Rambler's Top100
 

НБ Траст: Падение EUR/USD – новый триггер для возможного снижения кредитных рейтингов крупнейших банков Франции


[12.09.2011]  НБ Траст    pdf  Полная версия

Глобальные рынки и еврооблигации

- Падение EUR/USD – новый триггер для возможного снижения кредитных рейтингов крупнейших банков Франции

- Итоги торгов по еврооблигациям: новый всплеск негатива на внешних рынках обусловил снижение котировок российских евробондов; рост стоимости бумаг Сбербанка будет вскоре ликвидирован

- Открытие торгов по еврооблигациям: ждем снижения котировок на открытии; неделя обещает быть богатой на новости из Европы

- А. Кудрин: РФ не будет в 2011 осуществлять заимствования на внешних рынках; новость была ожидаема; нейтрально для суверенных евробондов

Рублевые облигации и денежный рынок

- Министр финансов А. Кудрин сообщил о планах сокращения объемов внутренних заимствований в 2011 до RUB1.4 трлн. – по нашим оценкам; первичное предложение ОФЗ в 4К 2011 может составить RUB80-90 млрд.

- ОФЗ в пятницу торговались без единой динамики, низкая активность в корпоративных выпусках, в течение дня ждем курса на продажи

- Отток ликвидности усилится с уплатой страховых взносов; смягчить последствия платежей способны депозитные аукционы Минфина

Кредитные комментарии

- КБ «Ренессанс Капитал» опубликовал отчетность за 1П 2011 по МСФО: восстановление позитивной динамики кредитного портфеля не повлекло за собой рост показателей рентабельности; бумаги банка интересны в качестве высокодоходных инвестиций до погашения

- Ситроникс опубликовал слабую отчетность по US GAAP за 1П 2011: долговая нагрузка остается запредельной; прогнозы по рентабельности были понижены; облигации на нынешних уровнях неинтересны

- Мрия опубликовала некоторые цифры отчетности по МСФО за 1П 2011; наиболее показательны будут завтрашние комментарии менеджмента; к еврооблигациям относимся нейтрально

- По данным Коммерсанта, ВТБ Капитал может стать якорным инвестором при проведении SPO Номос-банка; для ВТБ это станет очередной портфельной инвестицией; нейтрально для обоих банков; евробонды неинтересны

- ТКС Банк раскрыл полный текст отчетности по МСФО за 1П 2011: показатели соответствуют ранее опубликованным в презентации данным; бонды банка привлекательны для склонных к риску инвесторов

- Fitch подтвердил рейтинг РусГидро на уровне «BB+» со «стабильным» прогнозом

Глобальные рынки и еврооблигации

Падение EUR/USD – новый триггер для возможного снижения кредитных рейтингов крупнейших банков Франции

Устойчивость курса евро, так долго отказывавшемся падать по причине высокого спроса на ликвидность со стороны европейских банков, против остальных валют в последние два дня прошедшей недели исчезла. Факторов падения евро немало. В дополнение к снижению прогнозов ЕЦБ по росту экономики еврозоны на 2011-2012 гг. в четверг и отставке члена Совета управляющих ЕЦБ Ю. Штарка в связи с несогласием относительно программы выкупа ЕЦБ суверенных долгов проблемных экономик на выходных актуализировался еще один негативный фактор. В субботу агентство Bloomberg, со ссылкой на незваные осведомленные источники, сообщило, что на предстоящей неделе агентство Moody’s может понизить кредитные рейтинги трех крупнейших французских банков – BNP Paribas, Societe Generale SA и Credit Agricole SA.

В этой связи в понедельник с утра пара EUR/USD торгуется в пределах 1.3530 против 1.3650 на закрытие торгов на глобальных рынках в пятницу. Пятничный отчет Commitments of Traders, еженедельно публикуемый Комиссией по срочной биржевой торговле США и раскрывающий информацию о позициях крупных участников на рынке производных инструментов, показал максимальный с середины июля рост числа открытых позиций (open interest) во фьючерсах и опционах на евро – см. диаграмму. Рост числа открытых позиций участниками рынка на фоне снижения цены инструмента в традиционной трактовке выступает сигналом к продолжению его нисходящего движения.

Дополнительное давление на единую европейскую валюту, помимо сообщений о возможном снижении рейтинга французских банков, очевидно, оказали также невнятные итоги встречи министров финансов стран G7 и продолжающееся обострение ситуации вокруг очередного транша для Греции.

Итоги торгов по еврооблигациям: новый всплеск негатива на внешних рынках обусловил снижение котировок российских евробондов; рост стоимости бумаг Сбербанка будет вскоре ликвидирован

Вновь возникшие в пятницу волнения на внешних рынках увели цены российских евробондов вниз. Исключением стал сектор квази-суверенных банков, однако и здесь ближе к концу дня сделки проходили по меньшим по сравнению с уровнем закрытия четверга ценам.

Из нефтегазовых компаний наибольшая активность традиционно сосредоточилась в длинных бумагах Газпрома, подешевевших на 10-40 бп. Во втором эшелоне под давлением вновь оказались долгосрочные выпуски Вымпелкома. Снижение котировок на дальнем конце кривой эмитента составило 20-30 бп. Около 10 бп прибавили по итогам дня длинные еврооблигации Сбербанка, а выпуски ВЭБа подорожали на 20-40 бп. Мы полагаем, что уже в ближайшие торговые сессии данный рост стоимости в бумагах Сбербанка будет ликвидирован, и они продолжат следовать вниз за рынком.

Суверенные евробонды РФ подчинились общему негативу. Индикативный выпуск Russia 30 подешевел за пятницу на 40 бп до 119.5% от номинала. Спред Russia 30-UST10 колебался в течение дня в пределах 202-205 бп, однако с открытием в красной зоне американских бирж начал стремительно расширяться, достигнув по итогам дня 217 бп.

Открытие торгов по еврооблигациям: ждем снижения котировок на открытии; неделя обещает быть богатой на новости из Европы

Глобальные рынки начинают неделю с явно минорной ноты. Довлеющий над основными экономиками мира груз проблем в конце прошлой недели и в течение выходных лишь увеличился. В результате мы наблюдаем очередное снижение спроса на рисковые активы, что приведет к негативному открытию торгов на рынке российских еврооблигаций.

Фондовые площадки Азии торгуются в глубоком минусе: японский Nikkei 225 теряет 2.4%. В отрицательной зоне находится и фьючерс на S&P 500 (-1.1%). Продолжает снижение уже преодолевшая локальные минимумы пара EUR/USD (торгуется вблизи отметки 1.35). Важным фактором для российского рынка станет также существенное снижение цен на нефть. Баррель Brent стоит сейчас около USD111.5, тогда как еще в пятницу за него предлагали USD113-114.

Начинающаяся неделя будет богата новостями, причем основными ее поставщиками обещают стать европейские чиновники. Так, в понедельник в Берлине состоятся переговоры канцлера ФРГ А. Меркель с главой Еврокомиссии Ж.-М. Баррозу, во вторник Меркель примет премьер-министра Финляндии, а в пятницу пройдет неформальное заседание Еврогруппы. Завершится же неделя очередными земельными выборами в ФРГ – в воскресенье они пройдут в Берлине. Кроме того, как ожидается, Италия должна на текущей неделе завершить процесс принятия мер бюджетной экономии.

Из американской статистики рынки наверняка обратят внимание на данные по инфляции за август, индекс деловой активности от ФРБ Филадельфии и индекс потребительских настроений от Мичиганского университета. Небезынтересно будет также послушать на текущей неделе выступления представителей ФРС в преддверии двухдневного заседания регулятора, назначенного на 20-21 сентября.

Внутренний рынок и рублевые облигации

Министр финансов А. Кудрин сообщил о планах сокращения объемов внутренних заимствований в 2011 до RUB1.4 трлн. – по нашим оценкам; первичное предложение ОФЗ в 4К 2011 может составить RUB80-90 млрд.

Агентство Интерфакс со ссылкой на министра финансов А. Кудрина сообщило о намерениях правительства снизить плановый объем заимствований на внутреннем рынке до RUB1.4 трлн. против ранее предполагавшихся RUB1.7 трлн. С учетом состоявшихся и еще предстоящих погашений в 2011 г. ОФЗ и ГСО общим объемом порядка RUB360 млрд., чистые заимствования на внутреннем рынке составят порядка RUB1.0 трлн., что соответствует нашим ранее озвученным прогнозам.

К настоящему моменту Минфин занял на внутреннем рынке в общей сложности RUB937 млрд., из которых RUB721 млрд. пришлись на ОФЗ, RUB216 млрд. – на ГСО. Таким образом, ведомству остается разместить госбумаг примерно на RUB450 млрд. Не исключено, что порядка RUB300 млрд. из данного остатка будет размещено в рамках схемы санации Банка Москвы. В предположении, что оставшиеся RUB150 млрд. будут привлекаться через рыночные заимствования (ОФЗ), а также исходя из наших ожиданий фактических размещений ОФЗ в сентябре на уровне не более RUB60-70 млрд. при плановом остатке в RUB105 млрд., объявленный план аукционов ОФЗ на 4К 2011 г. может составить RUB80-90 млрд.

ОФЗ в пятницу торговались без единой динамики, низкая активность в корпоративных выпусках, в течение дня ждем курса на продажи

На рынке ОФЗ пятница прошла без единой ценовой динамики: основные обороты торгов пришлись на средние и длинные ОФЗ 26204 (+8 бп по цене, YTM 7.88%), ОФЗ 25079 (+5 бп, YTM 7.16%) и ОФЗ 26206 (–6 бп, YTM 7.78%). Активность вне сектора госбумаг была крайне низкой: общий объем сделок без учета РЕПО составил всего RUB7 млрд. Сегодня на рынке ждем усиления продаж на фоне сильного ухудшения внешнего фона. Условия для аукциона 10-летнего ОФЗ 26205 в среду с планируемым объемом в RUB35 млрд. складываются неблагоприятными – видимо, Минфин придет к необходимости сокращения предложения.

Денежный рынок

Отток ликвидности усилится с уплатой страховых взносов; смягчить последствия платежей способны депозитные аукционы Минфина

Пятница была примечательна оттоком ликвидности. Так, с депозитов было изъято RUB70.8 млрд. (снижение до RUB294.5 млрд.), лишь RUB53.7 млрд. из которых поступили на корсчета (увеличение до RUB592.4 млрд.). На этом фоне общий объем средств на корсчетах и депозитах снизился до RUB887 млрд., а чистая ликвидная позиция упала до RUB237.2 млрд.

На некоторое снижение запаса свободных средств банковской системы отреагировали разве что ставки по межбанковским кредитам. На протяжении подавляющей части дня ставки МБК овернайт для банков 1-го круга держались в диапазоне 3.75-4.0%, превышая стоимость депозитов овернайт с ЦБ (3.5%) даже на закрытие – 3.7-3.85%. Сегмент междилерского РЕПО оказался более устойчивым к одномоментному оттоку ликвидности: под воздействием навеса пришедших с начала месяца бюджетных средств (около RUB250 млрд.) средневзвешенная стоимость РЕПО продолжает идти на снижение. Вчера сделки под залог ОФЗ и облигаций 1-го эшелона подешевели на 13 бп – до 4.3% и 4.25% соответственно.

Единственным существенным источником изъятия ликвидности на этой неделе выступают платежи по первому в этом месяце налогу – страховым взносам во внебюджетные фонды, объем выплат по котором до 15 сентября может в сумме составить порядка RUB270 млрд. Из крупных аукционов стоит отметить размещение нового выпуска ОБР-21 15 сентября объемом до RUB500 млрд. Однако с учетом отсутствия каких-либо заметных покупок ОБР в течение последних нескольких месяцев и в свете приближающихся налогов, истощающих ликвидность, ОБР-21 едва ли будут пользоваться существенным спросом на предстоящем в четверг аукционе. Мы ожидаем, что состояние денежного рынка на этой неделе ухудшится незначительно, а ставки денежного рынка будут колебаться вблизи текущих значений. Удорожания фондирования стоит опасаться не раньше следующей недели с выплатой НДС и НДПИ. Впрочем, в значительной степени нивелировать отток ликвидности из-за налогов способно своевременное расширение предложения средств в рамках депозитных аукционов Минфина. Так, уже завтра ведомство предоставит участникам рынка на RUB10 млрд. больше фондирования, чем обычно – до RUB20 млрд.

Кредитные комментарии

КБ «Ренессанс Капитал» опубликовал отчетность за 1П 2011 по МСФО: восстановление позитивной динамики кредитного портфеля не повлекло за собой рост показателей рентабельности; бумаги банка интересны в качестве высокодоходных инвестиций до погашения

КОММЕНТАРИЙ

На прошлой неделе КБ «Ренессанс Капитал» (Ренессанс Кредит) опубликовал финансовую отчетность за 1П 2011 г. по МСФО, которая свидетельствует об активизации розничного кредитования при улучшении качества займов. В то же время в 1П 2011 г. операционная эффективность банка снизилась, как и уровень отдачи от кредитного портфеля, что не позволило нарастить показатели рентабельности.

В 1П 2011 г. кредитный портфель банка увеличился на 12.5% до RUB36.5 млрд. При расширении объемов кредитования Ренессанс Кредит сконцентрировался на продвижении своего основного продукта – нецелевых займов наличными, объем которых увеличился за период более чем на треть и достиг 54% от кредитного портфеля (45% в начале года). Заметим, что в 1П 2011 г. был погашен основной объем займов связанным сторонам: на балансе таких кредитов осталось только RUB0.4 млрд.

Доля просроченных свыше 90 дней кредитов сократилась за полугодие на 0.9 п.п. до 5.4% от всего заемного портфеля. Тем не менее отметим, что ввиду операций на высокорискованном сегменте беззалоговых розничных кредитов, стоимость риска сохраняется на высоком для отрасли уровне в 6.5% (15.6% в 2010 г.).

Активная экспансия рынка потребительского кредитования в 1П 2011 г. привела к снижению операционной эффективности: показатель «Расходы/Доходы» увеличился практически на 20 п.п. до 59.4% с прошлого полугодия. Это неблагоприятно сказалось на показателях рентабельности бизнеса (ROAE сократился до 13.1%). Негативное влияние на прибыль оказало и сокращение чистой процентной маржи: по нашим оценкам, NIM снизилась на 3.5 п.п. до 11.7%. относительно 2П 2010 г.

Стоит отметить, что в 1П 2011 г. КБ «Ренессанс Капитал» привлек кредит от ЕБРР на сумму RUB0.8 млрд. по плавающей ставке Mosprime 3M + 6.0 п.п. Кредит погашается равными частями до 2014 г. Стоимость долга может служить интересным ориентиром для держателей бондов банка. Исключая неизвестную структуру погашения кредита и принимая во внимание текущую кривую свопов на диапазоне 3-х лет, стоимость данного долга составляет приблизительно 12.1-12.2%.

На данный момент рублевые облигации банка достаточно ликвидны и торгуются с доходностью YTW 9.5-11.1% на диапазоне одного-двух лет, а евробонд RenCB 13 предлагает YTM 13.2%. Мы считаем инвестиции в данные выпуски привлекательным инструментом до погашения для склонных к риску инвесторов.

Ситроникс опубликовал слабую отчетность по US GAAP за 1П 2011: долговая нагрузка остается запредельной; прогнозы по рентабельности были понижены; облигации на нынешних уровнях неинтересны

В минувшую пятницу еще одна «дочка» АФК «Система» – Ситроникс – отчиталась за 1П 2011 г.

КОММЕНТАРИЙ

Операционные результаты Ситроникса в 1П 2011 г. сложно назвать успешными: при неплохом росте выручки (+33% относительно 1П 2010 г.), эффективность всех бизнес-направлений существенно снизилась. Рентабельность по EBITDA всех трех основных направлений бизнеса – Телекоммуникации, IT и Микроэлектроника – снизилась до 6%, 1% и 9% соответственно (10%, 5% и 14% в 1П 2010 г.). Это связано преимущественно с увеличением продаж менее маржинального оборудования и усилением конкуренции в отрасли в сегментах Телекоммуникации и IT. Рентабельность сегмента «Микроэлектроника» снизилась из-за увеличения затрат на внедрение линии 90 нм. Ситроникс заявляет, что до конца года у него уже заключены контракты на USD650 млн., т.е. план по росту выручки по итогам всего 2011 г., озвученный компанией в конце 1К текущего года, вряд ли будет выполнен (прогнозировалось около 20%). Кроме того, Ситроникс снизил план и по консолидированной рентабельности по EBITDA с 9% до 7%, что лишний раз подтверждает крайне слабое кредитное качество эмитента.

Операционный денежный поток в очередной раз оказался на отрицательной территории, причем в 1П 2011 г. в гораздо большей степени, чем год назад. Учитывая подобную динамику основных операционных показателей, надеяться на снижение долговой нагрузки не приходится.

Долговая нагрузка Ситроникса очень высока, а обслуживание долга чрезвычайно обременительно для компании: объем процентных выплат в очередной раз превысил размер EBITDA компании. Не вызывает никаких сомнений, что без поддержки материнской АФК «Система» финансовая состоятельность Ситроникса была бы под большим вопросом. Пока же компания имеет доступ к кредитным ресурсам государственных банков, что существенно снижает ставки по ним (по итогам 1П 2011 г. средневзвешенная ставка по заимствованиям компании составила около 7.7%).

Рублевые облигации Ситроникса торгуются с доходностью чуть менее 14% при дюрации около 1 года. На наш взгляд, кредитные риски компании слишком велики, а помощь АФК «Система» будет просто необходима для успешного прохождения оферт по обоим выпускам облигаций. Мы не рекомендуем эти бумаги к покупке, даже с учетом высокой в абсолютных значениям доходности.

Мрия опубликовала некоторые цифры отчетности по МСФО за 1П 2011; наиболее показательны будут завтрашние комментарии менеджмента; к еврооблигациям относимся нейтрально

В минувшую пятницу украинский агрохолдинг «Мрия», специализирующийся на производстве зерновых и овощных культур, опубликовал неаудированную отчетность по МСФО за 1П 2011 г.

КОММЕНТАРИЙ

Промежуточная отчетность агрохолдингов, специализирующихся на производстве зерновых культур, не слишком показательна из-за очень существенного фактора сезонности. К примеру, в 2010 г. на 1П пришлось менее 5% выручки, так как на этот период в основном приходятся продажи запасов продукции. Однако существенные диспропорции в распределение выручки по полугодиям вносит и структура посевных площадей. Так, в 2011 г. под озимую пшеницу было выделено около 50% всех посевных земель, находящихся под управлением компании, поэтому первые результаты текущего года будут видны в отчетности за 3К 2011 г.

Мы отмечаем позитивную динамику операционного денежного потока Мрии, который в отличие от 1П 2010 г. оказался положительным. Хотя компания не раскрывает подробной разбивки статей, оказавших влияние на операционный денежный поток компании, мы связываем подобную динамику с уменьшением дебиторской задолженности связанных сторон (сахарных заводов, использующих сахарную свеклу, произведенную Мрией). Мы ожидаем получить комментарии менеджмента компании по этому вопросу в ходе завтрашней телеконференции.

Ситуация с долгом остается стабильной: Мрия, как и планировала, использовала часть поступлений от выпуска еврооблигаций для погашения краткосрочного долга, поэтому на конец 1П 2011 г. его доля составила чуть более 10% от совокупного кредитного портфеля компании.

Еврооблигации Мрии предлагают премию к длинному выпуску МХП в размере всего 100 бп. На наш взгляд, разница в их кредитном качестве должна выражаться в премии не менее 170-200 бп. Хотя мы не сомневаемся в способности Мрии расплатиться с кредиторами, все же не ожидаем опережающей динамики от бумаг агрохолдинга и в текущей напряженной ситуации на рынках рекомендуем воздержаться от агрессивных покупок этих бумаг.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
28 29 30 1 2 3 4
5 6 7 8 9 10 11
12 13 14 15 16 17 18
19 20 21 22 23 24 25
26 27 28 29 30 31 1
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: