Глобальные рынки и еврооблигации

Итоги торгов по еврооблигациям: продажи российских евробондов продолжились; активность остается невысокой

Торги понедельника оказались почти такими же вялыми, как и в пятницу, поэтому существенных движений котировок не произошло. Суверенные еврооблигации торговались вблизи котировок пятничного закрытия, Russia 30 вырос в цене на 15 бп, достигнув отметки в 118.80% от номинала. Спред Russia 30–UST10 по-прежнему близок к 200 бп. Суверенный рублевый евробонд Russia 18R прибавил в цене около 10-15 бп, его дисконт к локальному выпуску ОФЗ 26204 находится вблизи 85-90 бп.

Среди бумаг нефтяного сектора наибольшая активность сконцентрировалась в бумагах Газпрома, которые подешевели вдоль всей кривой на 10-40 бп, в зависимости от дюрации. Вялые продажи наблюдались в длинных бумагах Лукойла и ТНК-BP.

Активность в бумагах промышленных компаний практически отсутствовала, наибольшее падение продемонстрировали только длинные выпуски Alrosa 20 и TMK 18, но их падение составило не более 30-40 бп.

По-прежнему остаются под давлением длинные выпуски ВымпелКома: VimpelCom 18 потерял в цене 30 бп, а VimpelCom 22 – 40 бп. На наш взгляд, распродажа выпусков телекоммуникационной компании уже выглядит слишком глубокой: сейчас они торгуются на одном уровне с кривой евробондов Евраза, что фундаментально не оправданно.

Среди бумаг банковского сектора также преобладали продажи, в большей степени затронувшие бумаги ВЭБа и ВТБ, которые потеряли в цене около 30-40 бп.

Открытие торгов по еврооблигациям: новостной фон умеренно позитивный; цены на сырьевые товары растут; покупки в российских евробондах могут начаться уже сегодня

Внешний фон сегодня утром преимущественно позитивный: американские фондовые рынки закрылись умеренным ростом на 2.3-3.5% на фоне хорошей статистики о личных доходах и расходах американцев, а также новостях об объединении двух крупных греческих банков. Сегодня утром азиатские торговые площадки также торгуются в зеленой зоне. Доллар стабилен к евро, но индекс доллара DXY продолжает снижаться, что создает позитивный фон для российских еврооблигаций, в особенности на фоне продаж последних дней.

Внутренний рынок и рублевые облигации

На улучшении внешнего фона в средних и длинных ОФЗ шли покупки; объем торгов на рынке все еще низок из-за налогов; близится исполнение фьючерсов на ОФЗ на РТС – в наилучших к поставке выпусках уже присутствуют повышенные обороты

В сегменте ОФЗ в понедельник преобладающий оборот сохранился в коротких выпусках с дюрацией до 2.5 лет (ОФЗ 25072, ОФЗ 25067, ОФЗ 25076), изменение цен в которых проходило в диапазоне –10/+5 бп. В более длинных выпусках шли покупки: ОФЗ 26204 (YTM 7.86%) и ОФЗ 26206 (YTM 7.77%) прибавили в ценах 29-30 бп. Отметим, что пятница 2 сентября – последний день обращения фьючерсов на корзину двух- и четырехлетних ОФЗ на РТС (исполняться контракты будут в понедельник 5 сентября). По нашим расчетам, наилучшими к поставке бумагами являются ОФЗ 25072 и ОФЗ 26203, в связи с чем в оставшуюся часть недели можно ждать повышенных оборотов в данных выпусках, хотя в ОФЗ 25072 таковые отмечаются уже второй день.

В первом эшелоне помимо наиболее торгуемого в последние дни выпуска Транснефть-3 (+54 бп) заметные объемы торговались в ФСК ЕЭС-19 (–39 бп, YTW 8.49%). Во втором эшелоне участники рынка проявляли основной интерес к выпускам Мечела.

Денежный рынок

Чистая ликвидная позиция банковского сектора впервые с конца 2009 приблизилась к нулю, что обернулось всплеском ставок на 1-1.5 п.п.

Завершение уплаты налога на прибыль ожидаемо обернулось значительным оттоком ликвидности. Потери понесли как корсчета (–RUB70.8 млрд. до RUB581.0 млрд.), так и депозиты (–RUB29.5 млрд. до RUB137.6 млрд.), ввиду чего общий запас средств на балансах ЦБ опустился до минимума с начала декабря 2010 г. – RUB718.6 млрд.

Продолжающийся отток ликвидности приводит к серьезным осложнениям на денежном рынке. Реагируя на уплату налога на прибыль, ставки междилерского РЕПО подросли еще на 40 бп – до 5.27% (+38 бп) под залог ОФЗ и 5.18% (+24 бп) под залог облигаций 1-го эшелона. Фондирование через междилерское РЕПО, традиционно наиболее популярное в налоговые даты, уже не обеспечивает растущий спрос на рублевую ликвидность. Как следствие, осложнения распространились на сегмент межбанковских кредитов, где ставки для банков 1-го круга вчера днем подскочили до 5.0-5.25% и вечером торговались не сильно ниже – 4.75-5.35%. Однодневная индикативная ставка MosPrime поднялась на 37 бп до 4.85% – на таком уровне ее не видели с июля 2011 г.

На горизонте 1-2 месяцев банковской системе грозит существенный отток ликвидности, чреватый сохранением восходящего тренда по ставкам

Предлагаемые сегодня рынку RUB10 млрд. на депозитном аукционе Минфина не способны «затушить пожар», разразившийся в связи с понесенными банками в течение августовского налогового периода потерями, превышающими в сумме RUB450 млрд. Тем не менее аукцион будет пользоваться спросом, поскольку предоставляемая минимальная ставка в 4.5% на 6.5 месяцев выглядит все более привлекательной в сравнении с финансированием ЦБ (мин. ставка РЕПО 5.5%) и подросшей стоимостью фондирования на денежном рынке (4.75-5.3%). Так как фактический отток ликвидности в понедельник оказался вдвое меньше прогнозируемого нами объема налога на прибыль (RUB190-200 млрд.), есть основание предположить возобновление встречных поступлений от расходов бюджета, которые в начале сентября только усилятся, сглаживая последствия налогов.

Однако нельзя не отметить, что, полностью подтверждая наши более ранние опасения (см. Ликвидность в 3К 2011: риски – в деталях), разница между чистыми ликвидными активами (к/с + депозиты в ЦБ + ОБР) и обязательствами банков перед ЦБ и Минфином впервые с ноября 2009 г. приблизилась к нулю (RUB44.1 млрд.), что еще больше увеличивает зависимость банковского сектора от заимствований извне и на горизонте как минимум 1-2 месяцев сулит восходящий тренд по ставкам денежного рынка. Даже с учетом бюджетных поступлений и вливаний ликвидности через канал депозитных аукционов Минфина, по нашим оценкам, нетто-эффект на ликвидность от фискальной политики до выхода на дефицит бюджета в ноябре-декабре 2011 г. будет отрицательным, отчего ставки денежного рынка в сентябре-октябре едва существенно снизятся после случившегося повышения в среднем на 1-1.75 п.п. в августе.

Российская макроэкономика

Обновленный прогноз МЭР: рост российской экономики замедлится, счет текущих операций может стать дефицитным, рубль ослабнет

Минэкономики представило министерствам обновленный макроэкономический прогноз на 2011-2014 гг. Первое, что обращает на себя внимание – вопреки повышению прогноза цен на нефть темпы роста российской экономики в ближайшие годы будут сокращаться, счет текущих операций может стать дефицитным, а рубль будет ослабевать.

КОММЕНТАРИЙ

Скорректированные оценки, на наш взгляд, в большей степени отражают реальное положение вещей. Дело в том, что более высокие цены на нефть позволяют нарастить доходную часть бюджета, но насколько дорогая нефть сказывается на реальном секторе определяется характером фискальной политики. В нынешних условиях государство скорее направит дополнительные доходы на финансирование дефицита бюджета и на накопление Резервного фонда (пополнение на RUB164 млрд. в 2012 г. и RUB51.4 млрд. в 2013 г. согласно «Основным направлениям долговой политики РФ на 2012-2014 гг.»), нежели допустит новое увеличение госрасходов, а это несколько ослабит стимулирующий эффект на экономику. К примеру, ограничение госинвестиций, которые формируют львиную долю всех вложений в основной капитал, уже привело к заметному снижению прогнозов по инвестициям – до 7.8% (8.8% ранее) в 2012 г. и 7.1% (7.7%) в 2013 г., а также отодвинуло инвестиционный бум как минимум на год – всплеск инвестиций в 9.6% (7.2%) ожидается не раньше 2014 г. В свою очередь сокращение оценок по инвестиционному спросу обусловило снижение прогнозов по промпроизводству – до 3.4% (3.6%) в 2012 г. и 3.9% (4.0%) в 2013 г. В целом приверженность курсу на ужесточение бюджетной политики находит подтверждение в сохранении прежних низких ориентиров по инфляции – 5-6% в 2012 г. (5-6%) и 4.5-5.5% (4.5-5.5%) в 2013 г., которые в противном случае были бы пересмотрены в сторону повышения.

При негативном прогнозе по инвестициям и счету текущих операций, который уже в 2013 г. может выйти в отрицательную область (–USD11 млрд.), в качестве основного стимула роста экономики ведомство видит потребительскую активность, поддержкой которой должно стать снижение нормы сбережений и кредитование. Повышение прогноза по темпам роста реальных располагаемых доходов (4.8% (4.0%) в 2012 г., 4.9% (4.4%) в 2013 г.), а с ними и рост розничного товарооборота (5.4% (4.5%) в 2012 г. и 5.3% (5.3%) в 2013 г.) выглядят закономерными на фоне неоднократно раздутых социальных обязательств. Однако чистый вклад от потребления будет отчасти нейтрализован за счет импорта. Впрочем, мы более оптимистичны и допускаем, что снижение полученной от экспорта иностранной валюты вследствие сокращения внешнего спроса значительно ограничит рост импорта. Более низкий, чем в этом году, уровень цен на нефть обернется ухудшением платежного баланса, что приведет к сокращению предложения иностранной валюты на рынке, делая рубль все более зависимым от динамики капитального счета. Причем в отсутствие структурных изменений в направлении улучшения инвестиционного климата скорое возобновление притока капитала видится все менее вероятным, что играет против рубля.