Rambler's Top100
 

НБ Траст: Эмитенты ЕМ продолжают штурмовать первичный рынок евродолга на фоне негативной статистики по американской экономике


[01.02.2012]  НБ Траст    pdf  Полная версия

Глобальные рынки и еврооблигации

- Эмитенты ЕМ продолжают штурмовать первичный рынок евродолга на фоне негативной статистики по американской экономике

- Итоги торгов еврооблигациями: общий спрос на риски EM не обошел и Россию

- Открытие торгов по еврооблигациям: внешний фон предполагает коррекцию в ценах российского евродолга после вчерашнего ралли, которая традиционно в первую очередь коснется длинных выпусков

- Сбербанк нашел окно на внешнем рынке долга для размещения USD1.0 млрд. 5-летних и USD500 млн. 10-летних евробондов; ЕАБР планирует провести ряд встреч с инвесторами; оба новых выпуска Сбербанка предполагают небольшую премию ко вторичному рынку

Рублевые облигации и денежный рынок

- Покупательный настрой во вторник вернулся в средние и длинные ОФЗ; диапазон доходности Минфина по сегодняшнему аукциону ОФЗ 26205 озвучен в пределах 8.30–8.40%

- ВЭБ предлагает долларовые облигации на внутреннем рынке со сроком обращения один год; предварительные параметры выглядят весьма интересно, особенно для банков с долларовым фондированием

- Росбанк планирует доразместить на вторичном рынке RUB3.6 млрд. облигаций; предложение представляет интерес не ниже середины озвученного диапазона

- Ситуация с ликвидностью продолжает постепенно улучшаться; ЦБ снизил лимит по 1-дневному аукционному РЕПО на RUB40 млрд., не предоставив компенсации за счет недельного; на аукционе Минфина (RUB10 млрд., 119 дней) ставки взлетели до максимального уровня с декабря 2009; ставки рынка МБК и междилерского РЕПО упали на 40–50 бп

Кредитные комментарии

- Параметры новой стратегии Транснефти благоприятны для кредитного профиля компании: инвестиции и долговую нагрузку предполагается снизить; к еврооблигациям относимся нейтрально

- Опубликована консолидированная отчетность Русгидро по МСФО за 9М 2011; более релевантна отчетность по РСБУ за тот же период; для кредитного качества важны эффекты консолидации РАО ЭС Востока; к бондам компании относимся нейтрально

- Газпром в 3К 2011 получил отрицательный свободный денежный поток в размере USD0.9 млрд.; результат ожидаем и нейтрален для кредитного профиля; полный комментарий по опубликованной отчетности последует завтра

Глобальные рынки и еврооблигации

Эмитенты ЕМ продолжают штурмовать первичный рынок евродолга на фоне негативной статистики по американской экономике

Хотя ралли на рынках, начавшееся в первые дни 2012 г., застопорилось, ценовые активы остаются в пределах максимумов, достигнутых в январе. Причин ждать резких обвалов при условии, если не возникнут какие-то новые европейские передряги, нет. Наше мнение обосновывается тем, что, хотя рынки по-прежнему несколько оптимистичны относительно перспектив восстановления экономики тех же США, их оценка ситуации в настоящее время выглядит более трезвой в сравнении с началом 2011 г.

В свою очередь эмитенты emerging markets продолжают разумно использовать открывшееся с начала года «окно» на рынках. Суверенные заемщики даже отходят от первоначально утвержденных графиков заимствований и срочности размещаемых выпусков, занимая «впрок» и удлиняя дюрацию портфеля госдолга, в частности, такими возможностями за счет выросшего риск-аппетита активно пользуется Польша. А вчера завершился прайсинг нового 10-летнего выпуска Румынии (Ваа3/ВВ+/ВВВ-) в объеме USD1.5 млрд., доходность была установлена на уровне 6.875%.

Из отечественных имен многомесячное отсутствие новых размещений суверенной и корпоративной России в евробондах, наконец, прерывает Сбербанк, который разместил 5- и 10-летние долларовые выпуски (подробнее об этом см. ниже).

Вместе с тем вчера оптимизм на глобальных рынках был сдержан негативной статистикой из США, оказавшейся ниже ожиданий рынков. После начала основной сессии на американском рынке акций был обнародован январский индекс потребительского доверия в США, составивший 61.1 при консенсус-прогнозе Reuters в 68.0. Одновременно с его публикацией Institute for Supply Management пересмотрел в сторону понижения декабрьские значения индексов деловой активности ISM Manufacturing ISM Non-Manufacturing.

Собственно, под прессом озвученных событий и в преддверии сегодняшней публикации январского ISM Manufacturing рынки предъявляют спрос на защитные активы. На сегодняшнее утро доходность бенчмаркового UST10 составляет менее 1.81% против порядка 1.86% на момент старта вчерашних торгов на американском рынке акций (18:30 МСК).

Публикуемые вечером январские данные по деловой активности в промышленности и предварительная оценка американской занятости института ADP позволяют предположить характер официальной статистики по новым рабочим местам вне сельского хозяйства (nonfarm payrolls). Согласно консенсус-прогнозу Reuters, участники рынка ждут их увеличения на 150 тыс. против 200-тысячного прироста в прошлом месяце.

Итоги торгов еврооблигациями: общий спрос на риски EM не обошел и Россию

Ключевой российский бенчмарк Russia 30 (YTM 4.18%) вчера завершил день в пределах 118.7% от номинала, подорожав на 20 бп относительно понедельника. С учетом сохраняющихся покупок в американском госдолге спред к Russia 30–UST10 составляет 238 бп.

В корпоративных выпусках движения были более сильными. Длинные Gazprom 34 и 37 подорожали на 60–80 бп, а VimpelCom 21 и 22 – на 1.0–1.1 п.п. В банковских квазисуверенных именах наиболее сильные покупки прошли в Sberbank 21 и RussAgrBank 21, прибавивших 0.8–1.0 п.п. относительно закрытия понедельника.

Открытие торгов по еврооблигациям: внешний фон предполагает коррекцию в ценах российского евродолга после вчерашнего ралли, которая традиционно в первую очередь коснется длинных выпусков

Негативные статданные из США, опубликованные во вторник, обусловили пониженные ценовые уровни по ряду ключевых рисковых индикаторов. На сегодняшнее утро мартовский фьючерс на индекс S&P 500 (ESН2) торгуется на 7 пунктов ниже вчерашнего закрытия базового актива (составившего 1312.41).

Существенное снижение имело место и в EUR/USD – и на сей раз не по причине фактора долговых проблем Европы. Собственно, ключевые истории в глобальных активах в ближайшее время, видимо, будут разворачиваться на валютном рынке, где курс иены близок к уровням прошлых интервенций ЦБ Японии, а EUR/CHF готовится протестировать уровень 1.20, который ЦБ Швейцарии обязался защищать в сентябре 2011 г.

Ослабление общего спроса на риск позволяет ожидать коррекцию в ценах российского евродолга после вчерашнего ралли, традиционно в первую очередь в длинных выпусках.

Сбербанк нашел окно на внешнем рынке долга для размещения USD1.0 млрд. 5-летних и USD500 млн. 10-летних евробондов; ЕАБР планирует провести ряд встреч с инвесторами; оба новых выпуска Сбербанка предполагают небольшую премию ко вторичному рынку

Сбербанк успешно разместил USD1.5 млрд. еврооблигаций, продемонстрировав возможность привлечения средств внешнем рынке долга и другим эмитентам. Так, Bond Radar уже сообщил о намерениях Евразийского Банка Развития (ЕАБР) 6-10 февраля 2012 г. провести ряд встреч с инвесторами в Англии и США.

Сбербанку вчера удалось занять не только USD1.0 млрд. на 5 лет, но и выпустить 10-летние евробонды на сумму USD500 млн. По сведениям Коммерсанта, спрос превысил объем предложения почти в 2.7 раза. Ориентир по купону по 5-летним бондам к концу дня был снижен до 4.95% (с 5.00% изначально). Индикатив по более длинным бумагам был озвучен в районе 6.25% (+/–12.5 бп), после чего размещение состоялось по ставке купона в 6.125%.

Установленные параметры предполагают премию к кривой обращающихся выпусков в размере около 15–20 бп. Так, евробонды Sberbank 17 вчера торговались с YTM 4.83% к погашению в марте 2017 г., а котировки Sberbank 21 вчера выросли почти на 80 бп, обеспечив YTM 5.86% к июню 2021 г. На наш взгляд, оба новых выпуска предполагают некоторый потенциал роста котировок на вторичном рынке. Вместе с тем 5-летние евробонды, на наш взгляд, выглядят интереснее ввиду меньшей дюрации, а следовательно, меньшей подверженности распродажам в случае ухудшения рыночной конъюнктуры.

Внутренний рынок и рублевые облигации

Покупательный настрой во вторник вернулся в средние и длинные ОФЗ; диапазон доходности Минфина по сегодняшнему аукциону ОФЗ 26205 озвучен в пределах 8.30–8.40%

Покупательный настрой на рублевом рынке вчера вернулся в сегмент средних и длинных ОФЗ. Несмотря на покупки в течение дня, 7-летний ОФЗ 26204 (YTM 7.92%) подешевел на 10 бп по средневзвешенной цене. ОФЗ 26206 (YTM 7.79%) и ОФЗ 25079 (YTM 7.46%) также покупались, подорожав на 16–17 бп.

Ориентиры Минфина по сегодняшнему аукциону 10-летнего ОФЗ 26205 (YTM 8.25%) формируют диапазон 8.30–8.40%. Вторичный рынок по бумаге по-прежнему достаточно вялый – сделки вчера шли с большим ценовым разбросом, а на закрытие торгового дня доходности по ценам bid/offer в стакане составляли 8.29/8.28%.

Даже при текущем спросе на риск и с учетом слабой ликвидности ОФЗ 26205, где основная торговля обеспечивается маркет-мейкерами, для размещения всего объема в RUB35 млрд. разумным шагом ведомства было бы предоставление максимально возможной премии, т.е. продажи бумаги по доходности, близкой к верхней границе диапазона. Приз за такую щедрость – формирование ликвидного рынка в дальнем конце локальной суверенной кривой.

ВЭБ предлагает долларовые облигации на внутреннем рынке со сроком обращения один год; предварительные параметры выглядят весьма интересно, особенно для банков с долларовым фондированием

Вчера Внешэкономбанк (ВЭБ) озвучил намерения разместить в середине февраля весьма необычный для внутреннего российского рынка инструмент: облигации серии 01в, номинированные в долларах США. Объем предложения составляет USD500 млн. По 3-летним бумагам предусмотрена оферта через год. Ориентир по купону озвучен в диапазоне 3.90–4.15%, или YTP 3.94–4.19%.

Заметим, что ранее ВЭБ уже размещал годичные долларовые облигации в 2009 г. и 2010 г. объемом по USD2.0 млрд. каждый, но они были неликвидны. Текущее предложение, на наш взгляд, может заинтересовать более широкий круг инвесторов: как мы понимаем, нет серьезных технических препятствий для участия в торгах подобными инструментами.

На наш взгляд, предложение весьма интересно для банков с долларовым фондированием. Для сравнения, еврооблигации РСХБ и Сбербанка торгуются на данный момент с доходностью YTM 2.2–2.8% на диапазоне чуть менее 1.5 лет. Для банков с рублевым фондированием инвестиции также довольно привлекательны гипотетически: исходя из текущих кривых свопов (USD IRS и RUB CCS), рублевый эквивалент доходности, по нашим расчетам, в фиксированной ставке составляет более 9%. В то же время техническая реализация сделок для большинства участников, по всей видимости, затруднительна, а стоимость хеджирования будет довольно высока.

Росбанк планирует доразместить на вторичном рынке RUB3.6 млрд. облигаций; предложение представляет интерес не ниже середины озвученного диапазона

Росбанк вчера открыл книгу заявок инвесторов на покупку бумаг серии А3, которая будет открыта до 2 февраля текущего года. Банк планирует доразместить на вторичном рынке RUB3.6 млрд. облигаций из совокупного объема в RUB5.0 млрд. (технически размещение состоится 3 февраля 2012 г.). Напомним, что в ходе оферты в мае прошлого года было выкуплено RUB2.6 млрд. бумаг. До конца срока обращения по бумагам установлен купон в размере 6.9%, погашение состоится в ноябре следующего года. Бумаги включены в Ломбардный список ЦБ РФ и могут быть использованы в качестве обеспечения для привлечения средств у Банка России.

Банк предлагает инвесторам бумаги по цене 96.34–96.94% от номинала, что, по нашим расчетам, предполагает эффективный уровень доходности в YTM 9.00–9.40% с дюрацией 1.6–1.7 года. Премия к кривой ОФЗ составляет на этом диапазоне кривой 230–270 бп. На данный момент наиболее ликвидный выпуск банка Росбанк БО-3 торгуется с YTM 8.8% на горизонте чуть более года при премии к суверенной кривой в 230 бп. Поэтому участие в размещении, на наш взгляд, может представлять интерес от середины озвученного диапазона, тем более с учетом рисков ослабления поддержки со стороны материнского банка.

Денежный рынок

Ситуация с ликвидностью продолжает постепенно улучшаться; ЦБ снизил лимит по 1-дневному аукционному РЕПО на RUB40 млрд., не предоставив компенсации за счет недельного; на аукционе Минфина (RUB10 млрд., 119 дней) ставки взлетели до максимального уровня с декабря 2009; ставки рынка МБК и междилерского РЕПО упали на 40–50 бп

Сумма остатков на корсчетах и депозитах по состоянию на 1 февраля – RUB1.1 трлн., что на RUB130.7 млрд. больше, чем сутки назад. При этом отдельные составляющие показывали разнонаправленную динамику: корсчета уменьшились на RUB79.5 млрд., депозиты выросли на RUB210.2 млрд. Совокупные обязательства банков перед ЦБ и Минфином снизились на RUB34.4 млрд. Чистая ликвидная позиция, соответственно, увеличилась на RUB165.1 млрд. и достигла уровня –RUB238.0 млрд.

Вчера Банк России пересмотрел лимиты по операциям прямого РЕПО на аукционной основе. На 1-дневном и 7-дневном аукционах было предложено по RUB10 млрд. В течение первой сессии (1-дневное РЕПО) банки предъявили спрос, который почти в 4 раза превысил предложение. Впрочем, в абсолютном выражении он остался на уровне предыдущего дня. В итоге в рамках лимита было заключено сделок на сумму RUB9.95 млрд. по средневзвешенной ставке 6.07%. В течение второй сессии (7-дневное РЕПО) соотношение спроса и предложения оставалось примерно таким же. ЦБ одобрил заявки почти на всю сумму лимита, и средневзвешенная ставка оказалась равна 5.95%.

На аукционе Минфина, где было предложено RUB10 млрд. временно свободных бюджетных средств, ситуация оказалась достаточно напряженной. Несмотря на то, что минимальная процентная ставка, установленная квазимонетарным регулятором, была достаточно высока (7.25% при сроке депонирования 119 дней), переспрос со стороны банков составил 1.8х. По итогам торгов средневзвешенная ставка составила 8.39% – максимальное значение с декабря 2009 г. для депозитов сопоставимой дюрации. Однако с учетом того, что в торгах приняли участие всего 8 кредитных организаций (Минфин удовлетворил заявки 5 из них), а объем предложенных средств составил лишь RUB10 млрд., справедливо отметить, что аукцион не отражал ситуацию на рынке в целом.

О снижении напряжения с ликвидностью на этой неделе мы сообщали в наших прошлых ежедневных обзорах (см., например, «Навигатор долгового рынка» от 27.01.2012 г.). Ставки рынка МБК существенно снизились. Вчера банки 1-го круга привлекали кредиты овернайт внутри дня по средневзвешенной ставке 5.00–5.25%, что на 50 бп меньше, чем в понедельник. Аналогичную динамику продемонстрировали ставки рынка 1-дневного междилерского РЕПО под обеспечение ОФЗ и облигаций 1-го эшелона: 5.60–5.80% (–40 бп к уровню предыдущего дня).

Напоминаем, что сегодня состоится аукцион ОФЗ 26205 (RUB35 млрд.). Других значимых событий денежного рынка на этой неделе не ожидается. Мы также полагаем, что курс рубля прекратит свой рост в ближайшее время.

Кредитные комментарии

Параметры новой стратегии Транснефти благоприятны для кредитного профиля компании: инвестиции и долговую нагрузку предполагается снизить; к еврооблигациям относимся нейтрально

Газета Ведомости сообщает подробности стратегии развития Транснефти до 2020 г., утвержденной вчера на совете директоров компании.

КОММЕНТАРИЙ

Совокупные инвестиции компании на строительство новых трубопроводов в следующие 8 лет составят RUB518 млрд., то есть в среднем RUB65 млрд. в год. Для сравнения, в предыдущие 8 лет компания только на крупнейшие проекты тратила в среднем RUB100 млрд. в год. На завершение строительства нефтепровода Заполярье-Пурпе будет направлено RUB149 млрд., на развитие системы нефтепродуктопроводов – RUB125 млрд.

Сокращение инвестиций в развитие нефтепроводов – закономерный результат с учетом ожидаемых низких темпов роста добычи нефти в России. Основный потенциал роста добычи связан с развитием месторождений ЯНАО и севера Красноярского края, и именно этот регион связывает со всей остальной системой Транснефти строящийся трубопровода Заполярье-Пурпе.

Инвестиции в строительство нефтепродуктопроводов, наоборот, вырастут и составят около четверти совокупных инвестиций в развитие. С точки зрения оптимизации затрат нефтяных компаний, этот шаг выглядит оправданным – транспортировка по железной дороге может обходиться в разы дороже транспортировки по трубе. В тоже время строительство нефтепродуктопроводов предполагает экспортные поставки через Приморск и Новороссийск, и не совсем понятно, как это согласуется с периодическими дефицитами нефтепродуктов внутри страны.

Уменьшение инвестиций будет главным фактором снижения долговой нагрузки. К 2020 г. Транснефть планирует снизить показатель «Долг/EBITDA» c 2.1x (по состоянию на 30 сентября 2011 г.) до 1.1x. В целом обозначенные параметры стратегии, на наш взгляд, скорее позитивны для кредитного профиля компании.

Еврооблигации Транснефти не отреагировали на заявление компании об их планируемом выкупе и традиционно торгуются с небольшим дисконтом к кривой Газпрома.

Опубликована консолидированная отчетность Русгидро по МСФО за 9М 2011; более релевантна отчетность по РСБУ за тот же период; для кредитного качества важны эффекты консолидации РАО ЭС Востока; к бондам компании относимся нейтрально

Вчера один из крупнейших игроков оптового рынка электроэнергии, Русгидро, впервые опубликовал квартальную консолидированную отчетность по МСФО.

КОММЕНТАРИЙ

Консолидированная отчетность Русгидро за 9М 2011 г. включает результаты нескольких сбытовых компаний, которые были деконсолидированы во 2К 2011 г., а также сбытовой компании Башкортостана, приобретенной в начале сентября прошлого года. Таким образом, показатели отчетности по МСФО не слишком хорошо отражают действительное положение дел в компании. На наш взгляд, более релевантной для оценки кредитного качества компании является опубликованная в октябре прошлого года отчетность по РСБУ (см. «Навигатор долгового рынка» от 01.11.2011 г.).

Выручка от продолжающейся деятельности, то есть генерации электроэнергии, демонстрирует неплохой рост: чуть менее 13% относительно результатов за 9М 2010 г. Это произошло в основном за счет увеличения выработки электроэнергии (в конце 2010 г. были запущены четыре гидроагрегата СШ ГЭС) и роста цен на электроэнергию на свободном рынке.

Балансовые показатели Русгидро по МСФО не слишком сильно отличаются от аналогичных показателей, представленных в отчетности по российским стандартам. Они в очередной раз свидетельствуют о невысокой долговой нагрузке и отличной ликвидной позиции компании. Наибольшее влияние на балансовые показатели Русгидро должна оказать консолидация результатов РАО ЭС Востока, которая будет отражена в годовой отчетности компании. По нашим оценкам, долг Русгидро в результате этой сделки должен будет удвоиться, что неминуемо приведет и к росту долговой нагрузки до уровня 1.1–1.3х по показателю «Долг/EBITDA».

Рублевые облигации Русгидро практически лишились ликвидности в последние месяцы, а их индикативная доходность находится на одном уровне с кривой ФСК, что в нынешних рыночных условиях лишает эти бумаги потенциала. Рублевые еврооблигации несколько сузили спред к локальной кривой ФСК и также торгуются с ней на одном уровне, что выглядит справедливо.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
31 1 2 3 4 5 6
7 8 9 10 11 12 13
14 15 16 17 18 19 20
21 22 23 24 25 26 27
28 29 30 1 2 3 4
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: