Rambler's Top100
 

НБ Траст: Нерешенность греческой долговой проблемы умерила аппетит инвесторов к риску


[07.02.2012]  НБ Траст    pdf  Полная версия

Глобальные рынки и еврооблигации

Итоги торгов по еврооблигациям: нерешенность греческой долговой проблемы умерила аппетит инвесторов к риску; котировки евробондов преимущественно снизились, активность спала

Настроения на российском рынке еврооблигаций накануне находились под влиянием греческих долговых проблем. Котировки суверенных бумаг показали разнонаправленную динамику, в то время как в корпоративном и банковском секторах преобладало снижение цен. Активность инвесторов при этом была крайне невысока.

Из евробондов нефтегазовых компаний отметим длинные выпуски Газпрома, просевшие в цене на 20–50 бп. Во втором эшелоне активность практически отсутствовала, а изменения котировок были минимальными и в подавляющем большинстве случаев не превышали 5 бп. Значимый рост стоимости наблюдался лишь в выпусках Koks 16 (+60 бп) и Alrosa 20 (+60 бп). В банковском секторе подешевели евробонды Сбербанка. Новый выпуск SberBank 22 потерял в цене порядка 30 бп, однако завершил день все же выше номинала, на уровне 100.17%. Недавно размещенный 5-летний SberBank 17N практически не изменился в цене, завершив торги понедельника на отметке 99.87% от номинала.

Суверенный индикативный выпуск Russia 30 завершил торги без видимых изменений, на уровне 118.42% от номинала. Неизменным остался и спред Russia 30-UST10 – 229 бп. Тем временем менее ликвидные суверенные бумаги РФ (Russia 20 и Russia 28) подорожали на 20–40 бп. Белорусские суверенные евробонды продолжили рост, поднявшись в цене на 0.7–1 п.п., в то время как котировки на дальнем конце суверенной кривой Украины снизились на 1.2–1.5 п.п.

Открытие торгов по еврооблигациям: рост рынков сдерживается ожиданием новостей из Европы; баррель Brent торгуется на уровне USD115.8; ждем нейтрального открытия торгов

Внешний фон вторника всецело определяется продолжающимися в Греции переговорами о втором пакете помощи. Азиатские фондовые индексы преимущественно снижаются (Nikkei 225 теряет порядка 0.4%), в то время как фьючерсы на S&P 500 растут на 0.1%. Баррель Brent немного откатился от достигнутого ранее в ходе торгов вторника уровня USD116.5 и сейчас стоит около USD115.8, что по-прежнему выше цены на момент закрытия основных торгов в России накануне. Мы полагаем, что торги на российском рынке еврооблигаций начнутся нейтрально.

Фактором, способным повлиять как на направление движения котировок еврооблигаций, так и на активность инвесторов, сегодня будут новости из Греции. Политические партии в очередной раз попытаются договориться о новых мерах реформирования экономики, на которых настаивают международные кредиторы. В случае достижения договоренности с «тройкой» в ближайшие дни может состояться внеплановое заседание Еврогруппы, по итогам которого планируется одобрить второй пакет помощи Греции. Важных статистических публикаций на сегодня не намечено, а новостной фон из США будет представлен очередным выступлением главы ФРС Б. Бернанке в Конгрессе.

Внутренний рынок и рублевые облигации

Минфин принял решение вновь разместить в среду 10-летний ОФЗ 26205 в объеме RUB35 млрд., выпуск просел после объявления планов о ротации; на вторичном рынке по-прежнему отмечаем покупки ликвидных ОФЗ срочностью свыше 2 лет

Характер торгов на рублевом рынке в понедельник слабо отличался от пятницы: покупалась вся локальная суверенная кривая, а доходности выпусков с дюрацией свыше 2 лет снизились на 4–10 бп.

Сообщение Минфина об изменении предварительного графика аукционов и размещении в среду RUB35 млрд. ОФЗ 26205 (YTM 7.84%) вместо запланированных RUB18.3 млрд. ОФЗ 25079 и ОФЗ 26204 вызвало продажи в 10-летнем выпуске. Во второй половине дня сделки в бумаге шли с доходностью 7.86–7.90% против 7.76-7.81% до объявления о ротации, по итогам торговой сессии выпуск подешевел на 27 бп относительно уровня предыдущего закрытия, но по средневзвешенной цене остался в зеленой зоне (+52 бп, 99.37% от номинала).

Сообщение о размещении Минфином вторую неделю подряд 10-летнего выпуска обусловило краткосрочные продажи и в ОФЗ 26204 (YTM 7.59%), однако к концу торгов цены выпуска вернулись к уровням первой половины дня.

В своем решении Минфин руководствовался существующей конъюнктурой, мы считаем его вполне оправданным. Спрос на длинные ОФЗ сохраняется, и сейчас самое лучшее время для реализации планов ведомства по удлинению дюрации портфеля внутренних рыночных заимствований и повышения ликвидности в дальнем сегменте локальной кривой.

Торговая активность в корпоративных бумагах вчера несколько снизилась. На ММВБ-РТС в основном и адресном режимах сделок прошло на RUB17 млрд. В фаворитах рынка остается новый выпуск ВТБ БО-7 (+14 бп по цене, YTW 7.81%), наибольшая торговая активность сохраняется в коротких Башнефть БО-1 (YTW 8.78%) и ФСК ЕЭС-18 (YTW 8.21%).

Мечел начал маркетинг нового выпуска биржевых облигаций; ориентиры выглядят справедливо; ожидаем успешного размещения в середине диапазона

Вчера крупнейший производитель коксующегося угля и один из крупнейших производителей стали в России, Мечел, начал маркетинг нового выпуска биржевых облигаций объемом RUB5 млрд. Компания предлагает инвесторам доходность к двухлетней оферте в диапазоне 10.51–11.04% годовых, что транслируется в премию к кривой НЛМК в размере более 220 бп.

Основные проблемы Мечела – очень высокая долговая нагрузка, а также значительный объем краткосрочного долга (USD2.5 млрд. на конец 3К 2011 г.), поэтому компания остро нуждается в средствах для его рефинансирования. На этом фоне премия ко вторичному рынку для нового выпуска была необходима. На данный момент рублевые облигации Мечела не слишком ликвидны, однако в коротких выпусках отмечаются регулярные сделки с доходностью около 9.30–9.50% годовых при дюрации менее полугода.

Мы неоднократно отмечали, что кредитное качество Мечела за последние два года серьезно не улучшилось, поэтому на фоне нестабильной ситуации на рынках угля и стали и необходимости финансирования масштабных инвестиционных проектов компания может столкнуться с серьезными проблемами рефинансирования своего огромного долга. На наш взгляд, предложение новых облигаций компании выглядит интересно при доходности выше середины маркетируемого диапазона, т.е. выше отметки 10.75% годовых. С другой стороны, вполне вероятно, что Мечел сможет разместить свои облигации с доходностью около 10.50% годовых, так как традиционно его бумаги пользуются высоким спросом у рыночных игроков.

Денежный рынок

Чистая ликвидная позиция продолжает расти, теперь уже в положительной области; интерес к аукционному РЕПО с ЦБ был незначительным; ставки МБК и междилерского РЕПО продолжают демонстрировать нисходящую динамику; проблем с ликвидностью на этой неделе, очевидно, не будет

Совокупные остатки на корсчетах и депозитах по состоянию на начало 7 февраля достигли отметки в RUB1.2 трлн., что на RUB37.6 млрд. больше, чем утром в понедельник. Отдельные составляющие при этом демонстрировали разнонаправленную динамику. Корсчета сократились на RUB115.9 млрд., депозиты выросли на RUB153.5 млрд. Совокупные обязательства банковского сектора перед ЦБ и Минфином немного увеличились (+RUB18.1 млрд.). Чистая ликвидная позиция снова улучшилась (+RUB19.5 млрд.) и зафиксировалась на уровне RUB52.9 млрд.

В понедельник спрос на аукционное РЕПО с ЦБ едва достиг отметки RUB1.6 млрд., при том что регулятор оставил лимит без изменений (RUB10 млрд.). Средневзвешенная ставка практически не изменилась относительно прошлой пятницы и составила 5.48%.

Благоприятная ситуация с ликвидностью продолжает сказываться на динамике ставок рынка МБК. Вчера банки 1-го круга привлекали кредиты овернайт внутри дня по средневзвешенной ставке 4.10–4.25%, что на 10–15 бп меньше, чем в пятницу. Подобная ситуация была характерна и для рынка 1-дневного междилерского РЕПО, предоставляемого под обеспечение ОФЗ и облигаций 1-го эшелона. Здесь средневзвешенные ставки колебались в пределах диапазона 4.60–4.80% (–10 бп).

Сегодня банки должны вернуть Фонду содействия реформированию ЖКХ RUB12 млрд., на прошлой неделе большая часть этой суммы была рефинансирована. Напоминаем также, что сегодня состоится аукцион Минфина по размещению RUB10 млрд. бюджетных средств на 28 дней. Данная сумма наполовину покрывает возврат RUB20 млрд., который должен быть осуществлен в среду. Кроме того, в этот же день намечен аукцион ОФЗ. В целом совокупные оттоки не будут способствовать повышению напряжения на денежном рынке, на этой неделе мы ожидаем стабилизации процентных ставок.

Кредитные комментарии

ВТБ может выкупить акции у участников народного IPO за счет внутренних средств; подобное финансирование сделки негативно повлияет на достаточность капитала банка; нейтрально смотрим на бумаги

ВТБ по поручению В. Путина направил в правительство предложения по обратному выкупу акций у участников народного IPO. Детали не были озвучены публично, но, по словам премьер-министра, банк готов профинансировать сделку за счет собственной прибыли, а не за счет государства.

КОММЕНТАРИЙ

Мы умеренно негативно оцениваем новость для ВТБ, поскольку финансирование сделки за счет внутренних средств окажет давление на достаточность капитала банка. Впрочем, мы высоко оцениваем уровень поддержки банка со стороны государства и не исключаем, что при необходимости будут предприняты меры по докапитализации банка.

Тем не менее, как мы понимаем, процедура выкупа акций только у части миноритариев сопряжена с рядом технических трудностей и несет в себе репутационные риски, особенно в свете планируемой частичной приватизации ряда госструктур.

По оценкам А. Костина, на выкуп акций у участников народного IPO потребуется около RUB15–18 млрд., т.е. 15–18% от прогнозируемого объема чистой прибыли в 2011 г. Уровень достаточности капитала банка существенно снизился в прошлом году из-за агрессивной M&A стратегии, а трата собственных средств на выкуп акций окажет дополнительное давление на показатель. Так, за 9М 2011 г. коэффициент Tier 1 сократился на 3.2 п.п. до 9.2%, по итогам всего года банк прогнозировал значение около 10% и ожидал его сохранения в 2012 г.

Заметим, что ВТБ не исключает замедления темпов роста бизнеса в текущем году, что, как мы понимаем, в том числе обусловлено необходимостью поддержания комфортного уровня достаточности капитала. Поэтому скорость наращивания рисковых активов ограничена показателем рентабельности капитала (17.3% за 9М 2011 г. без учета консолидации Банка Москвы), и расходование чистой прибыли на выкуп акций может негативно отразиться на темпах роста бизнеса банка.

На данный момент мы нейтрально смотрим на бумаги ВТБ как на внутреннем, так и внешнем рынке. Рублевые облигации торгуются с премией около 180 бп к суверенной кривой, не предполагая интересных торговых идей.

Газпром в 2012 увеличит расходы по НДПИ на RUB114 млрд.; об увеличении налоговой ставки было известно давно, поэтому новость нейтральна для кредитного профиля компании

Вчера Интерфакс сообщил, что расходы Газпрома по НДПИ увеличатся в 2012 г. на RUB114 млрд. В 2012–2014 гг. повышение НДПИ приведет к дополнительным налоговым выплатам в размере RUB440 млрд. При этом рост регулируемой цены на газ увеличит выручку компании в 2012 г. на RUB50 млрд.

КОММЕНТАРИЙ

C 1 января 2012 г. ставка НДПИ для Газпрома увеличилась с 237 руб. за тыс. куб. м. газа до 509 руб. В 2013 г. и 2014 г. она увеличится до 582 руб. и 622 руб. соответственно. По оценкам компании, это приведет к увеличению расходов на RUB440 млрд. в следующие 3 года, RUB114 млрд. из которых приходится на 2012 г. При этом рост регулируемых цен на газ не сможет компенсировать увеличение налогов – чистый эффект на прибыль до налогов составит –RUB64 млрд.

Прогнозы Газпрома совпадают с нашими оценками. В результате увеличения налоговой нагрузки рентабельность по EBITDA сократится на 3 п.п. Новость нейтральна для кредитного профиля компании, поскольку об увеличении ставок было известно давно, и инвесторы уже сформировали соответствующие ожидания.

Среди коротких рублевых бумаг рекомендуем выпуск Газпром Капитал-3, который предлагает премию 120 бп к ОФЗ при дюрации 0.7 лет. Среди евробондов выделяем длинные Gazprom 21 и Gazprom 22 с доходностью 5.80–5.95% и дюрацией 7.4-8.2 года.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
31 1 2 3 4 5 6
7 8 9 10 11 12 13
14 15 16 17 18 19 20
21 22 23 24 25 26 27
28 29 30 1 2 3 4
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: