ГЛОБАЛЬНЫЕ РЫНКИ

• Статистика из США позитивна

• Окончательные параметры нового выпуска ВТБ

• Покупки российских евробондов продолжаются

ВНУТРЕННИЙ РЫНОК

• Ликвидность высокая, рубль подорожал

• Позитив на рублевом облигационном рынке

• Новые бумаги ВымпелКома: очень щедрое предложение

• ХКФ Банк – неинтересный купон

МАКРОЭКОНОМИКА И ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

• Инфляция «перекинулась» на непродовольственный сектор

ЭМИТЕНТЫ: СОБЫТИЯ И КОММЕНТАРИИ

• Аэрофлот, Мечел: итоги 1П 2010 по МСФО

• Лукойл может разместить свои акции на бирже Гонконга или Сингапура, сделку в рамках опциона планируется закрыть до начала ноября; на данный момент у Conoco осталось около 4%

• Алроса планирует привлечь до USD2 млрд. в результате IPO

ТОРГОВЫЕ ИДЕИ

• Спреды Евраз ХФ-1 к другим выпускам металлургов, в частности Северстали, по-прежнему слишком широки

• В крепком третьем эшелоне по соотношению «риск/доходность» лучше всего смотрятся ЛенCпецСМУ-1 и БО-2, а также не слишком ликвидный Соллерс-2

• В банковском секторе интересны длинные выпуски ВТБ БО-1,2,5

• В первом эшелоне нам нравятся евробонды TrNeft 12, 14, дисконт которых на фоне новостей о приватизации сильно сократился

• Sinek 15, исходя из финансов и квазисуверенного статуса, недооценен по отношению к нефтяным компаниям

• Среди квазисуверенных банков привлекательнее всего выглядят VTB 18, Ak Bars 12, GazpromBk 14, 15

• В частном сегменте интересно смотрятся длинные субординированные выпуски PromSvBk 15 и PromSvBk 16

• Среди бумаг эмитентов Казахстана мы выделяем евробонды Казкоммерцбанка, в частности, наиболее ликвидный KKB 13, предлагающий слишком высокую премию к выпускам Халык Банка

СЕГОДНЯ

• Данные по ВВП еврозоны за 2К 2010

• Размещение: ОФЗ 25073

ГЛОБАЛЬНЫЕ РЫНКИ И ВАЛЮТНЫЕ ОБЛИГАЦИИ

Статистика из США позитивна

После решительных действий Банка Японии, который вчера утром снизил базовую процентную ставку до нуля и решил создавать резервный фонд в размере USD60 млрд. для поддержания экономики и снижения волатильности национальной валюты, инвесторы ждали дополнительных позитивных сигналов от макроданных. Опубликованный вчера индекс ISM непроизводственного сектора вырос значительно больше, чем ожидалось на рынках (до 53.2 при консенсус-прогнозе 52.0). Этого оказалось достаточно, чтобы вызвать на американских рынках новую волну позитива, что в свою очередь спровоцировало активные покупки долговых инструментов Emerging Markets.

Стали известны окончательные параметры нового выпуска ВТБ

Вчера ВТБ завершил размещение нового евробонда: 5.5-летний бонд объемом USD500 млн. и 10-летний бонд объемом USD1 млрд. Оба выпуска предлагают доходность в размере +425 бп к свопам, что транслируется в 5.83% для 5.5-летней и 6.83% для 10-летней бумаги.

Таким образом, более короткая бумага практически легла на текущую кривую долларовых евробондов ВТБ. Более длинный выпуск нам кажется более интересным, так как предлагает премию в размере 40-50 бп к этой кривой. С точки зрения свопов, наиболее недооцененным среди бумаг ВТБ остается евробонд VTB 18.

Покупки российских евробондов продолжаются

Вчера мы продолжили наблюдать ту же картину, что и всю прошлую неделю: спросом пользуются почти все корпоративные бумаги, наибольший курсовой рост наблюдается в длинных долговых инструментах первоклассных заемщиков: Лукойла, ТНК-BP, РЖД. Неожиданно прибавили в цене и евробонды ВымпелКома, их курсовой рост составил около половины фигуры вдоль всей кривой.

Банковский сектор пользуется не меньшей популярностью: спрос предъявляли к длинным бумагам Сбербанка, ВЭБа и РСХБ.

Суверенные евробонды отыгрывали вчера вялую динамику понедельника, котировки всех бумаг прибавили более половины фигуры. Цена индикативного евробонда Russia 30 достигла вчера исторического максимума и превысила отметку 120.4%. Благодаря этому спред Russia 30 – UST10 продолжил сужаться, сегодня утром он находится в диапазоне 172-175 бп.

ВНУТРЕННИЙ РЫНОК И РУБЛЕВЫЕ ОБЛИГАЦИИ

Ликвидность высокая, рубль немного отыграл свои позиции

Стоимость рублевых средств снижается на фоне продолжающегося притока ликвидности.

В сегменте однодневных МБК ставки вчера днем колебались в диапазоне 2.5-2.75%, а к вечеру традиционно опустились до 2.4-2.5%. В частности, однодневная индикативная ставка MosPrime вчера также снизилась до 2.65% (2.75% накануне). В сегменте валютных свопов рублевые ставки были крайне низкими и за день не превысили 2.5%, причем в секции рубль-доллар днем они держались вблизи 1.5%, откатившись к 2.0% лишь на закрытие (15:00), а в секции рубль-евро колебались в пределах 2.0-2.5%. Стоимость средств через 1-дневное РЕПО под залог ОФЗ не претерпела изменений - 3.3%, а по сделкам под залог облигаций первого эшелона подросла до 3.35% (3.2% накануне).

Ситуация с ликвидностью остается благоприятной в преддверии сегодняшних аукционов ОФЗ (на RUB35 млрд.) Чистая ликвидная позиция во вторник вновь подросла – на RUB43.4 млрд. до RUB1,885.15 млрд. Причиной тому послужило значительное увеличение депозитов – на RUB55.9 млрд. (до RUB714.9 млрд.), притом что остатки на корсчетах снизились всего на RUB13.7 млрд. (до RUB467.2 млрд.).

Открываясь на уровне предыдущего закрытия (RUB35.55), стоимость бивалютной корзины вчера за день упала до RUB35.25. Ввиду общего позитивного фона и немного подросшей цены на нефть сегодня тенденция к укреплению рубля может продолжиться.

Рублевый рынок долга: итоги вторника

На рублевом долговом рынке активность вчера была значительно выше, чем днем ранее. В корпоративном секторе инвесторы покупали бумаги Норникеля на фоне хорошей отчетности по результатам 1П 2010 г. Продолжают дорожать бумаги Евраза, которые во вторник закрылись на 30 бп выше номинала. В государственном секторе активность сконцентрировалась в середине кривой, наибольшие объемы торгов были отмечены в выпуске ОФЗ 25075, котировки которого достигли своих исторических максимумов. В целом государственные бумаги подорожали за вчерашний день более чем на четверть фигуры.

Новый бонд ВымпелКома: очень щедрое предложение

Вчера стало известно, что ВымпелКом начал размещение биржевых облигаций 6-й серии. Выпуск объемом RUB10 млрд. имеет срок обращения 5 лет. Ориентир по полугодовому купону установлен на уровне 9.00-9.50% годовых.

Указанные диапазоны предлагают премию к кривой рублевых облигаций МТС в размере не менее 110 бп, что выглядит очень привлекательно, учитывая исторически символическую премию рублевых облигаций ВымпелКома к бондам МТС. Однако стоит отметить, что на рынке еврооблигаций риски ВымпелКома по сравнению с рисками МТС расцениваются как более высокие, что транслируется в дисконт евробонда MTS 20 к кривой евробондов ВымпелКома в размере около 60-70 бп.

Сегодня утром стало известно, что агентство Moody‘s поместило рейтинг ВымпелКома на пересмотр с возможностью дальнейшего понижения. Хотя мы расцениваем это событие и предстоящую сделку M&A между VimpelCom Ltd. И Weather Investments негативно для котировок долговых инструментов ВымпелКома, мы все же ожидаем, что указанные ориентиры по новым рублевым облигациям будут еще неоднократно понижаться. Учитывая высокий ажиотаж на первичном рублевом рынке в последние месяцы, предложение долга со стороны такого высококлассного заемщика, как ВымпелКом, безусловно, найдет спрос даже при незначительной премии к кривой рублевых бондов МТС. На наш взгляд, инвесторы позитивно воспримут премию в размере не более 30-50 бп.

ХКФ Банк (Ba3/B+/NR): новый купон не представляет интерес

Сегодня ХКФ Банк установил ставку 17-20 купонов для 4 выпуска облигаций на уровне 7.10% (доходность к погашению на уровне YTM 7.23%). Предложение мы не находим привлекательным и ожидаем предъявлений по оферте 18 октября. С одной стороны, более короткие выпуски ХКФ предлагают более высокие доходности (ХКФ-5 YTP 7.23% и ХКФ-7 YTP 7.56%). С другой стороны, предполагаемый спред 4 выпуска к бумагам РСХБ-8, 9 составляет 10-15 бп, в то время как справедливое значение мы находим не ниже 50 бп.

МАКРОЭКОНОМИКА

Инфляция «перекинулась» на непродовольственный сектор

Согласно оценкам ФСГС, инфляция в РФ в сентябре 2010 года ускорилась до 0.8% (против 0.6% в августе). Темп роста цен с начала года достиг 6.2%. В годовом выражении индекс потребительских цен набрал уже 7.0%.

КОММЕНТАРИЙ

Зафиксированный по итогам месяца показатель инфляции (0.8%) полностью совпал с нашими ожиданиями, хотя и оказался чуть ниже более ранней оценки (0.9%). Предварительная оценка выше, поскольку отражает в основном продуктовую инфляцию, а снижение итогового показателя (который рассчитывается на основе более широкой выборки) возникло за счет замедления до нуля роста цен на услуги.

Наиболее важным выводом по новым данным служит тот факт, что нарастание инфляционных ожиданий затрагивает теперь не только потребительский сегмент. Усиление инфляционного давления теперь «перекинулось» и на непродовольственный сектор. Если более быстрое удорожание продуктов в сентябре - 1.6% (0.9% ранее) не стало сюрпризом, то набирающий обороты 3-й месяц подряд рост цен на непродовольственные товары - 0.6% (против 0.4% в августе, 0.2% в июле) может быть признаком проявляющегося монетарного давления.

Рост непродовольственной инфляции мы склонны связывать с повышением потребительского спроса, причем не только за счет сезонности, но и на фоне общего восстановления потребительской активности, поддержку которой оказывают растущие доходы населения, улучшение ситуации с занятостью и кредитованием.

В продуктовом сегменте по-прежнему быстрее растут цены на продукцию из зерна (гречка +24.7%) и молока (3.3-5.7%), примечателен скачок цен на яйца (+34.2%, из-за удорожания кормов и ограничений на импорт). Немаловажную роль в ускорении инфляции в августе сыграло возобновление роста цен на плодовоовощную продукцию (0.2% после снижения цен на 1.7% в августе), причиной которого стали ощутимые потери по урожаю картофеля и яблок, спровоцировавшие небывалый для этого времени года подъем цен на эти продукты.

Мы склонны связывать ожидаемое дальнейшее удорожание продуктов в большей степени с вторичными факторами (рост издержек производства, локальный дефицит продукции, кормов), нежели с высокими ценами на зерно. Во-первых, по данным торговых бирж, стоимость зерновых уже практически откатилась к прежним уровням, во-вторых, она не является доминирующей в ценообразовании указанных категорий продовольственных товаров.

Как следствие, цены на отдельные виды продукции из зерновых (крупы и бобовые, мука, хлеб, макаронные изделия) уже замедлили свой рост по сравнению с предыдущим месяцем, а вот мясо, курятина и яйца, на наш взгляд, в силу дефицита кормов и ограничений по импорту, в среднесрочной перспективе могут дорожать и быстрее.

В непродовольственном секторе пока наблюдается ускорение роста цен на наиболее потребляемые товары (одежду, обувь, моющие и чистящие средства, табак), но по мере восстановления потребительской активности мы ожидаем, что инфляционное давление распространится и на другие категории.

В целом признаком продолжающегося нарастания инфляционного давления служит расширение списка дорожающих товаров. Подтверждением служит тот факт, что в продуктовом и непродовольственном сегменте больше не наблюдается ни одной дешевеющей позиции, более того, большинство категорий дорожает быстрее, чем месяцем ранее. Расширился и перечень дорожающих услуг.

Мы полагаем, что давление на цены из-за последствий засухи (сокращения урожая, дефицита кормов) продлится и в начале 2011 г. Мы ожидаем, что в силу ограниченности спроса на продукты и постепенного ослабления эффекта низкой базы дальнейшее удорожание продовольствия до конца года будет уже более умеренным. Однако ускорение непродовольственной инфляции в ближайшем времени может с лихвой компенсировать этот эффект, указывая на повышение рисков, связанных с монетарной составляющей, и, тем самым, привлекая внимание ЦБ. На этом фоне темпы роста цен в ближайшие месяцы, на наш взгляд, могут находиться на уровне 0.8% и выше. Как следствие, инфляция по итогам года может уже превысить наш предыдущий прогноз (8.4%) и при неблагоприятном сценарии достигнет уровня предыдущего года - 8.8%. Наиболее вероятным нам видится интервал 8.5-8.7%.

ЭМИТЕНТЫ: СОБЫТИЯ И КОММЕНТАРИИ

Аэрофлот (Fitch:BB+): позитивные итоги 1П 2010 по МСФО

Вчера Аэрофлот предоставил финансовые результаты за 1П 2010 по МСФО, которые мы в целом оцениваем положительно. Мы рассматриваем кредитное качество компании как крепкое не только за счет лидерства в отрасли и сильных финансовых метрик, но и благодаря активному содействию со стороны государства как на операционном, так и на финансовом уровне.

В 1П 2010 компания сохранила позитивную динамику показателей доходов на уровне прошлого полугодия. Так, выручка и EBITDA составили USD1.9 млрд. и USD257 млн. соответственно, что выше показателей 1П 2009 на 27.4% и 54.3%. В то же время, несмотря на рост цен на топливо, рентабельность по EBITDA увеличилась до 13.9% (12.6% по итогам 2009). Учитывая сохранение роста объёма грузоперевозок в июле-августе, мы склонны рассчитывать и на позитивную динамику доходов компании по итогам 3К 2010.

Наиболее сильным моментом является тот факт, что компания сгенерировала значительный объём денежного потока от операционной деятельности (USD423.2 млрд., что в 2 раза превышает результаты 1П 2009), что в совокупности с сокращением капитальных затрат (до USD55.8 млрд.) позволило накопить существенный объем ликвидных средств (рост за полгода в 5 раз до USD629 млн.). За счет этого сократилась и долговая нагрузка в терминах «Чистый долг/EBITDA» до 2.7х по итогам 1П 2010 против 3.8х на начало года.

Тем не менее мы не склонны ожидать значительного снижения долга по итогам года, учитывая планы менеджмента относительно обновления парка и возможное приобретение региональных авиалиний Ростехнологий.

Что касается бумаг компании Аэрофлот-1,2, то, на наш взгляд, они справедливо оценены рынком, предлагая премию на уровне 60 бп к кривой РЖД и торгуясь на уровне выпусков ВымпелКома.

Мечел (Moody’s: B1): позитивные итоги 2К и 1П 2010 года по US GAAP уже заложены в котировки

Вчера компания «Мечел» – последним среди крупнейших представителей российской черной металлургии – предоставила финансовую отчетность по US GAAP за 2К и 1П 2010 года и провела телефонную конференцию для участников рынка. В целом итоги отчетного периода можно оценить как позитивные за счет роста основных показателей деятельности и сокращения долговой нагрузки. В то же время на кредитный профиль по-прежнему негативное воздействие оказывают перспективы реализации существенной инвестпрограммы.

Основными интересными моментами данной отчетности стали следующие:

• Существенный рост выручки и EBITDA на фоне растущих цен практически на все виды продукции (сталь, уголь, железорудный сегмент). Особенно стоит отметить, что, несмотря на рост в угольном сегменте, компании удалось даже сократить затраты, за счет чего его рентабельность по EBITDA выросла до 45.5%. Учитывая тот факт, что контрактные цены на коксующийся уголь в 4К 2010 Мечел повысил на 10% и ждет среднего роста на 20-25% в течение 2011 года, мы видим неплохие перспективы для финансовых показателей компании на ближайшее будущее.

• Операционные денежные потоки компании по-прежнему в отрицательной зоне (-USD469 млн. за 2К 2010), однако, по утверждениям менеджмента, это связано с пополнением оборотных активов и восстановлением производства, которое действительно показывает неплохие темпы.

• Что касается капитальных затрат, то при потраченных в 1П 2010 USD500 млн. до конца года Мечелу остается примерно такая же величина. На 2011 год планируется USD1.7 млрд., что означает ускорение по сравнению с ранее объявленными планами до 2012 года в объеме USD2.9 млрд. Впрочем, менеджмент не исключает корректировок по ходу реализации. Мы по-прежнему считаем, что существенная инвестпрограмма – основной риск для Мечела.

• Во 2К 2010 и после отчетной даты компания продолжила наращивать заимствования (USD300 млн. за 2К 2010, в сентябре – облигации на RUB10 млрд., кредит на USD471 млн.). В связи с этим мы ожидаем, что в дальнейшем долговая нагрузка компании будет сокращаться медленнее, чем в последние полгода (на конец 2009 года «Долг/EBITDA» составлял 9.5х, на 30.06.2010 – 5.0х).

Рублевые облигации Мечела вряд ли можно назвать привлекательными. Сейчас они торгуются на одном уровне с бумагами Евраза, кредитное качество которого мы продолжаем считать лучшим из двух компаний. При сравнимых уровнях рейтингов Евраз имеет большие масштабы бизнеса, сравнимую инвестиционную программу и более низкую долговую нагрузку.