Глобальные рынки и еврооблигации

- Б. Обама планирует озвучить предложения по сокращению дефицита бюджета в следующие 10 лет на USD3 млрд. – в преддверии заседания ФРС влияния со стороны данного события на рынок не ждем

- Итоги торгов по еврооблигациям: ожидания новостей из Европы резко снизили активность инвесторов; ярко выраженной динамики не сложилось

- Открытие торгов по еврооблигациям: разочарование в итогах встречи министров финансов ЕС обусловит снижение котировок на открытии

- Объем размещаемых Украиной еврооблигаций может составить USD3 млрд. в 2011 г., и USD3.5 млрд. в 2012 г. – проект бюджета

Рублевые облигации и денежный рынок

- Продажи в ОФЗ при все более ощутимом дефиците ликвидности продолжились; предстоящий на неделе отток ликвидности в виде уплаты налогов и возврата с депозитов средств бюджета не позволят участникам возобновить покупки

- Роль регулятора как поставщика ликвидности достигла пика с начала августовской волатильности – в пятницу банки заняли RUB160 млрд. через аукционное РЕПО с ЦБ; Минфин сегодня и завтра предложит RUB240 млрд. бюджетных средств на депозиты банков

Кредитные комментарии

- Казатомпром опубликовал нейтральную отчетность за 1П 2011; долговая нагрузка снижается, но инвестпрограмма потребует ее увеличения; к евробондам относимся нейтрально

- Норникель выпустит конвертируемые евробонды для финансирования выкупа акций с рынка; если эта мера будет одобрена, кредитное качество компании ухудшится; на данном этапе нейтрально для рублевых бондов

- Газпромбанк завершил привлечение синдицированного кредита на 3 года объемом USD1.2 млрд. по ставке LIBOR+150 бп; часть средств направлена на рефинансирование USD900 млн. кредита; нейтрально для бумаг банка

Глобальные рынки и еврооблигации

Б. Обама планирует озвучить предложения по сокращению дефицита бюджета в следующие 10 лет на USD3 млрд. – в преддверии заседания ФРС влияния со стороны данного события на рынок не ждем

Сегодня в 18:30 МСК Б. Обама планирует официально озвучить предложения по сокращению бюджетного дефицита нынешней администрацией – как по совокупному объему, так и конкретным статьям экономии. Основные положения предстоящей речи президента уже известны.

Итак, нынешняя администрация предлагает сокращение дефицита бюджета на USD3 трлн. в последующие 10 лет. Такой целевой уровень в два раза превышает минимум по объему сокращения, к которому должен прийти конгресс к 23 ноября (напомним, что законодательной власти необходимо к этому моменту разработать меры экономии USD1.2-1.5 трлн. в течение следующего десятилетия).

Половина сэкономленного по плану Б. Обамы будет получена за счет налогов – предполагается выручить порядка USD1.5 трлн., USD800 млрд. из которых будут получены за счет отказа от установленных администрацией Дж. Буша налоговых послаблений для граждан с высоким достатком. Еще USD700 млрд. поступят от сокращения налоговых льгот для домохозяйств с повышенными доходами и отмены налоговых льгот для компаний нефтегазового сектора, а также компаний, совершающих расходы на покупку самолетов для общекорпоративных нужд.

Второй по величине плановой статьей сокращений станут военные расходы: администрация планирует выручить USD1.1 трлн. путем сворачивания военного присутствия в Ираке, сокращения военного контингента в Афганистане и общей численности американских вооруженных сил.

Социальным программам также грозит уменьшение финансирования, но с одной оговоркой – нынешняя администрация обязуется накладывать вето на любые решения конгресса по сокращению расходов на соцпрограммы до тех пор, пока не будут одобрены вышеназванные налоговые урезания. Бюджет программы Medicare в следующие 10 лет «похудеет» на USD248 млрд. в основном за счет сжатия субсидий лечебным учреждениям, участвующим в программе. Остальные программы социальных субсидий будут урезаны на USD330 млрд.

Наконец, вышеуказанные сокращения должны обеспечить экономию в USD430 млрд. в виде процентных выплат по обслуживанию заимствований, которых удастся избежать при реализации всех пунктов президентской программы сокращения бюджетного дефицита.

Эта новость, на наш взгляд, не оказала выраженного влияния на рынок, и до обнародования итогов заседания ФРС 21 сентября мы такового не ждем. Пока рынки поглощены ожиданием QE3 и осторожными предположениями, в какой форме оно будет реализовано (непосредственный выкуп UST либо выкуп длинных бумаг с продажей коротких). В дальнейшем межпартийные дискуссии по источникам сокращения бюджетного дефицита, активную фазу которых мы ждем в октябре-ноябре, дадут повод для дополнительной волатильности на рынках.

Итоги торгов по еврооблигациям: ожидания новостей из Европы резко снизили активность инвесторов; ярко выраженной динамики не сложилось

Динамика российского рынка еврооблигаций в пятницу была невнятной, а активность – пониженной: инвесторы, вероятно, предпочли дождаться результатов встречи министров финансов ЕС. Относительно неплохо выглядел лишь суверенный сегмент, где торговые обороты составили около USD30 млн. против USD40 млн. в среднем за последний год. В корпоративном и банковском секторах показатель не превысил USD3 млн.

В нефтегазовом секторе рост котировок наблюдался на дальнем конце кривой Газпрома (около 40-50 бп), однако среди бумаг компаний второго эшелона преобладала понижательная динамика. Так, долгосрочные евробонды Северстали и Вымпелкома потеряли 20-30 бп. Из банков небольшим ростом завершил день выпуск SberBank 21 (+10 бп).

Суверенный индикативный выпуск Russia 30 по итогам пятницы не изменился в цене, закрывшись на отметке 118.89% от номинала. Спред Russia 30–UST10 также практически не изменился: показатель подрос лишь на 2 бп до 213 бп.

Открытие торгов по еврооблигациям: разочарование в итогах встречи министров финансов ЕС обусловит снижение котировок на открытии

Не оправдавшиеся ожидания инвесторов в отношении встречи министров финансов и глав центробанков стран ЕС, прошедшей в пятницу-субботу, вылились в негативную динамику на основных торговых площадках. Так, азиатские индексы снижаются на 1-2%, а фьючерс на S&P 500 теряет 1.6%. Пара EUR/USD, отражающая, в том числе, спрос на риск, опустилась до уровня начала прошлой недели – 1.3650. Напротив, золото, все чаще воспринимаемое как защитный актив, значительно подорожало: унция драгметалла торгуется на уровне USD1820, в то время как в минувшую пятницу цена опускалась до USD1770. Котировки нефти также находятся на пониженных уровнях – за баррель Brent предлагают порядка USD111.5. Мы полагаем, что сложившийся с утра в понедельник внешний фон обусловит снижение котировок на открытии торгов по российским еврооблигациям.

В целом начинающаяся неделя обещает быть определяющей для дальнейшей динамики рынков. Главным событием, безусловно, станет двухдневное заседание ФРС, однако вопрос греческого транша и в целом долговой кризис в Европе также будут в центре внимания инвесторов. Сегодня мы ждем заявлений от тройки международных кредиторов (Еврокомиссия, ЕЦБ и МВФ), а также выступления президента США Б. Обамы.

Внутренний рынок и рублевые облигации

Продажи в ОФЗ при все более ощутимом дефиците ликвидности продолжились; предстоящий на неделе отток ликвидности в виде уплаты налогов и возврата с депозитов средств бюджета не позволят участникам возобновить покупки

Рублевый долг остается под давлением напряженной ситуации на money market, где уплата налогов порождает ощутимый дефицит ликвидности. Недельные ставки NDF по рублям в пятницу на конец дня торговались 5.90-6.10%, придав инвертированный характер кривой ставок беспоставочных форвардов.

В свете всего вышесказанного продажи в рублевом долге продолжились, при этом RUB14 млрд. сделок на вторичном рынке из RUB18 млрд. торгового оборота пятницы пришлись на ОФЗ. Продавалась вся рублевая кривая: наиболее ликвидный рынок с точки зрения объема/количества сделок сложился в коротком ОФЗ 25072 (–13 бп по цене, YTM 6.44%) и в исторически более ликвидных ОФЗ 25077 (–22 бп по цене, YTM 7.59%), ОФЗ 26204 (–10 бп, YTM 8.09%), а также ОФЗ 26206 (–10 бп, YTM 8.00%).

Единственным возможным тригером для краткосрочных покупок в рублевом долге видятся положительные итоги заседания ФРС и ожидаемое решение по запуску QE3 (но только в случае, если оно будет предполагать исключительно выкуп UST с рынка, как это было в рамках двух первых этапов смягчения). В целом же оттоки ликвидности при налоговых платежах и возврате средств Минфина с депозитов не позволят участникам рынка на текущей неделе возобновить покупки.

Денежный рынок

Роль регулятора как поставщика ликвидности достигла пика с начала августовской волатильности – в пятницу банки заняли RUB160 млрд. через аукционное РЕПО с ЦБ; Минфин сегодня и завтра предложит RUB240 млрд. бюджетных средств на депозиты банков

За счет привлечений через инструменты рефинансирования ЦБ ликвидность банков выросла. Суммарные остатки на корсчетах и депозитах на начало понедельника составили RUB927.4 млрд. (+RUB107.9 млрд.), чистая ликвидная позиция по итогам пятницы сжалась еще на RUB16.1 млрд. до RUB106.6 млрд.

В существенной степени ликвидность банков в пятницу была поддержана со стороны ЦБ, который за две сессии аукционного РЕПО на 1 день предоставил RUB160.4 млрд. Это ослабило давление на ставки МБК, которые к концу дня снизились до 4.0-4.5% против 5.50-5.75% в течение дня.

Если средневзвешенная ставка по аукционному РЕПО с ЦБ в пятницу составила 5.35%, то сделки в рамках междилерского РЕПО шли заметно выше: под залог ОФЗ средневзвешенная ставка по итогам дня составила 5.74% (+54 бп к четвергу), под залог облигаций 1-го эшелона – 5.57% (+55 бп).

В преддверии завтрашних расчетов по НДС и предстоящих в среду возвратов средств Минфина с депозитов, ведомство решило ударно предоставить ликвидность. Размещения бюджетных средств на депозиты пройдут сегодня (RUB100 млрд. на 23 дня, мин. ставка – 4.75%) и завтра (RUB140 млрд. на 43 дня, мин. ставка – 4.85%). Сегодня мы ожидаем увидеть размещение всего предложенного объема, не менее 80% предложения Минфина найдут спрос и завтра.

Кредитные комментарии

Казатомпром опубликовал нейтральную отчетность за 1П 2011; долговая нагрузка снижается, но инвестпрограмма потребует ее увеличения; к евробондам относимся нейтрально

В минувшую пятницу крупнейший экспортер урана в Казахстане – Казатомпром – опубликовал консолидированную отчетность по национальным стандартам.

КОММЕНТАРИЙ

Консолидированная отчетность, составленная по национальным стандартам Казахстана, практически полностью совпадает с отчетностью по МСФО, поэтому ее можно с высокой точностью считать релевантной оценкой финансового состояния компании.

Операционные показатели Казатомпрома демонстрируют умеренную динамику основных показателей: в годовом выражении выручка в 1П 2011 г. увеличилась на 32% и достигла KZT123 млрд. Негативная динамика в квартальном выражении (–12% относительно 1К 2011 г.) объясняется снижением цен на урановое сырье, которое продолжается с марта текущего года. Средний уровень цен на уран в 1П 2011 г. оказался на 37% выше, чем годом ранее, что во многом и объясняет положительную динамику операционных показателей. Рентабельность по EBITDA компании несколько увеличилась относительно 1П 2010 г. и составила 27%.

Операционный денежный поток Казатомпрома остается существенно выше объема его капитальных затрат. Однако уже в ближайшем времени инвестиционная программа перейдет в активную фазу: Казатомпром ранее заявлял, что планирует потратить в ближайшие годы около USD2.3-2.5 млрд., что неизбежно выведет свободный денежный поток на отрицательную территорию и потребует привлечения нового долга.

Пока же долговая нагрузка Казатомпрома остается умеренной: показатель «Чистый долг/EBITDA» не превышает уровня 1.3х благодаря существенному объему ликвидных средств на счетах компании. Несмотря на негативную динамику рынка уранового сырья, в среднесрочной перспективе кредитному качеству Казатомпрома ничего не угрожает. Это обеспечивается тесной связью компании с Казахстаном, крепкими позициями на мировом рынке, а также сравнительно легкому доступу к банковскому финансированию. Даже с учетом потенциального роста долговой нагрузки, на наш взгляд, рейтинговые агентства сохранят нынешние рейтинги Казатомпрома на национальном уровне.

Еврооблигации компании торгуются сейчас на одном уровне с другими казахскими госкомпаниями, поэтому от них вряд ли стоит ожидать опережающей динамики.

Норникель выпустит конвертируемые евробонды для финансирования выкупа акций с рынка; если эта мера будет одобрена, кредитное качество компании ухудшится; на данном этапе нейтрально для рублевых бондов

В пятницу генеральный директор Норильского Никеля Владимир Стржалковский объявил, что для финансирования выкупа акций с рынка компания может прибегнуть к выпуску конвертируемых облигаций.

КОММЕНТАРИЙ

Выкуп акций с рынка был запланированным шагом, который стал очевидным после отказа Русала от официальной оферты на продажу его доли в компании. Теперь Норникель планирует потратить около USD4.5 млрд. для того, чтобы выкупить акции с рынка. Исходя из нынешних цен, компания может выкупить до 7.7% собственных акций.

Изначально было вполне очевидно, что Норникель будет привлекать новый долг для финансирования выкупа, однако детали такого привлечения были неизвестны. Теперь же понятно, что компания привлечет около USD2.0-2.5 млрд. через выпуск конвертируемых облигаций. Этот инструмент весьма экзотичен для российских эмитентов, поэтому вполне вероятно, что даже при текущем слабом состоянии рынков весь объем найдет спрос со стороны инвесторов. Для самого Норникеля конвертируемые облигации будут более дешевым в обслуживании инструментом, чем обычные облигации или еврооблигации, если бы Норникель все же решил выпускать последние.

Выпуск конвертируемых облигаций должен быть одобрен советом директоров Норникеля, на котором представители Русала вполне смогут заблокировать это решение. Поэтому размещение до конца сентября, а именно о таком сроке говорил г-н Стржалковский, может и не состояться.

С кредитной точки зрения, выкуп акций за счет выпуска долговых инструментов является ярким примером преференций акционерам компании в ущерб ее кредиторам. Если размещение все же состоится, к концу года долговая нагрузка Норникеля вырастет до 0.7-0.9х по показателю «Долг/EBITDA», что не должно существенно увеличить стоимость дальнейших заимствований для компании. Однако рейтинговые агентства могут все же негативно отреагировать на выкуп акций и лишить Норникель рейтингов инвестиционной категории (как это уже сделало агентство Fitch).

Рублевые облигации Норильского никеля почти не реагируют на корпоративные события внутри компании, поэтому объявление о привлечении нового долга на рынке еврооблигаций, по всей видимости, также не окажет влияния на котировки ее рублевых долговых бумаг.