Rambler's Top100
 

НБ Траст: Российский рынок еврооблигаций и рублевых бумаг в пятницу может продемонстрировать умеренный подъем, несмотря на приостановившие рост цены на нефть


[25.02.2011]  НБ Траст    pdf  Полная версия

ГЛОБАЛЬНЫЕ РЫНКИ

• Рублевые евробонды РФ разместились на RUB40 млрд. – в объеме размещения ниже ранее озвученных ориентиров видим реакцию на конъюнктуру

• РЖД в марте проведет road show евробондов на GBP0.5-1 млрд.; редкость инструмента обусловит низкую ликвидность выпуска

• Негатив на внешних рынках не снизил спрос на суверенные выпуски России; поддержку оказала нефть

• «Забуксовавшая» нефть окажет смешанное воздействие на российский долговой рынок; ждем умеренного позитива на открытии

ВНУТРЕННИЙ РЫНОК

• Отток ликвидности незначительно повлиял на ставки; накопленная ликвидность поддержит денежный рынок в период предстоящих налоговых платежей

• Рубль возобновил укрепление; этому способствует и решение ЦБ по ставкам

• Рублевый рынок в четверг – вялые торги в сегменте ОФЗ в ожидании сегодняшнего заседания ЦБ

• Номос-Банк разместил рублевые облигации; не видим потенциала для роста котировок на вторичном рынке

МАКРОЭКОНОМИКА

• Премьер-министр и министр финансов сохраняют вопрос объемов размещения ОФЗ в 2011 г. неоднозначным; не исключено, что фактический нетто-прирост рынка госдолга может на деле быть выше, что окажет давление на кривую ОФЗ

• Замедление инфляции может быть недолгим, что побудит ЦБ к более жестким антиинфляционным мерам

ЭМИТЕНТЫ: СОБЫТИЯ И КОММЕНТАРИИ

• Комос Групп планирует разместить рублевые облигации; ожидаем премии к бондам Черкизово

• РЖД опубликовало отчетность по МСФО за 1П 2010г. Компания отмечает существенный рост операционных показателей (+22% по выручке, +85% по EBITDA), долговая нагрузка стабильна. Нейтрально для облигаций РЖД.

• Ситуация вокруг Банка Москвы развивается стремительно: вчера А. Костин был назначен председателем совета директоров, а М. Кузовлев - первым вице-президентом Банка Москвы. Более того, ВТБ буквально в шаге от получения полного контроля над банком. Рекомендуем к покупке субординированный выпуск MoscowBank 17

СЕГОДНЯ

• Статистика США: вторая оценка ВВП США за 4К, индекс потребительских настроений Мичиганского университета

• Статистика ЕС: первая оценка ВВП Великобритании за 4К 2010

ГЛОБАЛЬНЫЕ РЫНКИ И ВАЛЮТНЫЕ ОБЛИГАЦИИ

Рублевые евробонды РФ разместились на RUB40 млрд. – в объеме размещения ниже ранее озвученных ориентиров видим реакцию на конъюнктуру

Как сообщает Reuters со ссылкой на представителей банковского сектора, Россия разместила RUB40 млрд. рублевых евробондов. Условно можно сказать, что объем соответствует ожидаемому эмитентом уровню – в конце января в Давосе Д.Панкин говорил о размещении до RUB60 млрд.

Информацией, достаточной для формирования суждения о том, является ли размещение объема ниже фактического уровня корректировкой планов по заимствованиям в рамках данного размещения либо следствием сложившейся конъюнктуры, рынок на текущем этапе не располагает. Однако мы больше склоняемся ко второму варианту.

Учитывая небольшой объем выпуска, по меркам суверенных выпусков, и явную заинтересованность Минфина в размещении преимущественно среди иностранных инвесторов, на что указывает факт сбора заявок в праздничный день в России, формирование ликвидного вторичного рынка по нему – вопрос мировоззренческий. У иностранных держателей бумага, скорее, преимущественно осядет в портфелях до погашения. Собственно, остается лишь ждать комментариев ведомства относительно итогов и позиции в части дальнейшей практики размещения рублевого суверенного евродолга.

РЖД (Baa1/BBB/BBB) в марте проведет road show евробондов на GBP0.5-1 млрд.; редкость инструмента обусловит низкую ликвидность выпуска

Российская железнодорожная монополия в четверг объявила о намерении начать 14 марта road show евробондов на GBP0.5-1 млрд. на срок не менее 7 лет. Ориентиры по доходности пока не известны. Напомним, дебютный выпуск еврооблигаций компании объемом USD1.5 млрд. сроком на 7 лет состоялся весной 2010 г. под ставку 5.739%.

На наш взгляд, круг инвесторов, которых может заинтересовать новое предложение РЖД, будет достаточно узким, принимая во внимание редкость подобного инструмента. Кроме того, учитывая практически полное отсутствие фунтовых евробондов на рынке российских еврооблигаций (евробонды в фунтах стерлингов в настоящий момент есть только у Газпрома), ликвидность новой бумаги РЖД очевидно будет невысокой. Gazprom 13P сейчас торгуется со спредом около 100 бп к близкому по дюрации долларовому выпуску нефтегазовой компании, однако, учитывая более длительный срок планируемых к выпуску бумаг РЖД, мы бы не стали проводить здесь какие-либо параллели и отталкиваться от бумаги Russian Railways 17.

Негатив на внешних рынках не снизил спрос на суверенные выпуски России; поддержку оказала нефть

Несмотря на слабую негативную динамику на внешних рынках, российские суверенные облигации продемонстрировали умеренный рост стоимости по итогам четверга. Russia 30 прибавила в цене 20 бп – до 115% от номинала. Спред Russia 30 – UST10 расширился на символические 2 бп – до 144 бп. При этом высокие цены нефть привели к снижению странового 5-летнего CDS до 149 бп против 152.3 бп в среду.

«Забуксовавшая» нефть окажет смешанное воздействие на российский долговой рынок; ждем умеренного позитива на открытии

Российский рынок рублевых бумаг и еврооблигаций в пятницу может продемонстрировать умеренный подъем, несмотря на приостановившие рост цены на нефть. Фьючерсы на биржевые индексы США с утра торгуются чуть выше уровней закрытия основных торгов в России, фондовая Азия также демонстрирует положительную динамику, а индекс доллара стабилен.

Умеренное улучшение конъюнктуры на мировых рынках мы склонны связывать с динамикой цен на «черное золото». После сделанных накануне заявлений со стороны представителей Саудовской Аравии и МЭА о возможности компенсировать в случае необходимости «выбывающую» с рынка ливийскую нефть, котировки Brent пошли вниз, и с утра в пятницу за баррель нефти предлагают уже лишь около 112 долларов против почти 120 долларов накануне. Для российского долгового рынка это может иметь смешанный эффект, учитывая, с одной стороны, опасения за восстановление мировой экономики, возникшие в условиях скачка цен на нефть, и сырьевую зависимость экономики страны, с другой.

ВНУТРЕННИЙ РЫНОК И РУБЛЕВЫЕ ОБЛИГАЦИИ

Отток ликвидности незначительно повлиял на ставки; накопленная ликвидность поддержит денежный рынок в период предстоящих налоговых платежей

С началом предварительных отчислений по НДПИ и акцизам (RUB180-190 млрд., по нашим оценкам) в бюджет, банки вывели весьма значительную сумму средств с депозитов - RUB141.7 млрд. (до RUB684.2 млрд.), пополнив тем самым корсчета на RUB82.7 млрд. (до RUB634.6 млрд.). Тот факт, что на корсчетах «осели» не все изъятые с депозитов средства, объясняется исключительно налоговыми выплатами. Вчерашний аукцион ОБР-17, который мог оттянуть до RUB25 млрд., как и ожидалось, не состоялся. Итоговый чистый отток ликвидности укладывается в наши прогнозы и не вызывает пессимистичных ожиданий по поводу ликвидности или ставок.

Как и ожидалось, повышенный спрос на рублевые средства в связи с налогами ощущался лишь в сегменте межбанковских кредитов на 1 день. Так, 1-дневная индикативная ставка MosPrime вчера подросла на 0.1 п.п. до 2.96%. Сегмент фондирования через 1-дневное междилерское РЕПО переносит налоговый период вполне комфортно. Несмотря на вчерашний отток ликвидности ставки по сделкам под залог ОФЗ и облигаций 1-го эшелона в четверг даже снизились на 0.1 п.п. до 3.26%.

Несмотря на то, что сегодня - последний день платежей по НДПИ и акцизам, которые накладываются на предварительные отчисления по налогу на прибыль (RUB80-100 млрд. до 28 февраля), благодаря «подстраховке» в виде накопленного чистого запаса ликвидности в RUB1.8 трлн. мы не ожидаем сильного подъема ставок денежного рынка, лишь в пределах 0.25-0.4 п.п.

Рубль возобновил укрепление; подпортить картину способно решение ЦБ по ставкам

Стоимость бивалютной корзины вчера в первой половине дня колебалась в районе уровня открытия RUB34.05, после чего, по всей видимости, возобладали продажи, и ее цена пошла вниз, достигнув дневного минимума RUB33.94 к 14:40 МСК, где и осталась вплоть до закрытия торгов. Мы полагаем, что поддержка курсу рубля со стороны выпуска рублевых евробондов РФ и связанного с этим повышения спроса на рублевые средства была умеренной.

Ввиду усиления продаж валюты экспортерами под налоги и при нейтральном внешнем фоне рубль, на наш взгляд, в пятницу-понедельник имеет шанс укрепиться до RUB33.85-33.93 по корзине, если, конечно, ЦБ сегодня не преподнесет неприятных сюрпризов на заседании совета директоров по ставкам.

Рублевый рынок в четверг – вялые торги в сегменте ОФЗ в ожидании сегодняшнего заседания ЦБ

В сегменте ОФЗ в ликвидных выпусках преобладало незначительное снижение цен. В преддверии сегодняшнего заседания Банка России характер торгов был достаточно вялым. Вчерашний аукцион ОБР-17 не состоялся вследствие отсутствия заявок.

В сегменте негосударственных бумаг наиболее активный рынок присутствовал вокруг металлургического сегмента, и сопровождался он покупками: Евразхолдинг-2 +24 бп, Сибметинвест-1 +17 бп, Мечел-13 +14 бп.

Номос-Банк (Ва3/NR/WR) разместил рублевые облигации; не видим потенциала для роста котировок на вторичном рынке

Вчера Номос-Банк разместил 1-ю серию 3-летних биржевых облигаций объёмом RUB5 млрд. Ставка купона была установлена на уровне 7.00%, т.е. по нижней границе объявленного диапазона. Условия выпуска предполагают доходность к погашению YTP 7.12% к оферте через год.

Установленный купон мы считаем вполне адекватным для эмитента при текущих узких спредах бумаг крепкого 2-го эшелона к выпускам Blue Chips. Впрочем, мы не ожидаем увидеть от бумаг опережающего рынок роста на вторичном рынке.

МАКРОЭКОНОМИКА

Премьер-министр и министр финансов сохраняют вопрос объемов размещения ОФЗ в 2011 г. неоднозначным; не исключено, что фактический нетто-прирост рынка госдолга может на деле быть выше, что окажет давление на кривую ОФЗ

По словам министра финансов Алексея Кудрина, озвученным в начале недели, план внутренних госзаимствований на 2011 г. (RUB1.7 трлн.) будет сокращен на RUB500 млрд.

В то же время, согласно заявлениям премьер-министра РФ Владимира Путина, при цене на нефть USD93 за баррель объем Резервного фонда в 2011 г. может вырасти до RUB1.45 трлн. против текущих RUB770.2 млрд. (на 01.02.11).

КОММЕНТАРИЙ

Подобные высказывания оставляют смешанное впечатление. Дело в том, что сохранение текущей динамики цен на нефть (средняя цена Brent с начала года USD100.3 за баррель) предполагает значительно большее, чем озвучено министром финансов, сокращение программы внутренних заимствований (более подробно см. наш специальный обзор «Дефицит бюджета в 2011 г. составит менее 3%. Сколько же будет занимать Минфин?» от 3 февраля 2011 г.). Однако данная логика справедлива при условии, что подавляющая часть сверхдоходов от превышения фактической цены на нефть, заложенных в бюджете USD75 за баррель, будет направлена на покрытие «дыр» в бюджете, а не на увеличение расходов. Так, при средней цене на нефть в USD95 за баррель потребность Минфина в займах через ОФЗ, на наш взгляд, должна колебаться в пределах USD250-700 млрд.

На этом фоне несколько противоречиво выглядит перспектива удвоения Резервного фонда в 2011 г., которая подразумевает направление практически всех дополнительных конъюнктурных доходов при USD93 за баррель (около RUB700 млрд.) в «кубышку», либо привлечение вместо них альтернативной суммы на внутреннем рынке. Если так, кроме прогнозируемых нами ранее RUB250-700 млрд. для финансирования дефицита бюджета в этом году Минфину необходимо будет привлечь за счет ОФЗ еще порядка RUB700 млрд. Таким образом, помимо размещенных с начала года госбумаг на RUB200.5 млрд., сценарий, озвученный премьер-министром, означает дополнительное привлечение на внутреннем рынке до конца года уже не RUB200-300 млрд., а как минимум RUB700 млрд., что в сумме полностью соответствует новому плану внутренних заимствований в RUB1.1 млрд., а это влечет за собой более интенсивные размещения ОФЗ, чем мы предполагали.

В нашем спецобзоре мы исходили из того, что рынок ОФЗ в 2011 г. вырастет на 45%, а если события будут развиваться по новому сценарию, то рынок грозит увеличиться на все 70%, а это, даже безотносительно разговора о росте ключевых ставок, транслируется в серьезную угрозу для ценовых уровней ОФЗ.

Замедление инфляции может быть недолгим, что побудит ЦБ к более жестким антиинфляционным мерам

Согласно опубликованным вчера данным ФСГС, инфляция с 15 по 21 февраля составила 0.2%, то есть столько же, сколько неделей ранее. С начала месяца накопленный показатель достиг 0.7%, с начала года – 3.1%.

КОММЕНТАРИЙ

Текущая ценовая динамика предполагает инфляцию в феврале на уровне, близком к 1%, что в годовом выражении соответствует показателю инфляции примерно в 9.8%.

Несмотря на то, что правительство уже добилось некоторых успехов в подавлении удорожания топлива и электроэнергии, а также в стабилизации, а в отдельных случаях и в снижении цен на плодовоовощную продукцию и отдельные продуктовые позиции, мы опасаемся, что февральское замедление роста цен не станет тенденцией.

Зерновые интервенции и снижение импортных пошлин, как правило, оказывает ограниченный и временный положительный эффект на продуктовую инфляцию.

Так, за последнюю отчетную неделю из 15 продуктовых позиций, приводимых Росстатом в отчете, медленнее дорожали только 5 категорий, а дешевели лишь 2.

Повышенный инфляционный фон ощущается и в непродовольственном сегменте, данные по которому Росстат не приводит в недельном отчете, оттого итоговый показатель за месяц может оказаться несколько выше недельных оценок. Мы полагаем, что вкупе с раскручиванием монетарных рисков такое развитие событий рано или поздно побудит ЦБ к более жестким антиинфляционным мерам.

ЭМИТЕНТЫ: СОБЫТИЯ И КОММЕНТАРИИ

Комос Групп (NR) планирует разместить рублевые облигации; ожидаем премии к бондам Черкизово (Moody’s: B2)

Комос Групп – уже не новичок на российском рынке облигаций: в середине 2008 г. успешно разместила 2-летние бонды в объеме RUB2 млрд. Учитывая, что в период кризиса практически все долговые инструменты представителей отрасли АПК вымылись с рынка, Комос Групп прошла несколько оферт без намека на дефолт или реструктуризацию. В ходе этих оферт практически весь выпуск был выкуплен компанией или ее аффилированными структурами.

Сейчас на публичном долговом рынке есть, пожалуй, только один эмитент из отрасли АПК, которого можно считать приемлемым «бенчмарком» для оценки справедливой стоимости долга для Комос Групп – это Черкизово.

Менеджмент Комос Групп ранее заявлял, что для них привлекательной была бы ставка не выше 9.5% для 3-летних инструментов. На наш взгляд, подобный ориентир нужно повысить как минимум на 100 бп. Мы строим нашу оценку на сравнении кредитного качества компании с группой «Черкизово» и считаем, что разница в их кредитном качестве должна выражаться в премии в размере не менее 200 бп.

• По масштабу бизнеса Черкизово приблизительно в 2-2.5 раза крупнее, хотя рентабельность по EBITDA Комос Групп существенно выше (около 27% против 18% у Черкизово);

• По показателю «Чистый долг/EBITDA» долговая нагрузка Комос Групп несколько ниже, чем у Черкизово (по результатам 2009 г. этот показатель у Комос Групп – 2.0х, у Черкизово – 2.7х);

• Информационная прозрачность Черкизово несравнимо выше, чем у Комос Групп: последняя публикует только годовую отчетность по МСФО, тогда как Черкизово делает это ежеквартально. Кроме того, Черкизово регулярно публикует и отчеты по результатам операционной деятельности;

• Комос Групп – закрытая компания, что несет для кредиторов дополнительные риски в случае возникновения сложной финансовой ситуации;

• Бизнес Комос Групп сконцентрирован в одном регионе (республика Удмуртия), тогда как у Черкизово производственные площадки присутствуют в нескольких регионах европейской части России;

• У Комос Групп отсутствуют рейтинги от международных агентств, тогда как у Черкизово есть рейтинг уровня B2 от Moody’s.

 
комментарий
 



 

Тел: +7 (495) 796-93-88

Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
1 2 3 4 5 6 7
8 9 10 11 12 13 14
15 16 17 18 19 20 21
22 23 24 25 26 27 28
29 30 31 1 2 3 4
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: