ГЛОБАЛЬНЫЕ РЫНКИ

• Статистика из США: потребительский рынок подает позитивные сигналы; заказы на товары длительного пользования снизились
• Негативные настроения в Европе нарастают; Ирландия планирует снизить расходы на 20%
• Продажи в евробондах не прекращаются

ВНУТРЕННИЙ РЫНОК

• Короткие ставки денежного рынка достигли очередных высот из-за аукционов, погашений и налоговых выплат
• ЕвроХим успешно разместил рублевые бонды по нижней границе уже пониженного диапазона; существенный потенциал роста новой бумаги отсутствует
• Инвестиционный Торговый Банк размещает бонды; обращаем внимание на недооценненость бондов МКБ
• Кредит Европа Банк открыл книгу заявок на покупку облигаций
• Глобэкс банк будет размещать 2 выпуска облигаций; ориентиры неинтересны
• Белоруссия отменила размещение рублевых облигаций; считаем, что были причины не экономического характера

МАКРОЭКОНОМИКА

• Недельная инфляция держится в пределах 0.2%, в ноябре ожидается на уровне 0.7-0.8%
• Минэкономразвития оценивает торговый профицит в октябре на уровне USD10.1 млрд. – лучше наших ожиданий

ЭМИТЕНТЫ: СОБЫТИЯ И КОММЕНТАРИИ

• Интурист создает СП с Thomas Cook; европейский туроператор получит контроль в СП; облигации Интуриста привлекательны
• ВТБ заинтересован в покупке Банка Москвы
• Номос-банк нацелен на развитие розницы; лишний довод в пользу того, что PPF Group хочет продавать ХКФБ?
• Фонд Baring Vostok покупает долю в банке «Восточный Экспресс»
• Русский Стандарт: рейтинг от Moody’s пересмотрен с «негативного» на «стабильный»

ТОРГОВЫЕ ИДЕИ

• Мы возвращаем в список наших торговых рекомендаций явно недооцененный выпуск ПрофМедиа, который расширил спред к прочим облигациям рейтинговой группы В+ до 250-300 бп
• Выпуск ТД «Детский мир» выглядит привлекательно, в выплате долга при наличии гарантий Москвы мы не сомневаемся
• В 7-летних облигациях ФСК возможно сужение спреда к ОФЗ с 90 до 60-70 бп
• Покупать VimpelCom 16 и VimpelCom 18. Их спреды к свопам на 15 и 50 бп шире, чем у MTS 20
• Покупать рублевые облигации Алроса, СУЭК и Evraz Group
• Рублевый евробонд РусГидро имеет завышенную доходность, относимся к нему как к полноценной blue chip

СЕГОДНЯ

• В США День Благодарения
• Размещение: Инвестторгбанк БО-1, Санкт Петербург-25038

ГЛОБАЛЬНЫЕ РЫНКИ И ВАЛЮТНЫЕ ОБЛИГАЦИИ

Статистика из США: потребительский рынок подает позитивные сигналы; заказы на товары длительного пользования снизились

Накануне Дня Благодарения в США был опубликован большой блок макроэкономической статистики, который был позитивно воспринят инвесторами.

Негативными оказались только данные по заказам товаров длительного пользования, продемонстрировавшие падение на 3.3%, в то время как рынки ожидали гораздо меньшего снижения этого показателя (-0.1%). Заказы товаров длительного пользования – один из самых волатильных макроэкономических показателей, поэтому негативность опубликованного отчета была очень ограниченной.

Данные по первичным обращениям по безработице за прошедшую неделю были очень позитивными: количество заявок составило 406 тыс. при ожидавшихся 435 тыс. Уже несколько недель подряд этот показатель снижается, что увеличивает уверенность инвесторов в позитивной динамике рынка труда, которая будет отражена в ежемесячном отчете по безработице 3 декабря.

Позитивным оказался отчет по личным доходам/расходам населения США. Доходы домохозяйств увеличились на 0.5% (консенсус-прогноз +0.4%), а расходы на 0.4% (ожидания рынка +0.5%). Оба показателя увеличились относительно предыдущего месяца. Это имеет еще более позитивный оттенок на фоне данных по потребительским настроениям, индекс которых достиг значения 71.6 пунктов, самого высокого за последние полгода.

Негативные настроения в Европе нарастают; Ирландия планирует снизить расходы на 20%

Вчера в СМИ появились сообщения, что правительство Ирландии предложило сократить расходы бюджета на 20%, а также повысить некоторые налоги. Осуществление этого плана является основным условием предоставления Ирландии помощи ЕС и МВФ в размере EUR85 млрд.

Урезание расходов и повышение налогов в основном коснутся рядовых граждан: траты на соцобеспечение будут сокращены, а подоходный налог и НДС будут увеличены. Важно, что налоги на корпорации пока повышаться не будут: он сохранится на уровне 12.5%.

Подобные шаги призваны к 2014 г. сократить дефицит бюджета страны на EUR15 млрд. или около 3% ВВП. Сейчас дефицит бюджета Ирландии с учетом помощи банковской системе составляет около 32% ВВП.

Инвесторы опасаются, что помощь ЕС в скором времени может понадобиться уже не только Греции и Ирландии. Следующее «слабое звено» на очереди – Испания, а это уже совсем другой масштаб проблем. По некоторым оценкам, в случае необходимости предоставления помощи этой стране, объем необходимой поддержки может достигнуть EUR450 млрд.

Доходности еврооблигаций периферийных стран Европы продолжают расти.

Продажи в евробондах

Несмотря на позитивную макростатистику из США, российские еврооблигации вчера продолжали продавать. В корпоративном сегменте дешевели наиболее ликвидные бонды Газпрома, Лукойла и ТНК-BP. Однако снижение цен было менее драматичным, чем во вторник, – около 20-30 бп.

В банковском секторе продажи наблюдались в новых бондах ВЭБа и длинных бумагах Сбербанка, подешевевших на 10-20 бп.

Russia 30 торговалась вчера около отметки в 117% от номинала. Из-за повышенной волатильности UST 10 спред Russia 30 ведет себя также крайне нестабильно, вчера он несколько сузился до 170-175 бп.

ВНУТРЕННИЙ РЫНОК И РУБЛЕВЫЕ ОБЛИГАЦИИ

Короткие ставки денежного рынка достигли очередных высот из-за аукционов, погашений и налоговых выплат

На фоне напряженности на денежном рынке чистый запас ликвидности вчера ожидаемо снизился. В частности, на фоне расчетов по аукционам ОФЗ, возврата Минфину с депозитов банков RUB57 млрд. и предварительных платежей по НДПИ и акцизам (RUB160-170 млрд., до 25 ноября), чистый отток ликвидности составил порядка RUB76 млрд., причем депозиты «потеряли» RUB133.9 млрд., сократившись до RUB218.1 млрд., а корсчета при этом подросли на RUB58.2 млрд. до RUB608.5 млрд.

Локальный дефицит ликвидности, спровоцированный этими событиями, привел к довольно резкому подъему коротких ставок. Так, средства на межбанке на 1 день можно было привлечь в основном по 3.5-3.75%, а отдельные сделки были и по 4.0%, но уже к вечеру рынок успокоился, и ставки выставлялись по 2.0-2.25%. Менее оптимистично обстояли дела на рынке валютных свопов, где за день ставки в секции рубль-доллар «взлетели» с 3.0% до 4.0%, даже превышая в ходе торгов порог 4.0%.

О проблемах с ликвидностью свидетельствует и ситуация, сложившаяся на рынке РЕПО. Торговые обороты в сегменте междилерского РЕПО по сделкам под залог ОФЗ и облигаций 1 эшелона достигают в последние дни максимумов с начала года, а средние ставки по привлечению на 1 день на этом рынке подросли до 3.75%. Большим спросом стало пользоваться и прямое РЕПО с ЦБ.

ЕвроХим (NR/BB/BB) успешно разместил рублевые бонды по нижней границе уже пониженного диапазона; существенный потенциал роста новой бумаги отсутствует

Вчера ЕвроХим провел аукцион по размещению 8-летних облигаций ЕвроХим-3 с 5-летней офертой. Изначально выпуск позиционировался в диапазоне доходности 8.68-9.20% годовых, однако позже компания понизила ориентиры до 8.42-8.68%. В итоге ЕвроХим разместился с купоном 8.25% (доходность – 8.42%). С точки зрения кредитного качества позиции ЕвроХима выглядят прочно.

Несмотря на значительное (более чем на 30%) падение выручки по итогам 2009 г., в послекризисный период компания демонстрирует уверенное восстановление операционных и финансовых показателей. Согласно последней актуальной отчетности по МСФО за 1П 2010 г., долговая нагрузка ЕвроХима в терминах «Чистый долг/EBITDA» уменьшилась до 1.6х (при 2.8х в конце 2009 г.), а совокупный долг уменьшился на 13% (около RUB6 млрд.).

Ключевыми факторами поддержки кредитного качества компании мы видим:

• лидирующее положение на российском рынке удобрений;
• вертикально интегрированную структуру бизнеса, включающую добывающий сегмент;
• наличие кредитных рейтингов уровня double-B от двух рейтинговых агентств;
• отсутствие рисков крупных сделок M&A в ближайшем будущем, ориентация на стратегию органического роста.

На рублевом рынке обращается единственный бонд ЕвроХима, предлагающий доходность около 8.37% годовых при дюрации 3.8 лет. Данную бумагу сложно назвать ликвидной, пятилетние рублевые корпоративные риски до последнего времени пользовались весьма ограниченным спросом. Новые облигации предлагают премию за дополнительные 4 месяца обращения в размере не более 5-10 бп, что, на наш взгляд, слишком мало. Поэтому мы не видим потенциала опережающего курсового роста в новых бумагах ЕвроХима.

Инвестиционный Торговый Банк (Moody’s: B2) размещает бонды; обращаем внимание на недооценненость бондов МКБ (В1/NR/В+)

Сегодня состоится размещение 1 выпуска биржевых облигаций ИнвестторгБанка объёмом RUB2 млрд. Книга заявок закрылась по купону на уровне 9.60%, что соответствует доходности YTP 9.83% к оферте через 1.5 года. Напомним, что ориентир по купону был объявлен в диапазоне 9.40-9.90%.

Итоговый уровень доходности мы не находим привлекательным, и считаем что спред нового выпуска к МКБ-7 должен составлять как минимум 50 бп. В свою очередь мы бы хотели обратить внимание на бумаги МКБ, которые предлагают достаточно высокую премию к банкам 2 эшелона на фоне сузившихся спредов на рублевом рынке.

Кредит Европа Банк (Ba3/NR/BB-) открыл книгу заявок на покупку облигаций

Принять участие в размещении 6-й серии Кредит Европа Банк у инвесторов будет возможность до 8 декабря. Объём выпуска составляет RUB4 млрд., а срок обращения – 3 года, оферты по выпуску не предусмотрено.

Ориентиры по купону еще не были озвучены. Единственный рублевый выпуск банка в обращении является неликвидным и не может служить ориентиром по рыночной оценке риска. Мы считаем, что справедливый уровень доходности находится ближе к 9.0% при размещении бумаг на 3 года. Однако, принимая во внимание узкие спреды бумаг банков с аналогичными кредитными рейтингами, не исключаем возможности размещения при более низких ориентирах.

Глобэкс банк (NR/BB-/BB) будет размещать 2 выпуска облигаций; ориентиры неинтересны

Банк «Глобэкс» размещает 2 выпуска биржевых рублевых облигаций 3-й и 5-й серий объёмами RUB3 млрд. и RUB2 млрд. соответственно. Срок обращения обеих серий составляет 3 года, оферта – через 1.5 года. Ориентир ставки по купону находится в диапазоне 7.5-8.2%, что соответствует доходности к погашению 7.64-8.37%. Книга будет открыта до 6 декабря, а размещение состоится 8 декабря.

С момента санации кредитное качество банка значительно улучшилось: Глобэкс в 2010 году активно расширяет свою деятельность, последовательно наращивая как корпоративное кредитование (в 1.6 раза за 2010 по РСБУ до RUB67 млрд.), так и привлекая средства клиентов (48% фондирования). Весьма важной является поддержка ВЭБа, который в долгосрочной перспективе планирует продать банк (в том числе вероятный переход банка в управление ВЭБ Капитал) для кредитного профиля банка.

Поэтому, принимая во внимание текущие условия сузившихся спредов на рублевом рынке, а также доходность более короткого Глобэкс БО-2 мы оцениваем справедливый уровень доходности нового выпуска ближе к верхней границе. Напомним, что всего у банка зарегистрировано 4 выпуска биржевых облигаций на сумму RUB10 млрд.

Белоруссия (В1/В+/NR) отменила размещение рублевых облигаций; считаем, что были причины не экономического характера

Вчера стало известно о том, что Белоруссия объявила о том, что вывод на рынок дебютного выпуска рублевых облигаций объемом RUB7 млрд. откладывается на неопределенный срок. Это произошло всего за день до планируемого размещения, назначенного на сегодня. Насколько мы знаем, полная подписка на выпуск уже состоялась, поэтому отмена размещения удивила многих. Как пишет сегодня «Коммерсант», по ставке 8.75% заявок было собрано более чем на RUB9 млрд.

Учитывая инвестиционный рейтинг Белоруссии «В+», ее рублевые облигации давали существенную премию к бумагам субъектов РФ с аналогичным рейтингом, поэтому предложение было достаточно привлекательным для инвесторов. В этой связи фиаско сделки мы трактуем больше политическими трениями между официальной Москвой и Минском, нежели техническими сложностями и финансовой непривлекательностью сделки.

МАКРОЭКОНОМИКА

Недельная инфляция держится в пределах 0.2%, в ноябре ожидается на уровне 0.7-0.8%

Согласно опубликованным вчера данным ФСГС, темп инфляции после 4-недельного «перерыва» на уровне 0.1%, уже третью неделю подряд составляет 0.2%. С начала месяца инфляция достигла 0.6%, с начала года уже составляет 7.4%.

КОММЕНТАРИЙ

Наблюдается ускорение роста цен по большинству продуктовых категорий, в том числе быстрее дорожает плодоовощная продукция, при этом лидерами служат наиболее потребляемые лук, капуста и картошка. Не ниже остаются и темпы роста цен на бензин и дизельное топливо.

Учитывая, что помимо высоких темпов продуктовой инфляции мы ожидаем постепенного ускорения роста цен на непродовольственные товары и услуги (на фоне сезонного оживления потребительской активности под конец года и ускорения расходов бюджета), инфляция по итогам ноября, на наш взгляд, может составить около 0.7-0.8%, что совпадает с предположениями властей – Минэкономразвития ожидает ее ускорения по итогам месяца до 0.8%, ту же оценку приводит и ЦБ.

Исходя из того, что в декабре цены, вероятнее всего, будут расти сопоставимыми с ноябрьскими темпами, инфляция по итогам года, на наш взгляд, выйдет на уровень 8.4%, что превышает официальный прогноз (7.0-8.0%), но сопоставимо с обновленными оценками МЭР (8.0-8.5%).

Принимая во внимание, что на фоне дефицита отдельных видов продовольственной продукции роль продуктовой инфляции в общем индексе пока превалирует над монетарной составляющей, а рост экономики остается неустойчивым, мы не ожидаем до конца 2010 г. повышения ставок по ключевым инструментам рефинансирования со стороны ЦБ.

Минэкономразвития оценивает торговый профицит в октябре на уровне USD10.1 млрд. – лучше наших ожиданий

По данным, приведенным в мониторинге Минэкономразвития, профицит торгового баланса в октябре 2010 г. мог составить USD10.1 млрд., при этом экспорт оценивается в USD34.7 млрд. (+13.8% год к году, +2.1% к сентябрю), а импорт – USD24.6 млрд. (+27.3% год к году, +4.5% к сентябрю).

КОММЕНТАРИЙ

Прежде всего, отметим, что данные Минэкономразвития по профициту торгового баланса за октябрь примерно на USD1.5 млрд. превышают наши ожидания. Расхождение наших оценок с ожиданиями МЭР объясняется в основном тем, что мы менее оптимистично смотрим на возможность замедления темпов роста импорта, притом что наши оценки по экспорту близки к тем, что приводятся Министерством экономического развития.

Напомним, что, согласно предварительным данным ФТС об импорте из стран дальнего зарубежья, который формирует основную часть итогового показателя, темпы роста импорта в октябре были лишь немногим ниже сентябрьской статистики. Если учесть, что агрегированный показатель импорта, по данным ЦБ, демонстрировал в сентябре 33.7% прироста год к году, ожидания МЭР по росту в октябре на уровне 27.3% в годовом выражении кажутся нам довольно оптимистичными, хотя мы и ожидаем в 4К 2010 г. более умеренного роста импорта на фоне наблюдаемого в последнее время ослабления рубля и в целом ограниченности потенциала роста инвестиционного и потребительского спроса.

ЭМИТЕНТЫ: СОБЫТИЯ И КОММЕНТАРИИ

Торговля

Интурист (NR) создает СП с Thomas Cook (NR); европейский туроператор получит контроль в СП; облигации Интуриста привлекательны

По данным газеты «Коммерсант», ВАО «Интурист» и 2-й по размерам в Европе туристический оператор Thomas Cook объявят сегодня о создании совместного предприятия.

Совместное предприятие на 49.9% будет принадлежать Интуристу, который внесет в него 2 своих дивизиона, генерирующих основную часть денежных потоков: «Туроперирование» и «Розничные продажи». Гостиницы, принадлежащие Интуристу, в сделку не войдут. Thomas Cook оплатит свою долю в СП денежными средствами в размере USD60 млн. и технологиями.

КОММЕНТАРИЙ

Европейский туроператор начал переговоры с участниками российского рынка туроперирования еще в 2007 г. и к 2009 г. заключил с Интуристом договор о сотрудничестве, предполагающий возможность создания СП в России. Сегодняшняя новость говорит о том, что сделка с высокой долей вероятности состоится.

На наш взгляд, Интурист получит от альянса с Thomas Cook ряд неоспоримых преимуществ: синергетические эффекты от оперирования на основных направлениях выездного туризма (Турция, Египет), европейскую систему менеджмента, которая позволит улучшить эффективность, а также увеличение доверия клиентов как внутри России, так и за ее пределами (въездной туризм).

Thomas Cook по объему выручки превосходит Интурист более чем в 15 раз, имеет широкое географическое присутствие в 21 стране и может похвастаться длинной историей существования. Наконец, в отличие от Интуриста, на текущий момент бизнес Thomas Cook более рентабелен.

С чисто технической точки зрения, при доле в 49.9% бизнес не будет консолидирован на балансе Интуриста. Кроме того, насколько мы понимаем, данный тезис справедлив и для Thomas Cook, несмотря на то, что он формально получает контрольный пакет в Интуристе. Само по себе наличие формального контроля в каком-либо активе не предусматривает обязательной консолидации его на балансе. Мы надеемся прояснить финансовые и технические детали в ходе пресс-конференции, которую Интурист собирается провести сегодня.

Облигации Интуриста предлагают привлекательную доходность в 13.00% годовых при дюрации около 1.4 года. Уже имеющейся на данный момент информации об альянсе с Thomas Cook - туроператором, обладающим собственным гостиничным фондом и авиапарком, - нам достаточно для того, чтобы считать бумаги Интуриста привлекательными для покупки. Мы думаем, что в глазах финансовых рынков новость будет воспринята практически как продажа Интуриста Thomas Cook. Поэтому мы ожидаем снижения доходности рублевых облигаций Интуриста как минимум на 100-150 бп.

Банки и финансы

ВТБ (Ваa1/ВВВ/BBB) заинтересован в покупке Банка Москвы (Ваa1/NR/BBB-)

Вчера А .Кудрин официально заявил о возможной покупке акций Банка Москвы ВТБ (источник - Интерфакс). Окончательного решения еще не принято, ведется обсуждение. По словам министра финансов РФ, являющегося главой наблюдательного совета ВТБ, ВТБ при этом интересует приобретение контрольного пакета.

КОММЕНТАРИЙ

Неофициальные сообщения по поводу Банка Москвы (см. более подробно Навигатор долгового рынка от 24.11.10) вчера, как мы видим, нашли уже вполне официальное подтверждение. Однако говорить о переходе формального и эффективного контроля над Банком Москвы второму крупнейшему российскому госбанку как о свершившемся факте еще рано. Мы считаем, что ВТБ заинтересован в сделке только при сохранении текущего статуса Банка Москвы в качестве опорного банка столицы РФ. А этот тезис пока остается непроясненным.

Возможное приобретение контрольного пакета акций Банка Москвы ВТБ мы оцениваем вполне позитивно для кредитных профилей обоих участников сделки. Для приобретения контроля ВТБ необходимо будет выкупить не только пакет правительства Москвы, но и, скорее всего, долю миноритариев (Goldman Sachs или Credit Suisse) и/или топ-менеджеров банка. Напомним, что формально правительство Москвы напрямую владеет 46.5% акций Банка Москвы.

Если сценарий по покупке Банка Москвы будет реализовываться, то мы склонны ожидать сужения спреда между кривыми еврооблигаций банков. Так, вчера котировки евробондов Банка Москвы выросли на 10-20 бп на фоне новостей, а спред между Moscow Bank 15N и VTB 15N сократился на 10 бп до 50 бп.

Номос-банк (Ва3/NR/BB-) нацелен на развитие розницы; лишний довод в пользу того, что PPF Group хочет продавать ХКФБ?

По данным газеты «Коммерсант», новая стратегия Номос-банка, блокирующий пакет в котором имеет чешская PPF Group, включает активное развитие розничного бизнеса. PPF-Group отрицает возможную продажу другого актива на российском банковском рынке – ХКФ банка.

КОММЕНТАРИЙ

Подобные планы акционеров Номос-банка мы склонны воспринимать как сигнал в пользу возможного желания PPF Group зафиксировать прибыль в другом активе - ХКФ банк.

Банки позиционируют себя на рынке как универсальный и розничный банки, будучи независимыми структурами. Однако развитие розничного бизнеса для разных активов в контексте одной группы, на наш взгляд, является не самым логичным шагом. Мы не исключаем возможное желание группы продать ХКФ банк. Обратим внимание, что ХКФ банк находится сейчас на пике своего развития, будучи высокорентабельным бизнесом (ROAE 36.8% в 1П 2010) и обладая вполне качественным кредитным портфелем (NPLs ниже 10% по итогам 1П 2010).

При этом мы позитивно смотрим на планы акционеров Номос-банка развивать розничное направление бизнеса.

С одной стороны, мы положительно оцениваем потенциал развития розничного кредитования по мере стабилизации экономики. С другой стороны, розничный бизнес позволит Номос-банку поддержать чистую процентную маржу (6.7% по итогам за 2009 по МСФО) в условиях снижения процентных ставок по кредитам. По данным РСБУ на 01.11.20101, средства частных клиентов составляют порядка 26% от средств всех клиентов, в то время как на розничное кредитование приходится около 6% от всего кредитного портфеля. К тому же у банка достаточно сильная позиция ликвидных средств и достаточности капитала.

На текущий момент и бумаги Номос-банка, и выпуски ХКФ банка предлагают слишком узкий спред к облигациям государственных эмитентов на рублевом рынке и не представляют интереса. Евробонды Номос-банка предлагают спред к выпускам Альфа-Банка на уровне 100 бп, что вполне справедливо.

Как мы писали в Навигаторе долговых рынков от 15 ноября 2010 г., в случае официального объявления о реализации сделки с ВТБ мы ожидаем сужения спредов бумаг ХКФ банка и ВТБ со 100-130 бп до 80-100 бп. Таким образом, сыграть на новости едва ли получится с большой отдачей.

Фонд Baring Vostok покупает долю в банке «Восточный Экспресс» (Moody’s:B2)

По данным Ведомостей, инвестиционный фонд Baring Vostok приобретет до 30% акций банка «Восточный Экспресс». Уже прошел первый этап сделки по покупке 20% акций.

КОММЕНТАРИЙ

Новость мы оцениваем вполне позитивно для кредитного профиля банка «Восточный экспресс», поскольку представители фонда намерены поддерживать банк и инвестировать средства в его дальнейшее развитие. К тому же, по словам менеджмента банка, Восточному Экспрессу не требовалось дополнительного вливания средств в капитал для поддержания нормативов. Мы не исключаем возможности повышения кредитных рейтингов банка.

Нам импонирует кредитный профиль Восточного Экспресса, который демонстрирует активную политику расширения бизнеса не в ущерб качеству активов, поддерживая при этом высокий уровень достаточности капитала и комфортную позицию ликвидных средств.

Мы находим доходность выпуска Восточный Экспресс БО-5 (YTP 9.20%) интересной на горизонте до 1.5 лет, учитывая текущую рыночную конъюнктуру.

Русский Стандарт (Ba3/B+/B+): рейтинг от Moody’s пересмотрен с «негативного» на «стабильный»

Вчера Moody’s опубликовало пресс-релиз, в котором обосновывает положительный пересмотр прогноза. На наш взгляд, сами по себе выводы лишь констатируют произошедшие с банком за последние полтора года события, а потому вряд ли повлияют на обращающиеся выпуски облигаций.

В то же время еще раз обратим внимание инвесторов на такие положительные моменты в деятельности банка, как улучшение структуры фондирования (розничные депозиты достигли 44% от общих пассивов по данным РСБУ) и качества активов (NPLs и списанные кредиты весомо снизились за последние два года). Риск сокращения достаточности капитала, по мнению агентства, некритичен.

Единственный ликвидный рублевый выпуск торгуется с несущественной премией к выпускам ХКФ банка, а также сравнимого по рейтингу Ак Барс банка. Субординированные евробонды Русского Стандарта на данный момент котируются по 95-96% от номинала, справедливо, на наш взгляд, отражая низкую вероятность реализации банком колл-опционов в этом и следующем годах.