Rambler's Top100
 

НБ Траст: Короткие облигации ФСК и рублевый евробонд Русгидро выглядят привлекательно


[24.01.2012]  НБ Траст    pdf  Полная версия

Глобальные рынки и еврооблигации

Итоги встречи Еврогруппы: переговоры по госдолгу Греции будут продолжены, договоренность должна быть достигнута до саммита ЕС 29 января; решения по ESM и «фискальному пакту» отложены; реакция рынков спокойная

Завершившиеся накануне переговоры министров финансов еврозоны не принесли рынкам каких-либо сюрпризов, а важные решения были, по сути, отложены до саммита ЕС, намеченного на 29 января.

Главным разочарованием от встречи Еврогруппы, пожалуй, стало отсутствие договоренности по списанию части греческого госдолга. Еврочиновников не устроили предложения частных кредиторов по купону (Греция, ЕС и МВФ настаивают на купоне по новым бумагам меньше 4%), и в итоге документ был отправлен на доработку. Тем не менее, по словам источников Reuters, стороны все же постепенно приближаются к компромиссу. При этом в Еврокомиссии ожидают подписания соглашения уже в ближайшие дни.

Рынки, похоже, также не склонны пока слишком драматизировать ситуацию и не делают ставку на реализацию апокалиптического сценария (провал переговоров и дефолт Греции в марте). Пара EUR/USD в понедельник поднялась на 0.6% до отметки 1.3013. Индекс волатильности VIX подрос с 18.28 до 18.67, что по-прежнему соответствует минимальным с июля прошлого года значениям.

Вопрос о запуске с июля 2012 г. постоянно действующего Европейского стабилизационного механизма (ESM) также не был окончательно решен в понедельник. В тоже время мы бы хотели обратить внимание на крайне позитивный сдвиг в данном направлении: Еврогруппа урегулировала вопрос с Финляндией, настаивавшей ранее на процедуре единогласного голосования при решении вопроса о выделении средств из ESM. Теперь подобные решения будут приниматься большинством голосов, что существенно повысит эффективность Механизма и не позволит таким странам, как Финляндия или Словакия, блокировать важные решения.

Между тем вопрос о наращивании экономической мощи ESM был фактически снят с повестки дня. Берлин в сущности отверг призывы со стороны МВФ усилить механизмы финансовой защиты в ЕС и опроверг появившуюся в FT информацию о готовности Германии запустить ESM параллельно с Европейским фондом финансовой стабильности, EFSF, что могло бы увеличить объем Механизма с EUR500 млрд. до EUR750 млрд.

Решение по созданию в ЕС фискального союза также было отложено до саммита ЕС. По словам главы Еврогруппы, текст «фискального пакта» был согласован министрами финансов еврозоны и станет отправной точкой для дискуссий между европейскими лидерами на встрече в конце января.

Итоги торгов по еврооблигациям: рост котировок как в суверенном, так и в корпоративном сегментах на фоне невысокой активности; суверенные бумаги Украины продолжают стремительно дорожать

Российские еврооблигации завершили первые торги недели на мажорной ноте: котировки как суверенных, так и корпоративных выпусков подросли, несмотря на смешанный внешний фон. Тем не менее активность участников была невысокой и сосредоточилась в основном в госбумагах.

Из евробондов компаний нефтегазового сектора отметим долгосрочные выпуски Газпрома, поднявшиеся в цене на 0.4–1.2 п.п. Около 0.4–0.9 п.п. прибавили по итогам дня еврооблигации ТНК-ВР. Во втором эшелоне уверенный рост котировок наблюдался на дальнем конце кривой Вымпелкома (+30–60 бп), а также в выпусках Евраза (+0.5-1.2 п.п.). В банковском секторе около 30–40 бп прибавили евробонды ВЭБа и ВТБ, выпуски РСХБ подорожали на 30–60 бп. Котировки долгосрочных евробондов Альфа-Банка выросли на 0.5–1 п.п.

Суверенный индикативный выпуск Russia 30, незначительно снижавшийся в цене в начале торгов, по итогам дня вышел в плюс, подорожав на 25 бп до 117.56% от номинала. Спред Russia 30–UST10 сузился почти на 10 бп до 231 бп. Украинские суверенные выпуски в понедельник вновь заметно подорожали: рост котировок на дальнем конце кривой составил 1.4–1.8 п.п. Суверенные евробонды Беларуси поднялись в цене на 10–20 бп.

Открытие торгов по еврооблигациям: спрос на риск слабеет; поддержка для нефти со стороны иранской проблемы ограничена – баррель Brent стабилен у отметки USD110.7; ждем небольшого снижения котировок

Внешний фон во вторник способствует небольшому ослаблению спроса на рисковые активы. Азиатские фондовые площадки торгуются в слабом плюсе (Nikkei 225 прибавляет около 0.2%), однако фьючерс на S&P 500 снижается на 0.3%. Нефть, получившая накануне поддержку в виде введенных ЕС санкций против Ирана, приостановила рост. Баррель Brent котируется вблизи отметки USD110.7, что в целом соответствует уровню на закрытии основных торгов в России накануне. Мы полагаем, что российские евробонды могут немного подешеветь на открытии торгов во вторник.

Из новостного фона отметим намеченные на сегодня переговоры министров финансов стран ЕС, от которых тем не менее не стоит ждать каких-либо важных результатов. Интерес для инвесторов скорее может представлять публикуемая сегодня в Европе статистика, в частности индекс деловой активности в промышленности. Ближе к концу торгов негативное влияние на настроения рынков может оказать публикация пересмотренных прогнозов МВФ. В США сегодня начинается двухдневное заседание Комитета по открытым рынкам ФРС – решения регулятора будут озвучены лишь завтра.

Внутренний рынок и рублевые облигации

Втягивание в налоговый период подавляет рыночную активность – в понедельник в госбумагах торговались лишь избранные имена; рост цен ОФЗ 26204 вслед за опережающими покупками в рублевом евробонде Russia 18; фон для дальнейших покупок в средних и длинных ОФЗ сохраняется

По мере втягивания в традиционный для второй половины месяца период налоговых расчетов торговая активность на рынке рублевого долга продолжает сокращаться: вчера в основном и переговорном режимах «наторговали» на RUB22 млрд. против RUB25 млрд. в пятницу.

Интерес участников в секторе локального суверенного долга в понедельник сосредоточился в избранных выпусках ОФЗ. Лидером по объему сделок выступил 4-летний ОФЗ 25079 (–9 бп по средневзвешенной цене, YTM 7.65%), по итогам вчерашнего дня выпуск торгуется на 2 бп ниже ставки размещения на аукционе в прошлую среду.

Традиционно ликвидный ОФЗ 26204 (YTM 8.09%) подорожал на 17 бп, сохраняя премию относительно суверенного рублевого еврооблигационного выпуска Russia 18 (YTM 7.04%) в пределах максимальных с начала декабря 105–106 бп. Как мы думаем, именно покупки в евробонде наряду с общим наблюдаемым интересом к рублевым активам способствуют снижению доходностей локальной бумаги (см. «Навигатор долгового рынка» от 19.01.2012 г.). В частности, вчера последние сделки по локальному 7–летнему выпуску шли с доходностью 8.04–8.06% против 8.12–8.13% на начало дня.

В корпоративном секторе на фоне общего сокращения рыночных оборотов многообразие торгуемых выпусков также поубавилось. С открытия торгов прошли продажи в ВЭБ-06 (–37 бп по цене, YTW 9.41%), без ценовых изменений для выпуска заметные обороты прошли в длинном ФСК ЕЭС-13 (YTW 9.35%). Из ликвидных в последние дни выпусков с короткой дюрацией активный рынок остался в НЛМК БО-7 (+5 бп по цене, YTW 8.73%).

Несмотря на некоторое снижение в ключевых глобальных активах накануне торгов в рублевом долге во вторник, мы сохраняем озвученные в обзоре от 19 января ожидания сохранения настроений к покупкам на рублевом рынке в ближайшие дни: в средних и длинных ликвидных выпусках ОФЗ с умеренным ростом цен. Данный тренд тем не менее будет сдерживаться налоговым сезоном, напрямую влияющим на рыночную активность.

Денежный рынок

Чистая ликвидная позиция продолжает свое «шествие» в отрицательной области; средневзвешенная ставка на аукционе 1-дневного РЕПО с ЦБ уменьшилась на 20 бп; ставки рынка МБК не изменились; 1-дневное междилерское РЕПО под обеспечение ОФЗ и облигаций 1-го эшелона подорожало на 10 бп

По сравнению со вчерашним днем, сумма остатков на корсчетах и депозитах уменьшилась на RUB9.4 млрд., составив RUB872 млрд. Снижение произошло за счет сокращения депозитов на RUB59.1 млрд., в то время как корсчета, напротив, выросли на RUB50.1 млрд. Совокупные обязательства банков перед ЦБ и Минфином уменьшились на RUB3.8 млрд. С учетом совокупности факторов, чистая ликвидная позиция закрепилась в отрицательной области (–RUB270 млрд.), сократившись еще на RUB5.3 млрд.

В понедельник на аукционах прямого 1-дневного РЕПО с ЦБ ситуация была типичной для последних двух недель. Общая сумма заявок со стороны банков по итогам двух сессий составила RUB11.4 млрд. В рамках лимита (традиционно RUB10 млрд.) было заключено сделок на RUB9.4 млрд. Средневзвешенная ставка, однако, составила 5.50%, что почти на 20 бп ниже, чем в пятницу 20 января.

Ставки рынка МБК остались практически без изменений: 4.50–4.75%. При этом следует отметить, что увеличился разрыв между максимальным и минимальным значениями ставок по кредитам овернайт для банков 1-го круга. Если в пятницу он составлял 75 бп, то в понедельник уже 85 бп. Медленно, но верно повышаются ставки 1-дневного междилерского РЕПО под обеспечение ОФЗ и облигаций 1-го эшелона. Вчера они колебались в диапазоне 5.00–5.35%, что в среднем на 10 бп выше, чем по итогам 20 января. В то же время, как отмечают участники рынка, привлечение РЕПО по ставке 5.50% банками 2-го круга не представляет для них никакой проблемы (на фоне декабрьских максимумов 6.00–6.50%).

Напоминаем, что сегодня состоится аукцион Минфина по размещению RUB100 млрд. временно свободных бюджетных средств на 28 дней. При этом завтра предстоит возврат RUB170 млрд. и, кроме того, завершается срок уплаты акцизов и НДПИ (RUB210–230 млрд.). Кроме этого, еще анонсирован аукцион ОФЗ 26206 (RUB20 млрд.). В случае неизменности лимитов по аукционам ЦБ все это приведет к чистому изъятию ликвидности из системы, а значит, и постепенному росту процентных ставок money market.

Кредитные комментарии

Общий объем инвестиций в разработку месторождения им. Требса и Титова составит USD5.2 млрд.; проект не угрожает кредитному качеству Башнефти и Лукойла; бумаги Лукойла и Башнефти интересных торговых идей не предполагают

Вчера Лукойл провел телеконференцию, посвященную вхождению в проект по разработке месторождения им. Требса и Титова и запуску проекта Гиссар.

КОММЕНТАРИЙ

Общий объем инвестиций в разработку месторождения им. Требса и Титова составит USD5.2 млрд. на 10 лет, из них 75% (USD3.9 млрд.) приходится на Башнефть, 25% (USD1.3 млрд.) – на Лукойл. Финансирование проекта осуществляется пропорционально долям владения.

Инвестиции в разработку месторождения, на наш взгляд, не угрожают кредитному качеству участников проекта. Рост ежегодных капитальных вложений Башнефти составит 30–40% от уровня 2011 г, то есть USD0.3–0.4 млрд. Несмотря на то, что увеличение довольно внушительное, оно вполне по силам Башнефти: только за 9М 2011 г. операционный денежный поток компании составил USD1.5 млрд. В тоже время на выплату дивидендов средств останется уже немного. В случае Лукойла затраты на проект и вовсе не очень заметны на фоне общего объема инвестиций (USD100 млрд. в следующие 10 лет).

Лукойл также сообщил о запуске газового проекта Гиссар в Узбекистане. Капитальные затраты в течение 10 лет составят USD800 млн. Максимальный уровень добычи в 21 млн. барр. н. э. планируется достичь к 2014 г. Экономика проекта довольно привлекательна, и при достижении обозначенного уровня добычи проект может обеспечить до USD300 млн. дополнительной чистой прибыли.

Бумаги Лукойла и Башнефти интересных торговых идей не предполагают.

РАО ЭС Востока продает Дальневосточную распределительную сетевую компанию ФСК; сумма сделки значительна для обеих компаний; короткие бумаги ФСК и рублевый евробонд Русгидро выглядят привлекательно

По данным Интерфакса, подконтрольная Русгидро РАО ЭС Востока продала в рамках реорганизации бизнеса 100% акций Дальневосточной распределительной компании (ДРСК). Покупателем выступила государственная ФСК.

КОММЕНТАРИЙ

Продажа электросетевой компании согласуется с требованиями закона, запрещающего одной компании одновременно заниматься генерацией и распределением электроэнергии. Кроме того, продажа ДРСК уже обсуждалась в отраслевых ведомствах в момент передачи Русгидро контрольного пакета РАО ЭС Востока, причем наиболее вероятным покупателем этого актива уже тогда была ФСК.

Сумма сделки выглядит значительной и для ФСК, и для Русгидро. ФСК включит затраты на покупку в запланированную инвестиционную программу, поэтому затраченные средства будут возвращены в компанию за счет увеличения инвестиционной составляющей тарифа на передачу электроэнергии. Окончательный объем инвестпрограммы ФСК еще не утвержден, поэтому на фоне общей тенденции к государственному сдерживанию роста тарифов вполне вероятно, что он не будет увеличен и сохранится на уровне около RUB190 млрд. Менеджмент ФСК ранее заявлял, что не будет снижать этот объем, а выпадающие доходы из-за сдерживания роста тарифов и переноса их индексации на середину 2012 г. компания будет компенсировать за счет увеличения долга. По нашим оценкам, из-за этого долговая нагрузка ФСК может увеличиться до 1.6–1.7х по показателю «Чистый долг/EBITDA» к концу 2012 г., однако это не должно вынудить рейтинговые агентства предпринять негативные действия к компании.

Для Русгидро получение RUB19 млрд. за непрофильный актив, рентабельность которого к тому же определяется уровнем тарифов, безусловно, хорошая новость. По нашим оценкам, этих средств будет достаточно, чтобы профинансировать около половины инвестпрограммы РАО ЭС Востока на 2012 г. или, по крайней мере, смягчить скачок долга после консолидации этой компании. Напомним, что совокупный долг РАО ЭС Востока в конце 2010 г. составлял почти RUB45 млрд., что сопоставимо с долгом Русгидро.

Рублевые облигации ФСК остаются одними из самых ликвидных корпоративных долговых бумаг на российском рынке. Новые короткие выпуски предлагают премию к кривой ОФЗ в размере около 120 бп, что выглядит привлекательно даже в нынешних рыночных условиях. Локальные рублевые облигации Русгидро, наоборот, не отличаются хорошей ликвидностью и торгуются на одном уровне с кривой ФСК и даже ниже рублевых еврооблигаций Rushydro 15. На наш взгляд, премия последних в 40-50 бп к локальной кривой ФСК не оправдана фундаментально, однако из-за более эмоциональной реакции еврооблигаций на рыночные события ее уменьшение в ближайшее время маловероятно.

Commerzbank планирует выйти из структуры капитала Промсвязьбанка до середины 2012; покупателями акций вероятно выступят мажоритарные акционеры банка; новость нейтральна для бумаг Промсвязьбанка

Commerzbank в рамках программы по докапитализации планирует продать 14.4% акций Промсвязьбанка как непрофильного для себя актива. Основными претендентами на покупку пакета являются мажоритарные акционеры Промсвязьбанка братья Ананьевы. Детали сделки неизвестны.

КОММЕНТАРИЙ

Выход немецкой группы из структуры собственников Промсвязьбанка, на наш взгляд, нейтрален для кредитной устойчивости последнего. Наличие иностранного инвестора в структуре собственников банка, как правило, положительно влияет на его инвестиционную привлекательность. Тем не менее рассчитывать на существенный потенциал поддержки со стороны Commerzbank в текущих условиях не приходится: акционер уже не принимал участия в допэмиссии акций Промсвязьбанка в декабре прошлого года.

Дело в том, что Commerzbank, как и другие европейские банки, в последнее время столкнулся с рядом проблем, в том числе с необходимостью повышения уровня достаточности капитала. Напомним, что к середине 2012 г. показатель Core Tier 1 должен составлять не менее 9%, в соответствии с требованиями European Banking Authority (EBA). При этом, по оценкам EBA, дефицит капитала банка составил около EUR5.3 млрд. по итогам 9М 2011 г. Для повышения уровня достаточности капитала немецкий банк разработал комплекс мер по докапитализации, в том числе он планирует снизить объем взвешенных по риску активов за счет продажи непрофильных подразделений.

На данный момент мы нейтрально смотрим на облигации Промсвязьбанка: рублевые выпуски не отличаются высокой ликвидностью, а еврооблигации не предполагают интересных торговых идей. Старшие выпуски предлагают не более 70 бп премии к кривой Альфа-Банка, и мы не склонны рассчитывать на существенный рост котировок субординированных бумаг в условиях аккуратного подхода инвесторов к кредитному риску частных банков.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
30 31 1 2 3 4 5
6 7 8 9 10 11 12
13 14 15 16 17 18 19
20 21 22 23 24 25 26
27 28 29 30 1 2 3
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: