвидность выпусков РСХБ практически на всем диапазоне кривой. Поэтому мы не склонны ожидать существенно роста котировок нового ЕАБР-1 на вторичном рынке.

Денежный рынок

Интерес к РЕПО с ЦБ на аукционной основе заметно уменьшился; ставки денежного рынка демонстрируют нисходящую динамику; сегодня Фонд содействия реформированию ЖКХ предложит RUB2.5 млрд. до востребования и RUB7.5 млрд. на 27 дней; завтра состоится заседание Совета директоров ЦБ; изменений монетарной политики не ожидается

По состоянию на утро 2 февраля сумма остатков на корсчетах и депозитах равна RUB997.5 млрд., что на RUB102.9 млрд. меньше, чем в среду. Уменьшались обе составляющие: корсчета на RUB44.9 млрд., депозиты на RUB58 млрд. Совокупные обязательства банков перед ЦБ и Минфином снизились на RUB179.7 млрд. Чистая ликвидная позиция приблизилась к нулевой отметке еще на RUB76.8 млрд., достигнув уровня –RUB161.2 млрд. Подробное обоснование взаимосвязи чистой ликвидной позиции с конъюнктурой денежного рынка в нашем специальном обзоре «Ликвидность и процентные ставки: равновесие в макроэкономической гиперплоскости».

В среду Банк России оставил без изменения лимиты по операциям 1-дневного прямого РЕПО на аукционной основе (RUB10 млрд.). Спрос со стороны банков, однако, превысил предложение более чем в 2 раза. В итоге в рамках лимита было удовлетворено заявок на общую сумму RUB9.5 млрд., средневзвешенная ставка сложилась на уровне 6.06%, практически не изменившись относительно предыдущего дня.

Ставки рынка МБК продолжают демонстрировать нисходящую динамику. Так, вчера банки 1-го круга привлекали кредиты овернайт внутри дня по средневзвешенной ставке 4.25–4.50%, что на 75 бп меньше, чем сутки назад. 1-дневное междилерское РЕПО под обеспечение ОФЗ и облигаций 1-го эшелона также подешевело (на 35-40 бп) и достигло диапазона 5.20–5.45%. Подобная тенденция объясняется отсутствием крупных оттоков денежных средств в ближайшей перспективе, о чем мы сообщали в наших прошлых ежедневных обзорах (см., например, «Навигатор долгового рынка» от 27.01.2012 г.).

Сегодня состоится аукцион Фонда содействия реформированию ЖКХ, где участникам будет предложено RUB2.5 млрд. до востребования и RUB7.5 млрд. на 27 дней. Это отчасти рефинансирует возврат Фонду RUB12 млрд., который должен быть осуществлен 7 февраля.

Напоминаем, что завтра состоится первое в этом году заседание Совета директоров Банка России. Судя по заявлениям Первого зампреда ЦБ Алексея Улюкаева, регулятор не намерен пересматривать ставки по ключевым операциям. Кроме того, денежные власти не видят оснований для обострения дефицита ликвидности, связанных с внешними факторами и состоянием счета движения капитала. В этой связи вряд ли будет расширен перечень инструментов рефинансирования. Однако господин Улюкаев не исключил возможности дальнейшего повышения гибкости валютной политики (в форме расширения плавающего коридора бивалютной корзины), добавив при этом, что регулятор будет стремиться сохранить баланс между покупками и продажами валюты на внутреннем рынке.

Кредитные комментарии

Отчетность Газпрома за 3К 2011 не преподнесла сюрпризов: падение операционных показателей из-за сезонного фактора привело к формированию отрицательного свободного денежного потока; годовые показатели ожидаются на рекордном уровне

Вчера Газпром опубликовал консолидированную отчетность по МСФО за 9М 2011 г.

КОММЕНТАРИЙ

Традиционно 3К является самым слабым для Газпрома, что связано с сезонным падением спроса на газ. По этой причине все основные показатели P&L продемонстрировали отрицательную поквартальную динамику. В тоже время капитальные вложения Газпрома в 3К, наоборот, значительно выросли, что привело к формированию отрицательного свободного денежного потока в размере –RUB44 млрд. (за 9М 2011 г. этот показатель составил –RUB60 млрд.). В 4К с наступлением отопительного сезона и увеличением спроса на газ мы ожидаем возращения свободного денежного потока в положительную зону.

Если рассматривать динамику операционных показателей в годовом разрезе, то она ожидаемо позитивная. Увеличение средних цен и физических объемов реализации способствовало росту всех основных операционных показателей. Несмотря на рост совокупного долга на 11% за последние 12 месяцев, долговая нагрузка снизилась – показатель «Чистый долг» сократился с 1.0x до 0.8x. По итогам всего 2011 г. Газпром прогнозирует рекордные результаты деятельности: выручка – USD150 млрд., EBITDA – USD60 млрд., чистая прибыль – USD40 млрд.

Поскольку в случае Газпрома лаг между публикацией квартальной отчетности и датой окончания соответствующего отчетного периода составил около четырех месяцев, отдельно стоит упомянуть о событиях после отчетной даты.

Во-первых, Газпром активно привлекал новые долги. В ноябре были выпущены две серии еврооблигаций (LPN) на общую сумму USD1.6 млрд. (RUB50 млрд.), а также рублевые облигации на RUB15 млрд. Помимо этого, в декабре группа привлекла синдицированный кредит на USD800 млн. C учетом плановых погашений краткосрочной задолженности и роста операционных показателей долговая нагрузка компании в результате этих привлечений серьезных изменений не претерпела.

Во-вторых, была утверждена инвестиционная программа Газпрома на 2012 г. Без учета дочерних компаний она составит RUB777 млрд. против RUB1.3 млрд. в 2011 г. В результате этого компания в следующем году может высвободить порядка RUB400 млрд., даже с учетом двукратного роста дивидендов. Это, безусловно, позитивная новость для кредиторов.

Из рублевых выпусков наибольший интерес представляет Газпром Капитал-3, который предлагает премию к ОФЗ около 120 бп при дюрации 0.7 лет. Еврооблигации Газпрома предлагают премию 100–120 бп к суверенной кривой.

Аэрофлот планирует разместить ADR в Нью-Йорке, а также выплатить дивиденды в размере 10–12% от чистой прибыли; в целом новости благоприятны для кредиторов; облигации неинтересны

Интерфакс вчера сообщил о планах Аэрофлота по размещению ADR и выплате дивидендов за 2011 г.

КОММЕНТАРИЙ

Всего на программу ADR и GDR предусмотрено 20% акций компании, из которых в обращении находится 4% (в форме GDR). Конкретных цифр по объему предполагаемого размещения или ценовым ориентирам руководство компании не озвучивало, поэтому выводы относительно влияния размещения на кредитный профиль пока делать рано. Тем не менее сам факт привлечения акционерного капитала позитивен для кредиторов.

На выплату дивидендов за 2011 г. Аэрофлот может направить 10–12% чистой прибыли, что соответствует уровню предыдущего года. Из-за роста чистой прибыли общий объем дивидендных выплат может увеличиться примерно на 20% и составить порядка USD50 млн. Несмотря на то, что по итогам 9М 2011 г. Аэрофлот получил отрицательный свободный денежный поток в размере USD32 млн., выплата дивидендов не окажет заметного негативного влияние на кредитоспособность компании. Запас денежных средств, по данным на 30 сентября 2011 г., превышает объем потенциальных дивидендов в 10 раз.

Рублевые облигации Аэрофлота с дюрацией 1.1 год предлагают скромную премию к кривой ОФЗ – не более 150 бп. Несмотря на то, что Аэрофлот является государственной компанией, отсутствие рейтингов инвестиционной категории и относительно высокая долговая нагрузка, на наш взгляд, дают основания для большей премии.

Предварительные результаты Ренова-СтройГруп за 2011 совпали с прогнозами: компания перевела в капитал долг от акционеров, однако ясности в отношении ликвидной позиции пока нет

Вчера руководством Ренова-СтройГруп (РСГ) была проведена телефонная конференция, в ходе которой были озвучены некоторые финансовые и операционные показатели (неаудированные) за 2011 г.

КОММЕНТАРИЙ

Предварительные результаты за 2011 г. соответствуют прогнозам, озвученным в ходе декабрьской телеконференции. EBITDA компании в 2011 г. (без учета переоценки) составила USD97.8 млн., чистая прибыль (без переоценки) – порядка USD70 млн. Несмотря на то, что динамика этих показателей является позитивной, определенных выводов относительно итогов 2011 г. пока, на наш взгляд, сделать нельзя из-за отсутствия данных по денежным потокам. Как мы неоднократно отмечали, у девелоперских компаний показатели P&L не очень репрезентативны. Кроме того, беспокойство у нас вызывает именно способность компании генерировать денежные потоки.

В конце 2011 г. РСГ завершила перевод акционерного долга общим объемом порядка USD300 млн. в капитал. Это позволило компании значительно улучшить кредитные метрики: показатель «Чистый долг/EBITDA» снизился с 5.9x до 3.8x, «Долг/Собственный капитал» – с 1.5x до 0.5x. В то же время совокупный долг, очищенный от займов акционеров, увеличился примерно на 20% до USD380 млн. Вероятно, увеличение долга связано как раз с покрытием отрицательного свободного денежного потока.

На прошлой неделе компания объявила публичную оферту по цене 96.25% от номинала. Максимальный объем выкупа – 10% от количества размещенных бумаг. Мы полагаем, что инвесторам с высоким аппетитом к риску стоит держать бумагу до погашения по номиналу, которое должно произойти в декабре 2012 г. Пессимистично настроенным инвесторам рекомендуем занести бумагу по публичной оферте.

Российская макроэкономика

Инфляция с 24 по 30 января составила 0.1%, по итогам месяца – 0.5%; с большой долей вероятности ЦБ оставит ключевые ставки без изменений

За период с 24 по 30 января инфляция на потребительском рынке составила 0.1%, вернувшись к средним значениям ноября–декабря 2011 г. Ускорение до 0.2% носило в целом технический характер и не являлось сигналом разворота тренда движения цен, о чем мы сообщали в «Навигаторе долговых рынков» от 26.01.2012 г. По итогам первого месяца нового года цены приросли на 0.5%, что вполне укладывается в целевой диапазон Банка России с точки зрения инфляционного таргетирования. Причины рекордно низкой инфляции хорошо известны: перенос индексации тарифов на услуги естественных монополий с 1 января на 1 июля, а также наметившаяся стагнация промышленного производства.

На Всемирном экономическом форуме в Давосе Первый зампред ЦБ РФ Алексей Улюкаев отметил, что в текущей экономической ситуации не видит повода для снижения ставок из-за инфляционных рисков, которые могут реализоваться во 2П 2012 г. С большой долей вероятности на ближайшем заседании Совета директоров Банка России (3 февраля) параметры монетарной политики останутся на текущем уровне.

Мы полагаем, что консервативный подход ЦБ к денежно-кредитной политике способствует сдерживанию темпов экономического роста. Конечно, низкая инфляция может создать условия для развития обрабатывающих неэкспортоориентированных производств (особенно на фоне укрепления рубля). Но это, правда, при условии наличия соответствующих государственных комплексных программ, которые стратегически обосновывают оптимальную траекторию экономики на межотраслевом уровне. Стихийному рынку не под силу перевести промышленность на инновационный путь, даже в условиях самой искусной монетарной политики. Это задача другого порядка, она не может быть достигнута усилиями только денежно-кредитных властей, которые ориентированы на краткосрочное регулирование.

Принимая во внимание актуальные тенденции потребительского рынка, темпы роста денежной массы и процентную политику ЦБ, мы полагаем, что в феврале 2012 г. инфляция не превысит 0.6%.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
31 1 2 3 4 5 6
7 8 9 10 11 12 13
14 15 16 17 18 19 20
21 22 23 24 25 26 27
28 29 30 1 2 3 4
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: