Rambler's Top100
 

НБ Траст: Предложение по размещению облигаций Буровой компании "Евразия" очень привлекательно… пока


[09.06.2011]  НБ Траст    pdf  Полная версия

ГЛОБАЛЬНЫЕ РЫНКИ

• Бежевая книга – в русле ранее озвученных тенденций
• Беларусь «нашла» еще USD1 млрд., близка к продаже Беларуськалия за USD15 млрд.; ждем роста в евробондах республики
• РЖД намерена выходить на рынок евробондов не чаще одного раза в год; условно позитивно для бумаг компании
• Итоги торгов по еврооблигациям: низкая активность в корпоративном сегменте и неплохой рост – в суверенном
• Российский долговой рынок: подорожавшая по итогам заседания ОПЕК нефть обеспечит позитив на открытии торгов; в фокусе – пресс-конференция главы ЕЦБ (стр. 2-3)

ВНУТРЕННИЙ РЫНОК

• Денежный рынок сохраняет спокойствие; приток ликвидности удержит ставки на приемлемом уровне
• Рубль укрепился благодаря росту предложения валюты и повышению цен на нефть
• Минфин продал большую часть предложения на вчерашних аукционах с преобладанием интереса рынка к 4-летнему ОФЗ 25079
• Буровая компания «Евразия»: новый эмитент из старого сектора; предложение очень привлекательно… пока
• Банк «Кедр» озвучил ориентиры по новому выпуску; параметры, на наш взгляд, адекватны (стр. 4-5)

ЭМИТЕНТЫ: СОБЫТИЯ И КОММЕНТАРИИ

• Башнефть: отличная отчетность за 1К 2011 г., но высокие дивиденды и инвестпрограмма вряд ли позволят генерировать большие денежные потоки в будущем; бумаги непривлекательны на текущих уровнях
• Банк «Санкт-Петербург» проведет допэмиссию акций на RUB3.5 млрд., RUB2.7 млрд. из которых выкупит ЕБРР; позитивно для кредитного профиля банка; ожидаем роста котировок рублевых бондов (стр. 6-7)

ТОРГОВЫЕ ИДЕИ

• Покупать и держать до погашения Sinek 15, который, исходя из финансов и квазисуверенного статуса, недооценен по отношению к нефтяным компаниям
• Успешное размещение локальных облигаций РусГидро должно вызвать повышенный спрос на ее рублевый евробонд, доходность которого должна быть как минимум на 50 бп меньше, чем доходность локальных бумаг
• Выпуск ПрофМедиа, который имеет спред к прочим облигациям рейтинговой группы В+ до 150-200 бп, безусловно заслуживает покупки
• Выпуск ТД «Детский мир» выглядит привлекательно, в выплате долга при наличии гарантий Москвы мы не сомневаемся
• Русал Братск-7 имеет хорошие перспективы торговаться ниже кривой Мечел-Евраз в случае продолжения выправления кредитного качества

СЕГОДНЯ

• Заседание ЕЦБ, выступления ряда представителей ФРС
• Статистика США: первичные заявки на пособие по безработице, торговый баланс

ГЛОБАЛЬНЫЕ РЫНКИ И ВАЛЮТНЫЕ ОБЛИГАЦИИ

Бежевая книга – в русле ранее озвученных тенденций

Вчера в 22:00 МСК была обнародована Бежевая книга – доклад об экономической активности в регионах США, подведомственных 12 резервным банкам, которые и формируют Федеральную резервную систему. Обнародованные в докладе факты в значительной своей части были озвучены Б. Бернанке в ходе его доклада 7 июня, посвященного ситуации в американской экономике – а потому значительной реакции рынка на Бежевую книгу фактически не было.

Содержательно документ констатировал продолжающийся рост экономической активности во всех 12 регионах, с некоторым замедлением его темпов в четырех. В отдельных регионах было зафиксировано замедление производственной активности. Отмечена стабильность потребительского спроса, но вместе с тем – с деструктивным влиянием на него со стороны выросших цен на энергоносители и продукты питания. Собственно, рост цен на commodities обусловил продолжение повышения в мае издержек производителей на сырьевые товары. Доклад также констатировал продолжение в прошедшем месяце постепенного улучшения ситуации с занятостью.

Публикацию Бежевой книги мы рассматриваем как нейтральное событие для среднесрочной динамики рынков, равно как и для нашего взгляда на ситуацию в американской экономике.

Беларусь «нашла» еще USD1 млрд., близка к продаже Беларуськалия за USD15 млрд.; ждем роста в евробондах республики

Власти Беларуси накануне заявили о том, что республика, помимо первого транша стабилизационного кредита ЕврАзЭС на USD800 млн., в скором времени получит дополнительные средства в размере USD1 млрд., однако не уточнили источник данных поступлений. Кроме того, по информации Интерфакса, подконтрольная С. Керимову компания Нафта Москва близка к достижению договоренности о покупке 50% + 1 акция Беларуськалия за USD15 млрд. (российский Сбербанк уже согласился в случае необходимости прокредитовать данную сделку).

Таким образом, при условии осуществления данных планов финансовые поступления в Беларусь могут составить чуть менее USD17 млрд., что позволит властям нормализовать ситуацию на валютном рынке и безусловно положительно отразится на экономической ситуации в стране в целом. Реакция долгового рынка в этом свете не заставит себя ждать – стоимость белорусских госбумаг может существенно вырасти, а доходности выпусков Belarus 15 и Belarus 18 – снизиться до уровня 9.00-9.50% уже в ближайшее время. При этом наблюдавшуюся накануне просадку в данных бумагах в среднем на 60 бп мы склонны рассматривать как временное явление.

РЖД (Baa1/BBB/BBB) намерена выходить на рынок евробондов не чаще одного раза в год; условно позитивно для бумаг компании

Как стало известно накануне, российская железнодорожная монополия планирует выходить на европейские рынки капитала не чаще одного раза в год. Напомним, РЖД в 2010 г. разместила евробонды на USD1.5 млрд., а в марте 2011 г. – бумаги на GBP350 млн. В компании не исключают выпуска новых евробондов в 2012 г., в том числе и в фунтах стерлингов.

Реакция в евробондах монополии в среду была сдержанной – изменение стоимости выпусков Russian Railways 17 и Russian Railways 31P по итогам дня не превысило 10 бп.

В нашем понимании озвученные РЖД планы по заимствованиям на долговом рынке в среднесрочной перспективе положительно оттенят уже обращающиеся выпуски компании за счет устранения угрозы со стороны навеса «первички». В частности, это может помочь спреду Russian Railways 17 – Russia 18R, снизившемуся с начала 2011 г. на 20 бп – до 25 бп, зафиксироваться на текущем уровне или даже немного сжаться. Тем не менее важным моментом в данной ситуации нам представляется способность руководства компании «держать слово», памятуя неосуществившиеся намерения монополии не выходить на рынок с евробондами в течение длительного времени после выпуска долларовой бумаги в 2010 г.

Итоги торгов по еврооблигациям: низкая активность в корпоративном сегменте и неплохой рост – в суверенном

Среда прошла относительно спокойно для российских еврооблигаций – корпоративные выпуски не продемонстрировали единодушной динамики, а суверенные бумаги продолжили обыгрывать выпуски компаний. В нефтегазовом секторе небольшой рост котировок был отмечен в бумагах TransNeft 18 и TNK 20 (+16 и +5 бп соответственно), в то время как евробонд Novatek 21 просел на 15 бп. Второй эшелон не проявил сколько-нибудь значимой активности, а в банковском секторе заметный рост был отмечен лишь по рублевому евробонду Россельхозбанка – RussAgrBank 16R поднялся в цене на 35 бп.

Суверенный выпуск Russia 30 прибавил по итогам среды 10 бп – до 118.60% от номинала. Евробонды Russia 15 и Russia 20 также пользовались неплохим спросом. Спред Russia 30 – UST10 немного расширился – до 137 бп. Лидером в части роста котировок стал рублевый евробонд РФ Russia 18R – он подорожал почти на 40 бп – до 105.90% от номинала.

Российский долговой рынок: подорожавшая по итогам заседания ОПЕК нефть обеспечит позитив на открытии торгов; в фокусе – пресс-конференция главы ЕЦБ

Четверг обещает стать достаточно благоприятным днем для российского долгового рынка. Завершившееся накануне ничем заседание ОПЕК и в целом позитивные данные по запасам нефти в США подняли стоимость «черного золота» сразу на USD2 до USD118 за баррель, где оно и продолжает торговаться с утра в четверг. На положительное открытие торгов в России указывает и динамика американских фондовых индикаторов – фьючерс на S&P500 прибавляет 0.2%. Азиатские индексы лишь немного заступают на отрицательную территорию.

Центральной темой четверга станет, безусловно, заседание ЕЦБ. Причем если в повышение ставки именно сегодня рынок уже почти не верит (оно, вероятнее всего, будет осуществлено в июле), то от пресс-конференции главы регулятора Ж.-К. Трише инвесторы ждут подробностей касательно возможных способов урегулирования ситуации в Греции. Влияние на рынок могут также оказать свежие данные с рынка труда США и выступления ряда представителей ФРС.

ВНУТРЕННИЙ РЫНОК И РУБЛЕВЫЕ ОБЛИГАЦИИ

Денежный рынок сохраняет спокойствие; приток ликвидности удержит ставки на приемлемом уровне

Пополнение ликвидности вчера возобновилось. Банки вновь вывели с депозитов RUB29.9 млрд. (снижение до RUB425.9 млрд.), но корсчета при этом подросли заметно сильнее – на RUB47.9 млрд. (до RUB540.7 млрд.). Чистый приток средств в размере RUB11.9 млрд. (с учетом обязательств банков перед ЦБ) удерживает чистую ликвидную позицию на уровне RUB1.1 трлн., притом что с покупкой ОФЗ из системы в среду должно было «уйти» RUB31.2 млрд., лишь RUB6.0 млрд. из которых компенсируются средствами, привлеченными у Минфина на депозитном аукционе 7 июня.

Движение ставок по 1-дневным межбанковским кредитам вчера практически полностью повторило динамику предшествующего дня. С открытия по 3.5-4.0% днем ставки опускались до 3.5-3.65%, а закрытие и вовсе проходило ниже стоимости депозитов с ЦБ (3.5%) – по 3.25-3.5%. Без изменений в сегменте междилерского РЕПО. Торговая активность остается повышенной в секторе сделок под залог госбумаг, поэтому ставки под обеспечение ОФЗ превышают стоимость средств под залог облигаций 1-го эшелона – 4.08% против 3.98% соответственно.

На текущий момент ситуация с ликвидностью выглядит сбалансированной. Средств для сегодняшнего аукциона ОБР-19 объемом до RUB10.0 млрд. достаточно, и каких-либо существенных отклонений ставок от текущего уровня до конца недели мы не ждем.

Рубль укрепился благодаря росту предложения валюты и повышению цен на нефть

Вчера валютный рынок демонстрировал большую, чем накануне, активность – торговые обороты в секции рубль-доллар расчетами завтра подросли до USD4.1 млрд. против довольно низких USD3.0 млрд. днем ранее. Несмотря на это, укрепление рубля по отношению к бивалютному ориентиру оказалось скромным и составило 3 копейки. С открытия по RUB33.52 к середине торгов цена бивалютной корзины подошла к дневному минимуму RUB33.47, после чего вернулась к RUB33.5 на закрытие.

Продолжающийся рост нефтяных котировок может сместить равновесие валютного рынка в сторону больших продаж валюты, укрепляя рубль. Между тем сопротивление росту курса рубля со стороны ЦБ остается приемлемым.

Минфин продал большую часть предложения на вчерашних аукционах с преобладанием интереса рынка к 4-летнему ОФЗ 25079

Наши ожидания по вчерашним аукционам ОФЗ оказались верными – несмотря на то, что ориентиры Минфина в явном виде говорить о премии не позволяли, отсутствие напряженности с ликвидностью обеспечило спрос на большую часть предложения.

Основной интерес был в более коротком из двух размещаемых выпусков – 4-летнем ОФЗ 25079. При изначальных ориентирах Минфина в 7.10-7.20% поданные вчера заявки отсекались по 7.18% – этот уровень оказался и ставкой размещения. Из предложенных RUB20 млрд. разместилось порядка RUB19.5 млрд. Переспрос составил 2.37х – большая часть заявок по доходности находилась ближе к верхней границе ориентира ведомства. На вторичных торгах цена выпуска по итогам дня не изменилась – средневзвешенная цена закрытия по сделкам в основном и адресном режимах составила 99.85% от номинала.

Из RUB20 млрд. впервые размещаемого 6-летнего выпуска ОФЗ 26206 было продано порядка RUB11.7 млрд. Здесь Минфин собрал большинство поданных заявок, установив ставку отсечения по верхней границе своего ориентира в 7.65-7.75%. Выпуск разместился со средневзвешенной доходностью в 7.75%.

На вторичке в ОФЗ по-прежнему активно торговалась средняя и длинная дюрация – снижение цен имело место в ОФЗ 25076 (-8 бп) и ОФЗ 26204 (-12 бп). В первом эшелоне наибольшие обороты при ликвидном рынке присутствовали в РусГидро (+7 бп) и Московской Обл.-7 (+15 бп). Во втором эшелоне активно торговались МТС-8 (+17 бп) и РМК Финанс-3 (+42 бп).

Буровая компания «Евразия» (NR): новый эмитент из старого сектора; предложение очень привлекательно… пока

Вчера открылась книга заявок на облигации Буровой компании «Евразия» (БКЕ) – основной операционной «дочки» Eurasia Drilling Company (EDC), имеющей рейтинг от Fitch «ВВ». Условия выпуска следующие – бумаги общим объемом RUB5 млрд. будут обращаться 7 лет, через 5 лет по ним будет пройдена оферта. Ориентир ставки купона – 9.00-9.50% (YTP 9.20-9.73%).

EDC – крупнейшая в России буровая компания, а также один из лидеров нефтесервисного рынка. Она была основана в 2002 году частными предпринимателями, а в 2004 приобрела крупный базовый актив – ООО «Лукойл-Бурение». С тех пор Лукойл является ключевым клиентом компании, на которого приходится более половины всех работ по бурению, а на тройку основных клиентов (Лукойл, Газпром нефть и Роснефть) приходится около 95% всего портфеля.

EDC – публичная компания, которая в 2007 году провела на LSE IPO. Информационную прозрачность можно назвать хорошей: каждые полгода публикуется отчетность по US GAAP, а в мае 2011 был получен рейтинг довольно высокого уровня. Финансовые показатели EDC смотрятся также очень позитивно: несмотря на снижение выручки во время кризиса, эффективность бизнеса, способность генерировать денежные потоки нисколько не ухудшились, а долговая нагрузка по показателю «Чистый долг/EBITDA» последние 2.5 года отрицательна.

Ключевой риск для компании – зависимость от одного крупного клиента – Лукойла. Вспомним пример Стройтрансгаза – компания, потеряв крупные заказы Газпрома, на годы лишилась стабильности в финансовом положении. Таким образом, наличие диверсификации – важный фактор.

При первом взгляде на компанию ориентиры доходности, предлагаемые при размещении, смотрятся очень интересно. Так, даже по нижней границе ориентира подразумевается премия в 60 бп к только что размещенным бумагам Мечела и Евраза. Даже учитывая разницу в рейтингах (у EDC он на 2 ступени выше), она кажется чересчур завышенной. Это же подтверждается и крепкими финансовыми показателями. Вероятно, дебют эмитента на рынке заставляет сначала прощупать спрос инвесторов. К тому же, технический процесс открытия лимитов на компанию также потребует какого-то времени. Вероятно, в процессе размещения ориентиры будут понижены. Мы видим справедливой доходность по бумагам БКЕ-1 не выше 8.20% (сравнимо с другими эмитентами соответствующих рейтингов). Премию за дебют на рынке мы оцениваем еще в 20-30 бп.

Банк «Кедр» (Moody’s: B2) озвучил ориентиры по новому выпуску; параметры, на наш взгляд, адекватны

Индикативный купон по новому выпуску облигаций 1-й серии банка «Кедр» находится в диапазоне 9.25-9.50%, что обеспечивает YTP 9.46-9.73% к оферте через полтора года. Напомним, что объём выпуска составляет RUB1.5 млрд., книга будет открыта до 24 июня, а размещение назначено на 28 июня 2011 г.

Мы считаем, что озвученные параметры адекватно отражают кредитные риски банка, и видим справедливое значение доходности ближе к YTP 9.50-9.60%. Кредитный профиль банка «Кедр», согласно нашим оценкам, устойчив для банков с сопоставимыми рейтингами: в структуре акционеров присутствуют ЕБРР и East Capital Explorer, банк занимает стабильные рыночные позиции по кредитованию малого и среднего бизнеса в Красноярском Крае. Согласно данным РСБУ, банк последовательно наращивает кредитный портфель (RUB15.6 млрд. на 01.05.11), сокращая объём просроченных кредитов, увеличивает депозитную базу и обладает комфортным объёмом ликвидных средств.

ЭМИТЕНТЫ: СОБЫТИЯ И КОММЕНТАРИИ

Нефть и газ

Башнефть (NR): отличная отчетность за 1К 2011 г., но высокие дивиденды и инвестпрограмма вряд ли позволят генерировать большие денежные потоки в будущем; бумаги непривлекательны на текущих уровнях

КОММЕНТАРИЙ

Вчера Башнефть впервые в своей истории опубликовала полные цифры отчетности по МСФО за квартал. Таким образом, компания, в соответствии с заявленными ранее целями, идет к информационной прозрачности, что мы можем только приветствовать. Напомним, раскрывать отдельные цифры компания начала только с 1К 2010 года и в течение 2010 года подошла к полному раскрытию отчетности в соответствии международными стандартами. Таким образом, компания фактически готова к получению рейтингов.

Сами результаты мы считаем положительными с точки зрения кредитного качества Башнефти – темпы роста ее бизнеса максимальные во всей российской нефтяной отрасли. За счет этого и самостоятельный кредитный профиль улучшается, что четко продемонстрировали основные статьи P&L (см. диаграмму).

Благодаря историческому максимуму, достигнутому EBITDA Башнефти в 1К 2011, долговая нагрузка осталась на том же уровне, что и раньше – 1.5х по показателю «Долг/EBITDA». Это выше, чем по всем основным нефтяным компаниям первого эшелона, леверидж которых не превосходит 1.0х. Мы ожидаем дальнейшего повышения этого показателя у Башнефти за счет крупных трат на дивиденды и инвестпрограмму.

В ближайшие годы предстоят крупные инвестрасходы на разработку месторождений Требса-Титова – около USD6 млрд. (доля Башнефти при такой оценке – USD4.5 млрд.). Вполне вероятно, что финансироваться этот и другие проекты будут именно за счет новых займов, особенно учитывая те низкие доходности, под которые компания могла бы предложить свой долг на публичном рынке. Впрочем, высокие цены на нефть и хорошие операционные показатели позволяют обойтись и самостоятельно генерируемыми средствами – всего на 2011 год заявлялась программа капвложений на RUB35 млрд. (включая Требса-Титова).

Мы считаем оценку рынка облигаций спреда Башнефть-Лукойл в 70 бп заниженной. Башнефть – компания, находящаяся в активной стадии роста, не имеющая ни долгой публичной истории на долговом рынке, ни рейтинга. Кроме того, статус cash cow по отношению к материнской АФК «Система», отнимающий значительные средства, не позволяет генерировать стабильно большие денежные потоки. Мы считаем, что в совокупности все эти факторы соответствуют справедливому спреду не меньше чем в 100-130 бп.

Банки и финансы

Банк «Санкт-Петербург» (Ba3/NR/WR) проведет допэмиссию акций на RUB3.5 млрд., RUB2.7 млрд. из которых выкупит ЕБРР; позитивно для кредитного профиля банка; ожидаем роста котировок рублевых бондов

Банк «Санкт-Петербург» планирует увеличить капитал путем допэмиссии акций на сумму до RUB3.5 млрд. По данным Интерфакс, основную часть размещения объёмом RUB2.75 млрд. выкупит ЕБРР. В результате сделки у ЕБРР будет сосредоточено около 6.1% акций банка «Санкт-Петербург». Полученные средства будут направлены на рефинансирование субординированного займа от ЕБРР на сумму USD75 млн.

КОММЕНТАРИЙ

Мы считаем сделку позитивной для кредитного профиля банка «Санкт-Петербург» как с позиции увеличения капитала банка, так и с позиции вхождения в структуру собственников крупного инвестора - ЕБРР. На наш взгляд, усиление сотрудничества с последним позитивно скажется на доступе банка «Санкт-Петербург» к источникам фондирования.

Размещение RUB3.5 млрд. акций позволит нарастить объём собственных средств банка на 12% (RUB29 млрд. по итогам 2010 по МСФО), что окажет поддержку обеспеченности капиталом 1-го уровня. Напомним, что за 2010 показатель Tier 1 снизился на 1.1 п.п. до 9.6% к концу года в результате существенного роста «работающих» активов (в частности, кредитный портфель увеличился на 16.2% до RUB202 млрд.).

Увеличение общего показателя достаточности капитала будет менее заметным ввиду рефинансирования субординированного долга от ЕБРР, балансовая стоимость которого составила RUB2.4 млрд. на начало 2011 года. Впрочем, мы считаем, что текущие значения TCAR вполне комфортны (13.0% по итогам 2010), поскольку позволят банку профинансировать ожидаемый рост объёма кредитования на 15-20% в 2011 без нарушения ковенантов по кредитам (минимально допустимое значение TCAR 10%).

На данный момент рублевые облигации БСП БО-2,4 банка предлагают премию к кривой бумаг банка «Зенит» на уровне 60-70 бп, что, на наш взгляд, подразумевает потенциал сужения спредов на 20-30 бп. Мы нейтрально относимся к еврооблигациям банка.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
30 31 1 2 3 4 5
6 7 8 9 10 11 12
13 14 15 16 17 18 19
20 21 22 23 24 25 26
27 28 29 30 1 2 3
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: