Rambler's Top100
 

НБ Траст: Протокол заседания ФРС и вчерашние выступления глав Федеральных резервных банков не дали новых вводных для рынков


[13.10.2011]  НБ Траст    pdf  Полная версия

Глобальные рынки и еврооблигации

Протокол заседания ФРС и вчерашние выступления глав Федеральных резервных банков не дали новых вводных для рынков

Опубликованный вчера вечером протокол заседания Комитета по операциям на открытом рынке ФРС от 20-21 сентября в целом не добавил ничего нового к тому, что уже было озвучено регулятором в пресс-релизе по итогам заседания (подробнее см. «Навигатор долговых рынков» от 22.09.2011 и «Стратегию долговых рынков: октябрь 2011»).

Обновленных экономических прогнозов от ФРС в протоколе не было, хотя еще в «минутках» по итогам августовского заседания регулятор указывал на существенное снижение прогнозов экономического роста на 2011-2012 гг. Аналогичный взгляд был вновь обозначен в протоколе заседания в сентябре. Как мы понимаем, формализованный в конкретных цифрах взгляд ФРС на экономику последует по итогам заседания 1-2 ноября.

С учетом того, что ФРС и ФРБ Нью-Йорка дали полную определенность относительно действий в рамках «Operation Twist» практически сразу после сентябрьской встречи (или лишь некоторое время спустя), а также фактически гарантировали неизменность диапазона ставки Fed Funds вплоть до середины 2013 г., некоторая интрига сохранялась вокруг других нетрадиционных монетарных инструментов, направленных на регулирование коротких ставок. Напомним, что из действующих ныне к таковым относятся начисление процентов на резервы банков в ФРС, депозитные аукционы и операции обратного РЕПО ФРС с коммерческими банками.

В этот раз регулятор обсуждал лишь ставку, начисляемую на резервы банков в ФРС, длительное время находящуюся на уровне 0.25% – как по обязательным, так и избыточным резервам. Исходя из протокола, члены комитета отказались от ее снижения и приняли решение подождать и понаблюдать за состоянием денежно-кредитной сферы. Как мы не раз отмечали, ФРС скованна в возможности радикально понизить ставку (например, до нуля, а это еще в сентябре являлось едва ли не центральным взглядом «ястребов» из ФРС), что становится очевидным при рассмотрении пассивной части баланса ФРС, в котором доля резервов банков составляет порядка 57% (см. диаграмму 2).

Снижение ставки, начисляемой на резервы, при отсутствии активизации использования других вышеотмеченных нетрадиционных инструментов, будет предполагать сокращение баланса ФРС, что само по себе выступает как ужесточение монетарной политики и совершенно не увязывается с проводимой ныне регулятором политикой неизменности размера собственного баланса (см. диаграмму 1).

От выступавших вчера членов ФРС также не последовало важных заявлений. Глава ФРБ Филадельфии Ч. Плоссер усомнился в эффективности «Operation Twist» и назвал ее рискованной стратегий, а глава ФРБ Далласа Р. Фишер говорил об ограниченности возможностей ФРС в части стимулирования роста занятости, ссылаясь на необходимость более активного использование фискальных инструментов.

Влияния данных событий на рынок практически не было, где покупки в рисковых активах продолжились на фоне оптимистических ожиданий относительно разрешения европейских проблем – доходность UST10 на конец основной американской сессии выросла до 2.21%

Еврокомиссия представила план по докапитализации банков, в целом повторяющий позицию Германии; банки еврозоны приняли план без воодушевления и готовятся к разукрупнению

Накануне глава Еврокомиссии Ж.М. Баррозу представил основные контуры общеевропейского плана по урегулированию проблем банковского сектора. В озвученном списке пять пунктов мер, сводящихся, по сути, к постановке цели и примерным способам ее достижения.

По мнению ЕК, все системно важные банки должны нарастить капитал с учетом рисков суверенных долгов (очевидно, имеется в виду упоминавшаяся ранее Reuters и FT оценка «периферийных» госбумаг по рыночной стоимости). Конкретный уровень достаточности капитала Баррозу не назвал, однако все больше источников указывают на 9%, как наиболее вероятный таргет по достаточности капитала первого уровня.

Поставленную задачу будут решать в рамках предложенного Германией трехступенчатого подхода. Сначала банкам будет предложено пополнить капитал на рыночных условиях: по данным FT, на это будет отведено 6-9 месяцев. Затем будет осуществляться принудительная докапитализации со стороны правительства. И лишь, в крайнем случае, могут быть использованы средства EFSF. Отдельно Баррозу указал на необходимость запретить банкам выплачивать бонусы и дивиденды до тех пор, пока они не проведут докапитализацию.

Банковский сектор без энтузиазма воспринял заявления главы Еврокомиссии. Так, в Германской банковской ассоциации полагают, что предложения ЕК нецелесообразны, так как не решают основную проблему долгового кризиса, а европейские банки и так уже несколько месяцев пополняют свой капитал. Кроме того, в Ассоциации считают контрпродуктивным планируемый запрет на выплату дивидендов – он потенциально может осложнить задачу пополнения капитала на рынках.

Между тем в вопросе докапитализации может возникнуть и другая проблема. Как пишет сегодняшняя FT, топовые европейские банки выражают готовность выполнить новые требования по достаточности капитала, но вовсе не за счет наращивания числителя, т.е. собственно капитала, а за счет сокращения знаменателя – продажи активов. Так, французские BNP и Societe Generale в течение последних нескольких недель обозначили планы по продаже активов на сумму около EUR150 млрд.

По мнению банкиров, в текущих неблагоприятных рыночных условиях именно такой подход является более целесообразным. Однако еврочиновники явно будут противиться этому сценарию – разукрупнение банков может снизить объемы кредитования экономики еврозоны, дополнительно ослабив ее. В рамках представленных ЕК предложений, особую «остроту» приобретает также распространенная Reuters в среду информация о том, что страны еврозоны готовятся обратиться к банкам и другим фининститутам с предложением списать уже не 21%, а 30-50% греческого долга.

Итоги торгов по еврооблигациям: общий рост спроса на риск снова вывел котировки в значительный плюс; Russia 30 прибавила больше «фигуры»

Российские еврооблигации накануне последовали общему тренду на рынках рисковых активов и показали значительный рост. При этом активность инвесторов находилась на повышенном уровне – внутридневной оборот по рынку почти вдвое превысил среднегодовой показатель, составив USD135 млн. Наибольшее внимание традиционно получил суверенный сегмент рынка, где прошли сделки на общую сумму USD92 млн.

В евробондах нефтегазовых компаний наибольший рост котировок наблюдался на дальнем конце кривой Газпрома (+1.6-2.1 п.п.). Примерно на столько же подорожали долгосрочные бумаги Лукойла. Во втором эшелоне лидерами стали бумаги металлургических компаний: евробонды Евраза, Северстали и Кокса поднялись в цене на 2.6-2.8 п.п. Долгосрочные еврооблигации Вымпелкома подорожали на 1.8-1.9 п.п. В банковском секторе лучше других смотрелись бумаги Банка Москвы: котировки на дальнем конце кривой приподнялись на 2.6-2.7 п.п. Около 2 п.п. прибавили долгосрочные евробонды Сбербанка. Резкий рост был зарегистрирован в бумагах Альфа-Банка, которые подорожали сразу на 2-3.6 п.п.

В суверенном сегменте в течение всего дня наблюдался планомерный рост котировок. Индикативный выпуск Russia 30 в итоге подорожал на 1.22 п.п. до 115.68% от номинала. Спред Russia 30–UST10 сузился на 25 бп до 256 бп.

Открытие торгов по еврооблигациям: сохранение высоких цен на нефть и отсутствие негативных новостей обеспечат нейтральное открытие торгов

Информация о намерении Словакии одобрить реформу EFSF уже до конца текущей недели и намеки ФРС на возможность дополнительных стимулирующих мер в целом создают позитивный фон для рынков. Однако испытываемого накануне инвесторами оптимизма уже не наблюдается.

Азиатские фондовые индексы торгуются в зеленой зоне (Nikkei 225 прибавляет около 1%), а фьючерс на S&P 500 теряет около 0.1%. Баррель Brent, достигавший на момент закрытия торгов среды отметки USD112.5, откатился к сегодняшнему утру до USD111. Несмотря на негативную динамику по нефти, ее по-прежнему повышенная стоимость должна поддержать спрос на российские активы. Мы полагаем, что в отсутствии резко негативных новостей торги на российском рынке еврооблигаций начнутся в четверг нейтрально.

Из важной статистики в четверг будут представлены недельные данные по числу первичных заявок на пособие по безработице в США и торговый баланс за август. В Европе центральное место займут переговоры главы Европейского Совета и лидера Греции, а также итоги аукционов по долгосрочным бумагам Италии. Напомним, во вторник страна достаточно успешно разместила годовые бумаги, несмотря на недавнее снижение рейтинга от двух агентств.

Внутренний рынок и рублевые облигации

Дефицит ликвидности подавляет активность на рынке рублевого долга, ликвидные покупки присутствовали в ряде длинных ОФЗ

Недостаток ликвидности продолжает подавлять торговую активность в рублевом долге, где, несмотря на в высшей мере положительный внешний фон, существенного роста цен на торгах во вторник не было. Активный рынок присутствовал в отдельных выпусках кривой ОФЗ на участке свыше 4 лет – продолжились покупки в ОФЗ 26203 (+8 бп по цене, YTM 8.24%), а также в ОФЗ 26204 (+5 бп по цене, YTM 8.37%) на фоне роста в рублевом евробонде Russia 18.

Из корпоративных выпусков можно отметить умеренные покупки в ряде коротких металлургических выпусков, интерес к которым проснулся, видимо, на факторе публикации отчетности Евраза. В частности, на 8-10 бп подросли Евразхолдинг-1 и Сибметинвест-1.

Денежный рынок

Объемное привлечение в рамках аукционного РЕПО с ЦБ, видимо, обусловлено потребностями крупного участника; напряженность с ликвидностью в преддверии налогового периода не преодолена, что отражается в ставках money market

Чистая ликвидная позиция банков по операциям с ЦБ в преддверии старта октябрьского налогового периода продолжает снижаться, на конец среды составив -RUB356.3 млрд. (сокращение на RUB8.8 млрд.).

Существенное увеличение задолженности банков перед ЦБ обусловлено резко выросшими объемами привлечения банками ликвидности через аукционное РЕПО с ЦБ: с утра регулятор выставил лимит по однодневным сделкам на уровне RUB400 млрд., который в утреннюю сессию был выбран в объеме RUB388.9 млрд., а вечером был предъявлен спрос еще на RUB7.9 млрд. Как мы понимаем, ЦБ «выставлялся» с учетом потребности в ликвидности со стороны одного из участников, относящегося к числу крупнейших банков системы.

Все это способствовало увеличению суммарных остатков на корсчетах и депозитах, которые выросли до RUB1160.8 млрд. (+RUB189.8 млрд.). Допускаем, что их значительное увеличение также могло быть связано с приходом бюджетных средств.

На МБК ставки на протяжении дня снижались – с традиционно высоких уровней на открытие цены сделок для банков первого круга внутри дня скатились до 4.75-5.0% (в терминах однодневного привлечения), а к вечеру еще снизились до 4.0-4.5%. Междилерское РЕПО, отражающее потребность в фондировании куда более широкого числа участников, дорожало – однодневное привлечение под залог ОФЗ и облигаций 1-го эшелона выросло на 15-20 бп до 5.52-5.62% в терминах средневзвешенной ставки по сделкам в среду.

Кредитные комментарии

Евраз опубликовал хорошую отчетность по МСФО за 1П 2011; долговая нагрузка уже не вызывает опасений, потребности в рефинансировании минимальны; рублевые облигации перепроданы

Вчера Евраз, один из крупнейших производителей стали в России, опубликовал консолидированную отчетность по МСФО за 1П 2011 г

КОММЕНТАРИЙ

На операционном уровне результаты Евраза, как и других лидеров металлургической отрасли, продемонстрировали ожидаемо хорошую динамику. Выручка компании в1П 2011 г. увеличилась более чем на 30% в годовом выражении и достигла USD8.4 млрд. Основными драйверами роста оказались высокие цены на сталь и сырьевые ресурсы (коксующийся уголь, ЖРС и ванадий). Основную долю в выручке по-прежнему занимает сталелитейное направление бизнеса (более 70%), однако его доля в EBITDA оказалась существенно меньше – лишь около 41%. Тем не менее консолидированная EBITDA Евраза увеличилась на 63% до USD1.6 млрд. относительно 1П 2010 г., что позволило зафиксировать рентабельность по этому показателю на уровне 19% (+4 пп относительно 1П 2010 г.).

Евраз показал и отличную динамику чистого операционного денежного потока, величина которого оказалась в 3 раза больше необходимого объема капитальных затрат в 1П 2011 г. Совокупный план по инвестпрограмме на 2011 г. предполагает расходы в размере порядка USD1.2 млрд., поэтому на 2П текущего года придется большая часть капитальных затрат. Тем не менее при сохранении чистого операционного денежного потока во 2П на уровне 1П, Евраз сможет профинансировать инвестиции из собственных средств.

Ситуация с долгом у Евраза существенно улучшилась за последние полтора года. Компании удалось в 1П 2011 г. снизить совокупный долг до USD7.2 млрд., что даже меньше, чем мы предполагали в нашем специальном обзоре «Металлургические компании «первой лиги»: игра по стресс-сценарию» (мы оценивали совокупный долг на уровне USD7.4 млрд.) Одновременный рост операционных показателей и уменьшение долга позволили Евразу снизить долговую нагрузку до сравнительно безопасного уровня – 2.1х по показателю «Чистый долг/EBITDA». Отметим также, что доля краткосрочного долга составляет менее 10% от всего кредитного портфеля, что фактически снимает с компании проблему рефинансирования.

Несколько негативным для кредиторов Евраза может выглядеть намерение компании выплатить акционерам дивиденды, совокупный объем которых составит около USD490 млн. Однако объем денежных средств на счетах Евраза (USD1.1 млрд.) достаточен и для выплат акционерам и для погашения краткосрочного долга. На наш взгляд, Евразу нет необходимости в среднесрочной перспективе выходить на долговые рынки для привлечения нового долга с целью рефинансирования.

Рублевые облигации Евраза торгуются на одном уровне с бумагами Мечела, кредитное качество которого заметно хуже (см. наш вчерашний «Навигатор долгового рынка»). На наш взгляд, даже в текущей неопределенной ситуации на долговых рынках бонды Евраза должны торговаться с дисконтом как минимум в 50 бп к кривой рублевых инструментов Мечела.

Еврооблигации Евраза котируются примерно на одном уровне с долговыми бумагами Северстали, что лишает их дальнейшего потенциала роста.

Moody’s изменило прогноз по рейтингу Бинбанка «В2» со «стабильного» на «негативный»; дальнейшее снижение рейтинга окажет негативное влияние на кредитный профиль банка и доступ к публичному рынку долга; единственный рублевый бонд гасится в октябре

Вчера Moody’s изменило прогноз по рейтингу Бинбанка со «стабильного» на «негативный». В качестве основных предпосылок аналитики агентства отмечают высокий уровень концентрации кредитного портфеля, низкие показатели рентабельности, а также слабый уровень достаточности капитала.

КОММЕНТАРИЙ

Мы считаем действие Moody’s вполне оправданным: рост масштабов бизнеса Бинбанка при низком уровне прибыльности оказывает давление на уровень достаточности капитала, а ориентация на кредитование корпоративных клиентов привела к росту уровня концентрации кредитного портфеля.

В 1П 2011 г. уровень рентабельности по капиталу составил у банка около 3.1%, что является достаточно низким уровнем и в совокупности с опережающими темпами роста кредитного портфеля (+10.5% за 1П 2011 г.) оказывает давление на показатель достаточности капитала. Так, Tier 1 снизился за период на 0.4 п.п. до 7.3%.

Впрочем напомним, что осенью текущего года акционеры инвестировали около RUB1.5 млрд. в уставный капитал банка, что окажет поддержку капитальной позиции. Тем не менее у банка может возникнуть необходимость в доначислении резервов, учитывая высокий уровень концентрации кредитного портфеля и его качество. По данным Moody’s просроченные кредиты составили 5.3% по итогам 1П 2011 г., порядка 11.0% займов реструктурированы по данным отчетности по МСФО, а объем резервов составил только 6.5% от кредитного портфеля.

Согласно отчетности Бинбанка по МСФО за 1П 2011 г. на 29 заемщиков приходилось свыше 60% кредитного портфеля. Вдобавок, существенная доля кредитов приходится на клиентов с повышенными отраслевыми рисками. Так, займы компаниям строительного сектора составили около 35% от всего кредитного портфеля, еще около 20% от всех ссуд пришлось на финансовые и торговые компании.

Заметим, что рейтинг от Fitch на одну ступень меньше, чем от Moody’s, поэтому дальнейшее снижение рейтинга от Moody’s еще больше снизит привлекательность нового предложения бумаг в виду отсутствия возможности включения в ломбардный список ЦБ. Напомним, что банк планировал выпустить около RUB8 млрд. бумаг.

На данный момент единственный бонд в обращении Бинбанк-2 на сумму RUB1 млрд. неликвиден, а последние сделки по нему проходили по цене существенно ниже номинала. Напомним, что в октябре по бумагам предстоит оферта, которую банку вполне по силам реализовать, судя по объему денежных средств на балансе (RUB5.5 млрд. по итогам 1П 2011 г.).

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
30 31 1 2 3 4 5
6 7 8 9 10 11 12
13 14 15 16 17 18 19
20 21 22 23 24 25 26
27 28 29 30 1 2 3
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: