Rambler's Top100
 

НБ Траст: Налоги и ажиотаж на FX вымывают ликвидность, приводя к росту ставок МБК и междилерского РЕПО


[28.07.2011]  НБ Траст    pdf  Полная версия

Глобальные рынки и еврооблигации

Аукцион UST5 прошел без оптимизма, не рассматриваем данный факт как предвестник потрясений на рынке казначейских облигаций

Размещение UST2 во вторник (с предложением USD35 млрд.) состоялось в спокойном режиме и какой-либо напряженности в спросе на короткие выпуски Минфина США ожидаемо не возникло. Вчерашний же аукцион UST5 прошел не столь оптимистично: Reuters со ссылкой на первичных дилеров указывает на то, что установленная доходность по минимальной цене (1.58%) оказалась выше ожиданий инвесторов.

В итоге уровень переспроса, являющийся ключевым индикатором интереса инвесторов к первичным размещениям UST, оказался достаточно низким – 2.62х при среднем значении по аукционам UST5 с начала года в 2.84х. Доля Indirect bids, косвенно отражающих нерезидентский интерес, составила около 37% в общей массе удовлетворенных заявок.

После объявления итогов размещения доходность UST5 на вторичке пошла в рост, составив порядка 1.542% на закрытие американской сессии (00:00 МСК) при том, что средневзвешенная доходность на аукционе сложилась на уровне 1.516%.

Доходность основного бенчмарка UST10 росла с 2.98% до объявления итогов аукциона UST5 до 3.0% на 22:00 МСК, но к закрытию сессии на американском рынке акций вернулась к исходным уровням. С утра UST10 торгуется с доходностью ниже 2.97%.

Несмотря на не самый удачный результат аукциона UST5, мы не считаем это предвестником напряженности на рынке UST в контексте сохраняющейся неопределенности по вопросу повышения порога госдолга США. Впрочем, шанс проверить данную гипотезу представится уже сегодня в рамках аукциона UST7 (предложение – USD29 млрд.).

Отметим, что вчера в 19:00 МСК был обнародован доклад рейтингового агентства Fitch. Аналитики агентства пришли к не самому уникальному выводу о том, что потеря США наивысшего кредитного рейтинга вызовет всплеск волатильности на рынке UST. В среднесрочной перспективе Fitch не сомневается в том, что при любом исходе ситуации с суверенным рейтингом казначейские облигации США сохранят статус глобального бенчмарка.

Мы не меняем свой прогноз и считаем, что краткосрочно (ближайшие две-три недели) доходность казначейских облигаций в терминах UST10 сохранится в диапазоне 2.9-3.1% с возможным краткосрочным движением в диапазон 2.80-2.90%.

Снижение рейтинга Кипра вызвало разговоры о надвигающемся bailout; не разделяем страхов из-за малого размера экономики и более важных проблем на рынке

В среду на европейском «театре военных действий» появились опасения открытия нового фронта. Агентство Moody’s понизило рейтинг Кипра на две ступени – до «Ваа1» с «А2», обосновав свое решение как большими объемами вложений кипрских банков в греческие долговые бумаги, так и крайне негативными последствиями энергетического кризиса, сложившегося в стране после взрыва электростанции 11 июля, «смывшего» более 50% выработки электроэнергии.

По оценкам Moody’s, объем вложений кипрских банков в гособлигации Греции находится в диапазоне EUR4.5-5 млрд. Оценка же экономического ущерба от взрыва составляет около EUR1 млрд. Данные суммы выглядят достаточно внушительными по сравнению с показателем ВВП Кипра за 2010 г. в EUR17.4 млрд.

Доходность кипрских 10-летних госбумаг поднялась в среду на 30 бп до 9.20%, причем резкий тренд на удешевление госбумаг наблюдается уже с мая текущего года (котировки за этот период снизились до 74% с 90% от номинала). Масло в огонь подливает и шаткая политическая ситуация в стране. По сообщениям Reuters, президент страны в четверг попросит кабинет министров уйти в отставку.

Тем не менее мы бы не стали преувеличивать значимость кипрской проблемы. Во-первых, размер экономики страны по отношению к ВВП всей еврозоны крайне незначителен (0.2% против 6.1% у Греции, Ирландии и Португалии, вместе взятых, и 16.9% у Италии). В этом свете, вероятный bailout, о котором уже заговорили СМИ, не будет масштабным, и, кроме того, может быть решен в рамках стандартных программ сотрудничества с МВФ. Во-вторых, реакция рынков на решение Moody’s будет ограниченной из-за куда более значимых тем, занимающих умы трейдеров, важнейшей из которых является, безусловно, «проблема 2 августа». Таким образом, снижение рейтинга Кипра, в нашем понимании, может стать лишь психологическим фактором и еще одни штрихом к общей картине долгового кризиса в еврозоне.

S&P понизило рейтинг Греции до «СС» с «ССС» и предупредило о «выборочном дефолте»; реакцию показал лишь валютный рынок

Между тем в среду другое рейтинговое агентство, S&P, понизило рейтинг Греции до «СС» с «ССС» с «негативным» прогнозом и предупредило, что предложенная европейскими политиками схема участия частного сектора в спасении страны вынудит агентство выставить Афинам «выборочный дефолт». Примечательно, что в среду же глава ЕЦБ заявил о том, что ставка на дефолт Греции (полный, а не частичный) является «проигрышным вариантом», а основной заботой Греции сейчас должно стать четкое выполнение планов бюджетной экономии и ребалансировки экономики.

Решение S&P было в целом ожидаемым, и потому практически не отразилось на долговом рынке Греции, вызвав лишь «рябь» на рынках остальной «периферии». Доходность 10-летних госбумаг снизилась на 20 бп, а итальянских, напротив, выросла на 15 бп. Тем не менее предупреждение о «выборочном дефолте» сказалось на единой европейской валюте. Курс евро, уже снижавшийся в среду после информации по Кипру, ускорил падение и в итоге к утру четверга опустился до 1.4360 против 1.4520 в среду днем. Однако показатель все еще находится выше среднего значения в 1.4307 за последние 30 дней, и от более глубокой просадки европейскую валюту, очевидно, спасают проблемы доллара, вызванные до сих пор неурегулированной проблемой потолка госдолга США.

Итоги торгов по еврооблигациям: разнонаправленная динамика и повысившаяся активность; лучше остальных смотрелись банки и суверены

Торги на российском рынке еврооблигаций в среду характеризовались чуть более высокой активностью по сравнению с началом недели, однако единой динамики в выпусках не сложилось. Лучше остальных среди корпоративных заемщиков выглядели банки, но суверенные выпуски по-прежнему остаются фаворитами рынка.

В нефтегазовом секторе смешанная динамика сложилась в бумагах Новатэка и ТНК-ВР, причем более короткие выпуски проигрывали более длинным. Так, евробонд Novatek 16 просел на 10 бп, а Novatek 21 вырос на 20 бп. Выпуск TNK 16, в свою очередь, подешевел на 5 бп, а евробонды TNK 17, 18 и 20 выросли на 30 бп. Во втором эшелоне активность была сосредоточена в относительно новых выпусках и в длинных бумагах Вымпелкома. В частности, MetalloInvest 16 подешевел на 5 бп, а VimpelCom 21 сбросил 20 бп. В то же время евробонд SeverStal 16 по итогам среды вырос в цене на 20 бп. Из банковских евробондов стоит отметить безусловных лидеров среды – выпуски VEB 20 и VEB 25 (+50 и +30 бп соответственно). Интересовались инвесторы также евробондами Промсвязьбанка. В итоге выпуски Promsvyazbank 15 и Promsvyazbank 16 выросли в цене на 30 и 50 бп соответственно. Неплохо выглядели также бумаги на дальнем конце кривой Россельхозбанка (в среднем +20 бп), и евробонд AlfaBank 21, прибавивший около 5 бп.

Суверенные бумаги России в среду продолжили обыгрывать корпоративные выпуски. Так, индикативный евробонд Russia 30 подорожал на 24 бп до 118.56% от номинала. В менее ликвидных бумагах прирост составил в среднем 30 бп. Спред Russia 30-UST10 за день изменился незначительно, сузившись на 3 бп до 132 бп.

Открытие торгов по еврооблигациям: проблема госдолга США держит рынки в напряжении; ждем снижения котировок на открытии

Внешний фон в четверг крайне неблагоприятный для российского рынка еврооблигаций. Отсутствие договоренности по госдолгу США, а также опубликованные накануне разочаровывающие данные по заказам на товары длительного пользования и Бежевая книга ФРС оказывают в совокупности значительное давление на настроения инвесторов. В итоге основные азиатские фондовые индексы с утра в четверг ушли в глубокий минус, а стоимость барреля нефти Brent опустилась до USD117.6. Фьючерс на S&P 500, тем временем, прибавляет около 0.2%, однако мы не исключаем, что в данном показателе возможен разворот в случае отсутствия сигналов от конгресса США по поводу компромисса по госдолгу.

Влияние на ход торгов в четверг может оказать традиционная порция статистики по первичным заявкам на пособие по безработице, а также очередные статданные с рынка жилья США. Открытие российского рынка еврооблигаций, по нашим ощущениям, пройдет в красной зоне.

Внутренний рынок и рублевые облигации

На аукционе ОФЗ 25079 объем размещения оказался близким к максимальному; снижение цен в длинных ОФЗ; выход на вторичные торги выпусков Теле2 свел к нулю активность в новых выпусках РСХБ

В секторе госбумаг цены в среду были ниже уровней вторника. Больше всего просели длинные выпуски ОФЗ, торговавшиеся вчера традиционно для последних сессий на хороших оборотах – ОФЗ 26204 и ОФЗ 26205 -37-43 бп по средневзвешенным ценам. На аукционе ОФЗ 25079 объем размещения оказался близок к предложенному: Минфин продал RUB21.4 млрд. доразмещаемого выпуска из плановых RUB25 млрд. Отсечение заявок проходило по верхней границе целевого диапазона 6.80-6.85%, средневзвешенная доходность размещения составила 6.84%. На вторичке выпуск подрос на 3 бп до 100.89% от номинала в терминах средневзвешенной цены (YTM 6.84%).

Большой оборот вторичных торгов облигациями в существенной степени обеспечился выходом на вторичные торги выпусков Теле2, сделки по которым практически с самого начала сессии шли выше 101% от номинала. На этом фоне активность в новых выпусках РСХБ была практически нулевой. Также во втором эшелоне на вторичный рынок вышел ММК БО-7, закрывшийся на уровне 100.05% от номинала.

ОТП Банк установил купон по новому выпуску бондов ниже ориентиров; не ожидаем существенного роста котировок на вторичном рынке

Вчера ОТП Банк закрыл книгу на покупку нового выпуска облигаций серии БО-1 на сумму RUB5 млрд., установив купон на уровне 7.95%, т.е. ниже первоначально озвученного диапазона 8.00-8.25%. Техническое размещение бумаг состоится 2 августа 2011 г.

Установленные параметры обуславливают YTM 8.11% к погашению через 3 года, что, на наш взгляд, соответствует справедливому значению доходности и не предполагает существенного потенциала роста котировок на вторичном рынке. Так, чуть более короткий ОТП Банк-1 на данный момент торгуется с YTM 7.86% к погашению в марте 2014 г.

Денежный рынок

Налоги и ажиотаж на FX вымывают ликвидность, приводя к росту ставок: МБК подорожало до 4.5%, междилерское РЕПО – до 4.6%

Среда не обошлась без неприятных сюрпризов для денежного рынка. Несмотря на то, что налоговый период продолжается, снижение остатков на корсчетах и депозитах на RUB58.2 млрд. до RUB862.8 млрд. вчера было обусловлено отнюдь не налогами, а возвратом с депозитов банков Минфину RUB78.9 млрд. Источником финансирования этой транзакции стали выведенные с депозитов средства на сумму RUB135.3 млрд. (сокращение до RUB140.4 млрд.), лишь часть из которых пополнила корсчета в ЦБ на RUB77.1 млрд. (до RUB722.4 млрд.). При этом «ушедшие» накануне на покупку ОФЗ 25079 RUB21.4 млрд. не повлияли на ликвидность, поскольку были компенсированы за счет зачисления на депозиты банков RUB20 млрд. бюджетных средств (аукцион Минфина от 26.07.11 г.), а возвращенные фонду ЖКХ RUB7 млрд. были покрыты средствами от погашения на аналогичную сумму купонов по ОФЗ.

Тем не менее под воздействием продолжающегося сокращения ликвидности и календарного фактора ставки денежного рынка демонстрируют тенденцию к росту. Итоговая ставка МБК для банков 1-го круга подскочила до 4.0-4.25% на закрытие, что на 25 бп выше, чем накануне, причем многие сделки с нерезидентами в течение торгов проходили по 5%. Для банков 2-го круга итоговая ставка сложилась на уровне 4.0-5%. Продолжает дорожать фондирование через междилерское РЕПО. Наибольшим спросом вчера пользовались сделки под залог облигаций 1-го эшелона, средневзвешенная ставка по которым приподнялась на 20 бп до 4.57%. В стороне не остались и ставки по сделкам под залог ОФЗ, прибавившие в стоимости 14 бп до 4.59%.

Негативная реакция ставок денежного рынка на отток ликвидности оказалась значительнее, чем мы предполагали ранее (см. «Стратегия долговых рынков: июль 2011 г.»). Причиной тому послужило сочетание нескольких факторов: сокращение запаса ликвидности при высоком спросе на нее под налоги и резко возросшая потребность в рублях со стороны экспортеров и других участников FX на фоне падения курса доллара. Мы полагаем, что ставки задержатся на текущем повышенном уровне вплоть до начала августа, когда смягчить ситуацию помогут поступления из бюджета.

Из-за сокращения ликвидности аукцион ОБР-20 едва ли будет пользоваться спросом; альтернатива – депозиты в ЦБ

Сегодня будет проходить аукцион ОБР-20 заявленным объемом до RUB10 млрд. Напомним, что ввиду временного дефицита средств на рынке, обусловленного налогами, размещение ОБР-20 на прошлой неделе не состоялось. Мы не исключаем, что аналогичная участь может постичь и сегодняшний аукцион: во-первых, его участники, прежде всего Сбербанк, вместо ОБР отдают предпочтение более гибким по срочности, но сопоставимым по доходности депозитам в ЦБ (3.5%), во-вторых, ситуация с ликвидностью с момента предыдущего аукциона заметно осложнилась.

Рубль обновляет новые максимумы под воздействием бегства от рисков на глобальных рынках; ждем небольшой коррекции в начале августа

Благодаря усилившимся продажам валюты на фоне бегства от рисков на глобальных рынках рубль вчера подорожал до максимального с 2008 г. уровня против бивалютной корзины. Ее стоимость в течение сессии торговалась ниже отметки открытия RUB33.08, к обеду достигнув дневного минимума RUB32.94, после чего откатилась до RUB32.96 к закрытию.

Мы полагаем, что рубль может еще укрепить свои позиции до конца месяца, однако с приходом на рынок в новом месяце рублевой ликвидности от бюджетных расходов и прояснением ситуации в США, рубль, вероятнее всего, будет демонстрировать вялое укрепление или боковой тренд вплоть до нового налогового периода.

Кредитные комментарии

Банк Финансы и Кредит планируют наращивать капитал; позитивно для банка; потенциал роста котировок евробондов ограничен политическими рисками

Банк Финансы и Кредит (БФК) на собрании акционеров принял решение об увеличении собственного капитала: будет проведена допэмиссия акций в пользу нынешних акционеров на сумму UAH200 млн. (USD25.1 млн.).

КОММЕНТАРИЙ

Мы позитивно смотрим на решение банка увеличить собственные средства, поскольку оно свидетельствует о желании акционеров поддерживать и развивать банк, финансовое состояние которого только начинает стабилизироваться. Напомним, что основным бенефициаром БФК является украинский бизнесмен К. Жеваго.

В то же время мы отмечаем сохранение политических рисков, связанных с основным акционером К. Жеваго, который находится в оппозиции к правящей коалиции в Украине. Ранее Служба Безопасности Украины проводила обыски в компаниях, принадлежащих группе Финансы и Кредит. Подобные риски для держателей еврооблигаций другого основного актива холдинга, Ferrexpo, меньше, поскольку существует вероятность продажи контрольного пакета акций глобальным горно-металлургическим компаниям. Однако низкая рентабельность банковского актива, на наш взгляд, не предполагает аналогичного развития ситуации с БФК, а потому представляет больший риск для долговых инвесторов.

Поэтому, несмотря на недооцененность еврооблигаций Банка Финансы и Кредит относительно бумаг Ferrexpo, мы не исключаем повышенной волатильности котировок облигаций БФК в сторону понижения в случае негативного развития ситуации. На данный момент бумаги банка торгуются с премией более 220 бп к еврооблигациям Ferrexpo.

Россошанские «Минудобрения» не достанутся ни ЕвроХиму, ни АФК «Система», ни Акрону; риск роста долговой нагрузки этих компаний существенно снизился; бонды ЕвроХима считаем привлекательными

Как сообщают сегодняшние Ведомости, на россошанские «Минудобрения» появился основной претендент – структуры братьев Ротенбергов.

КОММЕНТАРИЙ

Появление нового претендента на привлекательный актив стало неожиданностью для участников рынка. До последнего момента основными претендентами на покупку «Минудобрний» считались: ЕвроХим, предложивший USD1.35 млрд. за всю компанию, АФК «Система» (цена не называлась) и структуры украинского бизнесмена Дмитрия Фирташа, предлагавшие около USD1.4 млрд. Акрон, который также озвучивал планы по покупке компании, не рассматривался рыночными игроками как серьезный претендент из-за своей слишком высокой долговой нагрузки и необходимости финансирования обширной инвестпрограммы.

По данным Ведомостей, структуры братьев Ротенбергов предложили на 40% больше, чем остальные претенденты на актив, а именно около USD2 млрд. Если эта цена окончательная, то практически очевидно, что и ЕвроХим и АФК «Система» не будут продолжать дальнейший торг за «Минудобрения». Для обеих компаний это означает, в первую очередь, снятие риска роста долга, который бы обеим компаниям пришлось привлечь для финансирования сделки. Безусловно, россошанские «Минудобрения» – это крайне привлекательный актив, который бы позволил ЕвроХиму увеличить объем производства аммиака на 30-35%, а сложных удобрений – сразу в 2.5 раза. Для АФК «Система» покупка этой компании могла бы стать «входным билетом» в отрасль по производству минеральных удобрений. Теперь же с учетом того, что независимых производителей удобрений в России не осталось, Системе придется рассматривать другую отрасль в качестве третьей «опорной».

В химическом секторе рублевого рынка облигаций предложение бумаг крайне ограничено. На этом фоне длинные облигации ЕвроХима выглядят привлекательно: компания имеет самые высокие рейтинги в отрасли, однако ее бумаги торгуются на одном уровне с бондами Акрона и лишь с небольшим дисконтом к облигациям КуйбышевАзота. Более того, бонды ЕвроХима выглядят выигрышно по сравнению с бумагами металлургических компаний сопоставимого рейтинга.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
1 2 3 4 5 6 7
8 9 10 11 12 13 14
15 16 17 18 19 20 21
22 23 24 25 26 27 28
29 30 31 1 2 3 4
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: