Rambler's Top100
 

НБ Траст: ЦБ наконец разглядел коридор бивалютной корзины


[11.10.2011]  НБ Траст    pdf  Полная версия

Глобальные рынки и еврооблигации

Итоги торгов по еврооблигациям: выходной в США обусловил штиль на рынке евробондов; котировки продолжили рост, спред Russia 30–UST10 опустился ниже 300 бп впервые с 20-х чисел сентября

Рынок российских еврооблигаций в понедельник был крайне неактивным – сказался банковский выходной в США. Торговый оборот в целом составил незначительные USD4.5 млн. из которых USD4 млн. дали две сделки по суверенным евробондам.

Котировки корпоративных бумаг продолжили восхождение. В нефтегазовом секторе наиболее заметно подорожали длинные выпуски Лукойла и ТНК-ВР (+60-70 бп). Во втором эшелоне порядка 0.6-1.4 п.п. прибавили долгосрочные еврооблигации Вымпелкома. Рост котировок на дальнем конце кривых Евраза и Северстали составил 40-50 бп. Из банков на 30-40 бп подорожали евробонды Сбербанка и ВТБ.

Суверенный индикативный выпуск Russia 30 прибавил по итогам дня порядка 30 бп – до 113.59% от номинала. При этом спред Russia 30–UST10 впервые с 21 сентября оказался ниже отметки в 300 бп, сузившись на 13 бп.

Открытие торгов по еврооблигациям: спрос на риск по-прежнему присутствует; дорогая нефть поддержит котировки евробондов на открытии

Ожидания мер со стороны европейских политиков по улучшению ситуации в банковской сфере региона продолжают оказывать благотворное влияние на рынки. Азиатские индексы торгуются в солидном плюсе: Nikkei 225 прибавляет 2.1%. Благоприятный фон в регионе поддерживается также информацией из Китая, который осуществил выкуп акций госбанков, придав существенный импульс рынку. Тем временем фьючерс на S&P 500 находится в символическом минусе – порядка 0.1%. Поддержку российскому рынку должна оказать зафиксировавшаяся на повышенном уровне нефть. Баррель Brent с утра во вторник стоит около USD108.8, что соответствует уровню закрытия основных торгов в РФ накануне. Мы полагаем, что торги на российском рынке еврооблигаций начнутся ростом котировок.

Из новостного фона сегодня, прежде всего, стоит выделить голосование по реформе EFSF в парламенте Словакии. В случае негативного исхода, на рынки могут вновь вернуться сомнения относительно способности Европы адекватно реагировать на разрастающийся кризис. Кроме того, интересны будут также итоги аукционов по госбумагам Италии. Динамика ставок покажет, что для инвесторов является более важным фактором – недавние понижения рейтингов от Moody’s и Fitch или улучшившийся в последнее время (по большей части на ожиданиях) внешний фон.

Внутренний рынок и рублевые облигации

Интерес инвесторов сдвинулся к ближнему концу кривой ОФЗ; активность на рынке была пониженной

Рублевый долговой рынок в понедельник продемонстрировал положительную динамику при невысокой активности. Внутридневной торговый оборот составил в целом RUB23 млрд., причем более 80% пришлись на сектор госбумаг.

В противоположность минувшей пятнице вчера большим спросом пользовались среднесрочные ОФЗ. Так, ОФЗ 25076 и 25071 (дюрация 2.3 и 2.8 лет соответственно) подорожали по итогам дня на 20-40 бп. Более длинная ОФЗ 26203 (дюрация 4.1 лет) также подросла в цене – на 20 бп. Между тем долгосрочный выпуск ОФЗ 46018 с дюрацией около 7 лет, несмотря на неплохие обороты, не изменился в цене, оставшись на отметке 91% от номинала.

В корпоративном сегменте рынка активность практически отсутствовала. Отметим снижение котировок бумаг Мечел-13 и 16 на 5 и 15 бп соответственно.

Банк Русский Стандарт планирует доразместить до RUB3 млрд. облигаций 8-ой серии на вторичном рынке; предложение считаем интересным на полугодовом горизонте

Вчера Банк Русский Стандарт объявил о намерениях доразместить облигации на сумму до RUB3 млрд. Книга заявок на приобретение бумаг будет формироваться до 13 октября 2011 г., техническое размещение запланировано на конец текущей недели. Ориентировочная цена вторичного размещения бумаг озвучена в диапазоне 98.58-98.93% от номинала, что соответствует простой доходности на уровне YTM 10.75-10.00% к погашению в апреле 2012 г.

На наш взгляд, предложение выглядит привлекательно при премии к кривой ОФЗ на уровне 350-425 бп, особенно по верхней границе озвученного диапазона. Заметим, что на данный момент в обращении находятся около RUB1.4 млрд. облигаций 8-ой серии, не отличающиеся высокой ликвидностью. Мы не исключаем появления ликвидности в выпуске после допэмиссии, учитывая намерения банка провести рыночное размещение. В любом случае бумаги включены в ломбардный список ЦБ, что в совокупности с коротким сроком обращения делает участие в выпуске интересным для инвесторов.

Денежный рынок

Банки вновь активизировали рефинансирование в ЦБ, ставки денежного рынка возобновили рост после нескольких дней снижения

Чистая ликвидная позиция банков по операциям с ЦБ в понедельник вновь снижалась, составив по итогам дня –RUB335.6 млрд. (снижение на RUB14.0 млрд. относительно пятницы). Ключевым фактором снижения стал очередной рост задолженности по операциям рефинансирования ЦБ: в рамках однодневного аукционного РЕПО с регулятором банки вчера «выбрали» RUB183.3 млрд. при том, что ЦБ сократил лимит по операциям на открытых рынках вчера до RUB150 млрд. Увеличение задолженности перед ЦБ оказалось выше прироста суммарных остатков на корсчетах и депозитах (+RUB104.3 млрд. до RUB916.3 млрд.).

Ставки money market вчера стали подрастать между двумя сессиями аукционного РЕПО с ЦБ – на МБК овернайт для банков первого круга вырос до 4.75-5.0%, а к вечеру сделки шли по 4.75-5.25%. На рынке междилерского РЕПО имело место более скромное повышение ставок: сделки срочностью один день под залог ОФЗ и облигаций 1-го эшелона в среднем шли по 5.0-5.05%, что примерно на 10 бп выше пятничных ставок.

Минфин сегодня разместит до RUB115 млрд. бюджетных средств на депозиты с возвратом в январе и тем самым перекроет завтрашний возврат банками сопоставимого объема средств казны.

ЦБ наконец разглядел коридор бивалютной корзины – с «премией» в 5 копеек к тому, который должен был бы быть, исходя из рыночной динамики инструмента; А. Улюкаев вчера обозначил диапазон в RUB32.70–37.70

Вчера ЦБ ближе к окончанию валютных торгов на ММВБ «вышел в эфир» с истинным откровением: первый зампред А. Улюкаев сообщил о текущем коридоре бивалютной корзины в RUB32.70-37.70.

Отметим, что, по нашим наблюдениям, ЦБ последний раз сдвигал коридор на торгах в среду 5 октября – на 5 копеек до уровня RUB37.65 в терминах верхней границы (подробнее см. «Навигатор долгового рынка» от 6.10.2011). Какой-то объем интервенций в USD600 млн., необходимых для сдвига коридора на 5 копеек, был накоплен ЦБ при «защите» уровня RUB37.60 днем ранее 4 октября, когда регулятор за день отошел от уровней в RUB37.50 и RUB37.55.

Как сообщил ЦБ позже, суммарный объем продаж валюты с его стороны 4 октября составил USD1.18 млрд., из которых USD0.6 млрд. однозначно было продано на уровне RUB37.55, а оставшиеся USD0.58 млрд. были накоплены при защите уже атакованной рынком накануне 3 октября границы RUB37.50 и защите 4 октября RUB37.60.

Вышеперечисленные наблюдения за рынком позволили нам в «Навигаторе долгового рынка» от 6 октября утверждать, что диапазон валютного коридора ЦБ находился на уровне RUB32.65-37.65. Однако в тот же день А. Улюкаев сообщил о нахождении верхней границы пятирублевого коридора по корзине на уровне RUB37.60, что, скажем прямо, никак не совпадало с наблюдавшейся рыночной картиной.

В последние дни (6-10 октября) рубль благодаря улучшению внешней конъюнктуры отошел от достигнутых минимумов, и намеков на новые возможные максимумы по бивалютной корзине после торгов 5 октября не было. По правде говоря, если не брать во внимание вчерашний приступ откровенности от ЦБ, заметно контрастирующий с прошлой позицией при отсутствии каких-либо рыночных факторов для ее изменения, нас удивил озвученный коридор в RUB32.70-37.70. Максимум последнего времени по бивалютной корзине сложился на уровне RUB37.6437 на торгах 5 октября, и регулятору даже не приходилось прибегать к защите уровня в RUB37.65, не говоря уже о накоплении необходимых USD600 млн. для 5-копеечного сдвига интервала.

Вместе с тем мы не склонны дискутировать о мотивах регулятора. Максимум, что мы с большой долей условности готовы предположить – ЦБ стремится создать некоторый ореол туманности вокруг своей валютной политики и запутать спекулянтов. Скорее всего, мы просто имеем дело с оговоркой, и при достижении корзиной уровня RUB37.65 по-прежнему следует ожидать интервенций ЦБ по схеме «USD600 млн. – 5 коп.».

Кредитные комментарии

Камаз опубликовал результаты за 1П 2011 по МСФО: компания сумела заработать положительный объем чистой прибыли, но свободный денежный поток ушел в минус; нейтрально смотрим на бонды

Вчера Камаз раскрыл отчетность по МСФО за 1П 2011 г. Компания наконец сумела заработать положительный объем чистой прибыли, тем не менее маржинальность по EBITDA снизилась, чистый операционный денежный поток ушел в отрицательную зону при сохранении уровня долговой нагрузки практически на прежнем уровне.

Примечательно, что Камазу удалось существенно нарастить объем выручки в 1П 2011 г. до RUB44.2 млрд., что на 39% больше относительно аналогичного периода прошлого года. Это было обусловлено преимущественно существенным ростом продаж грузовых автомобилей. Успешные результаты 1П 2011 г., на наш взгляд, делают реализуемым прогнозируемый ранее компанией прирост выручки на 30% по итогам всего 2011 г. Впрочем, показатель «EBITDA margin» продолжил снижение в 1П 2011 г. до 4.9% против 5.7% в 2010 г.

В 1П 2011 г. Камаз инвестировал существенный объем средств в оборотный капитал, что обусловило отрицательное значение чистого операционного денежного потока. В совокупности с ростом капитальных затрат это привело к сокращению денежных средств на балансе (–11% до RUB3.6 млрд.). В результате уровень долговой нагрузки в терминах «Чистый долг/EBITDA» вырос на 0.1 п.п. с начала года до 4.7х.

Облигации Камаза котируются на данный момент с bid/ask спредами выше 5 п.п и не отличаются высокой ликвидностью, а потому не представляют торгового интереса, как и большинство бумаг компаний 3-го эшелона.

Аптеки 36.6 опубликовали отчетность по МСФО за 1П 2011; денежные потоки по-прежнему отрицательные; структура долга несколько улучшилась; рублевые облигации – высокодоходный спекулятивный инструмент

Вчера крупный игрок фармацевтической розницы – Аптечная сеть 36.6 – опубликовал пресс-релиз, в котором раскрыл детали консолидированной отчетности по МСФО за 1П 2011 г.

КОММЕНТАРИЙ

Операционные показатели Аптечной сети 36.6 несколько улучшились, однако проблемы компании на операционном уровне, которые прослеживаются уже несколько кварталов подряд, проявились и во 2К 2011 г. Розничный сегмент бизнеса продолжает демонстрировать крайне невысокий уровень рентабельности по EBITDA (около 1%), а консолидированные показатели «вытягивает» только подконтрольный Аптекам 36.6 Верофарм (его рентабельность по EBITDA по итогам 1П 2011 г. составила 34%).

Мы уже неоднократно отмечали, что основная проблема Аптечной сети 36.6 – это очень высокая долговая нагрузка при хронически отрицательном чистом операционном денежном потоке. Во 2К 2011 г. компания не смогла улучшить этот показатель, продемонстрировав еще большее «скатывание» чистого операционного денежного потока на отрицательную территорию.

Вместе с общим негативным оттенком отчетности Аптечная сеть 36.6 несколько улучшила некоторые балансовые показатели. Так, в 1П 2011 г. благодаря привлечению 5-летнего кредита Сбербанка объемом RUB4.15 млрд. компании удалось частично рефинансировать свой краткосрочный долг. Как отмечают Аптеки 36.6 в своем пресс-релизе, компания досрочно погасила валютный заем от консорциума банков объемом чуть менее RUB500 млн., что позволило практически полностью избавиться от кредитов, номинированных в USD. В остальном же балансовые показатели по-прежнему выглядят не слишком впечатляющими: долговая нагрузка остается очень высокой, а потребности в рефинансировании краткосрочного долга даже несколько выше объема кредита, полученного от Сбербанка.

Рублевые облигации Аптечной сети 36.6 погашаются в мае 2012 г. и предлагают доходность на уровне 25% годовых. Несмотря на то, что за последний месяц объемы торгов в облигациях третьего эшелона снизились практически до нуля, спекулятивные сделки в бондах Аптек 36.6 наблюдаются каждый день. Кредитные риски компании остаются слишком высокими, однако, на наш взгляд, благодаря амортизационной структуре этого выпуска компания сможет его погасить, используя средства кредитной линии Сбербанка. В случае же, если она будет полностью «выбрана» до погашения выпуска, объем необходимого привлечения нового долга для погашения оставшейся части бонда будет не слишком большим, что не должно создать для компании серьезных проблем с рефинансированием.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
28 29 30 1 2 3 4
5 6 7 8 9 10 11
12 13 14 15 16 17 18
19 20 21 22 23 24 25
26 27 28 29 30 31 1
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: