Rambler's Top100
 

НБ Траст: Последние изменения тарифной политики естественных монополий вряд ли окажут влияние на текущие котировки облигаций РЖД, энергетических компаний и Газпрома


[13.09.2011]  НБ Траст    pdf  Полная версия

Глобальные рынки и еврооблигации

Плану Б. Обамы по поддержке сферы занятости предстоит нелегкий путь до его одобрения Конгрессом

Вчера президент США Б. Обама направил в Конгресс законопроект о мерах поддержки сферы труда, которые были озвучены в ходе выступления президента перед Конгрессом в четверг 8 сентября (подробнее см. «Навигатор долгового рынка» от 9.09.2011). Данные меры предусматривают ассигнования в объеме USD447 млрд., которые должны быть выделены сразу с учетом планового срока реализации стимулов в один год. Источником средств для оплаты этих мер действующая администрация видит повышение налогов для граждан с доходами выше среднего, что обеспечит USD467 млрд. поступлений в течение следующих 10 лет. Большая часть из планируемого повышения налоговых поступлений в бюджет (а именно USD400 млрд.) будет обеспечена за счет снижения налоговых вычетов с семей с ежегодным доходом свыше USD250 тыс. и граждан, зарабатывающих более USD200 тыс.

Данное предложение демократической администрации вызвало сиюминутное отторжение со стороны республиканской партии, и на сей раз небезосновательно. Предложение Б. Обамы способно негативно повлиять на ныне существующее состояние потребительского спроса, в том числе и на товары длительного пользования, а это при прочих равных условиях может стать новым триггером замедления роста экономики. К тому же республиканцы исторически трепетно относились к благосостоянию электората, что стало одной из причин разбалансированности госфинансов и раздувания дефицита бюджета во время президентства Дж. Буша-младшего. И на пороге президентских выборов 2012 г. уступок от оппозиции ждать не стоит.

Впрочем, высокой чувствительности рынков к предстоящим дебатам по президентскому пакету мер поддержки рынка труда мы не ждем в связи с тем, что они не проявили существенного оптимизма в момент обнародования этих инициатив на прошлой неделе. Пока же мы видим подтверждение наших ожиданий – роста спроса на риск в преддверии заседания ФРС 20-21 сентября нет. Основным фактором для покупок на рынках акций США на текущей неделе нам видится приближение дат исполнения фьючерсов на индексы акций – последние дни обращения сентябрьских контрактов на индексы S&P и Nasdaq на CME приходятся на 15-16 сентября.

Италия просит Китай о помощи через выкуп госбумаг; банковский сектор Европы продолжает находиться под давлением; министры финансов еврозоны обсудят проблему долгов с коллегой из США

Глобальные рынки в понедельник вновь оказались под существенным давлением со стороны европейских долговых проблем. Поводов для беспокойства у инвесторов становится все больше. Так, по итогам состоявшегося в понедельник аукциона по госбумагам Италии доходность 12-месячных бумаг подскочила до 4.15% против 2.96% в ходе предыдущего размещения. Сегодня Рим пройдет куда более серьезный тест, предложив рынку долгосрочные бумаги на сумму до EUR7 млрд.

Между тем в понедельник FT сообщила, что Италия обратилась к китайскому суверенному фонду с просьбой осуществить масштабные покупки ее гособлигаций. Учитывая, что на долю активов в евро приходится порядка четверти ЗВР Китая (всего – USD3.2 трлн.), Пекин заинтересован в сохранении стабильного евро, а значит, вполне может согласиться помочь Италии.

Ситуация в Греции продолжает оставаться крайне напряженной. После заявлений местных властей о том, что средств у государства хватит лишь до октября, а также все чаще упоминающегося в Германии возможного дефолта Греции и выхода страны из состава еврозоны, доходность ее 10-летних госбумаг достигла очередного рекорда – 23.54%. По однолетним бумагам показатель подскочил в понедельник сразу на 20 п.п. и достиг 117%, а по 2-летним – вплотную приблизился к 70%.

Мы бы также хотели обратить внимание на итоги торгов понедельника по контрактам CDS. Для Греции 5-летний показатель вырос до рекордных 4800 бп (+1320 бп за день!), также исторического максимума достиг 5-летний CDS Франции – 189 бп. В данном случае не последнюю роль сыграли сохраняющиеся на рынке слухи о возможном снижении рейтинга крупнейших банков страны на текущей неделе. В целом же банковский сектор Европы продолжает находиться в тесной корреляции с долговыми проблемами региона (см. диаграмму). Так, индекс EuroStoxx 600 Banks потерял за понедельник около 6 бп, в том числе за счет существенного удешевления акций французских Societe Generale, BNP Paribas и Credit Agricole, подверженность которых рискам «периферийных» долгов рынок оценивает как наиболее высокую.

Мы уже отмечали, что не ждем существенного прорыва в решении долговых проблем региона в сентябре, однако в пятницу и субботу вполне вероятны новые заявления со стороны министров финансов еврозоны, которые соберутся на неформальную встречу. Примечательно, что ее участником впервые станет министр финансов США Т. Гайтнер.

Итоги торгов по еврооблигациям: необычно высокая активность и фронтальное снижение котировок; под ударом вновь Вымпелком

Российские евробонды накануне всецело оказались под влиянием резкого снижения спроса на рисковые активы. Причиной послужила нарастающая напряженность вокруг долговых проблем Европы. В итоге мы увидели необычно высокую активность инвесторов, избавляющихся от российского риска, и, как следствие, глубокую просадку в длинных корпоративных евробондах.

В нефтегазовом секторе длинные еврооблигации Газпрома потеряли порядка 80-120 бп. Снижение котировок в бумагах других эмитентов сектора было в пределах 20-30 бп. Из евробондов компаний с рейтингом ниже инвестиционного уровня инвесторы традиционно сосредоточили свое внимание на выпусках Вымпелкома (-80-100 бп). Бумаги Евраза и Северстали потеряли 50-70 бп. В банках массированные распродажи прошли в долгосрочных евробондах РСХБ, ВТБ и Альфа-Банка, подешевевших в среднем на 60-70 бп.

Котировки суверенного индикативного выпуска Russia 30 практически в первый час торгов ушли на 30-40 бп ниже, и в результате бумага завершила день на отметке 119.14% от номинала. Спред Russia 30–UST10 достигал в течение торгов отметки 229 бп, однако к концу сессии был зафиксирован на уровне 220 бп, что лишь на 3 бп выше уровня предыдущего закрытия.

Открытие торгов по еврооблигациям: улучшение внешнего фона может поднять котировки, но на полноценный рост не рассчитываем

Внешний фон вторника выглядит, несомненно, лучше наблюдавшегося накануне. Однако рост на отдельных торговых площадках и в рисковых активах представляется нам скорее попыткой отыграть вчерашнее существенное падение, нежели признаком фундаментального улучшения ситуации на рынках.

Торги в Азии проходят в зеленой зоне – индекс Nikkei 225 прибавляет около 1%. В небольшом плюсе торгуется также фьючерс на индекс S&P 500 (+0.1%). Нефтяные котировки демонстрируют умеренную повышательную динамику. Баррель Brent стоит сейчас около USD112.7, что почти на USD1 больше уровня закрытия основных торгов в России в понедельник. Пара EUR/USD продолжает находиться на пониженных уровнях, однако евро выглядит чуть более крепким, торгуясь у отметки 1.3650.

Мы полагаем, что торги на российском рынке еврооблигаций могут начаться с роста котировок, однако, повторимся, мы не склонны рассматривать данный вероятный отскок как сигнал к полноценному росту на рынке и по-прежнему ждем 20-х чисел сентября, когда пройдет заседание ФРС.

Внутренний рынок и рублевые облигации

Длинные ОФЗ продавались в ответ на пятничный негатив извне; Минфин ожидаемо сократил предложение на аукционе ОФЗ 26205 в среду до RUB10 млрд., общее предложение по предстоящим в сентябре аукционам сокращено с RUB105 млрд. до RUB30 млрд.; в 4К 2011 Минфин планирует продать RUB90 млрд. ОФЗ

Рублевый рынок вчера ожидаемо попал под распродажи на фоне пятничного негатива с глобальных площадок. Наиболее ликвидные в сегменте госбумаг выпуски ОФЗ 26204 (YTM 7.94%) и ОФЗ 25077 (YTM 7.42%) потеряли 28 бп и 11 бп соответственно, на 31 бп подешевел ОФЗ 26206 (YTM 7.85%). Спрос переместился в пользу коротких ОФЗ – покупался ОФЗ 25076 (+18 бп по цене, YTM 6.61%), несколько сделок на RUB450 млн. прошло в ОФЗ 25078 (+3 бп, YTM 5.97%).

Как мы и ожидали, Минфин пришел к целесообразности сокращения предложения на завтрашнем аукционе ОФЗ 26205 – с заявленных в графике аукционов на 3К 2011 г. RUB35 млрд. до RUB10 млрд. Успех размещения данного немалого объема в сопоставлении с незначительным объемом обращающихся бумаг выпуска (RUB38 млрд.) в значительной степени будет определяться привлекательностью ориентиров Минфина, учитывая неблагоприятную конъюнктуру и крайне низкую ликвидность 10-летнего выпуска на вторичном рынке.

К тому же ведомство сократило общий навес первичного предложения ОФЗ по предстоящим к размещению в сентябре выпускам до RUB30 млрд. (т.е. без учета прошедшего 7 сентября аукциона ОФЗ 26204). Как и по ОФЗ 26205, на аукционах ОФЗ 26206 21 сентября и ОФЗ 25079 28 сентября объем предложения составит по RUB10 млрд., вместо ранее предполагавшихся RUB40 млрд. по каждому из двух выпусков. На фоне нестабильной внешней конъюнктуры в данном сокращении объема доразмещений ОФЗ мы не видим триггера для поддержки/роста цен госбумаг на вторичном рынке.

Вчера вечером Минфин также обнародовал график аукционов ОФЗ на 4К 2011 г.: совокупный объем предложения в октябре-декабре составит RUB90 млрд., что укладывается в наши ожидания (см. «Навигатор долгового рынка» от 12.09.2011).

Активность в корпоративных облигациях в понедельник выросла – объем торгов составил RUB23 млрд. В контексте наших ожиданий проблем у банков с деньгами со стартом сентябрьского налогового периода, вчерашняя картина торгов частично походила на продажи с целью высвобождения ликвидности, а частично – на «перекладки» из длиных в короткие выпуски. Последнее затронуло, в том числе и качественные бумаги первого эшелона: при достаточно хорошей ликвидности на 43 бп подешевел РСХБ-14 (YTW 7.93%), 27 бп в цене потерял РСХБ-13 (YTW 8.01%).

Денежный рынок

Ликвидность перестала прибывать в систему, усиливая давление на ставки money market накануне уплаты страховых взносов в фонды

Уровень чистой ликвидной позиции банковского сектора по состоянию на сегодняшнее утро изменился несущественно, прибавив лишь RUB4.5 млрд. до RUB242.6 млрд. Поступившие на корсчета средства в размере RUB15.2 млрд. (прирост до RUB607.6 млрд.) практически полностью объясняются изъятием с депозитов в ЦБ RUB10.7 млрд. (снижение до RUB283.8 млрд.).

Несколько дней оттока ликвидности на фоне отсутствия бюджетных поступлений накануне начала налогового периода вносят корректировки в динамику ставок денежного рынка, которые вчера вновь возобновили свой рост. Так, МБК овернайт для банков 1-го круга днем в среднем стоили на 25-50 бп выше, чем накануне – 4.0-4.5%, но к вечеру ставки опустились до приемлемых 3.65-3.75%. То же касается и сегмента междилерского РЕПО, где фондирование подорожало до 4.46% (+16 бп) по сделкам под залог ОФЗ и 4.45% (+20 бп) под залог облигаций 1-го эшелона.

Сегодня банки могут восстановить свои запасы средств за счет привлечения на депозитном аукционе Минфина до RUB20 млрд. почти на 5 мес. по минимальной ставке 4.5%. Параметры аукциона в условиях подросших ставок на межбанковском рынке и растущей потребности в фондирование под уплату приближающихся налогов видятся нам интересными, оттого средства в рамках данного аукциона с высокой долей вероятности будут размещены в полном объеме. Выплату страховых взносов, которые в период до 15 сентября, по нашим оценкам, оттянут из платежной системы до RUB270 млрд. ввиду имеющейся на балансах ЦБ накопленной ликвидности в RUB891.4 млрд. банки способны пройти без особых последствий. Гораздо большую опасность представляет сочетание таких факторов как уплата НДПИ, налога на прибыль и возврат Минфину в 20-х числах месяца более RUB110 млрд.

Кредитные комментарии

Сбербанк провел телеконференцию в связи с покупкой подразделений VBI в Восточной Европе: слабое кредитное качество приобретаемого актива при небольшом масштабе бизнеса не критично для кредитоспособности Сбербанка; еврооблигации Сбербанка – неплохой защитный актив

КОММЕНТАРИЙ

Вчера Сбербанк провел телеконференцию, посвященную планируемой сделке по покупке подразделений Volksbank International в Восточной Европе, в ходе которой раскрыл основные детали процесса покупки, а также озвучил некоторое финансовые показатели приобретаемого актива.

Стоимость покупки для Сбербанка составит EUR585-645 млн., в зависимости от финансового результата VBI за 2011 г. Сделка будет закрыта ориентировочно в 4К 2011-1К 2012. Также российский банк планирует инвестировать средства в фондирование VBI, заместив ранее предоставляемые средства от акционеров в размере EUR2.5 млрд. При этом бывший материнский банк будет предоставлять около EUR500 млн. фондирования на протяжении 5 лет по ставке EURIBOR+150 бп.

Иными словами, Сбербанку предстоит инвестировать порядка EUR2.0 млрд. в пассивы будущего дочернего банка, что в совокупности с ценой приобретения составит RUB105-110 млрд. вложений для Сбербанка. Заметим, что принимая во внимание существенный объем ликвидных средств на балансе Сбербанка (RUB0.9 трлн. денежных средств по данным на 1П 2011 г.), а также способность генерировать существенный объем прибыли (ROAE выше 30%), крупнейшему российскому банку вполне по силам осуществить данный объем инвестиций.

Кредитные метрики VBI существенно уступают финансовым показателям Сбербанка, что отчасти объясняет относительно низкую цену вхождения Сбербанка на рынок банковских услуг стран Центральной и Восточной Европы (цена банка составляет около 1.0х от капитала). Качество кредитного портфеля VBI в разы хуже заемного портфеля Сбербанка: по оценкам менеджмента, доля NPLs достигает 15%, но при высоком уровне обеспечения кредитов залогами.

Показатели рентабельности VBI находятся на низком для российской практики уровне (около 5.0% в 1П 2011 г. против 20-30% у Сбербанка). Заметим, что показатели операционной эффективности VBI также на порядок хуже: «Расходы/Доходы» выше 60% в 1П 2011 г. против 40-45% у российского мейджора. При этом низкий объем начисленных резервов у восточно-европейского банка (3.9% от кредитов) может потребовать доначисления резервов в будущем, что негативно скажется на его чистой прибыли.

Принимая во внимание выше перечисленные факторы, успешность приобретения вызывает некоторый скепсис. Впрочем, объем бизнеса VBI составляет только 4% от активов Сбербанка, что обусловливает минимальные риски для устойчивости кредитного профиля Сбербанка. Вдобавок, политическая установка о необходимости построения глобального финансового института обеспечивает высокий уровень поддержки со стороны государства.

Райффайзейнбанк предоставил частичные итоги деятельности по МСФО за 1П 2011, которые свидетельствуют о крепости кредитного профиля банка; нейтрально смотрим на рублевые бонды банка

КОММЕНТАРИЙ

Вчера Райффайзейнбанк провел телеконференцию с участниками рынка по результатам деятельности за 1П 2011 г., а также предоставил частичные финансовые данные по МСФО. Итоги банка за 1П 2011 г. мы склонны оценивать умеренно позитивно: банк заработал существенный объем прибыли благодаря меньшим отчислениям в резервы, улучшению операционной эффективности и росту кредитного портфеля при стабильном уровне чистой процентной маржи.

За 1П 2011 г. Райффайзейнбанк увеличил кредитный портфель на 8.4% до RUB336.5 млрд. благодаря росту объема займов как корпоративным (+6.4% до RUB239.6 млрд.), так и частным клиентам (+13.4% до RUB88.9 млрд.). Качество кредитного портфеля существенно улучшилось: доля неработающих кредитов в портфеле сократилась на 1.6 п.п. до 7.2%. Это позволило свести практически к нулю отчисления в резервы в 1П 2011 г., тем самым поддержав рост показателей рентабельности (по нашим оценкам, ROAE увеличился до 15.5%). Более высокой прибыли также способствовало улучшение операционной эффективности.

Рост кредитного портфеля был профинансирован существенным притоком средств корпоративных и розничных клиентов (+20.6% до RUB345.9 млрд.). Заметим, что срочные депозиты составляют основную часть клиентских средств (около 54%) при низкой стоимости обслуживания (2-6%). Доля средств материнской компании при этом снизилась в обязательствах на 3.9 п.п. до 16.3%, а показатель «Кредиты(нетто)/Депозиты» сократился на 9.0 п.п. до 89.9%.

Отдельно стоит отметить, что, располагая доступом к дешевым средствам корпоративных и розничных клиентов, банк ведет активную деятельность по размещению средств на рынке МБК: около RUB101 млрд. по итогам 1П 2011 г. При этом величина ликвидных средств на балансе превышает треть от всех активов (включая портфель торговых ценных бумаг, денежные средства и МБК).

Мы нейтрально смотрим на рублевые облигации банка: короткий выпуск Райффайзенбанк-4 предлагает менее YTP 5.9-5.6% к оферте в декабре текущего года, а более длинный Райффайзенбанк-7 неликвиден.

Правительственная комиссия по бюджетным проектировкам утвердила предложенный Минэкономразвития план по ограничению роста тарифов; негативно для энергетических компаний и РЖД, достаточно нейтрально для Газпрома

По сообщению Коммерсанта, бюджетная комиссия Правительства одобрила предложения Минэкономразвития по росту тарифов естественных монополий в 2012 г.

КОММЕНТАРИЙ

Как мы уже писали в «Навигаторе долгового рынка» от 24.08.2011 г., одобренное предложение предполагает самый жесткий для естественных монополий сценарий.

Для энергетических компаний рост тарифов будет ограничен прогнозным уровнем инфляции, т.е. около 6%, а индексация будет произведена 1 июля 2012 г. Безусловно, такое развитие событий негативно скажется на операционных показателях всех без исключения компаний отрасли: и генерирующих, и сетевых. Наиболее пострадавшими от этого ограничения, на наш взгляд, будут те компании, у которых существенна доля тарифной составляющей в выручке. К таким копаниям мы относим в первую очередь все ТГК (около 50% выручки приходится на регулируемые тарифы), все сетевые компании (почти 100% выручки регулируется тарифами) и ОГК (около 10%). С учетом роста цен на сырье, рентабельность почти всех тепловых генераторов неизбежно пострадает. Сетевым же компаниям, перешедшим на долгосрочные принципы тарифообразования, по всей видимости, придется корректировать инвестиционную программу или прибегать к новым заимствованиям, в том числе и на публичном рынке. На наш взгляд, более вероятно сочетание этих подходов.

Тарифы на природный газ для внутренних потребителей будут также повышены лишь 1 июля 2012 г., их рост составит 15%. Этот сценарий отличается от ранее озвучиваемого (повышение тарифов планировалось проводить в 2 этапа – на 5% с начала 2012 г. и на 9.5% – с апреля). Рост тарифов в абсолютном значении окажется заметно ниже (7.5% в среднем за календарный год против 12.1% ранее), но выручка Газпрома, получаемая им на внутреннем рынке, пострадает несерьезно. Другое дело, при текущих вводных по тарифам любое материальное увеличение инвестпрограммы Газпрома будет оказывать давление на его баланс.

Было несколько пересмотрено и отношение к тарифам РЖД: они будут проиндексированы уже с 1 января 2012 г., но их рост ограничится уровнем прогнозной инфляции. Напомним, что ранее монополия призывала регуляторов установить рост тарифов на уровне, достаточном для осуществления инвестпрограммы – около 24%. Кроме того, РЖД неоднократно выступала за дополнительные финансовые вливания, необходимые монополии для выполнения инвестиционной программы. Комиссия правительства предложила выделить компании RUB40 млрд. на эти цели, т.е. приблизительно столько, сколько РЖД ожидала получить.

Последние изменения тарифной политики естественных монополий вряд ли окажут влияние на текущие котировки облигаций РЖД, энергетических компаний и Газпрома. На наш взгляд, наибольшее негативное влияние решение правительственной комиссии окажет на электросетевые компании. Сам факт столь жесткого ограничения тарифов говорит о том, что долгосрочные принципы тарифообразования могут слишком часто пересматриваться, а это искажает основной смысл такого подхода – прогнозируемость денежных потоков компании. Безусловно, это может заставить сетевые компании предлагать дополнительную премию при размещении публичного долга.

Fitch подтвердило рейтинг РусГидро на уровне «BB+» с «позитивным» прогнозом; повышение рейтинга до конца 2011 маловероятно; нейтрально для облигаций компании

Вчера рейтинговое агентство Fitch опубликовало пресс-релиз, в котором раскрыло свой взгляд на кредитное качество РусГидро.

КОММЕНТАРИЙ

Агентство отмечает улучшение кредитного качества РусГидро благодаря либерализации рынка электроэнергии. Тесные связи с государством также являются для Fitch одним из моментов, положительно влияющих на кредитный рейтинг компании. Однако агентство отмечает и негативные черты кредитного профиля РусГидро:

• Капитальные затраты на модернизацию и ремонт электростанций РусГидро должны существенно возрасти, так как большинство электростанций компании уже выработали свой ресурс. На фоне ограничения цен на электроэнергию, а также исключения из тарифа на мощность инвестиционной составляющей это потребует от РусГидро новых заимствований и увеличения долговой нагрузки в среднесрочной перспективе

• Консолидация результатов РАО ЭС Востока, чье финансовое состояние существенно хуже, чем у РусГидро, приведет к формальному ухудшению кредитных метрик компании (по оценкам Fitch, долговая нагрузка РусГидро после консолидации увеличится почти в 2 раза). Кроме того, РусГидро будет вынуждено консолидировать около RUB42 млрд. долга РАО ЭС Востока, большая часть из которого приходится на краткосрочные кредиты и займы.

Мы разделяем мнение рейтингового агентства и считаем основным риском для кредиторов РусГидро сохраняющуюся высокую неопределенность в энергетической отрасли. С другой стороны, даже после консолидации РАО ЭС Востока, которая приведет к росту долговой нагрузки РусГидро, формальные кредитные метрики компании останутся крепкими. Кроме того, потенциальные M&A сделки по обмену активами в Евросибэнерго и получение крупной доли в Иркутскэнерго, могут быть позитивно восприняты рейтинговыми агентствами, что может стать сигналом к повышению рейтингов. Однако в нынешней рыночной ситуации такое повышение вряд ли возможно до конца 2011 г.

Рублевые облигации РусГидро торгуются с премией к кривой ФСК в размере всего 10-20 бп, что, на наш взгляд, лишает их потенциала курсового роста. В то же время еврооблигации компании торгуются почти на одном уровне с этой кривой, что фундаментально подразумевает потенциал снижения их доходности на 20-30 бп, однако до тех пор, пока напряженность на рынках сохраняется, подобное движение, по нашему мнению, все же маловероятно.

Российская макроэкономика

Бюджет в августе: профицит «растаял» из-за резкого нарастания госрасходов – позитивно для ликвидности; потребность в ОФЗ падает

В понедельник Минфин опубликовал информацию об исполнении федерального бюджета по итогам августа 2011 г. Доходы за январь-август 2011 г. составили RUB7,220 млрд. (70.1% годового плана), а расходы достигли RUB6,461 млрд. (58.6% уточненной росписи), формируя профицит федерального бюджета за 8 месяцев года на уровне RUB759 млрд. (2.3% ВВП).

КОММЕНТАРИЙ

Наиболее примечательной особенностью новых данных служит то, что доходная и расходная часть бюджета в августе 2011 г. практически полностью выровнялись, образуя символический профицит в RUB2.7 млрд. против RUB52.8 млрд. в июле (с учетом корректировки Минфина в сторону повышения). Обусловлено это тем, что дополнительный доход (прирост на 6% до RUB986.6 млрд.), полученный в августе от сохранения высокой цены на нефть и лучшей собираемости налогов, был нивелирован за счет внушительного всплеска бюджетных расходов – на12% до RUB984 млрд. В целом ускорение расходования госсредств в это время года не должно вызывать удивления – власти активизируют процесс освоения годового плана по расходам. Однако нельзя не отметить, что расходы в августе не просто оказались максимальными за весь период с начала года, но и превзошли аналогичные показатели предыдущих лет – в августе 2011 г. было израсходовано почти 9% годового плана, тогда как в августе-октябре 2010 г. было потрачено не более 7.6% в месяц, а в ноябре 2010 г. эта цифра не превышала 8.4%. Одной из причин такого всплеска может быть подготовка к повышению социальных выплат, намеченного на начало осени. Поскольку в течение 2011 г. интенсивность расходования бюджетных средств повторяла динамику прошлых лет, логично предположить, что очередного всплеска расходов стоит ждать не раньше декабря 2011 г., на который придется около RUB1.7-1.8 трлн. расходов, а значит, до декабря при текущих ценах на нефть бюджет будет оставаться в профиците.

Между тем характерное для конца года нарастание бюджетных расходов приведет к сокращению разрыва между бюджетными доходами и расходами, ослабляя стерилизационный эффект на ликвидность. Однако ввиду высокой вероятности выхода на бездефицитный бюджет в 2011 г. ожидаемое положительное воздействие на ликвидность от навеса бюджетных расходов в декабре текущего года окажется более сдержанным, чем можно было бы ожидать при дефиците, что потребует дополнительных мер по восполнению ликвидности со стороны властей в 2012 г. Осознавая это, в последнее время все чаще возникают заявления властей о готовности предоставления и расширения возможностей фондирования со стороны регуляторов.

Главным следствием более благоприятных ожиданий по бюджету стало ожидаемое нами снижение планов по чистым заимствованиям на внутреннем рынке в этом году с примерно RUB1.3 трлн. до около RUB1.0 трлн. Одним из последних движений в этом направлении стало сокращение более чем втрое предложения ОФЗ на сентябрь 2011 г. – согласно сообщению Минфина от 12.09.11, до RUB45 млрд. (в частности по RUB10 млрд. 14, 21 и 28 сентября) против ранее озвученных RUB150 млрд. К тому же, первые оценки ведомства по объему ОФЗ в 4К 2011 г. предполагают размещение всего RUB90 млрд. (по RUB40 млрд. в октябре-ноябре, RUB10 млрд. в декабре), что полностью подтверждает наши более ранние ожидания (подробнее см. «Навигатор долгового рынка» от 12.09.11).

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
31 1 2 3 4 5 6
7 8 9 10 11 12 13
14 15 16 17 18 19 20
21 22 23 24 25 26 27
28 29 30 1 2 3 4
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: