Rambler's Top100
 

НБ Траст: РЖД намерены доразместить 20-летние евробонды в фунтах, премия к рынку делает укрупненный выпуск привлекательным


[15.06.2011]  НБ Траст    pdf  Полная версия

ГЛОБАЛЬНЫЕ РЫНКИ

• Отсутствие выраженной динамики в российских евробондах, продажи в длинных выпусках Газпрома, активные покупки в новом Sberbank 21
• РЖД намерены доразместить 20-летние евробонды в фунтах; премия к рынку делает укрупненный выпуск привлекательным
• Кокс готовит дебютные евробонды на USD350 млн. на 5 лет; выпуск в целом интересен, ждем премию к рынку
• Киев начал road show евробондов на USD300 млн.; привлекательным может стать короткий выпуск
• Внешний фон рассматриваем как нейтральный для российского долга (стр. 2-3)
• ЦБ Китая повысил нормы резервирования для банков на 50 бп на фоне инфляции в 5.5%; ждем повышения ставки на 25 бп до конца июня

ВНУТРЕННИЙ РЫНОК

• Отток средств из-за налогов находит отражение в кратковременном подъеме ставок денежного рынка
• С приходом мощного притока ликвидности от погашения ОБР-18 процентные риски временно утратят актуальность
• Рубль немного подешевел; ожидаем умеренного укрепления ввиду фактора налогов и удорожания нефти
• Минфин дал рыночные ориентиры по сегодняшним аукционам ОФЗ 26205 и ОФЗ 26206 – в обоих случаях премий нет, размещения всего объема в RUB30 млрд. не ждем (стр. 4-5)
• Объем предложения облигаций Tele2 Russia увеличен в 2 раза. По-прежнему считаем предложение компании очень интересным даже по нижней границе ориентиров по доходности

ЭМИТЕНТЫ: СОБЫТИЯ И КОММЕНТАРИИ

• Русал: инвестпрограмма на 2011 год посильна; сохраняется риск возвращения компании к стратегии агрессивного роста; тем не менее ожидаем, что доходность бондов упадет ниже кривой Мечела-Евраза
• Северсталь: повышены рейтинги от двух агентств; ждем положительных действий и по другим компаниям сектора (стр. 6-7)
• Алроса планирует выручку на 2011 год в размере USD4.7 млрд. против прежнего плана USD3.5 млрд., все поступления выше плановых будет направлять на погашение долга; это будет способствовать дальнейшему улучшению кредитного профиля

ТОРГОВЫЕ ИДЕИ

• Евробонды Номос-Банка интересны при премии к выпускам Альфа-Банк на уровне 120-170 бп; мы видим потенциал сужения спредов до 70-80 бп
• Русал Братск-7 имеет хорошие перспективы торговаться ниже кривой Мечел-Евраз в случае продолжения выправления кредитного качества

СЕГОДНЯ

• Статистика США: инфляция, промышленное производство, коммерческие запасы нефти и нефтепродуктов

ГЛОБАЛЬНЫЕ РЫНКИ И ВАЛЮТНЫЕ ОБЛИГАЦИИ

Отсутствие выраженной динамики в российских евробондах, продажи в длинных выпусках Газпрома, активные покупки в новом Sberbank 21

В российских еврооблигациях выраженного движения во вторник не было. Суверенный выпуск Russia 30 на закрытие вчерашнего дня стоил 118.25% от номинала (+12 бп к закрытию понедельника). Спред к UST10 сжался со 140 до 128 бп за счет продаж в американском госдолге, имевших место во вторник. Рублевый выпуск Russia 18 вчера не показывал сильной динамики, снизившись на конец дня на 3 бп относительно понедельника с закрытием на 106.19% от номинала.

В корпоративных выпусках движение было достаточно негативным. Длинные бумаги Газпрома подешевели на 15-20 бп. Выпуски ВТБ в ценах существенно не менялись. Активно покупался новый выпуск Sberbank 21 – он вырос на 14 бп, завершив торговый день на уровне 99.98% от номинала.

РЖД (Baa1/BBB/BBB) намерены доразместить 20-летние евробонды в фунтах; премия к рынку делает укрупненный выпуск привлекательным

Российская железнодорожная монополия во вторник заявила о намерении провести доразмещение 20-летних евробондов в фунтах стерлингов по цене 101.75% от номинала, что на данный момент эквивалентно доходности 7.32% против 7.25% на закрытии торгов вторника. Прайсинг намечен на среду.

Напомним, в марте 2011 г. компания вышла на рынок валютного долга с еврооблигациями на GBP350 млн. с доходностью 7.49%. Ранее представители РЖД заявляли о намерении доразместить GBP200-300 млн. по данному выпуску до конца августа 2011 г.

Котировки RZD 31P с момента начала торгов в марте выросли более чем на 3 п.п. Тем не менее сжатие спреда к госбумагам Великобритании (Gilts), наметившееся в первый месяц торгов, было прервано. В результате спред RZD 31P – Gilt 15 вернулся к уровням размещения. Предложенная рынку при доразмещении премия в размере почти 10 бп делает новые евробонды РЖД достаточно привлекательными. Мы рассчитываем, что вызванная данным предложением коррекция в бумаге RZD 31P (-116 бп по итогам вторника) сменится положительной динамикой уже в самое ближайшее время.

Хотелось бы также обратить внимание на другую часть публичного валютного долга РЖД – долларовый евробонд RZD 17. После появления в марте навеса «первички» в виде еврооблигаций в фунтах, долларовая бумага просела в цене, но, как мы и предполагали, эффект объема оказался незначительным и долларовый евробонд начал восстанавливаться вместе с ростом котировок RZD 31P. В итоге спред RZD 17 – Gazprom 16, достигнув максимума в первых числах апреля, с начала июня вернулся на отрицательную территорию. Накануне же доразмещения просадки в долларовом евробонде не наблюдалось, следовательно и «технического» отскока в нем ждать не приходится –сужение спреда RZD 17 - Gazprom 16 в ближайший месяц не превысит 15 бп.

Кокс (B2/B/NR) готовит дебютные евробонды на USD350 млн. на 5 лет; выпуск в целом интересен, ждем премию к рынку

Накануне стало известно, что ОАО «Кокс» готовит дебютный выпуск 5-летних евробондов предполагаемым объемом USD350 млн. Road show выпуска, как предполагается, завершится в среду, а размещение может состояться уже на текущей неделе.

Успешному размещению бумаги, в нашем понимании, будет способствовать как относительно благоприятная внешняя конъюнктура (цены на сырьевые товары продолжают находиться на высоких значениях), так и неплохой кредитный профиль данной металлургической компании (принимая во внимание, в том числе, небольшие объемы программы по инвестзатратам). В этом свете на 5-летнем сроке диапазон доходности в 6.60-6.70% для выпуска с рейтингами «В3/В-» кажется нам справедливым, а более чем вероятная премия за дебют дополнительно привлечет инвесторов к евробондам Кокса.

Киев (В2/ССС+/В-) начал road show евробондов на USD300 млн.; привлекательным может стать короткий выпуск

Как стало известно накануне, Киев во вторник начал road show еврооблигаций на USD300 млн. и сроком 3.5-7 лет. В случае успеха, размещение может состояться в конце текущей – начале следующей недели. Как сообщали ранее представители киевской администрации, заимствования предполагается привлечь под ставку до 7.8%.

Ожидается, что USD200 млн., из вырученных при размещении средств, пойдут на рефинансирование долга – 15 июля Киев должен погасить евробонды именно на эту сумму, размещенные в 2004 г. под ставку 8.625%. Еще USD100 млн. пойдут на финансирование программ социально-экономического развития.

Находящиеся в обращении выпуски Kyiv 12 и Kyiv 15 дают доходность 6.83% и 8.37% на дюрации 1.39 и 3.75 лет соответственно. Таким образом, исходя из стремления властей города выйти на ставку ниже 7.8%, привлекательным новый выпуск будет смотреться на сроках не более 4 лет. Учитывая же относительно невысокие рейтинги украинской столицы, успех размещения будет во многом определяться спросом на рисковые активы и, как следствие, конъюнктурой на внешних рынках.

Внешний фон рассматриваем как нейтральный для российского долга

Несмотря на положительное закрытие торгов в США и соответствующий вектор движения на азиатских фондовых площадках, мы не считаем эти факторы достаточными для формирования покупок с открытием в рублевом долге, равно как и в российских евробондах. Цены на нефть находятся в пределах вчерашнего закрытия торгов на российском рынке облигаций.

ВНУТРЕННИЙ РЫНОК И РУБЛЕВЫЕ ОБЛИГАЦИИ

Отток средств из-за налогов находит отражение в кратковременном подъеме ставок денежного рынка

Готовясь к предстоящим налоговым платежам и аукционам ОФЗ, банки вчера вновь вывели RUB70.2 млрд. с депозитов (снижение до RUB292.5 млрд.) и лишь половину из них перевели на корсчета, подросшие на RUB45.4 млрд. (до RUB564.2 млрд.). В итоге суммарный объем остатков на корсчетах и депозитах снизился на RUB24.8 млрд. до RUB856.7 млрд., а чистая ликвидная позиция (с учетом ОБР и обязательств банков перед ЦБ) опустилась ниже психологически важной отметки в RUB1.0 трлн. – до RUB993.4 млрд. Такое положение вещей свойственно периоду страховых взносов, когда, в отличие от более поздних налогов, предварительные отчисления по взносам компенсируются сильным встречным притоком бюджетных средств, характерным для первой половины месяца. Как следствие, несмотря на значительный объем самих налогов, чистый итог этих расчетов слабо отражается на состоянии балансов Банка России.

Вчера, вопреки довольно спокойному состоянию денежного рынка, торговая сессия после полудня проходила чуть более напряженно, чем обычно. Ставки по 1-дневным межбанковским кредитам начинали утро в довольно широком диапазоне 3.5-4.0%, после чего днем торговались сравнительно дорого – по 3.5-3.75%, а к закрытию и вовсе подросли до 3.6-3.8%, что заметно выше ставки овернайт по депозитам с ЦБ в 3.5%. Более комфортно чувствовал себя сегмент междилерского РЕПО на 1 день, хотя стоимость фондирования под залог ОФЗ держится на сравнительно высоком уровне 4.08% (+1 бп).

Вероятно, большинство участников проводили значительные расчеты, поскольку сам объем отчислений по страховым взносам во внебюджетные фонды (последний день уплаты – сегодня) в июне должен быть значительным (среднемесячная величина платежей по этому налогу с начала года достигает RUB260 млрд.) и способным вызвать хотя и кратковременные, но сложности с привлечением средств.

С приходом мощного притока ликвидности от погашения ОБР-18 процентные риски временно утратят актуальность

Напряженность, связанная с выплатой страховых взносов, потеряет свою актуальность 17 июня с приходом средств от погашения ОБР-18 на RUB456 млрд., максимум RUB150 млрд. из которых может «уйти» на покупку ОБР-19 (аукцион в четверг, расчеты 17 июня). По нашим оценкам, ОБР пользуются сильным спросом именно в периоды крупных погашений предшествующих выпусков. Велика вероятность, что завтра ЦБ сможет реализовать весь заявленный объем размещения ОБР-19 в RUB150 млрд.

Менее важным, но заслуживающим упоминания источником изъятия ликвидности сегодня будут аукционы ОФЗ - до RUB30 млрд. Однако их объем не представляет угрозы для ликвидности. Любопытно, что вчера именно RUB30 млрд. были привлечены банками на депозитном аукционе Минфина, которые могут пойти как на выплату налогов, так и на покупку ОФЗ.

Мы прогнозируем, что сегодня и завтра ставки денежного рынка будут на 10-30 бп выше привычных уровней, после чего мощный приток ликвидности от погашения ОБР-18 вернет их к прежним доналоговым уровням, по крайней мере до начала новых крупных отчислений по НДС и НДПИ (20 и 27 июня).

Рубль немного подешевел; ожидаем умеренного укрепления ввиду фактора налогов и удорожания нефти

В первой половине вторника цена бивалютной корзины колебалась чуть ниже уровня открытия RUB33.49, достигнув дневного минимума RUB33.42 за 2 часа до окончания торгов, однако к их закрытию ее стоимость откатилась к RUB33.46, что на 3 копейки превышает уровень предыдущего закрытия.

В пользу рубля в ближайшие дни будет играть фактор налогового периода, дополненный ростом нефтяных котировок. Однако мы не исключаем, что положительный эффект от налогов для рубля будет умеренным. Некоторое время экспортеры могут использовать для выплаты налогов рублевую ликвидность, которую они «с запасом» конвертировали несколькими неделями ранее в период относительно выгодного курса доллара по отношению к рублю.

Минфин дал рыночные ориентиры по сегодняшним аукционам ОФЗ 26205 и ОФЗ 26206 – в обоих случаях премий нет, размещения всего объема в RUB30 млрд. не ждем

Сегодня Минфин проводит аукционы по длинным выпускам ОФЗ – 6-летнему ОФЗ 26206 (RUB20 млрд.) и 10-летнему ОФЗ 26205 (RUB10 млрд.). Отметим, что оба выпуска обладают весьма ограниченной ликвидностью – ОФЗ 26205 является наиболее длинным в сегменте госбумаг, а ОФЗ 26206 – впервые появился в рынке всего неделю назад.

Минфин дал рыночные ориентиры доходности по обеим бумагам: по ОФЗ 26206 – 7.70-7.80%, по ОФЗ 26205 озвучен диапазон 8.10-8.20%. Правда, по 6-летнему выпуску с обнародованием ориентиров сделки шли с доходностью 7.85-7.89%. Сильных факторов со стороны внешних рынков для покупок в российском долге с открытия мы не видим, так что торги здесь, видимо, начнутся в пределах ценовых уровней на вчерашнее закрытие. В ходе аукционов ведомство, скорее всего, прибегнет к традиционной практике размещения длинных выпусков – отсечению и размещению по верхней границе озвученного диапазона. Мы полагаем, что разместить все RUB30 млрд., исходя из конъюнктуры и целевых доходностей, Минфину сегодня не удастся.

Вторичные торги в ОФЗ вчера проходили разнонаправленно, основной оборот присутствовал в 6-летнем ОФЗ 25077 (-5 бп в терминах средневзвешенной цены). На 2-5 бп подросли ОФЗ 25076 и ОФЗ 25075. В первом эшелоне на 21 бп вырос РЖД-16, который был наиболее торгуемым выпуском в сегменте. Во втором эшелоне отметим покупки в Мечел-13 и Мечел-14 (+25 бп и +8 бп соответственно по средневзвешенным ценам).

ЭМИТЕНТЫ: СОБЫТИЯ И КОММЕНТАРИИ

Металлургия

Русал (NR): инвестпрограмма на 2011 год посильна; сохраняется риск возвращения компании к стратегии агрессивного роста; тем не менее ожидаем, что доходность бондов упадет ниже кривой Мечела-Евраза

Вчера финансовый директор Русала Евгений Корнилов в интервью Интерфаксу заявил, что инвестиционная программа компании в 2011 году составит USD700 млн. Эта сумма не включает средства на строительство Богучанского завода и электростанции (БЭМО, еще около USD700 млн.), привлекаемые в виде проектного финансирования. В прошлом году соответствующие цифры составляли USD500 млн. и USD300 млн. соответственно.

КОММЕНТАРИЙ

Мы считаем, что новость имеет в целом нейтральный характер для облигаций Русала. С одной стороны совокупный объем инвестпрограммы (в который мы включаем и инвестиции в БЭМО) вырастет на 75% - с USD0.8 млрд. до USD1.4 млрд. Такие цифры выглядят посильными для компании и, учитывая позитивную динамику цен на алюминий, могут позволить сгенерировать ей свободный денежный поток. К тому же, исходя из слов г-на Корнилова, можно предположить, что инвестиции в БЭМО учитываются в строке «инвестиции в совместные предприятия», что снижает для инвесторов неопределенность по поводу совокупных затрат на инвестиции (см. наш специальный обзор «Русал: второй эшелон по цене третьего»).

С другой стороны, тот факт, что Русал быстрыми темпами увеличивает инвестиции, неблагоприятен для инвесторов, давших средства на рефинансирование старого долга. Компания постепенно избавляется (а по планам менеджмента, к сентябрю и полностью избавится) от ограничений, наложенных Соглашением о реструктуризации, и существует риск, что она вернется на путь агрессивного докризисного развития.

Таким образом, данная новость не меняет нашего общего видения Русала, как эмитента второго эшелона, который прошел определенные этапы на пути восстановления кредитного качества и имеет потенциал дальнейшего укрепления финансового профиля. Соответственно в таком случае нынешняя премия рублевых выпусков Русал Братска к бумагам Мечела и Евраза будет постепенно нивелироваться и может смениться дисконтом. Потенциал снижения доходности мы видим на уровне кривой Алросы.

Северсталь (Ba2/BB/BB-): повышены рейтинги от двух агентств; ждем положительных действий и по другим компаниям сектора

Вчера сразу два рейтинговых агентства – Moody’s и S&P – повысили рейтинг Северстали на одну ступень. Единственный новый аргумент аналитиков при данном действии – продажа проблемных американских активов, вызвавшая существенное улучшение консолидированных показателей. При сохранении большой «подушки ликвидности» и улучшении финансовых результатов не исключаются дальнейшие позитивные рейтинговые действия.

КОММЕНТАРИЙ

Мы склонны рассматривать данные новости в большей степени как улучшение мнения рейтинговых агентств относительно конъюнктуры для российских металлургических компаний в целом, и для Северстали в частности. О продаже американских активов компания объявила еще в марте, а улучшение финансовых показателей демонстрировала по итогам 2010 и 1К 2011 года, поэтому этот фактор, на наш взгляд, уже был заложен участниками рынка в цены облигаций Северстали. Об этом же говорит и нейтральная динамика евробондов компании вчера.

Интереснее, на наш взгляд, тот факт, что вчера рейтинги Северстали вернулись на докризисный уровень – «Вa2/BB». Мы считаем, что другие компании сектора также могут ощутить на себе благосклонность рейтинговых агентств: положительные действия по Евразу назрели уже давно, по ТМК – могут произойти в течение 2011 – 1П 2012 года. Впрочем, этим двум эмитентам еще предстоит продемонстрировать объективное улучшение кредитных метрик.

По нашему мнению, положительная реакция в облигациях металлургов на фоне вчерашней новости не последует. Рост возможен при ожидании дальнейших повышений рейтингов.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
26 27 28 29 30 31 1
2 3 4 5 6 7 8
9 10 11 12 13 14 15
16 17 18 19 20 21 22
23 24 25 26 27 28 29
30 31 1 2 3 4 5
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: